2020年文化娱乐行业投资策略：行业调整渐进尾声5G带动影游娱乐升级-20191120-上海证券-25页.pdf

重要提示：请务必阅读尾页分析师承诺和重要提示：请务必阅读尾页分析师承诺和免责条款免责条款。主主要观点：要观点：文娱内容减量提质文娱内容减量提质，付费用户付费用户规模规模持续增长持续增长。今年泛娱乐产业整体发展平稳，前三季度人均教育文化娱乐消费支出1766元，增长13.5%。受益于移动互联网的进一步普及和5G技术的推广，用户的碎片化娱乐需求得到满足，生态化平台的整体协同能力和商业价值正在逐步凸显。细分领域热点不断，短视频/直播、在线视频、小程序等细分赛道发展迅速。新一代 95/00 后为代表的用户付费意愿大幅提升，腾讯、爱奇艺、哔哩哔哩等平台的付费用户规模继续保持增长。5 5G G 网络、网络、超超高清高清等新技术将等新技术将带带动影游娱乐升级动影游娱乐升级。随着 5G 网络的建设普及，4K/8K 高清视频、AR/VR、云游戏等移动互联网大流量类消费级应用将陆续落地。超高清视频是继视频数字高清化之后的新一轮重大技术革新，预计2022年产业总体规模有望超过4万亿元，用户数达到 2 亿。云游戏将对游戏产业的竞争格局产生重要影响。手游在国内外市场表现良好，未来手游在国内外市场表现良好，未来 5G5G 将逐步带动产业发展将逐步带动产业发展。版号审批恢复常态化，上半年国内手游市场回暖，精品化趋势显著。手游出海持续扩张，在海外市场的市场份额扩张至约 20%。部分出海明星游戏版号落地，或将成为 2020 年国内手游市场重要推动力。5G 将逐步提升行业空间，短期内有助于提升大包体手游的下载转化率，长期云游戏、VR/AR 游戏潜力巨大。投资建议：投资建议：评级未来十二个月内，传媒行业评级评级未来十二个月内，传媒行业评级“增持增持”。关注光线传媒、华策影视、吉比特、完美世界、游族网络、宝通科技。风险提示风险提示：1.相关行业发展政策落实情况低于预期。2.电影票房增长未达预期。3 游戏行业市场竞争加剧。4.5G 网络推广进程低于预期。数据预测与估值：数据预测与估值：重点关注股票业绩预测和市盈率重点关注股票业绩预测和市盈率 公司名称公司名称 股票代码股票代码 股价股价 EPS PE PBR 投资评级投资评级 18A 19E 20E 18A 19E 20E 光线传媒 300251 10.25 0.47 0.41 0.45 21.90 25.11 22.78 3.21 谨慎增持 华策影视 300133 7.13 0.12 0.14 0.25 59.26 49.58 28.52 1.80 谨慎增持 吉比特 603444 308 10.1 12.5 14.5 30.62 24.74 21.31 7.56 增持 完美世界 002624 33.64 1.32 1.69 1.94 25.48 19.91 17.34 4.90 增持 游族网络 002174 16.9 1.15 1.28 1.53 14.70 13.20 11.05 3.17 增持 宝通科技 300031 12.31 0.68 0.95 1.16 18.10 12.96 10.61 2.02 增持 资料来源：上海证券研究所；股价数据为资料来源：上海证券研究所；股价数据为2019年年11月月19日收盘价日收盘价 增持增持 维持维持 日期：日期：20201 19 9 年年 1111 月月 2 20 0 日日 行业：传媒行业行业：传媒行业 分析师：滕文飞分析师：滕文飞 Tel:Tel:021021-5368615153686151 E E-mail:tengwenfeishzqmail: SACSAC 证书编号：证书编号：S087051S08705101200250120025 分析师分析师：胡纯青：胡纯青 Tel:Tel:021021-5368615053686150 E E-mail:huchunqingshzqmail: SACSAC 证书编号：证书编号：S0870518110001S0870518110001 最近最近 6 6 个月个月行业指数行业指数与沪深与沪深 300300 指数比较指数比较 报告编号：报告编号：TWFTWF1 19 9-Q QIT0IT05 5 -15.00%-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%传媒行业 沪深300 行业调整渐进尾声行业调整渐进尾声 5 5G G 带动影游娱乐升级带动影游娱乐升级 20202020 年文化娱乐行业投资策略年文化娱乐行业投资策略 证券研究报告证券研究报告 /行业研究行业研究/年度年度策策略略 2 3 4 0 2 3 7 6/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 2 0 1 7:2 9年度年度策略策略 目目 录录 一一.