CTA产品及策略回顾与2019年三季度展望：股指、商品有望双雄崛起-20190702-广发证券-22页.pdf

识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明 1 1/2222 Table_Page 金融工程|衍生产品专题 2019 年 7 月 2 日 证券研究报告 股指、商品有望双雄崛起股指、商品有望双雄崛起 CTA产品及策略回顾与产品及策略回顾与 2019年三季度展望年三季度展望 报告摘要：报告摘要：CTA 产品新发行数量保持低位产品新发行数量保持低位2019 年二季度新发行 CTA 产品 5 只。二季度公布的 CTA 产品中（剔除 6 个月没有净值的产品），年化收益率中位数 11.69%，Sharpe Ratio 的中位数大约为 1.02，近一年最大回撤率的中位数约为-6.59%。股指波动率较一季度回落，向上趋势出现股指波动率较一季度回落，向上趋势出现股指在经历了二季度的趋势下行和震荡之后，目前价格已逐渐形成新的向上趋势，波动率短期有所抬升；另一方面，三个品种近期贴水均出现一定程度收敛，市场情绪有所好转；加之现货成交量能小幅放大，我们预期三季度股指期货新一轮趋势行情有望形成。一旦趋势形成，波动上升将利好股指 CTA 策略。另外二季度大盘持续强于小盘，但目前 500-50 比价已到达历史分布底部，风格趋势套利能否持续有待观察。国债期货持续低波动，流动性有待提升国债期货持续低波动，流动性有待提升二季度，五年与十年国债收益率均呈现震荡下行趋势，与全球化利率下行步调基本一致。目前中美贸易关系虽有缓和迹象但缺乏实质进展，经济下行压力犹存，我们判断伴随三季度全球降息进程进一步强化，国内债券收益率仍将跟随下行，国债期货具备多头配臵机会。从波动率来看目前仍在下降过程中，短线量化策略盈利空间受到限制。大宗商品具备上涨动力大宗商品具备上涨动力从二季度经济数据来看，国内 CPI 有抬升趋势；从货币政策来看，目前宽松是全球主流方向；从供应端来看，黑色、原油、农产品等今年均存在较大不确定性；需求端目前来看整体相对平稳。我们预计三季度大宗商品波动有望继续上升，重点关注黑色和农副产品板块。跨品种交易方面，关注豆粕菜粕价差扩大、PP-MA 比价扩大等季节性机会。风险提示风险提示CTA 产品的风险主要由投资管理人通过资金管理进行把握，因此不同类型的产品可能面临不同等级的波动风险。CTA 策略的实施也面临同样的问题，从长期来看，风险控制是决定 CTA 策略能否成功的主要因素之一。分析师：分析师：张超张超 SAC 执证号：S0260514070002 SFC CE No.BOB130 020-66338888-5132 分析师：分析师：罗军罗军 SAC 执证号：S0260511010004 020-66335128 请注意，罗军并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。相关研究：相关研究：股指期货交易步入黄金时间窗口:CTA 产品及策略回顾与2019 年二季度展望 2019-03-29 国债期货量化交易策略表现可期:CTA 产品及策略回顾与2019 年一季度展望 2019-01-02 识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明 2 2/2222 Table_PageText 金融工程|衍生产品专题 目录索引目录索引 一、一、CTACTA 产品回顾产品回顾.4（一）2019 年第二季度 CTA 产品发行情况.4（二）2019 年第二季度 CTA 产品业绩情况.5 .4（一）2019 年第二季度 CTA 产品发行情况.4（二）2019 年第二季度 CTA 产品业绩情况.5 二、股指期货回顾与展望二、股指期货回顾与展望.6（一）期指市场数据回顾.6（二）广发股指 CTA 策略表现回顾.8 1、趋势策略表现良好.8 2、风格套利表现不佳.9 3、模式识别策略表现不佳.9 4、期权预测策略表现尚可.10（三）股指 CTA 三季度展望.10 .6（一）期指市场数据回顾.6（二）广发股指 CTA 策略表现回顾.8 1、趋势策略表现良好.8 2、风格套利表现不佳.9 3、模式识别策略表现不佳.9 4、期权预测策略表现尚可.10（三）股指 CTA 三季度展望.10 三、国债期货回顾与展望三、国债期货回顾与展望.10（一）国债期货波动特征.10（一）国债期货波动特征.10（二）广发国债 CTA 策略表现回顾.11（三）国债 CTA 三季度展望.14.10（二）广发国债 CTA 策略表现回顾.11（三）国债 CTA 三季度展望.14 