2020年汽车行业投资策略：冰与火之歌冬与春之替-20191108-兴业证券-57页.pdf

请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 行行业业 研研 究究 行行业业投投资资策策略略报报告告 证券研究报告证券研究报告 汽车汽车 推荐推荐 (维持维持 ）重点公司重点公司 重点公司 评级 华域汽车 审慎增持 拓普集团 审慎增持 上汽集团 买入 长城汽车 审慎增持 长安汽车 审慎增持 三花智控 审慎增持 德赛西威 审慎增持 保隆科技 审慎增持 相关报告相关报告 行业周报：行业基本面底部回升，特 斯 拉 国 产 超 预 期 2019-10-27 特斯拉 19Q3 财报：19Q3 再次实 现 正 盈 利，超 预 期 2019-10-24 改善的数据，钝化的预期2019-10-20 分析师：戴畅 S0190517070005 研究助理：董晓彬 投资要点投资要点 2019 年回顾：冰年回顾：冰与与火火之歌之歌，多事件冲击使预期，多事件冲击使预期多次反转多次反转。年内以来，增值税税率调整、刺激政策表态与落地、国五国六切换，贸易战谈判反复，使行业单月销量数据波动剧烈，市场预期多次反转，行业在寒冰和热火中来回交替。尽管尽管 9 月首次批发月首次批发/零售零售/库存全面好转，但市场对单月数据好库存全面好转，但市场对单月数据好转趋于钝化转趋于钝化，我们预计随我们预计随后续后续数据好转，行业回暖趋势以及好转数据好转，行业回暖趋势以及好转预期预期会会逐逐步强化步强化。行业行业展望：展望：冬冬与与春春之替之替，19Q4 收窄，收窄，20/21 弱复苏弱复苏。短期看 19Q4，基于健康的库存（当前 1.5 左右，去年 Q4 接近 2），低基数，四个限牌限购城市/地区部分放开（预计 19/20 增加 15/22.4 万），我们我们预计预计行业销量行业销量同比降同比降幅收幅收窄窄。中期看中期看 20/21 年，我们年，我们判断判断新增需求新增需求随人口红利减退而下滑随人口红利减退而下滑，但，但更新需求更新需求将将大幅释放大幅释放，主要因：1）16 到 19 年因国内外宏观因素冲击而抑制的更新为后续释放蓄力；2）09/10 年购车高峰将进入换车高峰。更新更新叠加新增叠加新增，我们谨慎预计行业销量，我们谨慎预计行业销量 20/21 同比同比 2%-3%的弱复苏。的弱复苏。新能源：竞争新能源：竞争加剧加剧，国产特斯拉是最大看点。，国产特斯拉是最大看点。总量方面：短期 19 年新能源乘用车因补贴下滑绝对量过大增速低于预期，但中长期基于行业供给改善刺激需求以及双积分内生约束，我们对行业发展保持乐观，预计 2023年行业产销 298 万辆，19-23 年行业复合增速 26%。格局方面：整车竞争整车竞争在在快速加剧快速加剧，未来几年，未来几年或或经历经历优胜劣汰的优胜劣汰的出清过程，但国产特斯拉和大众出清过程，但国产特斯拉和大众MEB 将是最重要的增量，前者在将是最重要的增量，前者在 20/21 年产销有望超预年产销有望超预期，期，后者后者 21 年国年国内开始放量，内开始放量，两者两者相关国产供应链相关国产供应链将显著受益将显著受益。智能化：智能化：ADAS 高速渗透，网联化受益高速渗透，网联化受益 5G 提速。提速。ADAS 渗透率提升使感知端与执行端国产替代率先加速，19-25 年中国感知端市场空间预计从年中国感知端市场空间预计从179.5 亿提升至亿提升至 779.3 亿，亿，年化复合增速年化复合增速 28%，同时同时网联化受益网联化受益 5G 推广推广有望提速，增量与升级型硬件带来成长机会有望提速，增量与升级型硬件带来成长机会。投资建议：从重总量到重结构，选优势龙头和投资建议：从重总量到重结构，选优势龙头和特斯拉产业链特斯拉产业链。我们判断行业短中期弱复苏，长期从成长到成熟。行业竞争分化加剧化，投资主线从总量到结构：1）结构性机会之一，竞争实力和份额提升的乘用车龙头，推荐华域汽车（华域汽车（零部件旗舰零部件旗舰）、长安汽车（福特新车周期）、上汽集团、长）、长安汽车（福特新车周期）、上汽集团、长城汽车、广汽集团、广汇汽车城汽车、广汽集团、广汇汽车；2）结构性机会之二，特斯拉国产产业链，推荐拓普集团、三花智控、均胜电子、旭升股份（有色覆盖）拓普集团、三花智控、均胜电子、旭升股份（有色覆盖）；3）结构性机会之三，智能驾驶领先布局企业，推荐德德赛西威、保隆科技、赛西威、保隆科技、关注关注伯特伯特利利；4）结构性机会之四，零部件细分领域龙头，推荐精锻科技、宁波高精锻科技、宁波高发、银轮股份发、银轮股份、关注关注爱柯爱柯迪。