2019年中期A股投资策略：从“价值龙头”到“隐形冠军”-20190701-国信证券-32页.pdf

从“价值龙头”到“隐形冠军”从“价值龙头”到“隐形冠军”2019年中期股投资策略展望2019年中期股投资策略展望证券研究报告证券研究报告2019年7月1日策略分析师：燕翔E-MAIL：证券投资咨询执业资格证书编码：S09805160800021 思考：长周期下的科技、经济、市场思考：长周期下的科技、经济、市场当前我们所面临的许多问题？当前我们所面临的许多问题？资料来源：World Bank,国信证券经济研究所分析师整理 20082008年金融危机已经渐渐远去，但很多问题似乎一直萦绕在周围。年金融危机已经渐渐远去，但很多问题似乎一直萦绕在周围。十几年过去了我们没有感受到新一轮向上周期的到来，全球经济增速趋势十几年过去了我们没有感受到新一轮向上周期的到来，全球经济增速趋势性下行、逆全球化的思潮此起彼伏。性下行、逆全球化的思潮此起彼伏。如何理解我们当前所处的科技周期阶段？贸易摩擦为何现阶段越来越多？如何理解我们当前所处的科技周期阶段？贸易摩擦为何现阶段越来越多？如何看待“核心资产”的估值溢价和可持续性？如何看待“核心资产”的估值溢价和可持续性？-6-4-20246810196119661971197619811986199119962001200620112016世界高收入国家中等收入国家低收入国家全球全球GDP增速增速科技周期与经济周期科技周期与经济周期资料来源：Wind,国信证券经济研究所分析师整理 科技创新时时刻刻都在发生，一般不会倒退，但科技创新对于生产率提高科技创新时时刻刻都在发生，一般不会倒退，但科技创新对于生产率提高的影响是非匀速、非线性的，所以会有“科技周期”的产生。的影响是非匀速、非线性的，所以会有“科技周期”的产生。二战后科技创新推动生产率，大致可以分为四个阶段二战后科技创新推动生产率，大致可以分为四个阶段0.70.80.91.01.119501955196019651970197519801985199019952000200520102015美国全要素生产率TFP（2011年=1）美国50年代至60年代生产率快速提高70年代至80年代中期生产率出现停滞80年代中后期生产率重新上升，95年以后出现加速上升2005年至今生产率继续上升，但增速趋缓推动生产率提升的两个革命：能源革命推动生产率提升的两个革命：能源革命资料来源：Wind,国信证券经济研究所分析师整理 低油价下，全球能源消费在战后二低油价下，全球能源消费在战后二十年内大幅攀升，五十年代和六十十年内大幅攀升，五十年代和六十年代全球一次能源消费的累计增速年代全球一次能源消费的累计增速分别达到分别达到45%和和58%，超过此前和，超过此前和此后的任何一个年代。此后的任何一个年代。根据根据BP的统计，按照目前（的统计，按照目前（2018年）的价格水平计算，从年）的价格水平计算，从1950年到年到1973年第一次石油危机爆发之前，年第一次石油危机爆发之前，原油的平均价格只有原油的平均价格只有15.7美元一桶美元一桶。实际油价。实际油价1.8美元一桶。美元一桶。0204060801001201401861187118811891190119111921193119411951196119711981199120012011原油价格（经通胀调整，2018年美元价格为基准）0%10%20%30%40%50%60%1800s1810s1820s1830s1840s1850s1860s1870s1880s1890s1900s1910s1920s1930s1940s1950s1960s1970s1980s1990s2000s全球一次能源消费十年累计增速战后二十年低油价，使得全球一次能源消费巨幅增加推动生产率提升的两个革命：信息革命推动生产率提升的两个革命：信息革命资料来源：Wind,国信证券经济研究所分析师整理 大致在大致在2000年前后，信息设备的资年前后，信息设备的资本存量占比（或者可以理解为生产本存量占比（或者可以理解为生产端的渗透率）达到了一个高点，之端的渗透率）达到了一个高点，之后没有再进一步上升。后没有再进一步上升。1995年以后美国半导体产品的价格年以后美国半导体产品的价格大幅下降，是导致后续美国出现“大幅下降，是导致后续美国出现“新经济”新经济”和“互联网泡沫”的重和“互联网泡沫”的重要因素。而从要因素。而从2012年开始，半导体年开始，半导体产品价格下降的速度开始趋缓了。产品价格下降的速度开始趋缓了。