影视娱乐：内容精品化影视娱乐：内容精品化 付费规模化付费规模化 .1 1 1.1 文娱消费支出平稳增长。.1 1.2 1-11 月电影票房同比增长 5.7%。.2 1.3 院线行业：等待业绩拐点。.3 1.4 电视剧：发行数量萎缩 精品化趋势明显。.4 1.5 在线视频：各平台付费用户规模持续增长。.6 二二.游戏行业：游戏行业：立足移动端，展望云端立足移动端，展望云端 .7 7 2.1 回顾 2019：版号审批常态化，游戏市场逐步回暖.7 2.2 放眼海外：手游出海成绩斐然，出海爆款将陆续回国.11 2.3 展望 2020：步步为营，5G 将逐步赋能游戏产业.14 2.3.1 流量资费降低，或带动精品游戏下载转化率提升.14 2.3.2 云游戏平台快速推进，内容提供商积极响应.16 2.3.3 VR/AR 开启新一轮设备升级，未来发展潜力巨大.18 三三.行业表现及估值行业表现及估值 .1919 3.1 年初至今板块表现落后于沪深 300 指数。.19 3.2 相对估值水平处在低位区间。.20 四四.重点关注公司重点关注公司 .2020 五五.风险提示风险提示 .2121 2 3 4 0 2 3 7 6/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 2 0 1 7:2 9年度年度策略策略 图图 图图 1 1 20192019 年前三季度中国居民消费（元）年前三季度中国居民消费（元）.1 图图 2 20172 2017 年年 9 9 月月-20192019 年年 9 9 月中国移动互联网用户规模月中国移动互联网用户规模.2 图图 3 20193 2019 年年 9 9 月中国网民月度上网时长月中国网民月度上网时长.2 图图 4 20184 2018 年年 1212 月月-20192019 年年 1111 月月 1818 日国内月度票房（万元）日国内月度票房（万元）.3 图图 5 5 截止到截止到 20192019 年年 1111 月月 1818 日月票房情况日月票房情况.3 图图 6 20056 2005-20182018 年我国电影银幕数年我国电影银幕数.4 图图 7 20157 2015-20192019 年在线视频行业付费用户规模年在线视频行业付费用户规模.6 图图 8 近期版号发放数量近期版号发放数量.8 图图 9 中国游戏市场收入规模及增速（亿元）中国游戏市场收入规模及增速（亿元）.9 图图 10 中国游戏市场用户中国游戏市场用户规模及增速（百万人）规模及增速（百万人）.9 图图 11 中国手机游戏市场收入规模及增速（亿元）中国手机游戏市场收入规模及增速（亿元）.9 图图 12 新游首月流水进入畅销榜新游首月流水进入畅销榜 Top30 的游戏数量的游戏数量.10 图图 13 中国移动游戏发行商海外市场表现中国移动游戏发行商海外市场表现.12 图图 14 2019H1 中国手游出海公司收入中国手游出海公司收入 Top15.13 图图 15 2019H1 中国手游出海收入中国手游出海收入 Top15.13 图图 16 游戏安装包每减少游戏安装包每减少 10mb，下载转化率增加，下载转化率增加%（限（限 100mb以下包体）以下包体）.15 图图 17 云游戏运行流程云游戏运行流程.16 图图 18 VR/AR 全球市场规模（亿元）全球市场规模（亿元）.18 图图 19 VR 游戏规模游戏规模.18 图图 20 201920 2019 年初至今传媒板块表现落后年初至今传媒板块表现落后于沪深于沪深 300300 指数（指数（%）.19 图图 21 21 传播与文化产业历史市盈率传播与文化产业历史市盈率(TTM(TTM，整体法，整体法).20 表表 表表 1 1 全国国产电视剧发行许可证颁发情况全国国产电视剧发行许可证颁发情况.5 表表 2 20202 2020 年重点影视公司剧目年重点影视公司剧目.5 表表 3 2020 年三大网络平台部分重点剧目年三大网络平台部分重点剧目.7 表表 4 腾讯腾讯 2019 年（计划）上线的头部手游年（计划）上线的头部手游.10 表表 5 现行移动现行移动 4G、5G 套餐资费及速率差异套餐资费及速率差异.15 表表 6 海外主要云游戏平台概况海外主要云游戏平台概况.17 2 3 4 0 2 3 7 6/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 2 0 1 7:2 9年度年度策略策略 1 一一.