A股19Q1与18Q4财报分析：风险释放、盈利能力回落与边际改善预期-20190504-东方证券-42页.pdf

HeaderTable_User 1199170346 1186176669 1769704971 1732872201 HeaderTable_Stock 股票代码 投资评级 评级变化 行业 code HeaderTable_Excel 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。东方证券股份有限公司及其关联机构法可范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。专题报告【投资策略证券研究报告】A 股 19Q1 与 18Q4 财报分析：风险释放、盈利能力回落与边际改善预期 研究结论：研究结论：全部全部 A 股：盈利能力回落：股：盈利能力回落：A 股（剔除金融两油）19Q1、18Q4 营收增速分别为 10.22%、12.68%，较 18Q3 的 13.72%有所下降。归属母公司净利润增速来看，19Q1、18Q4 分别为 3.78%与-7.64%，扣非口径来看，19Q1 与18Q4 分别为-3.46%与-9.36%。以销售净利率作为盈利能力的衡量，在 9 连续九个季度的盈利能力持续回升之后，18Q4 与 19Q1 连续两个季度回落，但当前仍然保持在较高的水平。管理费用的持续提升以及毛利率的下滑已经成为了拖累盈利能力的主要因素，ROE 下行压力在短期快速释放，对于后续经营情况的改善有着一定的铺垫作用，19Q4 是经营情况是否改善的重要观测时点。具体而言：1、毛利率高位回落，但仍然保持较高水平；2、费用改善逐渐乏力，管理费用的提升速度较快；3、受益于股市好转，公允价值占比变动大幅提升；4、盈利能力下滑拖累 ROE，ROE 大幅回落至 17 年初水平。中小企业板盈利能力回落，中小企业板盈利能力回落，ROE 同比下滑：同比下滑：中小板（剔除金融）18Q4、19Q1营收增速分别为 15.89%与 8.92%，较 18Q3 大幅回落，同时，净利润增速分别为-36.45%与-8.29%，扣非净利润增速分别为-47.07%与-20.17%，相较于 18Q3 均有大幅回落。具体而言：1、毛利率有进一步下滑的可能；2、三费占比全面上升，管理费用快速提高；3、公允价值变动大幅上升，但对整体盈利能力的影响较为微弱；4、ROE 陡然下滑，杠杆比例继续提高。创业板风险释放，后续值得关注创业板风险释放，后续值得关注：1、毛利率下滑趋势明显，但下滑空间不大；2、当前三费各自的占比均是阶段性高点，因此，预计进一步提高的可能性不高；3、公允价值占比的变动抵消了 18Q1 投资收益的高基数效应，整体没有对盈利能力形成较大的拖累，这对于 19 年之后三个季度形成了一定的正面意义。主要指数情况主要指数情况：上证 50、沪深 300 与中证 500 均有 ROE 同比下行的情况，其中，中证 500 同比下降幅度较大，后续表现值得关注。大类板块及行业：大类板块及行业：TMT 成为边际改善最大因素成为边际改善最大因素：TMT 是拖累 18Q4 净利润增速的拖累因素，也是 19Q1 边际改善的最大因素。与此同时，周期、制造、消费对整体业绩的拉动也逐渐减弱，当前主要支撑整体盈利能力的是金融地产，且其在整体 A 股净利润中的占比已经接近 60%的水平。以 19Q1 与 18Q4的净利润增速差来衡量，通信、综合与传媒的边际改善力度最大。大类板块及行业大类板块及行业：1、金融地产中银行营收增速上升，但 ROE 水平有所下降，同时，地产现金流持续大幅改善。2、周期板块毛利率同比下滑拖累盈利能力。3、制造大类中国防军工、建材维持高景气，这两个行业的 ROE 在 19Q1 同比上升。4、消费大类中关注餐饮旅游、白酒，但随着高基数效应的逐渐显现，整个消费板块面临较大的盈利能力同比改善的压力。5、TMT 板块关注 19Q2与 19Q3 是否存在盈利拐点，计算机、电子元器件以及通信行业在 19 年之后的经营情况值得关注，特别是存在趋势反转的可能。风险提示：风险提示：宏观经济下行压力增大，上市公司业绩承压；海外风险加速传导至 A 股报告发布日期 2019 年 05 月 04 日 证券分析师 薛俊薛俊 021-63325888*6005 执业证书编号：S0860515100002 蒋晨龙蒋晨龙 021-63325888*6073 执业证书编号：S0860517100004 联系人 王亮王亮 021-63325888-6111 陈至奕陈至奕 021-63325888-6044 相关报告 创业板一季报预告：计算机通信边际改善明显，电子、机械业绩下滑收窄 2019-04-28 投资策略 2 0 5 9 4 5 7 6/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 5 1 6:5 2 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。