四、大宗商品回顾与展望四、大宗商品回顾与展望.14（一）大宗商品行情回顾.14（二）商品波动特征.18（三）商品趋势跟踪表现.19（四）商品 CTA 三季度展望.20 .14（一）大宗商品行情回顾.14（二）商品波动特征.18（三）商品趋势跟踪表现.19（四）商品 CTA 三季度展望.20 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 3/2222 Table_PageText 金融工程|衍生产品专题 图表索引图表索引 图 1：CTA 阳光私募产品数量及规模.4 图 2：CTA 产品数量排名前十的阳光私募.5 图 3：近一年股指期货当月合约基差变化图（依次为 IF、IC、IH）.6 图 4：近一年股指期货持仓量变化图（依次为 IF、IC、IH，单位：手）.7 图 5：近一年股指期货成交量变化图（依次为 IF、IC、IH，单位：手）.7 图 6：IF 当月连续合约历史波动率.8 图 7：IF 当月连续本季度波动率.8 图 8：国债期货历史 30 天波动率（年化）.11 图 9：国债期货日内趋势策略（0.1,0.0012）.12 图 10：国债期货日间趋势策略.13 图 11：国债期货跨品种套利策略第本季度累积收益.14 图 12：wind 商品指数本季度走势.15 图 13：各商品指数本季度走势.16 图 14：wind 商品指数历史波动率情况.18 图 15：主要商品品种本季度年化波动率.19 图 16：本季度部分商品趋势跟踪净值.19 表 1：本季度新发行 CTA 产品.4 表 2：本季度回报率排名前 10 的 CTA 产品统计信息.5 表 3：阳光私募 CTA 产品近一年风险收益情况统计信息.6 表 4：EMDT 策略本季度交易概况.9 表 5：风格套利策略本季度交易概况.9 表 6：SMT 策略本季度交易概况.9 表 7：SLM 策略本季度交易概况.10 表 8：期权比率预测策略本季度交易概况.10 表 9：国债期货日内趋势策略回测结果（0.1,0.0012）.12 表 10：国债期货日间趋势策略回测结果.13 表 11：国债期货跨品种套利策略（移动平均计算窗口 5 分钟）.14 表 12：商品大类指数本季度表现.15 表 13：各商品指数本季度表现.17 表 14：本季度部分商品趋势跟踪情况.20 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4 4/2222 Table_PageText 金融工程|衍生产品专题 一一、CTA 产品回顾产品回顾（一）（一）2019 年第年第二二季度季度 CTA 产品发行情况产品发行情况 根据截止到6月底wind资讯的数据来看，2019年第二季度新发行CTA产品5只（由于数据公布存在延迟，统计数量可能存在缺失），发行数量总体仍处于较低水平。图图1：CTA阳光私募产品数量及规模阳光私募产品数量及规模 数据来源：Wind，广发证券发展研究中心 表表 1：本季度：本季度新发行新发行 CTA 产品产品 产品简称产品简称 成立日期成立日期 投资顾问投资顾问 哈本管理期货进取 3 号 2019-06-13 宁波梅山保税港区哈本投资管理有限公司 喜鹊期权对冲 8 号 2019-04-24 深圳前海盛世喜鹊资产管理有限公司 浙江和熙量化 10 号 2019-04-04 浙江和熙资产管理有限公司 柯凡汀 1 期期货 2019-04-04 青岛柯凡汀投资管理股份有限公司 永安国富-期货投资2号 2019-04-03 永安国富资产管理有限公司 数据来源：Wind，广发证券发展研究中心 下面给出了CTA产品数量排名前10的私募基金公司，其中浙江中大集团和冠通北纬共分别拥有74和66只CTA产品。020406080100120140CTA产品新增数量（只）识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 5 5/2222 Table_PageText 金融工程|衍生产品专题 图图2：CTA产品数量排名前十的阳光私募产品数量排名前十的阳光私募 数据来源：Wind，广发证券发展研究中心（二）（二）2019 年第年第二二季度季度 CTA 产品业绩情况产品业绩情况 总体来看，wind数据库中的449只CTA阳光私募产品中，剔除掉净值没有变化的产品，本季度盈利的产品共256只，本季度亏损的产品87只，盈利数量比例相对较大。其中回报排在前三的产品为涵德盈冲量化CTA6号、九祥复臣期货进取3号、阿尔法未来-世德1号，本季度收益率分别为88.15%、77.40%、57.14%；亏损率排在前三的产品分别为锋滔量星CTA1号（-35.62%）、甄投应信1号（-28.35%）和智信创富博元1期（-24.13%）。