影视娱乐：影视娱乐：内容内容精品化精品化 付费规模化付费规模化 1.1 文娱消费支出平稳增长文娱消费支出平稳增长。今年以来，泛娱乐产业继续呈现需求多元化趋势，行业整体发展平稳，前三季度人均教育文化娱乐消费支出 1766 元，增长 13.5%，占人均消费支出的比重为 11.4%。移动互联网的进一步普及和 5G 技术的推广，用户的碎片化娱乐需求得到满足，泛娱乐产业呈现玩法多元化趋势，生态化平台的整体协同能力和商业价值正在逐步凸显。细分领域不断出现局部热点，短视频/直播、在线视频、小程序等细分赛道发展迅速。新一代 95/00 后为代表的用户付费意识与意愿大幅提升，包括腾讯、爱奇艺、哔哩哔哩等平台的付费用户规模继续保持增长。图图 1 1 2012019 9 年年前三季度前三季度中国居民消费（元）中国居民消费（元）数据来数据来源：源：国家统计局国家统计局 上海证券研究所上海证券研究所 在经过了多年的快速增长之后，移动互联网流量增速开始放缓，在2019 年 8 月突破 14 亿独立设备数，从 13 亿到 14 亿，用时 14 个月，比上个 1 亿增长量多用时 9 个月。在用户使用时长方面也呈现增长乏力情况，用户注意力开始变得分散。在 PC 端方面，互联网覆盖人数持续减少，截至 2019 年 9 月，PC 月覆盖人数跌出 5 亿。2 3 4 0 2 3 7 6/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 2 0 1 7:2 9年度年度策略策略 2 图图 2 2 20172017 年年 9 9 月月-20192019 年年 9 9 月中国移动互联网用户规模月中国移动互联网用户规模 数据来数据来源：源：i iU UserserT Trackerracker 艾瑞咨询艾瑞咨询 上海证券研究所上海证券研究所 用户需求增长集中在视频服务、通讯聊天、休闲娱乐等领域。新生代消费者逐渐习惯于产品付费，大部分用户倾向于按需或次数付费，少量核心用户倾向于年付费。细分领域中，手机游戏、游戏直播付费用户占比超过 30%，在线视频付费占比 20%，巨大的用户基数带来付费市场规模的上升。图图 3 3 20192019 年年 9 9 月中国网民月度上网时长月中国网民月度上网时长 数据来数据来源：源：i iU UserserT Trackerracker 艾瑞咨询艾瑞咨询 上海证券研究所上海证券研究所 1.2 1 1-1111 月电影票房月电影票房同比增长同比增长 5 5.7%.7%。截至 2019 年 11 月 18 日，国内电影票房 582.17 亿元（含服务费），同比增长 5.7%。8 月电影票房突破 70 亿，其中哪吒单片贡献33 亿以上。上半年国内票房增速回落，暑期档依靠哪吒、烈火英雄等影片的强势表现，好于去年同期票房水平。国庆档期，依靠我和我的祖国、中国机长等重磅影片，观影人次及当月票房都有大幅增长。预计全年票房涨幅在 5%左右。2 3 4 0 2 3 7 6/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 2 0 1 7:2 9年度年度策略策略 3 图图 4 4 2012018 8 年年 1212 月月-2012019 9 年年 1111 月月 1818 日国内月度票房（万元）日国内月度票房（万元）数据来数据来源：源：艺恩咨询艺恩咨询 上海证券研究所上海证券研究所 图图 5 5 截止到截止到 2012019 9 年年 1111 月月 1818 日月票房情况日月票房情况 数据来数据来源：源：艺恩咨询艺恩咨询 上海证券研究所上海证券研究所 1.3 院线行业：等待业绩拐点院线行业：等待业绩拐点。截至 11 月 18 日，万达院线实现票房 73.89 亿元，以 13.70%的占比排名第一，整体票房继续向头部院线集中。2018 年，我国银幕数量跃居世界第一，银幕数已超过 60000 块，银幕数较前一年增长 17%，单荧幕产出继续下滑，很多新开业影厅的上座率偏低，银幕数对观影人群的拉动力在降低。同时 imax、杜比音效、中国巨幕等新型影2 3 4 0 2 3 7 6/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 2 0 1 7:2 9年度年度策略策略 4 厅数量提升明显。电影放映、影院广告以及卖品销售业务与电影市场的景气度存在较高关联性。