A股19Q1与18Q4财报分析：风险释放、盈利能力回落与边际改善预期 2 全部全部 A 股：股：盈利能力回落盈利能力回落 全部 A 股 18Q4 与 19Q1 的净利润增速分别为-1.48%与 10.02%，较 18Q3 的 11.10%有所回落，特别是 18Q4 的大幅下滑，催生了 19Q1 环比上升的现象。营收增速方面来看，比较明显的现象是金融两油与其他部分走势背离，金融两油的营收增速在 18Q4 与 19Q1 整体表现为上升，但其他部分则以下降为主，该趋势从 18Q1 开始，同时，也是 15 年以来首次出现金融两油营收增速高于 A股其他部分。全部 A 股的盈利能力来看，18Q4 主要受到毛利率下滑、资产减值上升以及收益占比下滑等多重因素的影响，而 19Q1 则主要受益于公允价值变动占比的提高。图 1：A 股营收增速（%）图 2：A 股归属母公司净利润增速（%）数据来源：Wind，东方证券研究所 数据来源：Wind，东方证券研究所 图 3：A 股扣非归属母公司净利润增速（%）图 4：全部 A 股 ROE 盈利能力情况 数据来源：Wind，东方证券研究所 数据来源：Wind，东方证券研究所 A 股（剔除金融两油，以下不加说明，A 股均指剔除了金融两油之后的 A 股）19Q1、18Q4 营收增速分别为 10.22%、12.68%，较 18Q3 的 13.72%有所下降。归属母公司净利润增速来看，19Q1、18Q4 分别为 3.78%与-7.64%，扣非口径来看，19Q1 与 18Q4 分别为-3.46%与-9.36%。在 9 连续九个季度的盈利能力持续回升之后，18Q4 与 19Q1 连续两个季度回落，虽然盈利能力有所回落，但当前仍然保持在较高的水平。2 0 5 9 4 5 7 6/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 5 1 6:5 2 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。A股19Q1与18Q4财报分析：风险释放、盈利能力回落与边际改善预期 3 在 18Q3 的财报分析中，我们认为“当前净利润增速下滑的主要风险从营收增速快速下降转移到盈利能力下降上，特别是管理费用的占比可能在 18Q4 进一步提升，而考虑到毛利率的历史高位以及18Q1 以来基本持平，18Q4 需要密切关注盈利能力同比下滑的风险”，从当前的情况来看，管理费用的持续提升以及毛利率的下滑已经成为了拖累盈利能力的主要因素，具体而言：1、毛利率高位回落，但仍然保持较高水平。18Q4、19Q1A 股的毛利率分别为 19.85%与 19.48%，较 18 年前三季度水平出现回落，但整体仍然保持较高水平。考虑到 18 年的高基数效应，预计毛利率的环比下行压力将持续到 20Q1。从毛利率的历史情况来看，17Q4 开始，A 股毛利率进入了一个历史峰值的阶段，也是维持整体盈利能力的重要因素，但随着 18Q4 的到来，高基数效应开始体现，推动整体盈利能力的毛利率改善因素逐渐成为盈利能力的拖累。2、费用改善逐渐乏力，管理费用的提升速度较快。费用变动与毛利率变动往往具有非常密切的关联，当毛利率上升时，费用率也往往会同步上升，而当费用率下降时，毛利率也往往会下降，从过去的经验来看，费用中管理费用是变动幅度较大的部分。从 16Q4 开始，费用占比进入了改善的阶段，但改善持续五个季度之后，从 18Q1 开始，费用占比重新进入环比上升的阶段，18Q4 与 19Q1的情况来看，费用占比重新到达 16 年以来的高点。3、受益于股市好转，公允价值占比变动大幅提升。19Q1A 股的公允价值变动占比大幅提升，同比上升了 0.43%，但同时投资收益并没有明显的改善，公允价值变动的幅度一向比较小，但 19Q1 的变动幅度较大。与此同时，A 股交易性金融资产的规模也大幅上升。4、存货减少、现金流持续改善。存货与现金流方面基本延续了 18 年以来的趋势，现金流持续改善的同时存货继续减少。5、盈利能力下滑拖累 ROE，ROE 大幅回落至 17 年初水平。18Q4、19Q1A 股 ROE 水平分别为8.15%与 8.01%，同比均大幅下降，其中，拖累 ROE 水平的主要是销售净利率的大幅下滑。与此同时，总资产周转率继续下滑，而杠杆比例有较大幅度的提升。从 ROE 的趋势来看，18Q3 是 A股 ROE 下滑的开始，但 18Q4 与 19Q1 的 ROE 下滑幅度非常之高，仅仅从基数效应的角度来讲，这可能有利于 19Q4 以及 20Q1 盈利能力的同比变化。从大的趋势来看，ROE 在短期的大幅下行未必是一件非常负面的事情，下行压力在短期快速释放，对于后续经营情况的改善有着一定的铺垫作用，但结合 18 全年的业绩情况来看，19Q4 是经营情况是否改善的重要观测时点。2 0 5 9 4 5 7 6/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 5 1 6:5 2 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。