A股量化风格报告：资金流出、分化减弱紧跟风格趋势-20190603-广发证券-23页.pdf

识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明 1 1/2323 Table_Page 金融工程|专题报告 2019 年 6 月 3 日 证券研究报告 资金流出资金流出、分化减弱分化减弱，紧跟风格趋势紧跟风格趋势 A 股量化股量化风格报告风格报告 5 月市场表现及观点回顾（月市场表现及观点回顾（2019-05-01 至至 2019-05-31）5 月 A 股市场主要指数震荡下跌，大盘指数表现相对优于小盘指数。宽基指数盈利预测逐渐企稳，但市场投资情绪较弱，各类资金净流出，市场流动性变弱。选股逻辑重视业绩基本面风格，ROE、ROE 增长率、速动比率等风格持续增强并表现显著，估值风格表现失效。风格展望风格展望猪肉等物价上涨、社会消费数据不达预期，宏观事件策略建议关注盈利成长风格。个股分化度看，5 月分化度显著减弱，市场风格偏好趋于一致，建议采用风格趋势策略，关注近期表现较强的风格。日历效应看，二季度盈利、质量等风格表现较佳，基本面风格表现有望持续。资金面看，各类资金持续净流出，配置近期有效风格更稳健。估值方面看，中大盘蓝筹具备长期性价比。综上，资金流出、市场分化减弱，继续紧跟盈利成长等基本面风格趋势。综上，资金流出、市场分化减弱，继续紧跟盈利成长等基本面风格趋势。量化风格展望量化风格展望1)日历效应看风格日历效应看风格日历效应显示，二季度关注盈利、成长、质量等基本面风格。5 月份表现与日历效应相符，ROE、ROE 增长率、速动比率等盈利、成长、质量等基本面风格有效性显著，一季度表现强势的价值风格维持失效，小盘风格弱化。2)分化度看风格分化度看风格截止 5 月末，A 股分化度进一步回落并低于阈值，市场情绪趋于一致，推荐采用风格趋势策略，配置近期表现较佳的盈利及成长风格。3)资金流向看风格资金流向看风格5 月份不同类型的资金的流向趋于一致。不管是 A 股市场资金还是北上资金抑或是融资资金，均持续净流出，大盘蓝筹指数如沪深 300、上证 50 等指数流出比率相对较高。4)风格估值水平检测风格估值水平检测5 月，与市场行情表现分化方向不同，小盘指数等的估值回落幅度较小，大盘指数如上证 50 等指数的估值回落幅度较大，中大盘配置性价比高。5)盈利预测看风格盈利预测看风格5 月份，主要宽基指数如沪深 300 及创业板指等的盈利预测企稳。6)宏观事件看风格宏观事件看风格5 月底触发的宏观事件：【22 省市猪肉均价突破 9 个月布林带上界】及【社会消费品零售总额同比突破 6 个月布林带下界】等，根据历史宏观事件规律，2019 年 6 月推荐配置高盈利、高成长的风格组合。核心假设风险：核心假设风险：上述风格及策略回顾总结均为通过历史数据统计、建模和测算完成，在市场波动不确定性下可能存在失效风险。图图：指数指数 5 月月表现回顾表现回顾 数据来源：Wind，广发证券发展研究中心图图：5 月北上月北上资金资金流向流向 数据来源：Wind，广发证券发展研究中心图图：绩优蓝筹风格趋势策略表现绩优蓝筹风格趋势策略表现 数据来源：Wind，广发证券发展研究中心分析师：分析师：史庆盛 SAC 执证号：S0260513070004 020-66335133 分析师：分析师：文巧钧 SAC 执证号：S0260517070001 SFC CE No.BNI358 0755-88286935 请注意，史庆盛并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。相关研究：相关研究：盈利、成长风格显著，关注北上资金动向:A 股量化风格报告 2019-05-27 个股分化加大，关注风格切换:2019 年二季度量化风格展望 2019-04-03 联系人：郭圳滨 020-66335131 -40.0%-20.0%0.0%20.0%40.0%-12.0%-8.0%-4.0%0.0%5月累计涨幅2017年以来涨幅(右)2018年以来涨幅(右)-4.0%-2.0%0.0%2.0%-2.0%0.0%2.0%4.0%持股市值存量占指数总市值比例持股市值增量占成交额比例(右)-10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0%0.000.300.600.901.201.501.80201612302017022820170428201706302017083120171031201712292018022820180427201806292018083120181031201812282019022820190430沪深300超额收益率(右)策略净值低配组合识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明 