迪。风险提示风险提示：行业回暖不及预期，行业回暖不及预期，特斯拉国产不及预期特斯拉国产不及预期；宏观环境超预期恶化宏观环境超预期恶化 冰与火之歌，冬与春之替冰与火之歌，冬与春之替 20202020 年汽车行业投资策略年汽车行业投资策略 2019 年年 11 月月 8 日日 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -2-行业投资策略报告行业投资策略报告 目目 录录 1、2019 年回顾：冰与火之歌，多事件冲击使预期反复.-6-1.1、行业总量：乘用车车销量波动大，重卡销量超预期.-6-1.2、行业盈利：19Q2 探底，19Q3 企稳回升.-11-1.3、二级市场：19Q3 持仓位于历史底部，且高度集中于龙头.-12-1.4、行业估值:零部件仍处于估值底部区间.-14-2、车市展望：冬与春之替，更新需求驱动 20/21 行业回春.-15-2.1、总量：19Q4 收窄，20/21 弱复苏.-15-2.2、结构：车市分化加剧，日系以及豪华品牌较强.-23-3、电动车：电动乘用车竞争加剧，特斯拉国产超预期.-24-3.1、新能源乘用车：特斯拉国产和大众 MEB 是最大增量.-24-3.2、新能源客车：至暗时刻，适者生存.-36-4、智能化：ADAS 高速渗透，网联化受益 5G 提速.-40-4.1、产业政策支持智能网联汽车发展.-40-4.2、ADAS 高速渗透，关注感知端与执行端机会.-43-4.3、5G 助力网联化提速，关注 T-BOX 与智能座舱领域机会.-46-5、投资建议.-49-5.1、核心观点.-49-5.2、核心上市公司.-50-图 1、乘用车历年批发销量及同比增速（单位：万辆，%）.-6-图 2、乘用车月度批发销量同比增速（单位：%）.-6-图 3、2018/2019 年乘用车月度批发和零售销量增速（单位：%）.-7-图 4、2018/2019 乘用车月度库存系数.-7-图 5、2019 年以来汽车指数与大盘指数及相关事件和市场预期复盘.-7-图 6、轿车历年批发销量及同比增速（单位：万辆，%）.-8-图 7、SUV 历年批发销量及同比增速（单位：万辆，%）.-8-图 8、MPV 历年批发销量及同比增速（单位：万辆，%）.-8-图 9、交叉型乘用车历年批发销量及同比增速（单位：万辆，%）.-8-图 10、分系别销量同比增速（单位：%）.-9-图 11、分系别销量占比（单位：%）.-9-图 12、客车历年销量及同比增速（单位：万辆，%）.-9-图 13、大中客历年销量及同比增速（单位：万辆，%）.-9-图 14、新能源客车月度销量及同比增速（单位：辆，%）.-10-图 15、新能源客车季度销量及同比增速（单位：辆，%）.-10-图 16、卡车历年销量及同比增速（单位：万辆，%）.-10-图 17、重卡年销量及同比增速（单位：万辆，%）.-10-图 18、中卡历年销量及同比增速（单位：万辆，%）.-11-图 19、轻卡历年销量及同比增速（单位：万辆，%）.-11-图 20、汽车行业上市公司分季度营收及增速（单位：亿元，%）.-11-图 21、汽车行业上市公司分季度归母净利润及增速（单位：亿元，%）.-11-图 22、分板块机构持仓占比（单位：%）.-13-图 23、汽车板块机构持仓占比（单位：%）.-13-图 24、SW 汽车行业估值（PE-ttm，整体法，剔除负值）.-14-图 25、SW 乘用车行业估值历史波动（PE-ttm，整体法，剔除负值）.-14-请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -3-行业投资策略报告行业投资策略报告 图 26、SW 客车及货车行业估值历史波动（PE-ttm，整体法）.-15-图 27、SW 零部件行业估值历史波动（PE-ttm，整体法）.-15-图 28、2010 年到现在历史时间序列银行间质押式回购加权利率：7 天（单位：%）.-15-图 29、人民币存款准备金率（单位：%）.-15-图 30、广州/深圳/海南/贵阳实际上牌数量（单位：个）.-17-图 31、狭义乘用车月度批发销量增速（单位：%）.-18-图 32、狭义乘用车上牌量月度增速（单位：万辆，%）.-18-图 33、中国历年出生人数（单位：万人）.-19-图 34、历年 26-35 岁人口数量以及同比增速（单位：亿人，%）.-19-图 35、中国历年耐用消费品每百户家庭拥有量（单位：辆/台）.