A股19Q1与18Q4财报分析：风险释放、盈利能力回落与边际改善预期 4 图 5：A 股除金融两油基本面情况 数据来源：Wind，东方证券研究所 图 6：A 股营收、净利润增速 图 7：A 股盈利能力分析 数据来源：Wind，东方证券研究所 数据来源：Wind，东方证券研究所 2019Q1Q4单季度Q4Q3Q1Q4Q1Q4Q1归属母公司净利润3.78-60.37-7.6014.6422.5832.6838.9432.9215.57扣非净利润-3.46-16.04-9.3915.3323.4931.9544.9446.4216.70营收10.2210.4012.6813.7214.9020.7626.0413.458.41毛利率-0.37-0.490.350.770.840.30-0.360.420.68三费占比0.36-0.030.860.400.24-0.25-0.91-0.300.17收益占比0.32-0.21-0.15-0.11-0.020.200.03-0.09-0.12所得税占比-0.01-0.190.020.110.120.06-0.040.070.08ROE-1.68-1.29-1.460.351.151.231.010.81-1.53销售净利率-1.11-0.86-0.960.220.550.540.720.78-0.45总资产周转率-0.01-0.01-0.01-0.020.000.02-0.01-0.03-0.06杠杆比例0.070.040.050.030.000.00-0.010.020.00存货10.4411.5511.5713.7515.5518.8116.7414.0716.82经营活动现金流50.7825.7437.3961.14-15.52-14.61-291.1119.54-27.61商誉-1.091.120.3617.2120.7828.1167.4472.9496.16同比增速(%)20162017A股（除金融两油）2018同比增速(%)财务比率变动ROE变动2 0 5 9 4 5 7 6/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 5 1 6:5 2 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。A股19Q1与18Q4财报分析：风险释放、盈利能力回落与边际改善预期 5 图 8：A 股毛利率及同比变动 图 9：A 股三费占比及各项同比变动 数据来源：Wind，东方证券研究所 数据来源：Wind，东方证券研究所 图 10：A 股收益占比及各项同比变动 图 11：A 股存货及经营活动现金流同比变动 数据来源：Wind，东方证券研究所 数据来源：Wind，东方证券研究所 图 12：A 股 ROE 水平及其分项变动 图 13：A 股 ROE 分项同比变动 数据来源：Wind，东方证券研究所 数据来源：Wind，东方证券研究所 2 0 5 9 4 5 7 6/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 5 1 6:5 2 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。A股19Q1与18Q4财报分析：风险释放、盈利能力回落与边际改善预期 6 中小企业板中小企业板盈利能力盈利能力回落回落，ROE 同比同比下滑下滑 中小板（剔除金融，下文不加说明的中小板均指剔除金融后的中小板）18Q4、19Q1 营收增速分别为 15.89%与 8.92%，较 18Q3 大幅回落，同时，净利润增速分别为-36.45%与-8.29%，扣非净利润增速分别为-47.07%与-20.17%，相较于 18Q3 均有大幅回落。在 18Q3 的分析中，我们认为“当前中小板的盈利能力有持续恶化的可能，其风险点主要有两点，一是三费占比的持续提高，二是毛利率的持续下滑”，从 18Q4 与 19Q1 的情况来看，不但出现了三费占比提高、毛利率下滑的情况，同时还出现了资产减值占比提高的情况，这进一步拖累了整体盈利能力，具体来看：1、毛利率有进一步下滑的可能，当前中小板毛利率稳定在 22%左右的水平，虽然趋势上有进一步下滑的可能，但无论是下滑还是改善，其变动的空间都不会特别大。2、三费占比全面上升，管理费用快速提高。当前中小板三费占比上升速率较快，其中，主要是管理费用与销售费用同比上升的幅度较大。在整个 17 年期间，支持整体盈利能力的主要是三费的改善，但从 18Q4 与 19Q1 的情况来看，费用率已经是阶段性的高点，因此，从对盈利能力的影响上来看，在接下来的两个季度，费用层面能够观察到明显的改善的可能性不高。3、公允价值变动大幅上升，但对整体盈利能力的影响较为微弱。当前收益方面对盈利能力的贡献已经处于历史最高位置，大约有 1.2%左右的水平，但在三费占比大幅上升以及资产减值占比大幅上升的情况下，收益层面的推动作用显得微乎其微，从主次矛盾的角度来看，当前收益层面并不是影响盈利能力的主要因素。4、存货同比持续下降，经营活动现金流快速上升。