2040608010012014016018019671972197719821987199219972002200720122017美国半导体行业生产者价格指数（1998=100）0%5%10%15%20%25%30%1925193519451955196519751985199520052015美国信息数据设备占全部设备资本存量比例（%）逆全球化的困境：效率与分配逆全球化的困境：效率与分配资料来源：Wind,国信证券经济研究所分析师整理 全球化分工是生产率提高的诉求，分工提高生产率全球化分工是生产率提高的诉求，分工提高生产率 造成逆全球化的原因可能主要有两个，造成逆全球化的原因可能主要有两个，一个是生产效率问题，另一个是收入分配问题。一个是生产效率问题，另一个是收入分配问题。01020304050607015001540158016201660170017401780182018601873187718811885188918931897190119051909191319171921192519291933193719411945194919531957196119651969197319771981198519891993199720012005200920131950-20141500-18201870-194915001500年至年至20142014年全球贸易占年全球贸易占GDPGDP比重比重科技周期与科技股行情科技周期与科技股行情820002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182001-6-1422452007-10-1661242005-6-69982008-10-2816642009-8-434782013-6-2518492015-6-1251782016-1-2726382018-1-2935872018-10-192449资料来源：追寻价值之路、国信证券经济研究所分析师整理“三低”环境与潜在变局“三低”环境与潜在变局资料来源：Wind,国信证券经济研究所分析师整理 那么当前我们处在科技周期的哪个阶段？我们或正处在前一轮科技创新高那么当前我们处在科技周期的哪个阶段？我们或正处在前一轮科技创新高潮过去、后一轮科技创新高潮未至的中间休整期。潮过去、后一轮科技创新高潮未至的中间休整期。这个阶段的科技变化会对经济周期产生什么影响？我们认为，可能出现的这个阶段的科技变化会对经济周期产生什么影响？我们认为，可能出现的一种情景就是“三低”，暨低增长、低通胀、低利率。一种情景就是“三低”，暨低增长、低通胀、低利率。可以做出两个推论，一是利率有可能会进一步下台阶甚至创新低，较长时可以做出两个推论，一是利率有可能会进一步下台阶甚至创新低，较长时间内维持低利率。二是长期低利率将使得权益资产的估值提升，特别是那间内维持低利率。二是长期低利率将使得权益资产的估值提升，特别是那些能够实现“垄断集中”、盈利能力持续稳定的优质龙头公司。些能够实现“垄断集中”、盈利能力持续稳定的优质龙头公司。“核心资产”在什么条件下可能优势不在？我们认为最大的变数可能就在“核心资产”在什么条件下可能优势不在？我们认为最大的变数可能就在于经济波动的加大时，增长的或者通胀的。于经济波动的加大时，增长的或者通胀的。A股市场系统性重构与机遇股市场系统性重构与机遇重构一：重构一：A股上市公司盈利趋势性增强股上市公司盈利趋势性增强资料来源：Wind,国信证券经济研究所分析师整理 结构转型下企业盈利状况会好于经结构转型下企业盈利状况会好于经济增速，这点现在已经看到，预计济增速，这点现在已经看到，预计未来将会继续。未来将会继续。0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%2006200720082009201020112012201320142015201620172018全部A股ROE全部A股剔除金融两油ROE经济结构转型中，“产业集中”、“高质量发展”，企业盈利能力有望持续好于经济增速变化4%6%8%10%12%14%16%18%20032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019GDP增速全部A股ROE当前GDP增速虽为历史低点，企业盈利能力（ROE）却远好于历史低点 从企业盈利来看，在从企业盈利来看，在GDP增速达到增速达到历史新低之际，上市公司的盈利能历史新低之际，上市公司的盈利能力（力（ROE）绝没有创新低，相反还）绝没有创新低，相反还很不错。很不错。