表表 2：本季度回报率排名前：本季度回报率排名前 10 的的 CTA 产品统计信息产品统计信息 产品名称产品名称 复权净值复权净值 本季度回报（本季度回报（%）成立以来总回报（成立以来总回报（%）成立时间成立时间 涵德盈冲量化 CTA6 号 1.9750 86.15 97.50 2018-05-16 九祥复臣期货进取 3 号 1.7740 77.40 77.40 2019-02-25 阿尔法未来-世德 1 号 1.5400 57.14 54.00 2019-01-18 黑翼 CTA-S1 2.2606 45.41 126.06 2017-08-10 涵德盈冲量化 CTA1 号 1.8311 43.04 83.11 2017-12-20 涵德盈冲量化 CTA2 号 1.5548 39.90 55.48 2018-02-05 涵德盈冲量化 CTA3 号 1.4392 38.91 43.92 2018-04-23 黑翼 CTA-S2 1.6041 37.82 60.41 2018-09-24 涵德盈冲量化 CTA17 号 1.3646 35.65 36.46 2018-08-28 涵德盈冲量化 CTA8 号 1.3178 29.96 31.78 2018-06-12 数据来源：Wind，广发证券发展研究中心 从年化风险收益情况来看，本季度公布信息的CTA产品中（剔除6个月没有净值01020304050607080产品数量（只）识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 6 6/2222 Table_PageText 金融工程|衍生产品专题 的产品），年化收益率中位数11.69%，Sharpe Ratio的中位数大约为1.02，近一年最大回撤率的中位数约为-6.59%，如下表。表表 3：阳光私募阳光私募 CTA 产品产品近一年近一年风险收益情况统计信息风险收益情况统计信息 Sharpe 中位数中位数 年化收益率中位数年化收益率中位数 年化波动率中位数年化波动率中位数 最大回撤中位数最大回撤中位数 1.02 11.69%10.22%-6.59%数据来源：Wind，广发证券发展研究中心 二、股指期货回顾与展望二、股指期货回顾与展望（一一）期指市场数据回顾）期指市场数据回顾 我们从基差、持仓量、成交量和波动率几个方面来进行分析。二季度三大股指总体震荡。4 月 19 日中金所发布进一步优化股指期货交易运行促进市场功能发挥，股指期货交易限制进一步放松，市场流动性有所改善。IF、IC、IH 合约二季度日均成交量分别为 12.5 万、9.5 万、5.2 万手，日均持仓量分别为 12.3 万、11.5 万、5.9 万手，相比一季度交易更为活跃。股指期货基差先跌后涨，目前短期市场情绪向好。截止 6 月底，扣除分红后的 IF 与 IH 各期限合约基本在平水附近，IC 则存在小幅贴水。图图3：近一年股指期货当月合约基差变化图（依次为近一年股指期货当月合约基差变化图（依次为IF、IC、IH）数据来源：Wind，广发证券发展研究中心 050010001500200025003000350040004500-80-60-40-20020406080IF当月基差000300.SH01000200030004000500060007000-150-100-50050100IC当月基差000905.SH0500100015002000250030003500-50-40-30-20-100102030405060IH当月基差000016.SH 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 7 7/2222 Table_PageText 金融工程|衍生产品专题 图图4：近一年股指期货持仓量变化图（依次为近一年股指期货持仓量变化图（依次为IF、IC、IH，单位：手，单位：手）数据来源：Wind，广发证券发展研究中心 图图5：近一年股指期货成交量变化图（依次为近一年股指期货成交量变化图（依次为IF、IC、IH，单位：手，单位：手）数据来源：Wind，广发证券发展研究中心 波动率方面，我们计算了IF当月连续合约的30天波动率，如下图所示。一般来说，波动率越高的市场，CTA策略的收益会越高。二季度股指从趋势行情转为震荡行情，市场波动率有所下降，股指CTA策略开展不易。