在存货下滑的同时，经营活动现金流持续上升，该进程大致开始于 18 年初，目前并没有明显的结束的迹象，但从历史情况来看，在接下来的一两个季度中应当更为重视存货与经营活动现金流的变动情况。5、ROE 陡然下滑，杠杆比例继续提高。中小板 ROE 的同比回落已经持续了 6 个季度，而且呈现出明显的特征：销售净利率下滑、杠杆比率提高、总资产周转率下滑。当前中小板 ROE 的水平已经是历史最低。图 14：中小企业板基本面情况 数据来源：Wind，东方证券研究所 2019Q1Q4单季度Q4Q3Q1Q4Q1Q4Q1归属母公司净利润-8.29-134.77-36.458.7320.9120.5136.5150.6935.38扣非净利润-20.17-53.04-47.075.5720.6217.4633.5058.2839.65营收8.929.1915.8920.0524.5327.8730.5823.8317.96毛利率-0.58-0.59-0.13-0.040.19-1.03-0.800.941.39三费占比1.290.071.480.350.19-0.27-0.51-0.390.15收益占比0.590.170.05-0.020.000.360.25-0.02-0.15所得税占比-0.18-0.22-0.07-0.03-0.04-0.240.000.230.13ROE-3.88-2.97-3.60-0.550.150.171.161.17-0.54销售净利率-3.23-2.70-3.07-0.74-0.36-0.351.161.330.10总资产周转率-0.020.000.00-0.020.010.020.00-0.01-0.05杠杆比例0.120.100.110.080.050.04-0.01-0.02-0.01存货9.6316.6016.3521.2324.0421.7820.5617.1114.93经营活动现金流102.0211.9242.03297.59-8.34-14.13-132.0730.76-133.46商誉-5.82-2.00-3.3017.5423.6726.5161.5667.59120.24ROE变动同比增速(%)中小板201820172016同比增速(%)财务比率变动2 0 5 9 4 5 7 6/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 5 1 6:5 2 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。A股19Q1与18Q4财报分析：风险释放、盈利能力回落与边际改善预期 7 图 15：中小板营收、净利润增速 图 16：中小板盈利能力分析 数据来源：Wind，东方证券研究所 数据来源：Wind，东方证券研究所 图 17：中小板毛利率及同比变动 图 18：中小板三费占及各项同比变动 数据来源：Wind，东方证券研究所 数据来源：Wind，东方证券研究所 图 19：中小板收益占比及各项同比变动 图 20：中小板存货及经营活动现金流同比变动 2 0 5 9 4 5 7 6/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 5 1 6:5 2 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。A股19Q1与18Q4财报分析：风险释放、盈利能力回落与边际改善预期 8 数据来源：Wind，东方证券研究所 数据来源：Wind，东方证券研究所 图 21：中小板商誉同比变动与商誉占净资产比 图 22：中小板 ROE 及其分项变动（%）数据来源：Wind，东方证券研究所 数据来源：Wind，东方证券研究所 创业板创业板风险释放，后续值得关注风险释放，后续值得关注 创业板（剔除温氏股份、乐视网、坚瑞沃能以及金融股，不加特别说明，下文的创业板均是指剔除后的创业板）18Q4 与 19Q1 的营收增速分别为 13.86%与 9.41%，较 18Q3 的 17.73%有所下滑，净利润增速分别为-73.00%与-17.30%，较 18Q3 的 2.07%大幅下滑，扣非净利润增速分别为-95.34%与-17.38%，较 19Q3 的-6.85%大幅下滑。创业板 19Q1 的情况与 18Q1 类似，都是在上一年年报净利润增速大幅下滑之后环比上升，但 19Q1 的净利润增速较 18Q1 有了明显的下滑。从创业板的整体情况来看，随着 18Q4 与 19Q1 的风险的释放，创业板盈利能力进一步下滑的可能性也逐渐降低，且 18Q4 与 19Q1 的基数效应，使得 19Q4 与 20Q1 创业板盈利预期更为乐观。1、毛利率下滑趋势明显，但下滑空间不大。18Q1 是创业板毛利率阶段性高点，因此，高基数给19Q1 的毛利率造成压力，但随着时间的推移，毛利率的基数效应将逐渐转为有利的一方。2、当前三费各自的占比均是阶段性高点，因此，预计进一步提高的可能性不高。创业板费用占比在 19Q1 达到了阶段性的高点，管理费用的大幅提升是三费占比提高的主要因素，而销售费用与财务费用占比提高的幅度均环比下降。