美股长牛源于高美股长牛源于高ROE资料来源：Wind,国信证券经济研究所分析师整理 美股之所以走势好于美股之所以走势好于A股，主要在股，主要在于其上市公司长期以来具有持续、于其上市公司长期以来具有持续、稳定的高净资产收益率。稳定的高净资产收益率。3435363313243290501001502002503003504004502015年财报2016年财报2017年财报全部A股全部美股连续三年扣非ROE大于20%上市公司个数 美股美股ROE连续三年大于连续三年大于20%的上的上市公司数量远远高于市公司数量远远高于A股，美国经股，美国经济虽增速缓慢，但上市公司净资济虽增速缓慢，但上市公司净资产收益率却是长期稳定的维持在产收益率却是长期稳定的维持在高位。高位。0%4%8%12%16%20%2003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018全部A股ROE美股ROE除金融危机短暂时期外，美国上市公司盈利能力（ROE）一直要好于A股上市公司重构二：低利率环境常态化重构二：低利率环境常态化资料来源：Wind,国信证券经济研究所分析师整理 科技创新进入低速发展期，对生产率提升的作用减弱。未来较长一段的时科技创新进入低速发展期，对生产率提升的作用减弱。未来较长一段的时间内，全球经济很可能维持低增长和低通胀。在低增长和低通胀背景下，间内，全球经济很可能维持低增长和低通胀。在低增长和低通胀背景下，低利率也将成为一个常态。低利率也将成为一个常态。-10123456782000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019美国日本德国法国英国全球主要国家10年期国债收益率走势低利率环境抬升估值水平低利率环境抬升估值水平资料来源：Wind,国信证券经济研究所分析师整理3456789102010201120122013201420152016201720182019理财产品预期年收益率 理财打破刚性兑付，降低市场整体利率中枢；在全球利率维持低位、市理财打破刚性兑付，降低市场整体利率中枢；在全球利率维持低位、市场利率中枢下降的环境中，权益资产估值将出现系统性提升。场利率中枢下降的环境中，权益资产估值将出现系统性提升。短期变量一：基本面拐点尚不明朗短期变量一：基本面拐点尚不明朗资料来源：Wind,国信证券经济研究所分析师整理 二季度以来，国内经济企稳二季度以来，国内经济企稳复苏的势头有所减弱，经济复苏的势头有所减弱，经济形势还不明朗，短期内仍存形势还不明朗，短期内仍存在下行压力。在下行压力。-10-5051015202530-4-20246810121416182016/022016/042016/062016/082016/102016/122017/022017/042017/062017/082017/102017/122018/022018/042018/062018/082018/102018/122019/022019/04工业增加值:当月同比工业企业:利润总额:当月同比7.07.58.08.59.09.510.010.55.05.56.06.57.07.58.08.52018/012018/022018/032018/042018/052018/062018/072018/082018/092018/102018/112018/122019/012019/022019/032019/042019/05固定资产投资完成额:累计同比社会消费品零售总额:当月同比 基本面的拐点是市场行情由反弹基本面的拐点是市场行情由反弹蜕变至反转的充分必要条件，在蜕变至反转的充分必要条件，在未见到基本面拐点的情况下，未见到基本面拐点的情况下，A股市场将大概率维持震荡。股市场将大概率维持震荡。房地产销售是影响较大的变量房地产销售是影响较大的变量资料来源：Wind,国信证券经济研究所分析师整理-40-200204060801002000200220042006200820102012201420162018商品房销售面积:累计同比商品房销售额:累计同比 市场对于房地产销售未来的走势分歧较大，我们认为，后续地产销市场对于房地产销售未来的走势分歧较大，我们认为，后续地产销售若能回升，将会对经济走势产生较大的影响。售若能回升，将会对经济走势产生较大的影响。