-19-图 36、历年城镇居民家庭人均可支配收入和人均 GDP（单位：元）.-19-图 37、历年汽车销量中的新增需求销量及同比（单位：万辆，%）.-20-图 38、历年汽车销量中的新增需求销量同比增速以及 26-35 岁人口数量同比增速（单位：%）.-20-图 39、中国汽车历年销量及同比（单位：万辆，%）.-20-图 40、中国汽车历年销量中更新需求数量及同比（单位：万辆，%）.-20-图 41、中国历年汽车历年销量/同比及预测（单位：万辆，%）.-21-图 42、中国汽车销售分需求结构拆分及测算（单位：万辆，%）.-21-图 43、2016 年各国汽车保有量和需求量的比值（单位：亿辆）.-21-图 44、2019 年各国汽车千人保有量（单位：辆/千人）.-21-图 45、我国汽车保有量（单位：亿辆）.-22-图 46、我国汽车与载客汽车保有量（单位：亿辆）.-22-图 47、中国历年汽车销量及同比增速（单位：万辆，%）.-22-图 48、中国新车销量按更新及新增需求占比（单位：%）.-22-图 49、中国历年汽车销量及同比增速（单位：万辆，%）.-22-图 50、中国新车销量按更新及新增需求占比（单位：%）.-22-图 51、韩国历年汽车销量及同比增速（单位：万辆，%）.-23-图 52、韩国新车销量按更新及新增需求占比（单位：%）.-23-图 53、日本历年汽车销量及同比增速（单位：万辆，%）.-23-图 54、日本新车销量按更新及新增需求占比（单位：%）.-23-图 55、美国历年汽车销量及同比增速（单位：万辆，%）.-23-图 56、美国新车销量按更新及新增需求占比（单位：%）.-23-图 57、自主品牌市占率（单位：%）.-24-图 58、主要品牌份额及同比增速（单位：万辆,%）.-24-图 59、400 公里续航纯电动乘用车各年度能获得的补贴及退坡绝对金额（单位：万元）.-25-图 60、新能源乘用车月度销量及预测（单位：万辆，%）.-25-图 61、新能源乘用车年度销量预测（单位：万辆，%）.-25-图 62、2017-2018 年汽车行业整体燃油积分与新能源积分（单位：万分）.-26-图 63、美国 2019H1 销量前十电动车品牌及市场份额（单位：辆，%）.-28-图 64、美国 2019H1 销量前十电动车车型及市场份额（单位：%）.-28-图 65、奔驰 C/奥迪 A4/宝马 3 美国销量（单位：辆）.-29-图 66、奔驰 C/奥迪 A4/宝马 3/Model 3 美国销量（单位：辆）.-29-图 67、2019H1 中国新能源乘用车销量及价格带分布（单位：万元，mm）.-29-图 68、特斯拉上海工厂 2019 年 1 月动工.-30-图 69、特斯拉上海工厂 2019 年 10 月现状.-30-图 70、特斯拉国内销量及市占率预测（单位：辆，%）.-31-图 71、Roadmap E 平台发展规划.-32-图 72、Roadmap E 平台发展规划.-32-请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -4-行业投资策略报告行业投资策略报告 图 73、e-Golf 与 MEB 平台续航里程比较.-33-图 74、e-Golf 与 MEB 平台车型成本比较.-33-图 75、大众 ID.3.-33-图 76、ID.3 采用 MEB 平台架构.-33-图 77、ID.初见.-34-图 78、ID.Buzz.-34-图 79、大众 MEB 平台车型规划.-34-图 80、大众全球销量及市占率.-35-图 81、2018 年中国销量前十品牌及市占率.-35-图 82、2010-2018 年乘用车品牌保有量(单位：万辆).-35-图 83、2017 年乘用车品牌忠诚度（单位：%）.-35-图 84、新能源客车历年月度产量（单位：万辆）.-36-图 85、新能源客车历年月度销量（单位：万辆）.-36-图 86、历年新增客车的新能源渗透率.-37-（单位：万辆，%）.-37-图 87、历年新增公交的新能源渗透率（单位：万辆，%）.-37-图 88、历年存量公交数量以及新能源公交渗透率（单位：万辆，%）.-37-图 89、新能源客车销量预测（单位：万辆）.-37-图 90、纯电动客车 8 米车、10 米车历年的补贴额度（单位：万）.-38-图 91、新能源客车行业分企业产量市占率（单位：%）.-39-图 92、主要企业历年收入（单位：亿元）.-39-图 93、主要企业历年单车收入（单位：亿元）.-39-图 94、主要企业历年归母净利润（单位：亿元）.