在票房增速放缓，观影人次下降的背景下，院线公司的盈利受到明显影响。需要关注电影市场回暖速度及影院规模持续扩张的成本压力。图图 6 6 20052005-20182018 年我国电影银幕数年我国电影银幕数 数据来数据来源：源：WIND资讯 上海证券研究所上海证券研究所 1.4 电视剧电视剧：发行数量萎缩发行数量萎缩，精品化精品化趋势明显趋势明显。2019 年 7-9 月，全国各类电视剧制作机构共计生产完成并获准发行国产电视剧 55 部 2182 集。现实题材剧目共计 43 部 1644 集，分别占总比例的 78.18%、75.34%。当代题材共计 34 部 1298 集；现代题材共计 9 部 346 集；历史题材剧目共计 9 部 413 集，分别占总比例的 16.36%、18.93%。重大题材共计 3 部 125 集，分别占总部、集数的 5.45%、5.73%。其中，重大革命 3 部 125 集。随着电视开机率下滑及广告收入减少，近五年电视剧产量呈现下滑趋势。播放时间渠道和时间减少倒逼影视公司必须产出更多精品内容才能抢占市场。大剧网络播放量逐年飙升，头部大剧播放量更加集中，从优爱腾2020 年的剧目来看，优质头部大剧成为各平台竞相争夺的独播资源。在以全网热度替代传统的播放量数据以后，电视剧本身质量更为重要，精品化以及更多的先网后台播放预计是未来的主要趋势。0.0010,000.0020,000.0030,000.0040,000.0050,000.0060,000.0070,000.00200520062007200820092010201120122013201420152016201720182 3 4 0 2 3 7 6/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 2 0 1 7:2 9年度年度策略策略 5 表表 1 1 全国国产电视剧发行许可证颁发情况全国国产电视剧发行许可证颁发情况 年份 部数 集数 2011 469 14942 2012 506 17703 2013 441 15770 2014 429 15983 2015 394 16540 2016 334 14912 2017 314 13470 2018 323 13726 2019Q3 163 6782 数据来源：国家广播电影电视总局数据来源：国家广播电影电视总局 上海证券研究所上海证券研究所整理整理 广电总局电视剧司启动第三批 2018-2022 年百部重点电视剧选题规划工作，选题要求紧紧围绕 2020 年全面建成小康社会、2021 年中国共产党成立 100 周年等党和国家大事，重点聚焦党史国史、中国梦时代主题、广大人民对美好生活的向往和追求、中华优秀历史文化四个方面选题。从 2020 年各卫视招商会来看，各卫视侧重不同。湖南卫视继续“青春风”，同时配比了古代题材、都市题材。东方卫视侧重都市题材片单有靳东、蓝盈莹主演的都市律政剧精英律师，张翰、徐璐主演的都市爱情剧若你安好便是晴天等。浙江卫视在独播内容上选择了讲述反贪风暴中正义之士不畏强权，与贪腐分子斗智斗勇的拼图，以及讲述国企在改革开放中、内忧外困下成功转型的现实主义题材政治剧人民的财产。江苏卫视在内容选择上，侧重都市医疗、年代、谍战题材。2020 年各种题材交相辉映、百花齐放的电视剧播出格局基本确定。表表 2 2 20202020 年重点影视公司剧目年重点影视公司剧目 公司名称公司名称 剧目名称剧目名称 拟播放平台拟播放平台 华策影视华策影视 下一站是幸福 湖南卫视 有翡 湖南卫视 新丽传媒新丽传媒 流金岁月 湖南卫视 精英律师 东方卫视、浙江卫视 光线传媒光线传媒 新世界 北京卫视、东方卫视 慈文传媒慈文传媒 风暴舞 东方卫视 完美世界完美世界 暴风眼 东方卫视、浙江卫视 幸福蓝海幸福蓝海 幸福还会来敲门 江苏卫视 梦在海这边 江苏卫视 数据来源：数据来源：各电视台招商会各电视台招商会 上市公司公告上市公司公告 上海证券研究所上海证券研究所 2 3 4 0 2 3 7 6/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 2 0 1 7:2 9年度年度策略策略 6 1.5 在线视频：在线视频：各平台付费各平台付费用户规模用户规模持续持续增长增长。今年三季度，付费用户规模延续增长趋势。从爱奇艺等视频平台披露的数据看，爱奇艺付费用户达 1.058 亿，Q3 实现会员收入 37 亿元（Yoy+30%），会员 ARPU 为 36.03 元。腾讯 1.002 亿（Yoy+22%）、优酷平均每日订阅人数增长 47%。