020000400006000080000100000120000140000160000IF持仓量IC持仓量IH持仓量050000100000150000200000250000IF成交量IC成交量IH成交量 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 8 8/2222 Table_PageText 金融工程|衍生产品专题 图图6：IF当月连续合约历史波动率当月连续合约历史波动率 数据来源：Wind，广发证券发展研究中心 图图7：IF当月连续本季度波动率当月连续本季度波动率 数据来源：Wind，广发证券发展研究中心（二二）广发股指）广发股指 CTA 策略表现回顾策略表现回顾 我们按照四类策略进行分析：（日内）趋势策略、风格套利策略、模式识别策略、期权预测策略。1、趋势策略表现趋势策略表现良好良好 趋势策略的代表是 EMDT 策略。EMDT 策略在每天股指期货开盘后 41 分钟选01000200030004000500060000%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%年化30日波动率IF连续合约价格320033003400350036003700380039004000410042000%5%10%15%20%25%30%35%40%2019-04-012019-05-012019-06-01年化30日波动率IF连续合约价格 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 9 9/2222 Table_PageText 金融工程|衍生产品专题 取早盘价格数据进行信号分解，计算趋势和震荡的信号能量。当早盘趋势强的时候，进行趋势交易，否则，认为当天以震荡为主，不进行交易。EMDT 策略二季度累积收益率为 3.59%，表现良好。表表 4：EMDT 策略策略本季度本季度交易概况交易概况 总交易次数 40 盈利次数 18 累积收益率 3.59%亏损次数 22 成功率 45.00%平均盈利率 0.82%最大回撤-4.19%平均亏损率-0.50%数据来源：广发证券发展研究中心 2、风格套利风格套利表现表现不佳不佳 风格套利是通过 IC 和 IH 合约之间的跨品种套利来获取大小盘风格差的收益。在每个交易日收盘前建仓，如果该日大盘风格（上证 50 指数）强于小盘（中证 500指数），则在收盘前做多 IH 合约，同时做空相同合约价值的 IC 合约；反之，如果该日小盘风格强，则做多 IC 合约，同时做空相同合约价值的 IH 合约。由于大小盘 T+1 风格持续性不佳，该策略今年二季度亏损-8.99%。表表 5：风格套利风格套利策略策略本季度本季度交易概况交易概况 总交易次数 60 盈利次数 28 累积收益率-8.99%亏损次数 32 成功率 46.67%平均盈利率 0.32%最大回撤-9.51%平均亏损率-0.57%数据来源：广发证券发展研究中心 3、模式识别策略模式识别策略表现表现不佳不佳 模式识别策略中，我们选取日内的 SMT 策略和隔夜的 SLM 策略为代表。SMT 是基于模式匹配策略进行预测的日内交易策略。SMT 的基本思想是判断股指期货上午走势图与历史上哪天上午的走势最为相似，根据相似交易日午后的涨跌，判断当天涨跌，并在相应方向上开仓交易。二季度市场日内波动较小，SMT 策略小幅亏损 0.45%。表表 6：SMT 策略策略本季度本季度交易概况交易概况 总交易次数 60 盈利次数 18 累积收益率-0.45%亏损次数 42 成功率 30.00%平均盈利率 0.44%最大回撤-3.78%平均亏损率-0.20%数据来源：广发证券发展研究中心 SLM 是采用统计语言模型算法的交易策略，对不同涨跌序列之后的指数涨跌 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1010/2222 Table_PageText 金融工程|衍生产品专题 进行预测。SLM 是 T+1 交易策略，在每天收盘前进行预测和建仓，持有至下一个交易日收盘（或者止损平仓）。二季度市场波动率快速下降，SLM 策略亏损 6.61%，表现不佳。表表 7：SLM 策略策略本季度本季度交易概况交易概况 总交易次数 60 盈利次数 20 累积收益率-6.61%亏损次数 40 成功率 33.33%平均盈利率 1.13%最大回撤-14.38%平均亏损率-0.73%数据来源：广发证券发展研究中心 4、期权预测策略表现期权预测策略表现尚可尚可 期权预测策略是通过认购和认沽期权的成交量来对股指期货走势进行预测，在每天收盘前进行建仓，持有到下一个交易日收盘的策略。该策略今年二季度小幅盈利 0.75%。