-39-图 95、主要企业单车归母净利润（单位：万元）.-39-图 96、主要企业历年扣非净利（单位：亿元）.-40-图 97、主要企业历年单车扣非净利（单位：万元）.-40-图 98、智能汽车的三种技术路径.-42-图 99、智能网联汽车“三横两纵”技术架构.-42-图 100、智能化的 ADAS 处于大规模量产阶段，而网联化技术仍处于引入期-43-图 101、智能网联汽车的产业链结构.-44-图 102、智能网联汽车产业链与主要参与公司.-45-图 103、智能汽车、车联网、ICV 的关系.-47-图 104、车联网的“三网”融合.-47-图 105、5G 与 4G 通信性能对比.-47-图 106、车联网整体技术架构.-48-图 107、中国乘用车 T-BOX 配套市场估计.-48-图 108、德赛西威智能驾驶座舱.-48-表 1、汽车行业收入及净利润增速（单位：%）.-12-表 2、汽车行业重点公司收入及归母净利润增速情况（单位：%）.-12-表 3、汽车板块机构持仓前十股票及持仓占比（单位：%）.-14-表 4、2019 年年初以来汽车相关刺激政策.-16-表 5、广州、深圳、贵阳、海南的放松限购政策以及弹性测算.-17-表 6、北京、上海、天津、杭州若放松限购增加的牌照数量弹性测算（单位：万辆，%）.-18-表 7、2017-2019 年新能源乘用车国家补贴标准对比.-25-表 8、单车新能源积分计算方法变化.-26-请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -5-行业投资策略报告行业投资策略报告 表 9、2021 年新能源车产量测算（单位：万辆）.-26-表 10、2022 年新能源车产量测算（单位：万辆）.-26-表 11、2023 年新能源车产量测算（单位：万辆）.-26-表 12、中国新能源乘用车各年度分品牌销量及市占率（辆，%）.-27-表 13、自主品牌新能源新车型规划.-27-表 14、合资品牌新能源新车型规划.-27-表 15、Model 3 与 ABB 入门车型配置比较.-28-表 16、主流一线车企电动车规划.-30-表 17、特斯拉上海工厂建设时点.-31-表 18、特斯拉目前车型及产能规划.-31-表 19、特斯拉国产潜在收益标的及潜在收入弹性测算（单位：亿元，%）.-32-表 20、大众电动车战略规划.-32-表 21、大众 MEB 平台车型规划.-34-表 22、国内多家零部件公司进入 MEB 供应体系.-36-表 23、2018 年新能源客车国家补贴标准.-38-表 24、2019 年新能源客车国家补贴标准.-38-表 25、我国近年对智能网联汽车规划与支持政策.-41-表 26、全球其他国家地区对智能网联汽车的支持政策法规.-42-表 27、ADAS 不同子系统功能分类.-44-表 28、全球主机厂的智能网联发展规划.-44-表 29、国内主机厂的智能网联发展规划.-44-表 30、国内主要主机厂代表车型 ADAS 配置率已经较高.-45-表 31、ADAS 感知端细分市场空间测算.-46-表 32、DSRC 与 LET-V 的对比.-47-表 33、智能驾驶座舱领先公司.-48-表 34、重点公司盈利预测及估值表（单位：亿元，元）.-50-请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -6-行业投资策略报告行业投资策略报告 报告正文报告正文 1、2019 年回顾年回顾：冰与火之歌，多事件冲击：冰与火之歌，多事件冲击使预期反复使预期反复 1.11.1、行业总量、行业总量：乘用车车销量波动大，重卡销量超预期：乘用车车销量波动大，重卡销量超预期 乘用车乘用车：事件性冲击使得行业销量波动大，市场预期反复反转：事件性冲击使得行业销量波动大，市场预期反复反转 刺骨寒冰与炽热火焰交替，乘用车行业刺骨寒冰与炽热火焰交替，乘用车行业年初年初以来销量表现以来销量表现以及以及市市场预期反复反场预期反复反转。转。因多个事件冲击，年初以来乘用车行业批发/零售月度数据波动较大，市场的预期也在连续反转。汽车行业层面的波动冲击：汽车行业层面的波动冲击：1）增值税税率的调整使得 3/4 月批发和零售波动较大，3 月销售超预期，4 月销售低预期；2）国五国六的切换使 5/6/7/8 连续出现零售和批发销售的大幅波动，7 月批售超预期，8 月批售低预期；3）政策预期频繁变化，年初部委多次表示制定汽车刺激政策市场预期较高，年中具体落地内容低预期。