会员服务收入的增长归因为优质内容，特别是原创爆款内容以及多样化的运营措施推动了订阅会员数量强劲增长。根视频网站对内容的硬性刚需，意味着投入将继续增加，爱奇艺宣称继续以超 200 亿的大投入布局六大综艺赛道和五个大剧赛道，并发力体育、多元垂直业务等多个内容赛道，打造共计 200+娱乐内容。腾讯视频则表示将以“高原+高峰”为基础，形成品质化内容的“大海”，以各种头部内容和中腰部内容满足男性用户、女性用户、精英用户、少儿用户的不同群体需求。优酷表示在剧集方面将继续坚持头部大剧独播策略、加大自制投入，综艺方面以创新为核心锻造精品，设置生态共振的内容专属赛道。预计2020年全国付费视频会员人数保持增长，同时ARPU也会有所提高。图图 7 7 2012015 5-2012019 9 年在线视频行业年在线视频行业付费用户付费用户规模规模 数据来源：数据来源：艺恩艺恩咨询咨询 上海证券研究所上海证券研究所 优质内容仍是吸引付费会员的主要因素。从 2020 年各视频网站片单看，减量提质是大趋势。头部平台依然手握众多高质量的剧集版权，会员独占的收看属性具有聚众和引爆内容的优势。在许多大剧背后都有视频网站参与投资的影子，独播内容都各有千秋，优酷有大明风华、号手就位；爱奇艺有大宋宫词、风暴舞；腾讯视频有余生，请多指教、青簪行，芒果 TV 有三千鸦杀、奈何 BOSS 又如何。2020 年优爱腾全年剧集数分别为 28 部、58部、37 部，自制剧比例分别 43%、64%、52%。0500010000150002000025000300003500020152016201720182019e2 3 4 0 2 3 7 6/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 2 0 1 7:2 9年度年度策略策略 7 表表 3 2020 年三大网络平台部分重点剧目年三大网络平台部分重点剧目 平台名称平台名称 剧目名称剧目名称 优酷优酷 猎狐、号手就位、热血同行、重启之极海听雷、飞虎 3、大江大河 2、我们的西南联大、冰糖炖雪梨、正青春、平凡的荣耀、皮囊之下、全世界最好的你、三生有幸遇见你、最初的相遇最后的别离、危机先生、乡村爱情 12、我们正年轻、大明风华、传家、司藤、十二谭、琉璃美人煞 爱奇艺爱奇艺 大宋宫词、风暴舞、黑白禁区、绝代双骄、赖猫的狮子倒影、两世欢、猎心者、小娘惹、心宅猎人、半生缘、沉默的真相、二十不惑、非常目击、十日游戏、天舞纪、隐秘的角落、勇敢的心 2、暴风眼、鹿鼎记、棋魂、人民的财产、大江大河 2、火神、迷航昆仑墟、叛逆者、我们是警察 腾讯视频腾讯视频 三十而已、卖房子的人、大江大河 2、刘老根 3、人民的财产、精英律师、我的漂亮朋友、余生，请多指教、青簪行、你是我的命中注定、南歌、大唐女儿行、有翡、庆余年、将夜 2、斗罗大陆、暴风眼、新世界、使徒行者 3、不完美的她、全职高手 2、穿越火线、龙岭迷窟 数据来源：数据来源：各各视频网站视频网站 上海证券研究所上海证券研究所 二二.游戏行业游戏行业：立足移动端，展望云端立足移动端，展望云端 2.1 回顾回顾 2019：版号审批常态化，游戏市场逐步回暖：版号审批常态化，游戏市场逐步回暖 自去年年底版号审批重启以来，游戏版号审批历经数个阶段，从积压游戏版号集中下发阶段（2018.12-2019.3），到新版游戏作品出版申请书出台后的阶段性调整阶段（2019.4-2019.5）、再到版号审批常态化阶段（2019.6-至今）。目前，版号审批已经正式步入常态化阶段，版号的发放节奏大致固定：国产网络游戏版号平均每周发放 20 个左右，发放频率为每周或隔周发放；进口游戏版号大约每月发放 1 次，每次发放数量同样约为 20 个。目前，版号审批部门通过大幅削减同质化现象严重的棋牌类游戏版号的数量，从而很好地落实了“总量调控”的监管方针，在发放国产网络游戏版号的基础上，又通过定期发放进口游戏版号（进口游戏版号的发放对象既包括了直接引进的海外游戏，也包括了引进海外头部 IP，由国内游戏厂商研发的产品），从而确保了足够数量的优质头部游戏能够及时地投放市场，保障了游戏市场有序健康发展。2 3 4 0 2 3 7 6/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 2 0 1 7:2 9年度年度策略策略 8 图图 8 近期版号发放数量近期版号发放数量 数据来源：数据来源：广电总局官网广电总局官网 上海证券研究所上海证券研究所 游戏市场景气度逐步回升。2019 年上半年，国内游戏市场实现销售收入 1163.1 亿元，同比增长 10.8%。