表表 8：期权比率预测策略：期权比率预测策略本季度本季度交易概况交易概况 总交易次数 60 盈利次数 28 累积收益率 0.75%亏损次数 32 成功率 46.67%平均盈利率 1.08%最大回撤-13.39%平均亏损率-0.91%数据来源：广发证券发展研究中心 （三三）股指）股指 CTA 三三季度展望季度展望 股指在经历了二季度的趋势下行和震荡之后，目前价格已逐渐形成新的向上趋势，波动率短期有所抬升；另一方面，三个品种近期贴水均出现一定程度收敛，市场情绪有所好转；加之现货成交量能小幅放大，我们预期三季度股指期货新一轮趋势行情有望形成。一旦趋势形成，波动上升将利好股指 CTA 策略。另外二季度大盘持续强于小盘，但目前 500-50 比价已到达历史分布底部，风格趋势套利能否持续有待观察。三、国债期货回顾与展望三、国债期货回顾与展望（一）（一）国债国债期货波动特征期货波动特征 以下是我们测算的从上市以来，五年期与十年期国债期货的历史30天波动率（年化）。国债期货二季度波动率继续震荡回落，目前处于历史低位。识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1111/2222 Table_PageText 金融工程|衍生产品专题 图图8：国债期货历史国债期货历史30天波动率（年化）天波动率（年化）数据来源：Wind，广发证券发展研究中心 （二）广发国债（二）广发国债 CTA 策略表现回顾策略表现回顾 在我们的报告国债期货量化交易策略研究中，我们测算了国债期货常见的一些交易策略，如趋势跟踪、跨品种套利、期现套利等。这里我们首先跟踪了日内趋势策略的季度表现。日内趋势策略是一种常见的CTA策略。本报告选取了最为著名的日内趋势交易策略开盘区间突破策略为例。基本原理为当标的价格突破某一个基于开盘价和阈值建立的区间时，产生交易信号，认为向上或向下的趋势形成，因此开仓做多或做空。在趋势跟踪的仓位建立以后，当标的价格反向变化，突破止损价格时，认为之前的趋势结束，平掉所持头寸。如果当日有止损发生，则认为当前交易日价格表现为震荡模式，不适宜进行趋势交易，因此该日内不再进行新的交易。在开盘区间突破交易中，我们选用了分钟级的交易数据进行回测。同时该策略有两大参数：突破区间宽度与止损阈值。我们根据2016年4月的报告的优化结果，选取了使累积收益率最大的参数进行回测，以下策略括号内(a,b)表示我们的宽度为2a（向上向下区间对称），b为止损的阈值（即下跌达到b%时平仓止损）。本次回测中，我们选取的标的为5年期与10年期的国债期货主力合约，区间从2019年4月1日至2019年6月28日。策略具体表现如下：00.020.040.060.080.10.12TF当季波动率T当季波动率 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1212/2222 Table_PageText 金融工程|衍生产品专题 图图9：国债期货日内趋势策略（国债期货日内趋势策略（0.1,0.0012）数据来源：天软科技，广发证券发展研究中心 表表 9：国债期货日内趋势策略回测结果（：国债期货日内趋势策略回测结果（0.1,0.0012）绩效指标绩效指标 5 年期国债期货年期国债期货 10 年期国债期货年期国债期货 累积收益率-0.31%0.34%最大回撤-0.45%-0.76%数据来源：广发证券发展研究中心 另外，我们还跟踪了日间的趋势策略。按照国债期货每天的收盘价，我们通过EMA均线交叉的方法对国债期货价格进行趋势跟踪。由于日间交易有可能涉及到期货合约交割，这里我们对TF指数和T指数（通过持仓量对期货各期限合约加权的指数）进行测算。当指数短周期均线上穿长周期均线时做多指数，当指数短周期均线下穿长周期均线时做空指数，回测时间区间与日内策略相同。跟踪结果如下。-2.0%-1.5%-1.0%-0.5%0.0%0.5%1.0%1.5%TF主力策略T主力策略 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1313/2222 Table_PageText 金融工程|衍生产品专题 图图10：国债期货国债期货日间日间趋势策略趋势策略 数据来源：天软科技，广发证券发展研究中心 表表 10：国债期货日：国债期货日间间趋势策略回测结果趋势策略回测结果 绩效指标绩效指标 5 年期国债期货年期国债期货指数指数 10 年期国债期货年期国债期货指数指数 累积收益率-0.26%-0.39%最大回撤-1.17%-2.11%数据来源：广发证券发展研究中心 接下来讨论跨品种套利策略在本季度的表现。5年期与10年期国债期货具有良好的相关性，适合于跨品种的统计套利策略。