2 2/2323 Table_PageText 金融工程|专题报告 目录索引目录索引 一、近期市场风格回顾.4（一）宽基指数表现回顾.4（二）主流风格表现一览.5（三）行业内风格比较.7 二、量化风格展望.9（一）日历效应看风格.9（二）分化度看风格.10（三）资金流向看风格.11（四）盈利预测看风格.14（五）估值角度看风格.14（六）宏观事件看风格.16 三、风格策略推荐及表现回顾.20（一）策略规则.20 一、近期市场风格回顾.4（一）宽基指数表现回顾.4（二）主流风格表现一览.5（三）行业内风格比较.7 二、量化风格展望.9（一）日历效应看风格.9（二）分化度看风格.10（三）资金流向看风格.11（四）盈利预测看风格.14（五）估值角度看风格.14（六）宏观事件看风格.16 三、风格策略推荐及表现回顾.20（一）策略规则.20（二）策略表现.20 风险提示.21（二）策略表现.20 风险提示.21 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 3/2323 Table_PageText 金融工程|专题报告 图表索引图表索引 图 1：不同宽基指数表现比较.4 图 2：不同行业指数表现比较.5 图 3：2019 年 5 月全市场风格表现回顾.5 图 4：2019 年 5 月大盘股（沪深 300 成分股内）风格表现回顾.6 图 5：2019 年 5 月小盘股（创业板成分股内）风格表现回顾.7 图 6：有色金属 5 月份风格 IC 与全市场风格 IC 对比.8 图 7：国防军工行业 5 月份风格 IC 与全市场风格 IC 对比.9 图 8：风格日历效应结论一览.10 图 9：不同季度风格因子 IC 统计.10 图 10：风格日历效应结论一览.11 图 11：总净流入资金及金额流入比率占比（2019.05）.11 图 12：北上资金市场存量及增量分布（2019.05）.12 图 13：不同指数中的融资余额及占比（2019.05）.13 图 14：风格组合资金流强弱对比（2019.05.27 2019.05.31）.13 图 15：基于资金流推荐风格配置比例.14 图 16：不同指数年度预测净利润时间序列(亿元).14 图 17：主要指数的市盈率历史分位图.16 图 18：主要指数的市净率历史分位图.16 图 19：ROA 因子及触发事件历史表现.17 图 20：ROA 因子及触发事件历史表现 2.18 图 21：ROE 增长率因子及触发事件历史表现.18 图 22：一个月股价反转因子及触发事件历史表现.19 图 23：一个月成交金额因子及触发事件历史表现.19 图 24：绩优蓝筹风格趋势策略回测结果（基于沪深 300）.21 表 1：主要宽基指数的 PE 及其历史分位情况.15 表 2：主要宽基指数的 PB 及其历史分位情况.15 表 3：部分最新触发宏观事件及 6 月份推荐风格.17 表 4：绩优蓝筹风格趋势策略回测结果.20 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4 4/2323 Table_PageText 金融工程|专题报告 一、一、近期市场风格回顾近期市场风格回顾（一）（一）宽基指数宽基指数表现表现回顾回顾 5月A股市场主要指数震荡下跌，大盘指数表现相对优于小盘指数。宽基指数盈利预测逐渐企稳，但市场投资情绪较弱，各类资金净流出，市场流动性变弱。选股逻辑重视业绩基本面风格，ROE、ROE增长率、速动比率等风格持续增强并表现显著，估值风格表现失效。具体来看，各个板块下跌幅度相近，创业板综下跌6.1%，沪深300下跌7.2%，上证50下跌7.3%。猪肉等物价上涨、社会消费数据不达预期，宏观事件策略建议关注盈利成长风格。个股分化度看，5月分化度显著减弱，市场风格偏好趋于一致，建议采用风格趋势策略，关注近期表现较强的风格。日历效应看，二季度盈利、质量等风格表现较佳，基本面风格表现有望持续。资金面看，各类资金持续净流出，配置近期有效风格更稳健。估值方面看，中大盘蓝筹具备长期性价比。综上，资金流出、市场分化减弱，继续紧跟盈利成长等基本面风格趋势综上，资金流出、市场分化减弱，继续紧跟盈利成长等基本面风格趋势。图图 1：不同不同宽基宽基指数表现比较指数表现比较 数据来源：Wind，广发证券发展研究中心 从行业角度看，5月行业轮动频繁。在外部贸易风险承压的情况下，市场投资情绪较弱，持股意愿不强。