短期变量二：流动性及信用风险问题短期变量二：流动性及信用风险问题资料来源：Wind,国信证券经济研究所分析师整理 随着包商银行等事件的不断发酵，市场流动性出现了一定的紧张，信用随着包商银行等事件的不断发酵，市场流动性出现了一定的紧张，信用风险问题再度成为隐患，市场信用利差明显回升；风险问题再度成为隐患，市场信用利差明显回升；6月月18日，央行与证监会召集日，央行与证监会召集6家大行和业内部分头部券商开会，鼓励大家大行和业内部分头部券商开会，鼓励大行扩大向大型券商融资，支持大型券商扩大向中小非银机构融资，以维行扩大向大型券商融资，支持大型券商扩大向中小非银机构融资，以维护同业业务的稳定，安抚市场情绪，打消部分金融机构顾虑。护同业业务的稳定，安抚市场情绪，打消部分金融机构顾虑。1.71.92.12.32.52.72.93.13.32018/062018/082018/102018/122019/022019/042019/06中债国债到期收益率:3个月包商银行事件后，市场流动性出现了一定的紧张。以3个月国债到期收益率为例，至6月17日2.45%的高点，相比三四月份时低点上升有50bp。全球进入降息周期，国内货币宽松空间加大全球进入降息周期，国内货币宽松空间加大资料来源：Wind,国信证券经济研究所分析师整理 印度、马来西亚、澳大利亚、俄罗斯等多国央行开启降息进程印度、马来西亚、澳大利亚、俄罗斯等多国央行开启降息进程 6月月18日，欧央行行长德拉吉在欧洲央行论坛上指出，如果通胀率没有达日，欧央行行长德拉吉在欧洲央行论坛上指出，如果通胀率没有达到目标，欧洲央行可能会再次降息或提供进一步的资产购买计划；到目标，欧洲央行可能会再次降息或提供进一步的资产购买计划；6月月19日，美联储在日，美联储在6月议息会议上也明显转鸽，会议声明中删除了“保月议息会议上也明显转鸽，会议声明中删除了“保持耐心”的措辞，鸽派表述显著增加，宽松预期显著增强；持耐心”的措辞，鸽派表述显著增加，宽松预期显著增强；6月月20日，日本央行决定将短期利率维持在负日，日本央行决定将短期利率维持在负0.1%的水平，并将长期利的水平，并将长期利率维持在接近零的水平，同时维持大规模资产购买计划不变。率维持在接近零的水平，同时维持大规模资产购买计划不变。5.7 马来西亚降息25bp5.8 新西兰降息25bp5.9 菲律宾降息25bp6.4 澳大利亚降息25bp6.6 印度降息25bp6.14 俄罗斯降息25bp短期变量三：外部摩擦，从贸易到非贸易领域短期变量三：外部摩擦，从贸易到非贸易领域资料来源：WIND、国信证券经济研究所分析师整理 5月月16日，美国将华为列入出口管制“实体清单”，此后谷歌、日，美国将华为列入出口管制“实体清单”，此后谷歌、ARM陆续陆续宣布暂停与华为的合作；宣布暂停与华为的合作；6月月21日，中科曙光、江南计算所、成都海光、以及海光下属公司海光集日，中科曙光、江南计算所、成都海光、以及海光下属公司海光集成电路、海光微电子科技成电路、海光微电子科技5家中国企业及机构被美国列入出口管制“实体家中国企业及机构被美国列入出口管制“实体清单”，被禁止从美国供应商采购零部件；清单”，被禁止从美国供应商采购零部件；6月月25日，日，华盛顿邮报华盛顿邮报报道称，三家中国大型银行涉嫌在对朝鲜违反报道称，三家中国大型银行涉嫌在对朝鲜违反制裁的调查中拒绝遵守传票。美国司法部威胁，这会上升到国家安全利益制裁的调查中拒绝遵守传票。美国司法部威胁，这会上升到国家安全利益高度，有可能终止这些银行的美国账户和处理美元交易的能力；高度，有可能终止这些银行的美国账户和处理美元交易的能力；6月月29日，中美领导人在日，中美领导人在G20会议会晤，两国元首同意，中美双方在平等会议会晤，两国元首同意，中美双方在平等和相互尊重的基础上重启经贸磋商。和相互尊重的基础上重启经贸磋商。19 投资建议：从价值龙头到隐形冠军投资建议：从价值龙头到隐形冠军2019年上半年上证综指走势回顾年上半年上证综指走势回顾资料来源：WIND、国信证券经济研究所分析师整理212400250026002700280029003000310032003300340019-0119-0219-0319-0419-0519-06上证综指在估值洼地、利率下行、政策在估值洼地、利率下行、政策利好以及外部因素中美贸易争利好以及外部因素中美贸易争端缓和的多重利好下，端缓和的多重利好下，2019年年春季上证综指大幅上涨春季上证综指大幅上涨二季度后，二季度后，A股市场开始技术性调整，随着股市场开始技术性调整，随着货币政策出现收紧迹象，中美贸易风波再货币政策出现收紧迹象，中美贸易风波再起，叠加国内经济下行压力渐显，经济复起，叠加国内经济下行压力渐显，经济复苏趋势受阻，上证综指在苏趋势受阻，上证综指在5月初深幅调整后月初深幅调整后整体呈现出弱市盘整行情整体呈现出弱市盘整行情2019年上半年白马龙头行情再现年上半年白马龙头行情再现资料来源：WIND、国信证券经济研究所分析师整理 从各指数涨从各指数涨跌幅来看，跌幅来看，上证上证50及沪及沪深深300指数指数领涨。