该策略假设两个品种标的的价差具有均值回复性质，即当价差偏离其历史均值幅度过大时便会逐渐回复到平均水平。当价差拉大时，套利者反向做多或做空价差，从而期望获得均值回复后的利润。我们选取了5年期与10年期国债国债期货6月到期的合约作为标的资产回测跨品种套利策略。仍选取分钟级数据，并以10分钟为历史滑动平均的计算窗口，当价差大（小）于历史均值加（减）一个标准差，便通过做空（多）五年期国债期货并做多（空）十年期国债期货来做空（多）价差。若价差回复到均值水平便平仓。根据我们2016年4月的报告，我们选取5分钟作为滑动平均的计算窗口，得到如下结果：-2.0%-1.5%-1.0%-0.5%0.0%0.5%1.0%1.5%TF指数累积T指数累积 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1414/2222 Table_PageText 金融工程|衍生产品专题 图图11：国债期货跨品种套利策略第本季度累积收益：国债期货跨品种套利策略第本季度累积收益 数据来源：天软科技，广发证券发展研究中心 表表 11：国债期货跨品种套利策略（移动平均计算窗口：国债期货跨品种套利策略（移动平均计算窗口 5 分钟）分钟）绩效指标绩效指标 回测结果回测结果 累积收益率 2.34%最大回撤-0.34%数据来源：广发证券发展研究中心 （三）国债（三）国债 CTA 三三季度展望季度展望 二季度，五年与十年国债收益率均呈现震荡下行趋势，与全球化利率下行步调基本一致。目前中美贸易关系虽有缓和迹象但缺乏实质进展，经济下行压力犹存，我们判断伴随三季度全球降息进程进一步强化，国内债券收益率仍将跟随下行，国债期货具备多头配臵机会。从波动率来看目前仍在下降过程中，短线量化策略盈利空间受到限制。四、大宗商品回顾与展望四、大宗商品回顾与展望（一）大宗商品行情回顾（一）大宗商品行情回顾 大宗商品本季度总体稳中有升，商品指数震荡中上涨5.73%，工业品领涨。-0.5%0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%151101151201251301351跨品种高频套利累积收益率 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1515/2222 Table_PageText 金融工程|衍生产品专题 图图12：wind商品指数本季度走势商品指数本季度走势 数据来源：Wind，广发证券发展研究中心 表表 12：商品大类指数本季度表现商品大类指数本季度表现 代码代码 名称名称 现价现价 涨跌幅涨跌幅 最高最高 最低最低 NMFI.WI Wind 贵金属 1014.74 15.1%1035.91 892.79 NFFI.WI Wind 有色 1280.46-6.3%1487.83 1261.94 JJRI.WI Wind 煤焦钢矿 716.28 24.9%810.03 635.02 NMBM.WI Wind 非金属建材 584.99 2.6%622.28 531.06 ENFI.WI Wind 能源 976.05-4.3%1237.00 927.66 CIFI.WI Wind 化工 548.22-2.9%725.26 519.28 CRFI.WI Wind 谷物 406.18 12.5%419.07 376.70 OOFI.WI Wind 油脂油料 1087.83-6.9%1244.42 1017.45 SOFI.WI Wind 软商品 542.95-9.6%701.46 517.79 APFI.WI Wind 农副产品 1028.37 31.1%1385.97 997.29 数据来源：Wind，广发证券发展研究中心 1020104010601080110011201140CCFI.WI wind商品指数 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1616/2222 Table_PageText 金融工程|衍生产品专题 图图13：各商品指数本季度走势各商品指数本季度走势 数据来源：Wind，广发证券发展研究中心 -30.00%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%DCE豆一SHFE白银SHFE铝CZCE苹果SHFE黄金DCE豆二DCE胶合板SHFE沥青DCE玉米CZCE棉花DCE玉米淀粉SHFE铜CZCE棉纱DCE纤维板CZCE玻璃SHFE燃油SHFE热轧卷板DCE铁矿石DCE焦炭DCE鸡蛋DCE焦煤CZCE粳稻DCE塑料CZCE晚籼稻DCE豆粕CZCE甲醇SHFE镍CZCE菜油DCE棕榈油SHFE铅CZCE普麦DCE聚丙烯SHFE螺纹钢CZCE早籼稻CZCE菜粕CZCE菜籽SHFE橡胶INE原油CZCE硅铁CZCE锰硅SHFE锡CZCE白糖CZCE PTADCE PVCCZCE强麦SHFE线材DCE豆油CZCE动力煤SHFE锌当季涨跌幅 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1717/2222 Table_PageText 金融工程|衍生产品专题 黑色板块本月表现抢眼，在供应缺口影响下，铁矿合约领涨黑色市场，螺纹钢也有不俗表现，双焦排在其后。