2020年农林牧渔行业投资策略：抉择价格波动与估值洼地-20191212-申万宏源-47页.pdf

抉择：价格波动与估值洼地2020年农林牧渔行业投资策略证券分析师:赵金厚 A0230511040007研究支持:王承A0230518060001 朱珺逸 A0230118070013 主要观点主要观点2表1：2020年农业主要子行业看法资料来源:申万宏源研究看好子行业：生猪养殖，白羽肉鸡（鸡肉价格上行（猪肉替代品）布局动物疫苗业：非洲猪瘟疫苗临床预期，补栏预期回升需求回暖推荐上市公司：牧原股份、温氏股份、新希望、正邦科技、唐人神、金新农、傲农生物；圣农发展、益生股份、民和股份、仙坛股份、海大集团；生物股份、中牧股份、普莱柯子行业评级主要逻辑推荐公司种业中性预计2019年”两杂“种子供给充分，市场竞争剧烈，种子价格存在持续下降的可能，关注2019/2020销售季销售增长的龙头企业隆平高科、登海种业生猪养殖看好非洲猪瘟疫情已经导致生猪产能大幅减少，2019年四季度至2020年二季度是生猪供给缺口期，生猪价格持续推升或高位震荡，预计2020年下半年生猪价格随生猪供给缓缓增加而回落。规模化企业从2019年三季度开始加速产能恢复和扩张。风险：非洲猪瘟疫情再次爆发牧原股份、温氏股份、新希望、正邦科技肉鸡养殖看好2019年祖代种鸡引种或更新量明显增加，但因疾病等因素，实际鸡苗供给增加量低于下游养殖需求增量，父母代、商品代鸡苗价格维持高位。鸡肉价格则随猪肉价格波动，总体维持高位。值得关注的是：中国对美国禽肉进口的开放，预计2020年禽肉进口会明显增加，一定程度上抑制了鸡肉产品价格的上涨幅度。益生股份、民和股份、圣农发展、仙坛股份海洋养殖中性高档水产品消费需求疲软好当家饲料业中性禽料销售增加，猪料销售大幅下降，2019年四季度规模化养殖业逐步生猪 补栏，2020年猪饲料市场需求会适度回升（但规模化养殖企业一般自配饲料）海大集团、天马科技动物疫苗看好非洲猪瘟疫苗临床试验启动预期，生猪补栏逐步增加，动物疫苗需求相应增加中牧股份、生物股份、天康生物、普莱柯玉米深加工（氨基酸）中性产能集中度较高，环保或价格协调有可能存在阶段性机会，但2018-2019年新增产能陆续投产，行业供给增加梅花生物制糖中性供求并不支撑糖价上涨，天气变化或是主要催化剂中粮糖业主要内容主要内容1.生猪养殖：疫情难控，猪价难跌2.白羽肉鸡：供给紧张格局将改变3.动物疫苗：行业需求逐步见底4.投资策略：继续关注畜禽养殖及疫苗41.1 1.1 非洲猪瘟疫情短期难以消除非洲猪瘟疫情短期难以消除非洲猪瘟疫情疫情史无前例据农业农村部公告：2018.8.1首次发生非洲猪瘟疫情，截至2019年12月8日全国共发生非洲猪瘟疫情160起（3起野猪）。全国省区均有发生。目前有29个省份疫区已全部解除封锁，仍有2个省份处于调运封锁状态。实际发生规模远远超过统计，企业采用“拔牙”调运政策变化：肥猪：省内“点对点”；种猪、商品仔猪（重量在30公斤及30公斤以下且用于育肥的生猪）：疫区所在县省内调运；疫区外县可跨省调运资料来源：农业农村部、申万宏源研究图2：非洲猪瘟疫情趋势图1：非洲猪瘟疫情变化黑龙江辽宁河南安徽浙江内蒙古吉林京山西云南贵州湖南福建湖北江西重庆四川陕西广东江苏 疫区省份 已解禁省份广西宁夏甘肃青海西藏新疆津河北山东海南5202927218851679432320535632302033111100113163924105821331021210510152025303540458月9月10月11月12月1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月疫情发生数新增疫情省份疫情解除数51.2 1.2 非洲猪瘟疫情已造成生猪产能大幅减少非洲猪瘟疫情已造成生猪产能大幅减少能繁母猪存栏环比回升、生猪存栏继续下降农业农村部400县监测：2019年10月能繁母猪存栏量约1924万头，同比下降37.90%，环比回升0.60%。生猪存栏量约19075万头，同比下降41.37%。主产区、中小养殖户产能去化较多；中国畜牧业协会500个规模化种猪场统计：11月能繁母猪同比下降9.3%，环比增长4.6%。二元母猪存栏量增加5.7%，同比下降6.9%。10月17日，农业农村部畜牧兽医局长杨振海：9月出栏5000头以上规模猪场存栏4445.51万头，环比+0.6%；能繁母猪存栏610.47万头，环比+3.7%资料来源：农业农村部、中国畜牧业协会、申万宏源研究图3：能繁母猪存栏量继续下降图4：500个种猪场二元母猪存栏量同比下降-40%-35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%20002500300035004000450050002004200709.0209.0509.0809.1110.0210.0510.0810.1111.0211.0511.0811.1112.0212.0512.0812.1113.0213.0513.0813.1114.0214.0514.0814.1115.215.515.815.1116.216.516.816.1117.0217.0517.0817.1118.0218.0518.0818.1119.0219.0519.08万头能繁母猪存栏量同比(右轴)61.3 1.3 生猪供给缺口显现生猪供给缺口显现生猪供给缺口测算假设生猪稳定消费量7亿头，因价格上涨消费下降20-30%，则生猪需求量4.90-5.60亿头（1-9月出栏4.10亿头，预计2019年出栏量5亿头左右），产能下降50%、55%、60%（2019年下半年出栏量陡降），则缺口1.40-2.10亿头、1.75-2.45亿头、2.10-2.80亿头。