宏观环境方面的波动冲击：宏观环境方面的波动冲击：1）中美贸易战拉扯反复加速整体市场波动，年初缓和，年中加剧，10 月缓和。2）流动性趋势反复，年初社融数据超预期，一季度中央经济会议后风向偏紧。市场对市场对 9 月单月数据反映钝化，预计月单月数据反映钝化，预计随后续行业数据继续好转，随后续行业数据继续好转，行业回暖趋势和行业回暖趋势和市场市场对行业的好转对行业的好转预期预期会持续会持续加强。加强。9 月中汽协批发数据乘用车销量同比下滑6.3%（8 月是-7.7%），上险零售数据乘用车同比下滑 7.4%（8 月是-17%），汽车流通协会公布库存系数是 1.50（19 年 8 月是 1.51，18 年 9 月是 1.82）。9 月月乘用车乘用车是年初以来首次是年初以来首次批发批发/零售降幅收窄，同时库存系数环比同比均下降，数据表现超零售降幅收窄，同时库存系数环比同比均下降，数据表现超预期。但预期。但宏观数据显示宏观数据显示 Q3 经济增长以及通胀压力仍大，经济增长以及通胀压力仍大，且且年初以来预期的反复，年初以来预期的反复，市场对市场对 9 月数据反应月数据反应钝化钝化。我们预计随着我们预计随着 10 月数据好转，行业回暖趋势以及市月数据好转，行业回暖趋势以及市场预期好转会反转加强场预期好转会反转加强。图图 1 1、乘用车历年乘用车历年批发批发销量及同比增速（单位销量及同比增速（单位：万辆，万辆，%）图图 2 2、乘用车月度批发销量乘用车月度批发销量同比增速同比增速（单位：（单位：%）2,367.2 1,523.5-11.5%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%0.0500.01,000.01,500.02,000.02,500.03,000.0乘用车销量YoY/右轴 数据来源：中汽协，兴业证券经济与金融研究院整理 数据来源：中汽协，兴业证券经济与金融研究院整理 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -7-行业投资策略报告行业投资策略报告 图图 3 3、2 2018018/2/2019019 年乘用车月度批发年乘用车月度批发和和零售销量增速零售销量增速（单（单位：位：%）图图 4 4、20182018/20192019 乘用车乘用车月度库存系数月度库存系数 -60%-40%-20%0%20%40%60%Jan-18Feb-18Mar-18Apr-18May-18Jun-18Jul-18Aug-18Sep-18Oct-18Nov-18Dec-18Jan-19Feb-19Mar-19Apr-19May-19Jun-19Jul-19Aug-19Sep-19批发增速零售增速 1.61.61.61.71.61.91.81.71.81.91.91.71.42.11.82.01.71.41.81.51.50.00.51.01.52.02.512345678910111220182019 数据来源：中汽协，兴业证券经济与金融研究院整理 数据来源：中汽协，兴业证券经济与金融研究院整理 图图 5 5、2 2019019 年以来汽车指数与年以来汽车指数与大盘指数大盘指数及相关事件和市场预期及相关事件和市场预期复盘复盘 -5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%2019/1/22019/1/72019/1/102019/1/152019/1/182019/1/232019/1/282019/1/312019/2/122019/2/152019/2/202019/2/252019/2/282019/3/52019/3/82019/3/132019/3/182019/3/212019/3/262019/3/292019/4/32019/4/92019/4/122019/4/172019/4/222019/4/252019/4/302019/5/82019/5/132019/5/162019/5/212019/5/242019/5/292019/6/32019/6/62019/6/122019/6/172019/6/202019/6/252019/6/282019/7/32019/7/82019/7/112019/7/162019/7/192019/7/242019/7/292019/8/12019/8/62019/8/92019/8/142019/8/192019/8/222019/8/272019/8/302019/9/42019/9/92019/9/122019/