其中，手游市场实现收入 753.1亿元，同比增长 18.8%。游戏市场整体以及手游市场增速均较去年同期有所好转。随着版号审批重开，新游市场表现逐渐活跃；厂商深耕细分领域，许多“小众玩法”被证实同样具备爆款游戏潜质；而和平精英的推出，则意味着“吃鸡”游戏的商业化道路被正式打通。多重因素共同发力，带动了游戏市场的回暖。此外，在用户规模方面，上半年游戏市场用户数达 5.54 亿人，增速回升到 5%以上，增速创近三年来新高。用户增速回升同样包含诸多原因：1、网民规模的持续增长，提高了用户基数，扩充了游戏用户的来源；2、优质新游戏数量增长以及新游戏品类的扩张，吸引了一批追求新鲜感的玩家加入；3、短视频等其他互联网平台的流量变现需求扩充了游戏分发及曝光渠道，促使更多非游戏用户转化为游戏用户。164 283 279 233 40 22 31 74 105 59 30 22 23 24 38 19 12 050100150200250300国产游戏版号 进口游戏版号 2 3 4 0 2 3 7 6/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 2 0 1 7:2 9年度年度策略策略 9 图图 9 中国游戏市场收入规模及增速（亿元）中国游戏市场收入规模及增速（亿元）图图 10 中国游戏市场用户规模及增速（百万人）中国游戏市场用户规模及增速（百万人）数据来源：数据来源：GPC、CNG&IDC 上海证券研究所上海证券研究所 数据来源：数据来源：GPC、CNG&IDC 上海证券研究所上海证券研究所 图图 11 中国手机游戏市场收入规模及增速（亿元）中国手机游戏市场收入规模及增速（亿元）数据来源：数据来源：GPC、CNG&IDC 上海证券研究所上海证券研究所 版号审批节奏的变化对新游市场的影响显著。一季度，由于积压的游戏版号在短期内得到了集中发放，致使当期获批游戏数量远高于全年平均水平，且绝大多数获批游戏均为重度游戏，整体质量较高。新游戏从取得版号到正式上线一般会间隔 1-3 个月的时间，期间游戏公司会以内测的形式测试游戏的付费留存等必要的信息。这批游戏在大致完成内测后又恰逢游戏市场全年最重要的档期暑期档，游戏厂商在此期间对新游的推广力度也普遍较大，综合导致了今年 5-7 月新游市场的表现十分活跃，期间成功跻身爆款行列的新游数量远超其他月份，最终带动二季度游戏市场出现明显回暖。而今年三季度手游市场的收入规模与二季度基本持平，主要是因为二季度上线的主力游戏流水仍维持高位，但期间新上线的爆款游戏数量相对较少所致。1163.1 33.96%35.13%37.97%37.65%22.90%17.68%23.00%5.30%10.80%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%40.00%05001000150020002500游戏行业收入规模 同比增速 554 46.60%32.20%34.20%9.50%14.30%6.70%3.60%4.00%5.10%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%40.00%45.00%50.00%0100200300400500600用户规模（百万人）同比增速 17 32.4 112.4 274.9 514.6 819.2 1161.2 1339.6 753.1 86.80%90.60%246.90%144.60%87.20%59.20%41.70%15.40%18.80%0.00%50.00%100.00%150.00%200.00%250.00%300.00%0200400600800100012001400160020112012201320142015201620172018 2019H1手游市场收入(亿元)同比增长率 2 3 4 0 2 3 7 6/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 2 0 1 7:2 9年度年度策略策略 10 图图 12 新游首月流水进入畅销榜新游首月流水进入畅销榜 Top30 的游戏数量的游戏数量 数据来源：数据来源：CNG 上海证券研究所上海证券研究所 今年的新游戏市场马太效应显著，明星产品的表现十分突出。这些明星产品在上线初期所采取的推广策略呈现出两极分化的态势：一种模式是强化买量策略，如三七互娱推广 一刀传世、精灵盛典等多款游戏均采用了这一策略，通过高强度的广告投放，辅之以运营商的强流量运营能力，针对性地选取与游戏玩法高度匹配的潜在用户群体，从而在短时间内迅速做大了用户规模。