期间受益于政策导向，有色金属行业获得投资者的青睐，在5月中收获正收益。在猪肉、蔬果价格持续上涨及价格将继续上涨的预期下，农林牧渔等消费性行业相对跌幅较小。-40.0%-30.0%-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%-12.0%-9.0%-6.0%-3.0%0.0%5月累计涨幅2017年以来涨幅(右)2019年以来涨幅(右)识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 5 5/2323 Table_PageText 金融工程|专题报告 图图 2：不同不同行业行业指数表现比较指数表现比较 数据来源：Wind，广发证券发展研究中心（二二）主流主流风格表现一览风格表现一览（1）全市场风格回顾）全市场风格回顾 回顾2018年风格表现，春节后我们建议布局前期超跌的中小盘标的，二季度则建议重点关注盈利及价值风格。在三季度风格研报中，我们判断，伴随中报业绩预期上升及流动性短期改善，并建议坚持以业绩为纲，深挖价值投资机会，同时积极布局个股的超跌反弹机会。四季度建议把握基本面风格如盈利等。从2019年一季度看，市场偏好交易活跃个股市场偏好交易活跃个股，小盘股相对受青睐，反转风格显著，价值、盈利和成长风格均维持失效，其中成长风格失效程度较低。回顾5月全市场中的风格表现，盈利盈利、成长、成长风格风格表现显著，表现显著，ROE、ROE增长增长率率、每股净资产增长率等风格、每股净资产增长率等风格IC均超过均超过5%以上以上，质量风格如速动比率、净利润现质量风格如速动比率、净利润现金占比等表现突出。金占比等表现突出。低流动风格存在低流动风格存在显著显著溢价，溢价，市场偏好在小盘股中追逐股价趋势市场偏好在小盘股中追逐股价趋势以获得超额收益以获得超额收益。图图 3：2019年年5月月全市场风格表现回顾全市场风格表现回顾 数据来源：Wind，广发证券发展研究中心-40.0%-30.0%-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%-15.0%-10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%有色金属(申万)国防军工(申万)农林牧渔(申万)建筑材料(申万)食品饮料(申万)公用事业(申万)银行(申万)计算机(申万)机械设备(申万)休闲服务(申万)电气设备(申万)家用电器(申万)综合(申万)采掘(申万)纺织服装(申万)交通运输(申万)沪深300轻工制造(申万)房地产(申万)钢铁(申万)医药生物(申万)电子(申万)建筑装饰(申万)商业贸易(申万)通信(申万)传媒(申万)化工(申万)非银金融(申万)汽车(申万)5月累计涨幅上周涨幅2018年以来涨幅(右)-16.00%-12.00%-8.00%-4.00%0.00%4.00%8.00%12.00%16.00%-15.00%-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%销售净利率毛利率ROEROA股东权益增长率总资产增长率净利润增长率每股净资产增长率EPS增长率ROE增长率主营业务收入增长率资产负债率长期负债比率每股负债比流动负债率1个月成交金额近3个月平均成交量换手率一个月股价反转三个月股价反转六个月股价反转一年股价反转/动量最高点距离容量比流通市值总资产流通股本/总股本流通市值/总市值存货周转率总资产周转率财务费用比例营业费用比例固定比速动比率流动比率净利润现金占比CFP(行业相对)EP(行业相对)SP(行业相对)BP(行业相对)CFPEPSPBP股息率5月份IC01年以来IC近一年IC近3个月IC 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 6 6/2323 Table_PageText 金融工程|专题报告 （2）大盘股风格回顾）大盘股风格回顾 2018年大盘蓝筹股的风格鲜明，价值风格表现突出，大盘股显著优于小盘股，个股表现为动量风格，但盈利、成长风格仍待修复。进入2018年4季度，动量切换为反转风格，价值风格走弱。从一季度大盘股表现看，整体上看，由于市场炒作小盘情绪较浓厚，整体上风格表现并不突出，但高换手高换手及最高点距离及最高点距离风格表现风格表现较显著较显著，随着2月份牛市启动后盈利成长风格有效性下降盈利成长风格有效性下降，动量、反转风格切换，有效性性并不显著，是较大的风险来源。小盘风格小盘风格获明显的超额收益获明显的超额收益，价值风格一季度持续失效。