9/182019/9/232019/9/262019/10/82019/10/112019/10/162019/10/212019/10/24沪深300汽车(申万)0513，M4批发批发-18.2%，零售，零售-5.6%0108，发改委副主任表示制定汽车刺激政策0129，十部委推动消费稳增长政策0215，1月社融增速超预期0218，M1批发批发-17.6%零售零售+26.1%0301，美国宣布不提高2000亿美元商品关0311，M2批发批发-17.4%零售零售-42.6%0314，1-2月中国经济数据触底回升0412，M3批批发发-7.3%，零，零售售-8.0%，大，大幅收窄幅收窄0417，中国，中国1Q19GDP增速增速6.4%，企稳；网络流传出，企稳；网络流传出发改委发改委推动汽车推动汽车.更新更新消费消费.(.征求意见稿征求意见稿)，表，表示全面放开限购，大超预示全面放开限购，大超预0506，特朗普宣布，特朗普宣布对对2000亿美元商品亿美元商品提升税率至提升税率至25%，且对且对3250亿美元商亿美元商品加征关税品加征关税0515，4月中国经济数据低于预期，下行0605，发改委推动重点消费品升级循环利用政策，大幅低大幅低于于0418政策力度0629，G20习特会，习特会，美国暂缓对美国暂缓对3250亿美元商品加税亿美元商品加税0701，65%销量的地区国五国六切0712，M6批发批发-7.1%零售零售+40.8%0715，中国2Q19经济数据弱，前0802，美国宣布从0901开始对3000亿美元中国商品加税10%0812，M7批发批发-3.7%零售零售-16.4%0814，中国7月经济数据全面回落0827，国务院办公厅加快发展流通促消费力度较弱0828，美国对3000亿美元商品关税提升至15%，2500亿美元商品提升至30%，征求民0911，M8批发批发-7.7%零售零售-17.4%0916，中国，中国8月经济数据月经济数据全面回落，全面回落，下行压力大下行压力大1011，中美第，中美第13轮磋商，美暂停轮磋商，美暂停对对2500亿美元商亿美元商品提高关税品提高关税1014，M9批发-6.2%1018，中国，中国3Q19GDP增速增速6%，超预期符合预期低于预期0326，19年新能源补贴政策出台，过渡期3个月，正式期相对18年补贴退坡约70%0419中央经济会议中央经济会议重提去杠杆，政策重提去杠杆，政策顶显现顶显现 数据来源：wind、兴业证券经济与金融研究院整理 细分市场看：细分市场看：SUV 仍是相对表现最好的细分市场。仍是相对表现最好的细分市场。乘用车分品类看，2019 年 1-9月轿车/SUV/MPV/交叉型乘用车销量分别为 740/656.7/98.2/28.6 万辆，分别同比-12.1%/-8.9%/-21.7%/-15.9%，各个细分板块均呈现不同程度下跌，SUV 销量增速降幅小于其他细分板块。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -8-行业投资策略报告行业投资策略报告 图图 6 6、轿车历年批发销量及同比增速（单位轿车历年批发销量及同比增速（单位：万辆，万辆，%）图图 7 7、SUVSUV 历年批发销量及同比增速（单位历年批发销量及同比增速（单位：万辆，万辆，%）740.0-12.1%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%02004006008001,0001,2001,400轿车YoY/右轴 656.7-8.9%-20%0%20%40%60%80%100%120%02004006008001,0001,200SUVYoY/右轴 数据来源：中汽协，兴业证券经济与金融研究院整理 数据来源：中汽协，兴业证券经济与金融研究院整理 图图 8 8、M MPVPV 历年批发销量及同比增速（单位历年批发销量及同比增速（单位：万辆，万辆，%）图图 9 9、交叉型乘用车历年批发销量及同比增速（单位交叉型乘用车历年批发销量及同比增速（单位：万辆，万辆，%）98.2-21.7%-50%0%50%100%150%200%050100150200250300MPVYoY/右轴 28.6-15.9%-40%-20%0%20%40%60%80%100%050100150200250300交叉型YoY/右轴 数据来源：中汽协，兴业证券经济与金融研究院整理 数据来源：中汽协，兴业证券经济与金融研究院整理 分系别：分系别：日系日系/德系表现强势，自主份额下降。德系表现强势，自主份额下降。