进口猪肉弥补不了缺口1-10月进口了150.31万吨，同比增长48.21%。假设2019年进口会适度增加（200万吨），按出肉率65-67%、体重110公斤测算，相当于进口2714-2797万头猪，平抑后仍有缺口约1.48亿头、1.83亿头、2.18亿头（相当于猪肉缺口1400万吨左右）资料来源：农业农村部、海关总署、申万宏源研究图5：2019年生猪出栏量假设表2：中国猪肉进出口规模单位：万吨61209 56641 74952 69382 01000020000300004000050000600007000080000万头年份进口量出口量净进口量200837.338.2229.11200913.507.975.53201019.9511.018.95201146.778.0738.70201252.236.6245.61201358.337.3450.99201456.439.1547.28201577.757.1570.602016162.024.85157.172017121.685.13116.552018120.104.18115.922019E71.4 1.4 三季度开始屠宰企业屠宰量明显下降三季度开始屠宰企业屠宰量明显下降资料来源：农业农村部，申万宏源研究3季度屠宰企业屠宰量明显下降图7：从6月起屠宰量逐月下降图9：2014-2018年规模屠宰场屠宰量23617.5 21383.5 20870.7 22183.8 24251.7 80001000012000140001600018000200002200024000260002800020142015201620172018万头图8：2015-2019年1-10月规模屠宰场屠宰量（万头）4695.4 4880.7 5504.5 5841.2 4427.4 20002500300035004000450050005500600065002015Q32016Q32017Q32018Q32019Q3万头图6：3季度屠宰量创5年来最低-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%0500100015002000250030002016/12016/22016/32016/42016/52016/62016/72016/82016/92016/102016/112016/122017/12017/22017/32017/42017/52017/62017/72017/82017/92017/102017/112017/122018/12018/22018/32018/42018/52018/62018/72018/82018/92018/102018/112018/122019/12019/22019/32019/42019/52019/62019/72019/82019/92019/10万头定点屠宰企业屠宰量同比(右轴)17198.8 16686.6 17852.9 19956.9 16577.4 3000.05000.07000.09000.011000.013000.015000.017000.019000.021000.02015.1-102016.1-102017.1-102018.1-102019.1-81.5 91.5 9月份政府密集出台扶持生猪养殖政策月份政府密集出台扶持生猪养殖政策资料来源：资料整理，申万宏源研究发布日期文件名发文机关主要内容2019年8月31日关于对仔猪及冷鲜猪肉恢复执行鲜活农产品运输“绿色通道”政策的通知交通运输部、农业农村部对整车合法运输种猪及冷冻猪肉的车辆，免收车辆通行费2019年9月4日关于保障生猪养殖用地有关问题的通知自然资源部办公厅生猪养殖用地作为设施农用地，按农用地管理，不需办理建设用地审批手续，允许生猪养殖用地使用一般耕地；取消15亩上限规定；鼓励利用荒山、荒沟、荒丘、荒滩和农村集体建设用地安排生猪养殖生产；化用地手续、降低用地成本、提高用地取得效率2019年9月4日关于支持做好稳定生猪生产保障市场供应有关工作的通知财政部、农业农村部能繁母猪保额从1000-1200元增加至1500元、育肥猪保额从500-600元增加至800元；资金补助方面，加快经费发放，结算周期从一年调整为半年；对生猪良种实施补贴措施；要求将针对种猪场和规模猪场的流动资金贷款贴息政策延长至2020年底，并在延长期内适当扩大贴息范围2019年9月5日关于进一步规范畜禽养殖禁养区规定和管理促进生猪生产发展的通知生态环境部、农业农村部进一