回顾5月大盘股的风格表现，盈利、成长、质量盈利、成长、质量风格风格显著显著，尤其以尤其以ROE增长增长率率、主营业务收入增长率等成长因子表现最突出主营业务收入增长率等成长因子表现最突出。市场偏好大盘动量风格，流动性等溢价也表现突出。价值风格中仅有股息率具有一定有效性。图图 4：2019年年5月月大盘股（沪深大盘股（沪深300成分股内）风格表现回顾成分股内）风格表现回顾 数据来源：Wind，广发证券发展研究中心（3）小小盘股风格回顾盘股风格回顾 在小盘股（创业板标的）中，2018年受市场持续杀跌以及短期大小盘风格持续切换的损耗，小盘股中的市场风格表现较寡淡。由于小盘股交易相对较低迷，低成交额及低换手风格表现突出，在阶段性的反弹机会下，投机需求刺激了小市值效应。进入四季度后，小盘股的风格强者愈强，低流动风格和股价反转风格继续强化，小市值效应强化。从2019年一季度小盘股表现看，市场偏好交易活跃个股，但更偏好低换手个股。与大盘股不同的是，小盘股中股价反转风格显著并相对走强与大盘股不同的是，小盘股中股价反转风格显著并相对走强，大市值个股相对大市值个股相对更受青睐更受青睐，价值风格整体较有效。回顾5月小盘股中的风格表现，盈利、成长等风格失效程度持续减弱，速动比速动比率等质量风格表现显著，率等质量风格表现显著，低成交量、股价反转等价量因子有效，价值因子持续失效。-30.00%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%-25.00%-20.00%-15.00%-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%销售净利率毛利率ROEROA股东权益增长率总资产增长率净利润增长率每股净资产增长率EPS增长率ROE增长率主营业务收入增长率资产负债率长期负债比率每股负债比流动负债率1个月成交金额近3个月平均成交量换手率一个月股价反转三个月股价反转六个月股价反转一年股价反转/动量最高点距离容量比流通市值总资产流通股本/总股本流通市值/总市值存货周转率总资产周转率财务费用比例营业费用比例固定比速动比率流动比率净利润现金占比CFP(行业相对)EP(行业相对)SP(行业相对)BP(行业相对)CFPEPSPBP股息率5月份IC（右）05年以来IC近1年IC近3个月IC 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 7 7/2323 Table_PageText 金融工程|专题报告 图图 5：2019年年5月月小小盘股（创业板成分股内）风格表现回顾盘股（创业板成分股内）风格表现回顾 数据来源：Wind，广发证券发展研究中心 2018年的熊市以来年的熊市以来A股风格切换频繁，但整体上仍以大盘蓝筹相对抗跌为主股风格切换频繁，但整体上仍以大盘蓝筹相对抗跌为主线，日历效应有所削弱。全年在市场杀估值的情况下，绩优价值股相对受益。随着线，日历效应有所削弱。全年在市场杀估值的情况下，绩优价值股相对受益。随着市场接近底部，估值中枢整体到达低位。市场接近底部，估值中枢整体到达低位。伴随着伴随着2019年一季度年一季度躁动的春季躁动的春季结束结束，投资者投资者的投资偏好将趋于理性的投资偏好将趋于理性，小盘股仍然具有一定的炒作空间，但从历史风格表小盘股仍然具有一定的炒作空间，但从历史风格表现上看，伴随着年报等基本面数据的披露，二季度市场将重归理性，以盈利风格等现上看，伴随着年报等基本面数据的披露，二季度市场将重归理性，以盈利风格等为代表的基本面风格将有望迎来复苏。为代表的基本面风格将有望迎来复苏。关于关于2019年年二二季度详细风格观点请参考季度详细风格观点请参考报告报告个股分化加大，关注风格切换个股分化加大，关注风格切换2019年二年二季度量化风格展望季度量化风格展望。（三三）行业内风格比较）行业内风格比较 5月行业普跌，以唯一上涨的有色金属行业与跌幅较小的国防军工行业为例。其中有色金属行业在5月上涨，行业内销售净利率等盈利风格表现远胜于市场表现，其余盈利、成长风格表现有效并与市场表现相近。投资者在该行业内相对更加偏好具备上涨趋势的个股。