年初以来行业整体销量承压，受益日系品牌新一代产品力提升以及强势新品周期，2019 年 1-9 月仅日系实现正增长，日系份额显著提升。德系品牌销量增速降幅低于行业平均，市场份额小幅提升。美系/法系/韩系表现差强人意，市场压力下合资车企车型下探及降价促销导致价格中枢下移，自主品牌承压，市场份额下行。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -9-行业投资策略报告行业投资策略报告 图图 1010、分系别销量同比增速（单位：分系别销量同比增速（单位：%）图图 1111、分系别销量占比（单位：分系别销量占比（单位：%）-2.3%3.8%-22.3%-14.6%-57.8%-18.6%-70%-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%德系日系美系韩系法系自主20122013201420152016201720182019（1-9）21%20%19%16%16%16%16%16%17%19%22%10%10%11%12%13%13%12%12%12%10%9%44%45%42%42%40%38%41%43%44%42%38%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%德系日系美系韩系法系自主其他 数据来源：中汽协，兴业证券经济与金融研究院整理 数据来源：中汽协，兴业证券经济与金融研究院整理 客车：客车：新能源客车新能源客车过渡期抢装过渡期抢装 新能源客车在过渡期抢装使新能源客车在过渡期抢装使 19Q3 销量同比大幅增长销量同比大幅增长。2019 年新补贴政策 3月 26 日开始执行，3 月 26 日至 8 月 6 日为过渡期。过渡期内符合 2018 年技术要求但不符合 2019 年要求车型按照 18 年补贴 0.1 倍补贴，符合 2019 技术要求车型按照 18 年标准 0.6 倍执行。过度期补贴政策相对优惠，整车企业在过渡期集中抢装。预计 2020 年补贴完全退坡之前，由于补贴支撑仍将会透支部分更新需求，21 年补贴完全退出，预计新能源行业销量由于前期透支将整体回落。图图 1212、客车客车历年销量及同比增速（单位：万辆，历年销量及同比增速（单位：万辆，%）图图 1313、大中客大中客历年销量及同比增速（单位：万辆，历年销量及同比增速（单位：万辆，%）49.132.4-4.7%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%010203040506070客车YoY/右轴 14.49.0-4.3%-20%-10%0%10%20%30%40%50%024681012141618大中客YoY/右轴 数据来源：中汽协，兴业证券经济与金融研究院整理 数据来源：中汽协，兴业证券经济与金融研究院整理 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -10-行业投资策略报告行业投资策略报告 图图 1414、新能源客车新能源客车月度月度销量及同比增速（单位：辆，销量及同比增速（单位：辆，%）图图 1515、新能源客车新能源客车季度季度销量及同比增速（单位：辆，销量及同比增速（单位：辆，%）-100%0%100%200%300%400%500%05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,00045,000新能源客车月度销量YoY/右轴211.2%122.5%-15.8%7.2%-100%-50%0%50%100%150%200%250%010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,00080,000新能源客车季度销量YoY/右轴 数据来源：中客网，兴业证券经济与金融研究院整理 数据来源：中客网，兴业证券经济与金融研究院整理 卡车：卡车：重卡表现超预期，更新需求与“治超”预计仍将重卡表现超预期，更新需求与“治超”预计仍将支撑行业支撑行业 卡车行业表降幅好于乘用车，轻卡表现亮眼卡车行业表降幅好于乘用车，轻卡表现亮眼。2019 年 1-9 月卡车行业销量 279.5万辆，同比-3.5%；细分板块来看，2019 年 1-9 月重卡/中卡/轻卡销量分别为 88.9万/17.8 万/184 万辆，分别同比-0.8%/-27.9%/+5.7%，轻卡连续 14 个月同比正增长，主要因：1）轻卡下乡优惠政策、蓝牌轻卡政策进一步落地实施；2）环保要求提升；3）快递业务迅速增长、专用车需求增多；4）城市限行范围进一步扩大；5）今年 5 月国家加大“大车小标”违规蓝牌轻卡治理。