另一种模式则是绑定腾讯，借助微信等社交媒体的流量优势来完成用户积累，如完美世界、西山居等多家公司的近十款产品产品均采取了这一模式从而跻身爆款之列。今年前三季度，腾讯的移动游戏收入（包括社交媒体的手游分成）的同比增速由去年同期的 11%大幅增长至 25%，很大程度上就是得益于其代理的优质游戏数量大幅增加。这两种新游推广策略对游戏公司的资金实力、研发实力乃至行业地位提出了较高的要求，中小型游戏企业推出新游戏时面临的竞争难度进一步加大，整个上半年，中小型游戏企业成功打造的爆款游戏仅明日方舟一款，且其成功被普遍认为是难以复制的。未来国内手游市场的集中度进一步提升，强者恒强的态势大概率将持续下去。表表 4 腾讯腾讯 2019 年（计划）上线的头部手游年（计划）上线的头部手游 游戏游戏 上线时间上线时间 研发商研发商 备注备注 完美世界 2019.3 完美世界 保持 iOS 畅销榜 Top2-3 一起来捉妖 2019.3 自研 最高 iOS 畅销榜 Top4 和平精英 2019.5 自研 iOS 畅销榜 Top1-2 云梦四时歌 2019.5 完美世界 最高 iOS 畅销榜 Top6 妖精的尾巴-魔导少年 2019.5 自研 日漫头部 IP，Taptap 预约榜前 10 012345672 3 4 0 2 3 7 6/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 2 0 1 7:2 9年度年度策略策略 11 剑网 3-指尖江湖 2019.6 西山居 国内顶级武侠 MMO 改编，官网预约千万级 权力的游戏-凛冬将至 2019.6 游族网络 全球顶级 IP 改编，官网预约千万级 使命召唤 2019.6 自研 仅国际服上线，动视暴雪合作项目 跑跑卡丁车 2019.7 授权研发 与世纪天成联合运营 龙族幻想 2019.7 祖龙娱乐 顶级网文 IP 我的起源 2019.11 完美世界 Taptap 评分最高 9.0 食物语 2019.9 天梯互娱 Taptap 评分 9.4 龙之谷世界 2019 盛趣游戏 头部端游改编 剑侠情缘 2:剑歌行 2019 西山居 武侠 MMO 数据来源：数据来源：各游戏官网、各游戏官网、Taptap、Appannie 上海证券研究所上海证券研究所 2.2 放眼海外：手游出海放眼海外：手游出海成绩斐然成绩斐然，出海爆款将陆续回国出海爆款将陆续回国 伴随着国内手游市场增速放缓，版号审批趋严，通过游戏出海探寻新的增长空间已成为国内游戏大厂的必备技能。近两年来，手游出海成绩斐然，国产手游厂商在海外市场取得的收入大幅增长了109%。根据伽马数据和 Newzoo 在全球游戏开发者大会上发布的2019 全球移动游戏市场中国企业竞争力报告显示，2019 年中国自主研发网络游戏海外市场实际销售收入预计将超 110 亿美元，相当于国内手游市场规模的 1/2 左右，较 2018 年的 95.9 亿美元有较大增长。目前，中国内地移动游戏市场规模约占全球市场的 31.6%，由此推算，国产手游在海外手游市场的市场占有率已经超过了 20%。分区域市场看，国内手游出海收入表现最佳的分别是美、日市场，尤其是在 2018 年之后，中国手游在当地的收入开始出现显著增长。出海收入扩张得益于游戏品类扩张及深耕优势领域两大因素。2 3 4 0 2 3 7 6/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 2 0 1 7:2 9年度年度策略策略 12 图图 13 中国中国移动移动游戏游戏发行商海外市场表现发行商海外市场表现 数据来源：数据来源：Appannie、Google、上海证券研究所上海证券研究所 从出海游戏的细分品类来看，腾讯、网易通过“吃鸡”游戏打开了日美市场，使得两家公司在海外的业务收入迅速扩张，2019H1，腾讯、网易分别晋升国产手游出海收入 Top2、Top4。而其他海外业务收入较高的如 Funplus、IGG、莉莉丝等公司均将 SLG 游戏作为基本盘，通过玩法、画面的微创新来拓展海外市场。这两类游戏的稳健表现是国内手游公司在海外份额稳步提升的基石，而增量则来自于更小的细分品类。从上半年的产品表现看，表现突出的新游戏一类以 SLG 玩法为基础，更引入了黑道、宫廷等新的题材，如有塔游戏黑道风云、创酷互动叫我官老爷等，进一步拓展了 SLG游戏的受众边界；另一类如紫龙游戏梦幻模拟战，验证了国产战棋类游戏具备第一流的质量，足够在战棋游戏的传统强国日本、韩国开疆拓土。