-25.00%-20.00%-15.00%-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%-15.00%-12.00%-9.00%-6.00%-3.00%0.00%3.00%6.00%9.00%销售净利率毛利率ROEROA股东权益增长率总资产增长率净利润增长率每股净资产增长率EPS增长率ROE增长率主营业务收入增长率资产负债率长期负债比率每股负债比流动负债率1个月成交金额近3个月平均成交量换手率一个月股价反转三个月股价反转六个月股价反转一年股价反转/动量最高点距离容量比流通市值总资产流通股本/总股本流通市值/总市值存货周转率总资产周转率财务费用比例营业费用比例固定比速动比率流动比率净利润现金占比CFP(行业相对)EP(行业相对)SP(行业相对)BP(行业相对)CFPEPSPBP股息率5月份IC（右）01年以来IC近1年IC近3个月IC 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 8 8/2323 Table_PageText 金融工程|专题报告 图图 6：有色金属有色金属5月份月份风格风格IC与全市场风格与全市场风格IC对比对比 数据来源：Wind，广发证券发展研究中心 此外，5月份国防军工行业跌幅较小，但风格表现与有色金属行业差异较大。国防军工行业中盈利、成长、质量风格等风格有效性都远超过市场平均水平。市场在大小盘研判、个股的股价动量反转趋势上并无明显的偏好。说明在短期内行业的表现主要由基本面支撑。识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 9 9/2323 Table_PageText 金融工程|专题报告 图图 7：国防军工国防军工行业行业5月份月份风格风格IC与全市场风格与全市场风格IC对比对比 数据来源：Wind，广发证券发展研究中心 二、量化风格展望二、量化风格展望（一）（一）日历日历效应看风格效应看风格 A股在岁末年初的风格切换总让人记忆犹新，在2019年量化风格展望年量化风格展望报告中，我们曾基于日历效应等角度，建议密切关注一季度中小盘的躁动机会；二季度风格报告中我们建议规避中小创，并密切关注年报披露中盈利较佳的个股；三季度，深挖绩优价值风格，同时布局股价超跌反转的机会。进入四季度，建议坚持大盘蓝筹风格，规避低流动及波动较大个股。下面我们对2001年以来A股的风格季节效应进行统计分析。历年来一季度的“春季躁动”尤为显著，其中小盘及超跌反转风格常常有明显的超额表现。识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1010/2323 Table_PageText 金融工程|专题报告 随着春季躁动行情的结束，市场在二季度中往往趋于理性，小盘股结束躁动，随着春季躁动行情的结束，市场在二季度中往往趋于理性，小盘股结束躁动，市场风格回归盈利与价值驱动。市场风格回归盈利与价值驱动。三季度是全年风格表现最佳的一段时期，各类主流风格均能延续不错的惯性，小盘回归，盈利、成长及价值风格显著性提高。四季度蓝筹再次逆袭，盈利及价值股成为该时期最佳选择。图图 8：风格日历效应结论一览风格日历效应结论一览 数据来源：Wind，广发证券发展研究中心 图图 9：不同季度风格因子不同季度风格因子IC统计统计 数据来源：Wind，广发证券发展研究中心 （二二）分化度分化度看风格看风格 截止5月底指数分化度有所回落，目前4.9%（低于阈值8%），推荐采用风格趋势策略；推荐超配近期表现较强的盈利因子ROE及成长因子EPS增长率等。具体权重如-9.0%-6.0%-3.0%0.0%3.0%6.0%销售净利率毛利率ROEROA股东权益增长率总资产增长率净利润增长率每股净资产增长率EPS增长率ROE增长率主营业务收入增长率资产负债率长期负债比率每股负债比流动负债率1个月成交金额近3个月平均成交量换手率一个月股价反转三个月股价反转六个月股价反转一年股价反转/动量最高点距离容量比流通市值总资产流通股本/总股本流通市值/总市值存货周转率总资产周转率财务费用比例营业费用比例固定比速动比率流动比率净利润现金占比CFP(行业相对)EP(行业相对)SP(行业相对)BP(行业相对)CFPEPSPBPDP全样本一季度三季度四季度二季度 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1111/2323 Table_PageText 金融工程|专题报告 下图所示。图图 10：风格日历效应结论一览风格日历效应结论一览 数据来源：Wind，广发证券发展研究中心（备注：关于A股分化度及风格轮动策略原理，详情见研报从个股分化看风格轮动多因子Alpha系列报告之（三十八）（三三）资金流向看风格资金流向看风格 5月份不同类型的资金的流向趋于一致。不管是A股市场资金还是北上资金抑或是融资资金，都相继流出大盘蓝筹指数如沪深300、上证50等指数。相比较而言，各类资金相对更加青睐小盘估值如创业板指数。（1）总资金流向风格监测总资金流向风格监测 通过观察A股市场净流入资金变化，可以看到：5月各个指数资金继续净流出，资金流出结构性分化，其中小盘指数如创业板指、中小板指等流出比率较小，大盘蓝筹指数资金流出幅度较大，其中沪深300指数流出约600亿元。