步规范畜禽养殖禁养区划定和管理，依法科学划定禁养区；对禁养区内关停需搬迁的规模化养殖场户，优先支持异地重建，对符合环保要求的畜禽养殖建设项目，加快环评审批2019年9月6日关于加大农机购置补贴力度支持生猪生产发展的通知农业农村部办公厅明确要求优化农机购置补贴机具种类范围，支持生猪养殖场（户）购置自动饲喂、环境控制、疫病防控、废弃物处理等农机装备2019年9月9日关于做好稳定生猪生产中央预算内投资安排工作的通知发改委办公厅、农业农村部办公厅扩大畜禽粪污资源化利用整县推进项目实施范围、实施生猪规模化养殖场建设补助项目：中央补助比例原则上不超过项目总投资的30%，最低不少于50万元，最高不超过500万元2019年9月10日关于稳定生猪生产促进转型升级的意见国务院办公厅促进生产加快恢复、规范禁养区划定与管理、保障种猪、仔猪及生猪产品有序调运、持续加强非洲猪瘟防控、加强生猪产销监测、完善市场调控机制、大力发展标准化规模养殖、积极带动中小养猪场（户）发展、推动生猪生产科技进步、加快养殖废弃物资源化利用、加大对生猪主产区支持力度、提升动物疫病防控能力、强化疫病检测和动物检疫、加强基层动物防疫队伍建设、加快屠宰行业提挡升级、变革传统生猪调运方式、加强冷链物流基础设施建设、加大金融政策支持、保障生猪养殖用地、强化法治保障表3：近期国家扶持生猪养殖行业政策一览91.6 1.6 新建规模猪场母猪补栏逐步增加新建规模猪场母猪补栏逐步增加补栏：东北地区率先补栏（产能恢复占损失产能约10-20%)，南方地区产能恢复进展缓慢；规模化企业补栏积极(新建猪场)，中小养殖户补栏较少(疫情担忧，仔猪成本高)母猪市场严重紧缺500个种猪场数据显示：10月份种猪价格均有所上涨：原种+11.3%；祖代+20.8%；二元母猪+18.8%。二元母猪销售量环比下降25.0%，同比增长27.7%；1-10月累计销量同比下降16.9%。三元母猪充当二元母猪比例加大资料来源：中国畜牧业协会，申万宏源研究图10：500个种猪场二元母猪销售量与仔猪、肥猪价格（10月）图11：二元母猪销售价格图12：淘汰母猪屠宰量注：监测范围为山东临沂、河南商丘、江西上高、湖南湘潭等4个淘汰母猪集中屠宰地64.524293439444954596469元/公斤1.0 1.3 21.1 15.7 14.9 0.5 0510152025万头101.7 1.7 上市公司三季度生物性资产快速增加上市公司三季度生物性资产快速增加生猪养殖上市公司补栏非常积极融资方案纷纷启动，停建猪场重新开建资料来源：上市公司公告、申万宏源研究图13：牧原股份生产性生物资产16.34 15.02 14.24 14.61 13.40 17.68 28.37 16.54%-8.07%-5.21%2.64%-8.30%31.95%60.46%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%0510152025302018Q1 2018H1 2018Q320182019Q1 2019H1 2019Q3亿元生产性生物资产环比(右轴)图14：正邦科技生产性生物资产图16：新希望生产性生物资产图15：温氏股份生产性生物资产33.66 35.24 36.17 35.97 32.58 32.81 38.44 5.02%4.68%2.65%-0.56%-9.43%0.70%17.17%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%283032343638402018Q1 2018H1 2018Q320182019Q1 2019H1 2019Q3亿元生产性生物资产环比(右轴)12.88 13.69 13.38 11.09 10.09 12.53 18.13 31.49%6.28%-2.29%-17.11%-9.02%24.22%44.68%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%051015202018Q1 2018H1 2018Q320182019Q1 2019H1 2019Q3亿元生产性生物资产环比(右轴)4.83 5.28 5.30 5.18 4.65 5.92 9.86 1.01%9.33%0.26%-2.14%-10.36%27.46%66.54%-20%0%20%40%60%80%0246810122018Q1 2018H1 2018Q320182019Q1 2019H1 2019Q3亿元生产性生物资产环比(右轴)1.8 1.8 猪肉缺口明显，依赖进口和其他肉类弥补猪肉缺口明显，依赖进口和其他肉类弥补11图18：中国肉类总供应量估计图17：中国生猪出栏量估计资料来源：农业农村部，申万宏源研究资料来源：农业农村部，申万宏源研究生猪供给量变化呈勺型，目前在勺底，2019-2020年均属于低位。