“先出海、再国内”，这是部分游戏版号受限的公司无奈之下所采取的经营策略。下半年，随着国内游戏版号的逐步放开，我们已经观察到有部分出海成绩斐然的游戏载誉强势回归，比如已于近日上线的龙创悦动旗下守望黎明，又比如已取得版号计划明年初上线的莉莉丝 剑与远征 等。出海游戏的陆续回归有望成为推动 2020年国内手游市场持续增长的重要推动力。2 3 4 0 2 3 7 6/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 2 0 1 7:2 9年度年度策略策略 13 图图 14 2019H1 中国手游出海公司收入中国手游出海公司收入 Top15 数据来源：数据来源：Appannie 上海证券研究所上海证券研究所 图图 15 2019H1 中国手游出海收入中国手游出海收入 Top15 2 3 4 0 2 3 7 6/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 2 0 1 7:2 9年度年度策略策略 14 数据来源：数据来源：Appannie 上海证券研究所上海证券研究所 2.3 展望展望 2020：步步为营，：步步为营，5G 将逐步赋能游戏产业将逐步赋能游戏产业 2.3.1 流量资费降低，或带动精品游戏下载转化率流量资费降低，或带动精品游戏下载转化率提升提升 5G 的出现将助力游戏产业发展，云游戏、VR/AR 等新兴领域无不具备极为广阔的想象空间。但是，5G 改变游戏产业绝非一趋而就，而是一个长期的过程。从短期看，当我们站在 5G 时代的初期，在云游戏尚未推出，游戏仍然需要事先下载的日子里，我们预计流量单价的下降以及下载速率的提升能够在很大程度上提升精品游戏的下载转化率。国内手游市场经过多年发展，精品化的趋势十分显著，头部手游的安装包大小也逐年递增。目前，头部手游的安装包大小普遍在13GB 之间。假设某款游戏的安装包大小为 3GB，那么用户使用4G 网络下载游戏需耗 20 分钟左右，按照移动 4G 大流量套餐的套餐外资费计算，需要花费流量费用约 30 元。对于相当一部分用户而言，这段 20 分钟之长的等待时间足以令用户充分意识到下载游戏所产生的流量费用之高，从而做出中断下载等举措。而如果使用5G 网络，按照移动 5G 大流量套餐的资费情况，流量价格较原先将下降为 1/31/2，耗时更是缩短为 4 分钟左右，等待时间缩短以及资费的降低使得用户在这一过程中做出中止下载的可能性大大减少，2 3 4 0 2 3 7 6/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 2 0 1 7:2 9年度年度策略策略 15 游戏的下载转化率因此得到提升。表表 5 现行移动现行移动 4G、5G 套餐资费及速率差异套餐资费及速率差异 移动流量套餐移动流量套餐 理论下载速度理论下载速度 实际下载速度实际下载速度 套餐外资费套餐外资费 4G 大流量 100Mbps 10-15Mbps 10 元/GB 5G 大流量 1Gbps 100Mbps(预测值)3-5 元/GB 数据来源：中移动数据来源：中移动App 上海证券研究所上海证券研究所 海外研究者曾援引谷歌数据就下载包体大小及下载转化率之间的关系得出以下结论：1、对于欧美、日本等发达国家，在游戏包体小于 100MB 的情况下，包体每减少 10MB，下载转化率相应增加0.5%1.5%；2、对于游戏包体在 500MB-3GB 之间的游戏，游戏包体每缩小 200MB，相应的下载转化率增加 1%；3、在网络环境相对较差的新兴市场，这一变化趋势将更为显著。图图 16 游戏安装包每减少游戏安装包每减少 10mb，下载转化率增加，下载转化率增加%（限（限 100mb 以下包体）以下包体）数据来源：数据来源：Sam Tolomei“Shrinking APKs,growing installs:How your apps APK size impacts install conversion rates”上海证券研究所上海证券研究所 同样以 3GB 大小的安装包为例，相较于 5G，在 4G 网络环境下 90秒 4 分钟下载时间所能得到的包体大小约为 600MB，相应产生的下载转化率的变化大致在（3000-600）/200=12%左右。假设一款游戏推广采取 CPC 模式，目标导入用户数 500 万人次，实际客单价 50元/人，那么公司实际可节省推广费用约为 3000 万元。可见，进入 5G 时代后，精品游戏厂商的下载转化率有望大幅提升，游戏公司的等效推广费用开支也有望大幅减少。移动游戏研发厂商中，主打大包