图图 11：总净流入资金及金额流入比率占比（总净流入资金及金额流入比率占比（2019.05）数据来源：Wind，广发证券发展研究中心 0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%6月推荐风格权重-6.0%-4.0%-2.0%0.0%-9.0E+10-6.0E+10-3.0E+100.0E+00净流入资金(元)金额流入比率(右)识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1212/2323 Table_PageText 金融工程|专题报告 （2）北上北上资金流向风格监测资金流向风格监测 其次我们观察5月份的北上资金动向，在这里北上资金指的是沪股通和深股通对A股市场的持股市值合计。由于陆股通的特点及不同指数本身市值占比的差异，可以看到，当前北上资金占比最高的是中小板指以及沪深300指数。但若考虑到不同指数本身增量资金的差异，可以从北上资金在各个宽基指数中的占比观察到：受市场环境影响及中国汇率持续上升，沪深港通资金持续流出A股市场，尤其在大盘指数如上证50指数等流出比率较高，中小盘指数如中证500、创业板指等仍有微量资金流入。图图 12：北上资金市场存量及增量分布（北上资金市场存量及增量分布（2019.05）数据来源：Wind，广发证券发展研究中心 （3）两融两融资金流向风格监测资金流向风格监测 另一方面，通过观察A股市场融资余额在各个指数市值中的占比，可以看到，目前融资余额主要集中在中证500和创业板50中。观察2019年一季度融资余额及增量分别占指数市值及成交额比例：2019年一季度融资资金在沪深300指数的增量最大，增量高达700多亿元，与2018年的整体流出趋势不同，一季度融资资金净融资资金净流入流入各个指数各个指数，在配置上偏好中大盘蓝筹指数。5月份两融资金持续净流出各个指数，其中大盘蓝筹指数如上证50、沪深300指数的流出比率相对较高，中小盘指数如中小板指、创业板指等指数流出比率较低。-4.0%-3.0%-2.0%-1.0%0.0%1.0%0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%上证50 沪深300 中证200 中证500 中小板指创业板综创业板指创业板50持股市值存量占指数总市值比例持股市值增量占成交额比例(右)识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 13 3/2323 Table_PageText 金融工程|专题报告 图图 13：不同指数中的融资余额不同指数中的融资余额及及占比（占比（2019.05）数据来源：Wind，广发证券发展研究中心 （4）风格组合资金流向风格组合资金流向 本节构造了8个主流风格股票组合，通过检测风格两端的资金流变化显著程度，并统计历史样本规律，分析其随后大概率走强的风格。观察资金流在风格指数上的变化情况，A股主动流入资金及两融资金的流向看，资金相对更加偏好低估值及高盈利风格个股。图图 14：风格组合资金流强弱对比（风格组合资金流强弱对比（2019.05.27 2019.05.31）数据来源：Wind，广发证券发展研究中心 基于资金流历史风格统计规律，本期推荐如图的风格组合，其中重点配置小市小市值、低成交额值、低成交额、高流动负债率风格、高流动负债率风格。-1.2%-0.8%-0.4%0.0%0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%融资余额占指数总市值比例融资余额增量在交易额占比(右)-0.60%-0.40%-0.20%0.00%0.20%0.40%0.60%0.80%-600%-400%-200%0%200%400%600%800%主动流入资金环比增长融资增量环比增长净流入比率(右)融资增量占比(右)识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1414/2323 Table_PageText 金融工程|专题报告 图图 15：基于资金流推荐风格配置比例基于资金流推荐风格配置比例 数据来源：Wind，广发证券发展研究中心 （四四）盈利盈利预测看风格预测看风格 下图为市场对不同指数2019年度净利润预测变化情况，一季度以来，沪深300指数、创业板指数和中小板指数的盈利预测均持续走弱。