禽肉增加生产、肉类进口增加可以弥补部分缺口；消费结构调整是影响生猪价格上涨幅度的重要因素疫情仍是最大的变数5671 5487 5299 5340 5404 3847 4307 5090 131.6 140.9 243.3 266.9 306.3 545.4 730.7 620.0 7981.6 7894.9 7889.3 8697.9 8823.3 7705.2 8467.3 9147.6 010002000300040005000600070008000900010000201420152016201720182019E2020E2021E万吨猪肉产量肉类进口量肉类总供给量69382 49137 55000 65000 5404 3847 4307 5090 2000250030003500400045005000550060006500700030000350004000045000500005500060000650007000075000800002000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018 2019E 2020E 2021E万吨万头生猪出栏量猪肉产量(右轴)1.9 1.9 禽肉禽肉/进口肉可以弥补部分缺口进口肉可以弥补部分缺口12资料来源：申万宏源研究201420152016201720182019E2020E2021E猪肉生猪出栏量（万头）7495272416700747020269382491375500065000生猪定点屠宰企业屠宰量（万头）2361821383208712218424252192772530029900占比31.5%29.5%29.8%31.6%35.0%39.2%46.0%46.0%产量（万吨）567154875299534054043847.44306.55089.5出肉比（吨/万头）756.6757.7756.2760.7778.9783783783进口量（万吨，含碎肉）56.4377.75162.02121.68120.10202.57250.70200.00总供给量（万吨）5727.45564.75461.05461.75524.14050.04557.25289.5出口量（万吨）9.27.24.95.14.20.00.00.0表观消费量（万吨）5718.35557.65456.25456.55519.95541.75541.75541.7猪肉理论差（万吨）(1491.7)(984.5)(252.2)禽肉产量（万吨）175118261888189719942193.42303.12303.1进口量（万吨）46.940.959.345.250.482.8120.0100.0总供给量（万吨）1797.91866.91947.31942.22044.42276.22423.12403.1出口量（万吨）22.524.722.724.122.1000表观消费量（万吨）1775.41842.11924.61918.12022.31896.51896.51896.5禽肉理论差（万吨）379.7526.6506.6牛肉产量（万吨）689700717726644644644644进口量（万吨）75.1103.9210280250总供给量（万吨）801.1747.9854924894出口量（万吨）0.10.0000表观消费量（万吨）801.0747.9774.4774.4774.4牛肉理论差（万吨）79.6149.6119.6羊肉产量（万吨）428441459468475475483491进口量（万吨）28.322.322.024.931.950.080.070.0总供给量（万吨）456.3463.3481.0492.9506.9525.0563.0561.0出口量（万吨）0.40.40.40.50.30.00.00.0表观消费量（万吨）455.8462.9480.6492.4506.6479.7479.7479.7羊肉理论差（万吨）45.383.381.3肉类总供需差（万吨）(987.1)(225.0)455.3总产量（万吨）853984548363843185177159.87736.68527.6总进口量（万吨）131.6140.9243.3266.9306.3545.4730.7620.0总供给量（万吨）7981.67894.97889.38697.98823.37705.28467.39147.6平均猪价（农业部，元/公斤）13.5215.2918.6315.3312.9621.5831.6725.00资料来源：申万宏源研究表4：肉类供需平衡表1.10 1.10 生猪价格：生猪价格：20202020年上半年难以下跌年上半年难以下跌13图19：生猪价格走势资料来源：布瑞克咨询，申万宏源研究目前价格回调：消费下降、冻肉增加、疫情抛储图20：生猪价格月度平均走势预测6.0014.0022.0030.0038.0046.00元/公斤全国辽宁河南四川广东广西10.57 34.98 42.00 0.