3、收益情况来看，由于股票市场的大幅上涨，公允价值占比的变动抵消了 18Q1 投资收益的高基数效应，整体没有对盈利能力形成较大的拖累，这对于 19年之后三个季度形成了一定的正面意义。4、创业板存货大幅下降同时经营活动现金流同比增速保持高位，该趋势始于 17Q2，当前仍然没有看到趋势反转的迹象。5、创业板 ROE 在 18Q4 与 19Q1 发生了大幅下滑，ROE 绝对水平分别为 1.80%与 1.33%，较18Q3 的 6.27%大幅下滑，下滑的主要原因是销售净利率同比大幅下降，与此同时，值得关注的是创业板杠杆比率持续同比提高。2 0 5 9 4 5 7 6/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 5 1 6:5 2 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。A股19Q1与18Q4财报分析：风险释放、盈利能力回落与边际改善预期 9 图 23：创业板基本面情况 数据来源：Wind，东方证券研究所 图 24：创业板营收、净利润增速 图 25：创业板盈利能力分析 数据来源：Wind，东方证券研究所 数据来源：Wind，东方证券研究所 2019Q1Q4单季度Q4Q3Q1Q4Q1Q4Q1归属母公司净利润-17.30-416.16-73.002.0729.85-16.609.6539.1364.54扣非净利润-17.38-106.32-95.34-6.8512.63-23.108.0134.8373.31营收9.418.7313.8617.7321.3127.8835.7435.0633.56毛利率-1.47-1.83-0.470.101.11-2.03-3.54-0.920.89三费占比0.94-2.212.071.251.580.27-1.66-0.89-0.57收益占比-0.310.660.630.361.140.06-0.240.030.42所得税占比-0.34-0.67-0.27-0.050.08-0.06-0.03-0.09-0.04ROE-5.72-4.45-5.13-2.39-2.14-2.80-0.350.26-0.57销售净利率-6.59-5.27-5.95-3.36-3.69-4.39-0.620.320.08总资产周转率-0.02-0.01-0.01-0.03-0.03-0.01-0.02-0.02-0.06杠杆比例0.110.080.070.060.110.100.040.030.03存货5.9816.1212.4920.1731.3632.7035.1032.3424.20经营活动现金流158.4627.0248.28132.912.51-24.38-75.834.81-63.01商誉-10.45-7.60-9.0912.2121.0530.3754.6960.79148.45ROE变动同比增速(%)创业板剔除201820172016同比增速(%)财务比率变动2 0 5 9 4 5 7 6/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 5 1 6:5 2 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。A股19Q1与18Q4财报分析：风险释放、盈利能力回落与边际改善预期 10 图 26：创业板毛利率及同比变动 图 27：创业板三费占及各项同比变动 数据来源：Wind，东方证券研究所 数据来源：Wind，东方证券研究所 图 28：创业板收益占比及各项同比变动 图 29：创业板存货及经营活动现金流同比变动 数据来源：Wind，东方证券研究所 数据来源：Wind，东方证券研究所 图 30：创业板商誉同比变动与商誉占净资产比 图 31：创业板 ROE 及其分项变动（%）数据来源：Wind，东方证券研究所 数据来源：Wind，东方证券研究所 2 0 5 9 4 5 7 6/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 5 1 6:5 2 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。A股19Q1与18Q4财报分析：风险释放、盈利能力回落与边际改善预期 11 主要指数情况主要指数情况 上证 50 在 18Q4 与 19Q1 的净利润增速分别为 8.11%、11.41%，较 18Q3 的 12.30%有所下滑，与此同时，ROE 水平连续两个季度同比下滑。18Q4 是多种风险因素的集中释放时点，而 19Q1 推动盈利能力的主要是收益占比的提高。