在在2018年量化风格展望报告中，通过对年量化风格展望报告中，通过对A股股2001年以来的历次重大风格年以来的历次重大风格切换进行梳理及规律总结，中小创行情的拐点往往伴随着相对盈利的大幅改善，显切换进行梳理及规律总结，中小创行情的拐点往往伴随着相对盈利的大幅改善，显然一季度的中小创行情并不具备基本面支撑，是然一季度的中小创行情并不具备基本面支撑，是情绪驱动下的阶段性情绪驱动下的阶段性反弹，反弹，二季度二季度建议关注个股基本面，深挖绩优风格。5月份，各个宽基指数的盈利预测逐渐企稳，短期市场进入观望期，持股风格将保持原有趋势不变。图图 16：不同指数年不同指数年度度预测净利润预测净利润时间序列时间序列(亿元亿元)数据来源：Wind，广发证券发展研究中心 （五五）估值角度估值角度看风格看风格 下面我们对各指数自2007年以来的估值数据进行回溯，寻找当前估值水平相对0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%风格配置比例31,00031,50032,00032,50033,00033,50034,00034,50035,0006008001,0001,2001,4001,6001,8002,0002,2002,4002017/09/012017/09/292017/11/032017/12/012017/12/292018/01/262018/02/232018/03/232018/04/202018/05/182018/06/152018/07/132018/08/102018/09/072018/10/122018/11/092018/12/072019/01/042019/02/012019/03/082019/04/042019/04/302019/05/31中小板指创业板指沪深300(右)识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1515/2323 Table_PageText 金融工程|专题报告 历史水平所处的位置（其中创业板指数2010年之前的估值数据参考了中小盘指的估值数据进行同比例回溯）。经历了2017年的“一九”结构行情，以上证50和沪深300为代表的大盘蓝筹估值中枢显著上升。2019年一季度以来，市场短期继续下行触底后开始反弹，市场进入牛市，整体估值均获得修复。4月份以来市场大幅下跌，大盘蓝筹相对估值已回落至约30%分位。进入5月份，市场进一步下跌，大盘蓝筹估值下降较快，绝对估值重新具备优势。另一方面，在2017和2018年持续杀跌下，创业板综合指数PE一直处于低位，基于其高弹性属性，在2019年一季度创业板涨幅居前，估值也获得大幅修复，4、5月市场大跌，创业板估值逐步企稳，截至目前截至目前PE已已跌跌至至历史约历史约19%分位分位。从近期市场表现看，创业板估值大概率维持震荡上行趋势。介于两者之间的中证200及中证500指数，估值已经跌至较低水平，目前PE分别处于历史约约6.1%及及5.3%分位分位，绝对PE分别约为约为14倍及倍及18倍倍，其估值在一季度修复程度较低，4月至5月，估值持续下跌，当前从相对价值及绝对估值角度都具备较优配置价值，中长期的配置性价比中长期的配置性价比较较高高。表表 1：主要宽基指数的主要宽基指数的 PE 及其历史分位情况及其历史分位情况 市盈率（倍数）全部 A 股 上证 50 沪深 300 中证 200 中证500 中小板指 创业板综指 第 10%分位数 11.77 7.94 8.99 15.53 20.88 22.45 33.33 第 25%分位数 13.29 9.33 10.85 17.77 24.54 25.90 42.83 第 50%分位数 17.61 10.65 12.93 21.81 32.06 31.25 56.52 第 75%分位数 20.32 14.09 16.08 29.65 39.25 35.61 70.86 第 90%分位数 29.37 25.84 27.21 39.00 48.76 47.02 97.35 最新值 14.31 9.41 11.48 14.21 18.50 21.35 39.05 最新值分位最新值分位 31.8%26.4%34.2%6.1%5.3%7.2%19.3%上周上周估值分位变化估值分位变化-3.13%-12.11%-7.03%-2.34%-1.56%-4.30%-1.95%数据来源：Wind，广发证券发展研究中心 表表 2：主要宽基指数的主要宽基指数的 PB 及其历史分位情况及其历史分位情况 市净率（倍数）全部 A 股 上证 50 沪深 300 中证 200 中证500 中小板指 创业板综指 第 10%分位数 1.60 1.16 1.35 1.84 2.02 3.28 2.80 第 25%分位数 1.80 