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.0040.0045.0017/0117/0217/0317/0417/0517/0617/0717/0817/0917/1017/1117/1218/0118/0218/0318/0418/0518/0618/0718/0818/0918/1018/1118/1219/0119/0219/0319/0419/0519/0619/0719/0819/0919/1019/11E19/12E20/01E20/02E20/03E20/04E20/05E20/06E20/07E20/08E20/09E20/10E20/11E20/12E元/公斤生猪价格预测价格走势资料来源：农业农村部，申万宏源研究141.11 1.11 本轮上涨持续时间较长本轮上涨持续时间较长资料来源：申万宏源研究图21：生猪价格波动分析逻辑玉米价格猪粮比养殖效益冷鲜冻肉供给鲜冻肉库存肉制品加工猪肉价格波季节性育肥猪存栏量仔猪存栏量商品猪出栏量供给鲜冻肉销量猪肉消费量冷鲜冻肉产量冷鲜冻肉产量屠宰开工率疫情发生疫情发生后备母猪存栏国家储备替代肉品进口猪肉消费变迁补栏补栏饲料成本原种猪进口能繁母猪存栏调整需求股票价格波110天166-168天(含怀孕114天)110天生猪期货价格波动价格联动龙头企业成长大行业集中度提升动物疫苗饲料加工1.12 1.12 非洲猪瘟极大地加速了中小散户退出非洲猪瘟极大地加速了中小散户退出15图22：中国原种种猪进口量资料来源:农业农村部、河南省畜牧业协会，申万宏源研究环保、生物安全门槛大大提高；规模化企业获得发展良机 2016年南方水网地区调减生猪1600万头；全国累计划定畜禽养殖禁养区4.9万个，面积63.6万平方公里。2017年上半年累计关闭或搬迁禁养区内养殖场（小区）21.3万个，关闭母猪639万头，300万头母猪被淘汰（淘汰率50%）图24：河南省360个监测村年末养猪户数图23：年出栏5万头生猪猪场数量1161317300105274888020004000600080001000012000140001600018000200002000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018头50699612116218720222626131140705010015020025030035040045020072008200920102011201220132014201520162017个141601131289978093645046960200040006000800010000120001400016000201320142015201620172018户1.13 1.13 生猪养殖股与猪价关系生猪养殖股与猪价关系16图25：生猪养殖股走势与猪价关系资料来源：Wind，申万宏源研究 牧原股份让投资者看到农业行业中蕴含着“穿越周期的成长股”注：股价对应左轴，生猪价格对应右轴0510152025303540450102030405060708090100元/公斤元/股温氏股份牧原股份正邦科技猪价(右轴)主要内容主要内容1.生猪养殖：疫情难控，猪价难跌2.白羽肉鸡：供给紧张格局将改变3.动物疫苗：行业需求逐步见底4.投资策略：继续关注畜禽养殖及疫苗2.1 20192.1 2019年祖代种鸡引种或更新量大幅回升年祖代种鸡引种或更新量大幅回升18图26：2019年祖代种鸡引种量大幅回升资料来源:禽业分会，申万宏源研究表6：2017年以来月度引种量(万套)1-10月进口或更新88.47万套表5：2018年以来月度换羽量(万套)6576594855496879949711113515411972644854 882120 0204060801001201401601802001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019.1-10祖代引种(2016以前包含进口量)祖代引种更新量(益生提供)万套快速扩张期自律去产能被动去产能引种时间单月引种累计引种单月引种累计引种单月引种累计引种1月8.28.21.31.3044.002月8.0916.291.042.3410.4714.473月016.297.289.6210.9325.404月3.920.196.1215.7411.4836.885月0.8721.066.9122.658.4945.376月5.6226.682.725.355.4250.797月6.5233.24.0529.406.5957.388月4.0837.282.531.9013.3670.749月8.0845.367.4339.339.6480.3810月752.3614.7754.108.0988.4711月8.9761.3310.764.812月7.3868.719.7474.542017年2018年2019年强制换羽单月累计单月累计1月111.251.252月1.12.101.253月4.026.1201.254月1.87.925.26.455月1.99.8206.456月09.821.17.557月09.8207.558月09.821.579.129月09.8209.1210月09.8209.1211月09.8212月4.4914.312018年2019年2.2 2.2 