图 32：上证 50 基本面情况 数据来源：Wind，东方证券研究所 图 33：上证 50 营收及净利润增速情况 图 34：上证 50 盈利能力构成 数据来源：Wind，东方证券研究所 数据来源：Wind，东方证券研究所 2019Q1Q4单季度Q4Q3Q1Q4Q1Q4Q1归属母公司净利润11.41-5.858.1112.3011.4513.9312.93-3.28-7.04扣非净利润11.418.559.3312.7511.3117.0814.62-5.20-7.09营收11.4712.9912.1011.428.0514.1715.860.921.92毛利率0.93-3.00-1.28-0.43-0.94-1.32-2.83-0.422.29三费占比-0.12-1.41-0.43-0.49-0.30-0.91-1.540.190.67收益占比1.60-2.71-0.78-0.07-0.23-0.410.04-0.29-1.25所得税占比-0.26-0.47-0.100.080.13-0.21-0.37-0.45-0.47ROE-0.35-0.19-0.190.350.380.34-0.88-1.40-1.90销售净利率-0.47-0.38-0.380.270.00-0.11-0.14-0.290.16总资产周转率0.010.010.010.000.000.00-0.01-0.01-0.02杠杆比例-0.26-0.28-0.28-0.25-0.24-0.300.090.16-0.15存货5.690.650.653.393.3913.7113.318.443.83经营活动现金流393.09-37.8318.4429.03-458.68-54.51-153.05-32.04-97.90商誉4.593.103.102.20-0.57-0.377.7414.6790.67ROE变动同比增速(%)上证50201820172016同比增速(%)财务比率变动2 0 5 9 4 5 7 6/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 5 1 6:5 2 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。A股19Q1与18Q4财报分析：风险释放、盈利能力回落与边际改善预期 12 图 35：上证 50 各项收益占比情况 图 36：上证 50 的 ROE 及分项同比变动 数据来源：Wind，东方证券研究所 数据来源：Wind，东方证券研究所 沪深 300 的情况来看，营收增速与净利润增速均连续下滑，且销售净利率从 18Q4 开始出现同比下滑，拖累盈利能力的主要是毛利率的同比下滑。同时，ROE 从 18Q4 开始出现同比下滑，而在此之前 ROE 已经连续 8 个季度同比上升。图 37：沪深 300 基本面情况 数据来源：Wind，东方证券研究所 2019Q1Q4单季度Q4Q3Q1Q4Q1Q4Q1归属母公司净利润1.18-6.427.1821.2220.2230.3952.7212.00-6.19扣非净利润-2.916.748.3123.9621.2932.3264.9418.05-8.28营收11.5113.2612.9814.2411.8917.9825.186.90-0.75毛利率-0.68-2.33-1.040.700.480.13-0.44-0.040.57三费占比0.19-1.00-0.070.08-0.01-0.31-1.150.010.73收益占比-0.01-1.85-0.61-0.110.03-0.07-0.030.13-0.03所得税占比-0.13-0.42-0.120.310.230.040.020.130.20ROE-0.02-0.28-0.301.091.071.480.660.08-1.95销售净利率-0.24-0.47-0.480.540.350.450.430.28-0.12总资产周转率0.000.010.01-0.010.000.02-0.03-0.05-0.11杠杆比例0.11-0.22-0.220.050.030.040.050.06-0.01存货10.8111.1011.3912.9614.9820.3916.8013.546.89经营活动现金流-0.06-21.9729.4311.84-122.95-5.13-344.6016.84137.71商誉7.786.396.3812.2610.0018.5346.4047.1850.86ROE变动同比增速(%)沪深300201820172016同比增速(%)财务比率变动2 0 5 9 4 5 7 6/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 5 1 6:5 2 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。A股19Q1与18Q4财报分析：风险释放、盈利能力回落与边际改善预期 13 图 38：沪深 300 营收及净利润增速情况 图 39：沪深 300 盈利能力构成 数据来源：Wind，东方证券研究所 数据来源：Wind，东方证券研究所 图 40：沪深 300 的存货与经营现金流同比 图 41：沪深 300 的 ROE 及分项同比变动 数据来源：Wind，东方证券研究所 数据来源：Wind，东方证券研究所 中证 500 的 18Q4、19Q1 净利润增速为-21.84%、2.28%，而 18Q3 的净利润增速为 5.98%，趋势上来看，19Q1 有环比上升的事实。