1.23 1.48 2.02 2.31 3.66 3.46 第 50%分位数 2.12 1.57 1.72 2.31 2.81 4.22 4.31 第 75%分位数 2.82 2.32 2.46 3.38 3.59 5.24 5.19 第 90%分位数 3.90 3.98 4.00 4.26 4.19 6.08 6.25 最新值 1.61 1.14 1.38 1.61 1.81 2.98 3.44 最新值分位最新值分位 10.7%6.8%13.5%3.7%4.9%4.9%24.4%上周上周估值分位变化估值分位变化-7.81%-13.67%-10.55%-1.95%-2.34%-4.30%-3.52%数据来源：Wind，广发证券发展研究中心 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1616/2323 Table_PageText 金融工程|专题报告 图图 17：主要指数的市盈率历史分位图主要指数的市盈率历史分位图 数据来源：Wind，广发证券发展研究中心 图图 18：主要指数的市净率历史分位图主要指数的市净率历史分位图 数据来源：Wind，广发证券发展研究中心 （六六）宏观事件看风格宏观事件看风格 为了有效地利用宏观数据中的信息，我们同样根据宏观因子以及A股市场整体表现相应的指标构建了宏观因子事件库，并每月定期更新数据，检测对各个风格因子具有显著预测能力的有效宏观事件是否触发，若事件触发，则相应配置该风格因子。根据模型最新一期（2019年年5月月31日日）的监测结果，有如下宏观事件触发：0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%0.020.040.060.080.0100.0120.0全部A股上证50沪深300中证200中证500中小板指 创业板综指PE(倍数)第10-25%分位数第25-50%分位数第50-75%分位数第75-90%分位数最新值(20190531)最新值的历史分位(右)0.0%6.0%12.0%18.0%24.0%30.0%0.01.02.03.04.05.06.07.0全部A股上证50沪深300中证200中证500中小板指创业板综指PB(倍数)第10-25%分位数第25-50%分位数第50-75%分位数第75-90%分位数最新值(20190531)最新值的历史分位(右)识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1717/2323 Table_PageText 金融工程|专题报告 表表 3：部分最新触发宏观事件及部分最新触发宏观事件及 6 月份推荐风格月份推荐风格 宏观事件宏观事件 历史触发历史触发次数次数 风格因子风格因子 全样本全样本 IC 全样本胜率全样本胜率 触发触发 IC 触发胜率触发胜率 国债国债 10 年与年与 1 年利差年利差 突破突破 6 个月布林带个月布林带上上界界 19 ROA 0.2%52.0%5.1%78.9%22 省市猪肉均价省市猪肉均价 突破突破 9 个月布林带个月布林带下下界界 18 ROA 0.20%52.00%4.3%72.20%社会消费品零售总额同比社会消费品零售总额同比 突破突破 6 个月布林带个月布林带下下界界 20 ROE 增长率-0.1%50.9%1.6%75.0%社会消费品零售总额同比社会消费品零售总额同比 突破突破 6 个月布林带个月布林带下下界界 20 一个月股价反转-5.4%66.5%-8.4%75.0%美国国债美国国债 10 年期收年期收益率益率 突破突破 6 个月布林带个月布林带上上界界 25 一个月成交金额-5.7%64.7%-14.9%88.0%数据来源：Wind，广发证券发展研究中心 具体分析触发宏观事件后风格因子的表现，我们将展示ROA、ROA增长率等作为示例（在以下展示中,红色和绿色柱形图表示对应被触发的时间点风格因子的IC表现）。其中，【22省市猪肉均价省市猪肉均价突破突破9个月布林带上界个月布林带上界】，历史规律显示：该事件触发随后一个月，ROA风格有效的概率为72%，平均IC达4.30%。【社会消费品零售总额同比社会消费品零售总额同比突破突破6个月布林带上界个月布林带上界】，历史规律显示：该事件触发随后一个月，一个月股价反转风格有效性提升，风格有效的概率为75.0%，平均IC达-8.4%。综合上述宏观事件结果，2019年6月份我们推荐配置高盈利、高盈利、高成长高成长风格组合。图图 19：ROA因子及触发事件历史表现因子及触发事件历史表现 数据来源：Wind，广发证券发展研究中心-40.0%-30.0%-20.0%-1