祖代种鸡存栏量逐步回升祖代种鸡存栏量逐步回升19图27：祖代种鸡存栏量（在产+后备）资料来源:中国畜牧业协会禽业分会，申万宏源研究图28：祖代种鸡在产存栏量124.79 158.53 90.00110.00130.00150.00170.00190.00210.00230.00147 10 13 16 19 22 25 28 31 34 37 40 43 46 49 52万套2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年周67.59 99.71 60.0080.00100.00120.00140.00147 10 13 16 19 22 25 28 31 34 37 40 43 46 49 52万套2010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2.3 2.3 疾病导致有效产能下降，价格上涨疾病导致有效产能下降，价格上涨20资料来源:中国畜牧业协会禽业分会，申万宏源研究 肝病持续，有效供给偏紧，价格维持高位（需求增加）6月份高位深跌期间淘汰了大量换羽、疾病种鸡图30：父母代鸡苗平均价格走势注：平均一套在产祖代全年累计供应的父母代雏苗数量图29：祖代种鸡有效产能27.69 64.78 75.90 3.0013.0023.0033.0043.0053.0063.0073.0083.001 3 5 7 9 11131517192123252729313335373941434547495153元/套2009年2010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年48.9654.8755.2751.6938.58010203040506020152016201720182019.1-9套2.4 2.4 商品代鸡苗回落后快速回升后季节性回落商品代鸡苗回落后快速回升后季节性回落21资料来源:中国畜牧业协会禽业分会，鸡病专业网，申万宏源研究图33：商品代鸡苗平均价格走势图34：山东商品鸡苗价格走势 前期下跌：供给增加，需求减少（季节性+盈利不佳）后期回升：供需双强，下游盈利更佳（有效产能问题）图32：父母代种鸡在产存栏量图31：父母代种鸡存栏量（在产+后备）2443.78 2559.72 15001700190021002300250027002900147 10 13 16 19 22 25 28 31 34 37 40 43 46 49 52万套2014年2015年2016年2017年2018年2019年4.11 8.09 0.002.004.006.008.0010.0012.001 4 7 101316192225283134374043464952元/只2009年2010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年周1581.34 45065085010501250145016501850147 10 13 16 19 22 25 28 31 34 37 40 43 46 49 52万套2009年2010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年4.77 0123456789101112132016-122017-062017-122018-062018-122019-062019-12元/羽2.5 2.5 父母代父母代/商品代鸡苗销售量持续上升商品代鸡苗销售量持续上升22图35：父母代鸡苗销售量资料来源:中国畜牧业协会禽业分会、申万宏源研究图36：商品代鸡苗销售量 鸡苗供给增加1-48周父母代鸡苗销售量4348.29万套，同比增长15.28%；商品代鸡苗销售量26.06亿只，同比增长11.28%20.0040.0060.0080.00100.00120.00140.00160.001 3 5 7 9 11131517192123252729313335373941434547495153万套2010年2015年2016年2017年2018年2019年15002000250030003500400045005000550060006500147 10 13 16 19 22 25 28 31 34 37 40 43 46 49 52万只2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2.6 2.6 下游产品价格同步回落下游产品价格同步回落23图37：山东地区商品毛鸡价格走势资料来源:中国畜牧业协会禽业分会，鸡病专业网，申万宏源研究图38：鸡肉综合产品价格走势 鸡肉价格快速上涨后回落11.92 12.63 8.009.0010.0011.0012.0013.0014.0015.0016.001 3 5 7 9 111315171921232527293133353739414345474951元/公斤2015年2016年2017年2018年2019年周5.16 