领涨。2019年上半年上半年白马龙头年白马龙头行情再现。行情再现。2221 29 28 21 22 21 20 26 1618202224262830上证综指上证50沪深300中证500中证1000创业板指创业板50万得全A主要指数2019年初至今涨跌幅（%）9010011012013014015019/0119/0219/0319/0419/0519/06上证50中证1000中证500A股整体低估值有结构性差异股整体低估值有结构性差异资料来源：WIND、国信证券经济研究所分析师整理23采掘传媒电气设备电子房地产纺织服装非银金融钢铁公用事业国防军工化工机械设备计算机家用电器建筑材料建筑装饰交通运输农林牧渔汽车轻工制造商业贸易食品饮料通信休闲服务医药生物银行有色金属综合0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%0%20%40%60%80%100%一级行业一级行业PB-ROE模型散点图模型散点图ROE分位数分位数PB分分位位数数 在经历了前期上在经历了前期上涨后，部分行业涨后，部分行业的估值水平目前的估值水平目前已经处于历史高已经处于历史高位。位。食品饮料行业的食品饮料行业的PB估值接近历估值接近历史史80%的分位点的分位点，家用电器分位，家用电器分位点也接近点也接近70%。上证上证50成份股公司估值目前并不低成份股公司估值目前并不低资料来源：WIND、国信证券经济研究所分析师整理24公司名称公司名称PE公司名称公司名称PE公司名称公司名称PE公司名称公司名称PE浦发银行5.9上汽集团8.5伊利股份29.9中国平安12.4民生银行5.4复星医药23.6中信建投56.5中国人保30.0宝钢股份7.6恒瑞医药67.8中国神华9.0交通银行6.1中国石化11.0万华化学13.7中国国航18.4新华保险19.4南方航空29.6华夏幸福7.6工业富联14.0中国中铁8.4中信证券26.0贵州茅台32.6兴业银行6.0工商银行6.9三一重工13.9海螺水泥6.8中国铁建7.3中国太保16.6招商银行11.0青岛海尔14.2国泰君安21.8中国人寿33.0保利地产7.9三安光电18.6上海银行6.9中国建筑6.3中国联通43.4海通证券22.6农业银行6.2华泰证券34.6中国中车19.6中国石油24.2中国银行6.1洛阳钼业26.4中国交建8.9中国国旅38.9中国重工133.2光大银行6.1建设银行7.1药明康德41.5扩散：从价值龙头到隐形冠军扩散：从价值龙头到隐形冠军 赫尔曼赫尔曼 西蒙最先提出“隐形冠军”概念，指某个西蒙最先提出“隐形冠军”概念，指某个细分领域内行业的“冠细分领域内行业的“冠军”军”，但并，但并不不像大型知名企业那样像大型知名企业那样被大众所熟知被大众所熟知。根据赫尔曼根据赫尔曼西蒙收集的全世界西蒙收集的全世界27342734家隐形冠军公司的数据，德国是隐家隐形冠军公司的数据，德国是隐形冠军数量最多的国家，拥有形冠军数量最多的国家，拥有13071307家公司，美国是家公司，美国是366366家，日本是家，日本是220220家家，中国仅有，中国仅有6868家。家。250200400600800100012001400德国其他地区美国日本中国各国隐形冠军公司数量资料来源：隐形冠军：谁是全球最优秀的公司国信证券经济研究所分析师整理隐形冠军的三个特征隐形冠军的三个特征资料来源：隐形冠军：谁是全球最优秀的公司国信证券经济研究所分析师整理 市场份额高，隐形冠军市场份额高，隐形冠军在各自细分行业中占据在各自细分行业中占据领导地位。领导地位。市场规模小，隐形冠军市场规模小，隐形冠军公司往往把市场定义在公司往往把市场定义在狭小的市场上。狭小的市场上。2B端占比较高，隐形冠端占比较高，隐形冠军公司大都不做终端产军公司大都不做终端产品，而是为大企业提供品，而是为大企业提供服务。服务。2630.2%36.7%44.4%19.4%20.8%21.8%0%10%20%30%40%50%世界欧洲德国隐形冠军公司平均市场份额最大竞争者市场份额23.60%20.80%26.40%29.20%0%5%10%15%20%25%30%35%低于6700万美元6700-3.34亿美元3.34-16.7亿美元超过16.7亿美元隐形冠军公司所占百分比世界市场规模世界市场规模看好理由一：民企制造业有加杠杆的空间看好理由一：民企制造业有加杠杆的空间27 中国制造业企业的负债情况中国制造业企业的负债情况是要好于美国的，并且近年是要好于美国的，并且近年来有下降趋势。