原油和工业金属本季度则小幅下跌。农产品及农副产品方面，鸡蛋由于季节性供应下降，本季度上涨超过20%。新上市品种红枣受到资金追捧也有不俗表现，两个月上涨16%。另外两粕方面，分别受加拿大供应缺口和中美贸易关系影响，菜粕豆粕本季度也有可观涨幅。表表 13：各商品指数本季度表现各商品指数本季度表现 指数名称指数名称 当当季季涨跌幅涨跌幅 当季成交金额（亿元）当季成交金额（亿元）A.DCE DCE 豆一 3.64%2714 AG.SHF SHFE 白银 4.24%11006 AL.SHF SHFE 铝 0.99%5374 AP.CZC CZCE 苹果-21.18%20325 AU.SHF SHFE 黄金 11.76%38865 B.DCE DCE 豆二 11.63%709 BB.DCE DCE 胶合板-0.29%0 BU.SHF SHFE 沥青-7.91%15534 C.DCE DCE 玉米 5.93%8293 CF.CZC CZCE 棉花-8.73%20021 CS.DCE DCE 玉米淀粉 4.97%1703 CU.SHF SHFE 铜-3.35%18870 CY.CZC CZCE 棉纱-10.65%1564 FB.DCE DCE 纤维板-24.94%58 FG.CZC CZCE 玻璃 15.39%3425 FU.SHF SHFE 燃油-1.94%13783 HC.SHF SHFE 热轧卷板 6.64%12876 I.DCE DCE 铁矿石 35.02%97513 J.DCE DCE 焦炭 4.83%58217 JD.DCE DCE 鸡蛋 27.68%4308 JM.DCE DCE 焦煤 13.21%8671 JR.CZC CZCE 粳稻 6.48%1 L.DCE DCE 塑料-4.45%10014 LR.CZC CZCE 晚籼稻 1.16%0 M.DCE DCE 豆粕 12.33%36949 MA.CZC CZCE 甲醇-4.94%25171 NI.SHF SHFE 镍 1.30%36054 OI.CZC CZCE 菜油-0.68%10933 P.DCE DCE 棕榈油-1.11%11170 PB.SHF SHFE 铅-4.30%1678 PM.CZC CZCE 普麦 0.00%0 PP.DCE DCE 聚丙烯-2.29%16929 RB.SHF SHFE 螺纹钢 18.44%78795 RI.CZC CZCE 早籼稻-0.26%2 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1818/2222 Table_PageText 金融工程|衍生产品专题 RM.CZC CZCE 菜粕 17.97%19051 RS.CZC CZCE 菜籽 0.00%0 RU.SHF SHFE 橡胶-1.52%30877 SC.INE INE 原油-2.05%79720 SF.CZC CZCE 硅铁 7.32%1247 SM.CZC CZCE 锰硅 1.54%1823 SN.SHF SHFE 锡-3.13%1098 SR.CZC CZCE 白糖-0.16%28652 TA.CZC CZCE PTA-8.10%39451 V.DCE DCE PVC 3.91%7349 WH.CZC CZCE 强麦-4.75%5 WR.SHF SHFE 线材 19.91%38 Y.DCE DCE 豆油-0.04%11989 ZC.CZC CZCE 动力煤 1.62%5884 ZN.SHF SHFE 锌-12.33%27549 数据来源：Wind，广发证券发展研究中心（二）商品波动特征（二）商品波动特征 由于CTA策略表现在很多情况下与标的的波动率呈现正相关关系，因此我们有必要回顾本季度商品市场的波动特征。图图14：wind商品指数历史波动率情况商品指数历史波动率情况 数据来源：Wind，广发证券发展研究中心 二季度大宗商品波动率开始抬升，黑色、两粕等传统强趋势品种表现不俗。