12345672012-122013-062013-122014-062014-122015-062015-122016-062016-122017-062017-122018-062018-122019-062019-12元/斤2.7 20202.7 2020年进口鸡肉影响不可忽视年进口鸡肉影响不可忽视24图39：我国鸡肉进口来源结构资料来源:海关总署，申万宏源研究我们预计2019年中国鸡肉产量1345万吨，同比增长15%左右9.25%4.07%5.89%9.30%8.71%11.71%10.03%10.60%44.14%32.85%46.24%72.14%82.19%84.53%83.79%71.15%221301.0 348152.5 204133.0 34451.8 0.0 3.6 0.0 0.0 3.81%4.38%3.61%3.05%4.67%3.90%4.30%4.69%0.00%0.50%1.00%1.50%2.00%2.50%3.00%3.50%4.00%4.50%5.00%010000020000030000040000050000060000070000020122013201420152016201720182019.1-9吨阿根廷巴西智利美国其他进口占比(右轴)42.42%59.60%43.54%8.43%注：1：柱状图上方下划线数据为鸡肉年进口总量，红色图例项为来源于美国的鸡肉进口量，对应为占比。2：折线及紫色标注为进口鸡肉占中国鸡肉产量比例521743.0584174.0468871.4408484.8592701.5451949.6502970.4548651.0主要内容主要内容1.生猪养殖：疫情难控，猪价难跌2.白羽肉鸡：供给紧张格局将改变3.动物疫苗：行业需求逐步见底4.投资策略：继续看好畜禽养殖及疫苗263.1 3.1 提质提价驱动行业增长提质提价驱动行业增长近年来，行业毛利率在“提质提价”的升级中不断提高2016年中国兽用生物制品进口6.98亿元，全部为疫苗产品；2017年进口达到16.7亿元1表7：中国动物疫苗国内企业销售额及品类与规模单位:亿元资料来源：中国兽药产业报告、申万宏源研究图40：中国兽用生物制品行业毛利率表8：中国兽用生物制品进出口额单位：亿元55.65%54.79%57.91%61.04%62.97%50%55%60%65%201020122014201520162017销售额比重销售额比重销售额比重销售额比重销售额比重销售额比重销售额比重销售额比重销售额比重生物制品43.9951.7862.1373.3388.88103.78107.08131.13133.64猪用19.9845.42%20.0438.70%30.2148.62%36.1249.26%43.9249.41%48.7646.99%50.1346.82%54.8741.84%52.6439.00%其中：强制免疫疫苗25.8885.67%29.6240.39%35.339.72%34.5933.6234.5432.26%34.4426.26%26.3619.72%禽用18.9643.10%25.1348.53%26.3542.41%29.0239.57%32.0236.03%36.6935.35%35.2132.88%45.7234.87%44.6833.43%其中：强制免疫疫苗12.6948.16%13.418.27%13.6815.39%8.938.60%12.6411.80%15.1811.58%13.9910.47%牛羊（马）用4.4510.12%6.0811.74%4.316.94%6.639.04%5.896.63%15.1414.59%19.6518.35%28.0121.36%其中：强制免疫疫苗3.9792.11%6.148.37%5.275.93%11.7811.35%17.4616.31%19.1414.60%兔用、宠物及其他0.61.36%0.531.02%1.262.03%1.562.13%7.938.92%3.193.07%1.811.69%2.311.76%20142015201636.3327.00%20082009201020112012200620072008200920102011201220132014201520162017进口2.423.154.096.525.158.176.578.87.769.956.9816.7出口273.2 3.2 行业产能非常充足行业产能非常充足资料来源：中国兽药产业报告、申万宏源研究图41：2017年中国生物制品企业产能利用率2017年生物制品类生产线数量为578条，平均每家生产企业4.8条。细胞毒活疫苗生产线83条，胚毒、组织毒、细菌等常规生产线仍占主导；悬浮培养生产线得到快速发展(38条)，同比增加72.7%。猪用疫苗下降，禽用疫苗好转。瑞普生物新上市H5N7疫苗销售良好。图42：2017年中国生物制品类生产线25.42%13.77%5.17%30.71%15.43%48.51%52.53%0%10%20%30%40%50%60%283.3 20193.3 2019年猪用疫苗需求全面下降年猪用疫苗需求全面下降资料来源：公司公告、申万宏源研究图43：高端口蹄疫主要生产企业市