ROE 情况来看，18Q4 与 19Q1 的 ROE 均同比大幅下滑，目前水平接近 16Q4 的水平。2 0 5 9 4 5 7 6/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 5 1 6:5 2 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。A股19Q1与18Q4财报分析：风险释放、盈利能力回落与边际改善预期 14 图 42：中证 500 基本面情况 数据来源：Wind，东方证券研究所 图 43：中证 500 营收及净利润增速情况 图 44：中证 500 盈利能力构成 数据来源：Wind，东方证券研究所 数据来源：Wind，东方证券研究所 2019Q1Q4单季度Q4Q3Q1Q4Q1Q4Q1归属母公司净利润2.28-102.03-21.865.9818.1632.3961.2554.0121.56扣非净利润-7.17-34.24-23.6811.1124.9832.1959.4794.4523.93营收9.406.3911.4713.4014.4426.6630.4312.4310.05毛利率-0.55-0.710.390.681.09-0.49-0.961.841.03三费占比0.430.881.140.370.52-0.64-1.47-0.32-0.02收益占比0.54-0.25-0.54-0.65-0.430.080.35-0.15-0.42所得税占比0.07-0.090.010.050.05-0.030.030.100.06ROE-2.67-2.37-2.490.080.941.322.081.62-1.54销售净利率-1.88-1.73-1.81-0.160.190.281.611.49-0.58总资产周转率-0.010.000.000.010.030.040.00-0.03-0.05杠杆比例0.050.040.040.010.000.01-0.030.04-0.03存货18.5521.1921.1723.1018.0518.0315.3512.6910.66经营活动现金流102.8411.1569.802160.41-16.01-64.20-247.6045.7818.99商誉-9.36-6.80-7.488.1615.5621.2847.5749.3288.80ROE变动同比增速(%)中证500201820172016同比增速(%)财务比率变动2 0 5 9 4 5 7 6/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 5 1 6:5 2 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。A股19Q1与18Q4财报分析：风险释放、盈利能力回落与边际改善预期 15 图 45：中证 500 的存货与经营现金流同比 图 46：中证 500 的 ROE 及分项同比变动 数据来源：Wind，东方证券研究所 数据来源：Wind，东方证券研究所 大类板块及行业：大类板块及行业：TMT 成为边际改善最大因素成为边际改善最大因素 从 18Q4 以及 19Q1 各大类板块对整体业绩的拉动情况来看，TMT 成为拖累 18Q4 净利润增速的拖累因素，与此同时，周期、制造、消费对整体业绩的拉动也逐渐减弱，当前主要支撑盈利能力的是金融地产，且其在整体 A 股净利润中的占比已经接近 60%的水平。以 19Q1 与 18Q4 的净利润增速差来衡量，通信、综合与传媒的边际改善力度最大。图 47：大类板块对 A 股净利润增速的拉动 数据来源：Wind，东方证券研究所 2 0 5 9 4 5 7 6/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 5 1 6:5 2 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。A股19Q1与18Q4财报分析：风险释放、盈利能力回落与边际改善预期 16 图 48：一级行业净利润增速（%）与营收增速（%）数据来源：Wind，东方证券研究所 金融地产：金融地产：银行银行营收增速上升营收增速上升 金融地产 19Q1 的营收中增速大幅上升，其中主要是银行的营收大幅上升，与此同时，银行盈利能力的下滑也拖累了金融地产整体的盈利能力。具体来看，银行 18Q4、19Q1 的营收增速分别为8.26%、15.72%，较 18Q3 的 7.97%有所上升，同时，银行 18Q4 与 19Q1 的净利润增速分别为5.56%与 6.24%，较 18Q3 的 6.91%有所下降，同时考虑到营收增速的大幅上升，意味着银行盈利20192019Q1Q4单季度Q4Q3Q1Q4Q1Q1Q4Q4单季度Q3Q1Q4Q1通信346.7308.3-48.2-38.4-44.8-123.813.0-1.63.00.19.87.812.510.33.