年初以来重卡表现超市场预期，年初以来重卡表现超市场预期，更新需求与“治超”或将支撑行业未来两年更新需求与“治超”或将支撑行业未来两年高位高位运行。运行。年初以来受国三车型限行禁行等因素加速淘汰替换，公路货运量与物流需求持续旺盛，年初以来重卡累计销量达 88.9 万辆，同比-0.8%，略超市场预期。此轮重卡周期自 2016 年开始启动，经过 17，18 年的高速增长，今年产销再次突破 10、11 年高峰。19 年三季度以来，重卡行业连续三个月实现正增长，表现超市场预期。我们认为当前阶段重卡更新需求中枢接近 80 万辆，远超 10 年 40 万辆左右的水平。往后面看，打赢蓝天保卫战将加速国三车型淘汰，无锡事故后预计后续“治超”更加趋严，重卡整体销量有望高位运行。图图 1616、卡车卡车历年销量及同比增速（单位：万辆，历年销量及同比增速（单位：万辆，%）图图 1717、重卡重卡年销量及同比增速（单位：万辆，年销量及同比增速（单位：万辆，%）309.6 316.5 279.5 24%2.2%-3.5%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%050100150200250300350卡车销量同比增速 114.8 114.8 88.9 88.9 52.7%52.7%3.5%3.5%-0.8%0.8%-40%-20%0%20%40%60%80%020406080100120140重卡同比增速 数据来源：中汽协，兴业证券经济与金融研究院整理 数据来源：中汽协，兴业证券经济与金融研究院整理 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -11-行业投资策略报告行业投资策略报告 图图 1818、中卡中卡历年销量及同比增速（单位：万辆，历年销量及同比增速（单位：万辆，%）图图 1919、轻卡轻卡历年销量及同比增速（单位：万辆，历年销量及同比增速（单位：万辆，%）24.7 17.8 13.0%8.9%-27.9%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%051015202530352009201020112012201320142015201620172018中卡同比增速 174.0 184.0-1.0%12.8%5.7%-20%-10%0%10%20%30%40%50%0501001502002502009201020112012201320142015201620172018轻卡同比增速 数据来源：中汽协，兴业证券经济与金融研究院整理 数据来源：中汽协，兴业证券经济与金融研究院整理 1.21.2、行业盈利行业盈利：1 19Q29Q2 探底，探底，1 19Q39Q3 企稳回升企稳回升 19Q3 汽车行业收入及利润同比降幅将对汽车行业收入及利润同比降幅将对 19Q2 大幅收窄。大幅收窄。19Q3 国五国六透支因素逐渐减弱，部分限购城市牌照放开，叠加去年同期低基数，汽车行业销量 603万辆，同比下滑 5.5%（Q2 为-13.5%），其中乘用车同比下滑 6.0%（Q2 为 14.3%）。基于行业 19Q3 行业销量同比降幅的收窄，汽车上市公司收入同比下滑 2.1%（Q1/Q2 分别为-7%/-10%），归母净利润同比下滑 15.8%（Q1/Q2 为-26%/-31%），降幅相对 Q2 明显收窄。19Q1-Q3 行业收入整体下滑 7%，归母净利润下滑 25%。我们认为此轮行业景气下行在 19Q2 探底，19Q3 及以后开始回升。图图 2020、汽车行业上市公司分季度营收及增速汽车行业上市公司分季度营收及增速（单位：（单位：亿亿元元，%）图图 2121、汽车行业上市公司分季度归母净利润及增汽车行业上市公司分季度归母净利润及增速（单位：速（单位：亿元亿元，%）数据来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 数据来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 分版块看，分版块看，19Q3 客车和货车板块表现相对乘用车整车和零部件板块更好。客车和货车板块表现相对乘用车整车和零部件板块更好。19Q3乘用车板块收入下滑-1%，利润下滑-25%，龙头车企在