来有下降趋势。中国制造业民企负债率绝对水中国制造业民企负债率绝对水平更低，并且一直在降低，存平更低，并且一直在降低，存在加杠杆的空间。在加杠杆的空间。资料来源：WIND、国信证券经济研究所分析师整理48%50%52%54%56%58%60%62%64%201220132014201520162017制造业（全部）制造业（国有）制造业（私营）资产负债率（%）54.5%60.4%51.9%58.6%46%48%50%52%54%56%58%60%62%中国-全部中国-国有中国-私营美国制造业资产负债率（2017年）民企制造业，补杠杆的潜在新增长点民企制造业，补杠杆的潜在新增长点28 过去几年民企制造业的发展：过去几年民企制造业的发展：-盈利能力好于市场认知，补盈利能力好于市场认知，补杠杆有利可图杠杆有利可图-“基建地产”对其产生了“基建地产”对其产生了金融抑制金融抑制 当前出现了新的变化：相关监管当前出现了新的变化：相关监管部门纷纷表态支持民营企业，对部门纷纷表态支持民营企业，对民营企业提供金融资源支持民营企业提供金融资源支持资料来源：WIND、国信证券经济研究所分析师整理0.000.050.100.150.200.252011201220132014201520162017基础建设个人贷款制造业16.9%10.6%20.2%18.5%14.9%0%5%10%15%20%25%中国中国-国有中国-私营美国日本制造业ROE（税前）看好理由二：看好理由二：隐形冠军公司隐形冠军公司ROE将持续提升将持续提升资料来源：WIND、国信证券经济研究所分析师整理 供给侧改革下，行业集中度一般会上升供给侧改革下，行业集中度一般会上升 随着供给侧改革深入推进，中国经济将转向高质量发展模式；经济增长的驱动力将由人口红利和资本要素转向技术进步和效率提升，行业集中度一般会上升。隐形冠军公司盈利能力隐形冠军公司盈利能力（ROE）将持续提升将持续提升 隐形冠军本身便是凭借其在技术上或商业操作模式上的关键性创新获得较高市场份额的公司；在经济转型中，凭借技术、效率等优势，隐形冠军公司的地位必将得到进一步的巩固的提升；在这种情况下，隐形冠军公司的盈利能力（ROE）将持续提升29看好理由三：看好理由三：任何资产都需要考虑估值任何资产都需要考虑估值资料来源：WIND、国信证券经济研究所分析师整理30100全部全部平均平均100-14%-15%-18%-14%-14%-13%-9%-9%2%-10%全部平均全部平均-8%-3%2%5%8%10%13%13%12%0%t+1年绝对收益率（年绝对收益率（%，中位数），全部，中位数），全部A股，国信策略组统计股，国信策略组统计t期期PE（ttm）t+1年净利润增速（年净利润增速（%）（报告中报告中所有涉及到的个股标的信息，均为公开信息整理，不构成任何盈利预测和投资评级建议）所有涉及到的个股标的信息，均为公开信息整理，不构成任何盈利预测和投资评级建议）31国信证券投资评级国信证券投资评级类别类别级别定义股票股票投资评级投资评级买入预计6个月内，股价表现优于市场指数20%以上增持预计6个月内，股价表现优于市场指数10%-20%之间中性预计6个月内，股价表现介于市场指数 10%之间卖出预计6个月内，股价表现弱于市场指数10%以上行业行业投资评级投资评级超配预计6个月内，行业指数表现优于市场指数10%以上中性预计6个月内，行业指数表现介于市场指数 10%之间低配预计6个月内，行业指数表现弱于市场指数10%以上分分析师承诺析师承诺作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。风险提示风险提示本报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有，仅供我公司客户使用。未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。证券投资咨询业务的说明证券投资咨询业务的说明本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询业务是指取得监管部门颁发的相关资格的机构及其咨询人员为证券投资者或客户提供证券投资的相关信息、分析、预测或建议，并直接或间接收取服务费用的活动。证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。32扫码关注：金融干货精选获取更多干货资料