再来看一下主要品种的横截面波动率，统计窗口为2019年二季度末，波动率按照每日涨跌幅测算，如下图所示。02004006008001000120014001600180020000%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%2000-01-042001-01-042002-01-042003-01-042004-01-042005-01-042006-01-042007-01-042008-01-042009-01-042010-01-042011-01-042012-01-042013-01-042014-01-042015-01-042016-01-042017-01-042018-01-042019-01-04年化30日波动率wind商品指数 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1919/2222 Table_PageText 金融工程|衍生产品专题 可以看出，二季度波动率最高的三个活跃品种分别为原油、燃油、铁矿；波动率最小的三个品种分别为淀粉、沪锡、菜籽。图图15：主要商品品种本季度年化波动率主要商品品种本季度年化波动率 数据来源：Wind，广发证券发展研究中心（三）商品趋势跟踪表现（三）商品趋势跟踪表现 根据广发金融工程团队早期研报全球商品期货量化交易策略初探，我们对各类大宗商品都进行了中长线趋势跟踪，希望通过依靠多品种分散风险，从而进行低频率投资，解决了很多CTA投资者缺乏程序化交易系统，不得不进行手工交易的困局。当然，这也与商品日内波动相对金融期货更难把握、流动性相对金融期货更差不无关系。二季度商品市场波动上升，很多品种出现了不错的趋势行情，所有品种整体平均盈利2.46%，铁矿、鸡蛋、玻璃等品种表现抢眼。图图16：本季度部分商品趋势跟踪净值本季度部分商品趋势跟踪净值 数据来源：广发证券发展研究中心 0%10%20%30%40%原油指数燃油指数铁矿指数沥青指数苹果指数焦炭指数沪胶指数郑棉指数TA指数甲醇指数菜粕指数棉纱指数螺纹指数豆二指数热卷指数沪镍指数郑糖指数豆粕指数PP指数焦煤指数鸡蛋指数强麦指数沪锌指数塑料指数PVC指数玻璃指数锰硅指数棕榈指数连豆指数沪铅指数豆油指数动煤指数沪金指数沪铜指数菜油指数沪银指数玉米指数沪铝指数淀粉指数沪锡指数菜籽指数二季度波动率（年化）0.60.70.80.911.11.21.32019-04-012019-05-012019-06-01棉花豆粕铝螺纹焦炭铁矿动力煤沥青白糖棕榈油塑料甲醇PTA豆油玉米铜锌玻璃大豆鸡蛋PVC苹果 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2020/2222 Table_PageText 金融工程|衍生产品专题 表表 14：本季度部分商品趋势跟踪情况本季度部分商品趋势跟踪情况 商品指数商品指数 季度收益率季度收益率 6 月底最新趋势方向月底最新趋势方向 棉花 6.21%豆粕 2.30%铝-0.45%螺纹-4.17%焦炭 5.79%铁矿 18.30%动力煤-0.07%沥青 2.13%白糖 0.89%棕榈油-6.75%塑料 6.75%甲醇-11.71%PTA 6.33%豆油-5.30%玉米 4.48%铜 2.74%锌 3.97%玻璃 8.79%大豆-0.93%鸡蛋 13.20%PVC-1.71%苹果 3.42%平均值平均值 2.46%-数据来源：Wind，广发证券发展研究中心（四）商品（四）商品 CTA 三三季度展望季度展望 从二季度经济数据来看，国内CPI有抬升趋势；从货币政策来看，目前宽松是全球主流方向；从供应端来看，黑色、原油、农产品等今年均存在较大不确定性；需求端目前来看整体相对平稳。我们预计三季度大宗商品波动有望继续上升，重点关注黑色和农副产品板块。跨品种交易，关注豆粕菜粕价差扩大、PP-MA比价扩大等季节性机会。风险提示风险提示 CTA产品的风险主要由投资管理人通过资金管理进行把握，因此不同类型的产品可能面临不同等级的波动风险。CTA策略的实施也面临同样的问题，从长期来看，风险控制是决定CTA策略能否成功的主要因素之一。识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2121/2222 Table_PageText 金融工程|衍生产品专题 广发金融工程研究小组广发金融工程研究小组 罗军：首席分析师，华南理工大学硕士，从业 14 年，2010 年进入广发证券发展研究中心。安 宁 宁：联席首席分析师，暨南大学硕士，从业 12 年，2011 年进入广发证券发展研究中