2019年医药生物行业投资策略：创新引领未来结构调整危中寻机-20190103-中泰证券-74页 (2).pdf

请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 证券研究报告/投资策略报告 证券研究报告/投资策略报告 2019 年 01 月 03 日 2019 年 01 月 03 日 医药生物 创新引领未来，结构调整危中寻机-2019 年医药生物投资策略 评级：增持（维持）评级：增持（维持）分析师：江琦分析师：江琦 执业证书编号：执业证书编号：S0740517010002 电话：021-20315150 Email： 分析师：池陈森分析师：池陈森 执业证书编号：执业证书编号：S0740517020003 Email： 分析师：谢木青分析师：谢木青 执业证书编号：执业证书编号：S0740518010004 分析师：赵磊分析师：赵磊 执业证书编号：执业证书编号：S0740518070007 研究助理：王超、祝嘉琦研究助理：王超、祝嘉琦 基本状况基本状况 上市公司数292 行业总市值(百万元)3078637.8 行业流通市值(百万元)2265904.0 行业行业-市场走势对比市场走势对比 相关报告相关报告 2018.12.19 2018.12.18 2018.12.16 重点公司基本状况 重点公司基本状况 简称 股价(元)EPS PE PEG 评级 2017 2018E 2019E 2020E 2017 2018E 2019E 2020E 恒瑞医药 52.75 0.87 1.08 1.42 1.86 60.348.87 37.12 28.38 1.56 买入 复星医药 23.27 1.25 1.04 1.33 1.60 18.522.27 17.49 14.51 0.93 买入 药明康德 74.86 1.06 1.80 2.10 2.58 70.7 41.66 35.65 29.05 2.14 买入 迈瑞医疗 109.22 2.13 2.98 3.68 4.59 49.635.46 28.77 23.05 1.47 买入 爱尔眼科 26.35 0.31 0.44 0.59 0.76 84.459.67 44.55 34.52 1.90 买入 智飞生物 37.27 0.27 0.89 1.74 2.49 143.43.79 22.33 15.58 0.65 买入 备注：更新至 2018 年 12 月 31 日 投资要点投资要点 创新引领未来，结构调整危中寻机创新引领未来，结构调整危中寻机。医药行业政策不确定性的预期已经为市场充分演绎，但是人口老龄化和诊疗升级带来的需求是刚性的，我们认为整体医药行业仍将保持持续成长。与美日等发达国家相比，中国药品费用占比过高、仿制药使用比例有待提高、仿制药价格过高、创新药使用比例偏低。中国未来的用药结构调整方向是降低过专利期原研药、辅助用药和中药注射剂等的使用比例，提升国产仿制药用量与仿制药降价并举，符合药物经济学的创新药物有望得到合理支付快速放量。展望未来三年，展望未来三年，短期结构调整，长期回归医疗本源短期结构调整，长期回归医疗本源。短期政策冲击主要是修复行业中原本不合理的超额收益，在这一轮的结构调整中虽然部分企业受到冲击，但是同时也孕育着重大机会。未来医药行业将回归本质，研发创新、消费升级、制造升级成为医药行业的主要驱动力，我们依然可以从中精选出一批优质标的。而经历一轮估值下杀之后，有望迎来布局优质标的机遇期。布局布局研发创新、消费升级、制造升级研发创新、消费升级、制造升级三大长期趋势：三大长期趋势：研发创新研发创新：创新药创新药依然是最确定的大趋势，研发创新是药品行业的未来，国家从审评到支付多维度支持创新药发展，建议布局产品管线丰富的创新药优质标的。看好恒瑞医药、复星医药、贝达药业、丽珠集团等。看好恒瑞医药、复星医药、贝达药业、丽珠集团等。医药服医药服务外包务外包向中国转移，国内创新需求大增，中国创新药服务外包迎来爆发，建议布局竞争力强的龙头企业。关注关注药明康德、泰格医药、凯莱英等。药明康德、泰格医药、凯莱英等。消费升级：消费升级：医疗服务、医疗服务、疫苗、疫苗、自费专科药和品牌中药自费专科药和品牌中药等领域，受益于消费升级趋势，优质龙头企业有望维持快速成长。看好爱尔眼科、看好爱尔眼科、智飞生物、智飞生物、长春高新、片仔癀等。长春高新、片仔癀等。制造升级：制造升级：仿制药仿制药企业受带量采购等政策影响，估值会受到压制；但是短期业绩普遍受影响不大，而经历行业洗牌会诞生出走成本领先战略和高壁垒仿制药的新龙头，部分优质企业估值过度下杀后有估值修复机会。特色特色原料药原料药行业进入景气周期，受环保收紧、竞争格局改善，中国的中间体、原料药一体化企业竞争力提升；国内原料药质量要求提升，优质原料药企业话语权提升。关注关注仙琚制药、天宇股份、普洛药业等。仙琚制药、天宇股份、普洛药业等。精选精选其他其他子板块优质个股子板块优质个股：医疗器械医疗器械领域在分级诊疗和进口替代的共同催化下处于快速发展的阶段，考虑到器械领域细分相对分散，且新技术迭代创新周期相对较短，我们建议重点关注细分领域龙头企业。看好迈瑞医疗、安图生物、开立医疗看好迈瑞医疗、安图生物、开立医疗等等。连锁药房连锁药房受益于行业集中度提升和处方药外流，未来渠道话语权有望提升。关注关注益丰药房、老百姓、一心堂、大参林等民营连锁药店龙头。益丰药房、老百姓、一心堂、大参林等民营连锁药店龙头。医药商业医药商业受两票制、药占比等政策的负面影响已基本消化，融资环境逐渐转好，板块有望迎来估值修复。看好上海医药看好上海医药、瑞康医药、瑞康医药等。等。血制品板块血制品板块，采浆增速回归平稳，行业库存逐步消化，行业迎来温和复苏，企业盈利逐步回升。关注关注华兰生物华兰生物、天坛生物、天坛生物等。等。重点公司推荐重点公司推荐：恒瑞医药、复星医药、药明康德、迈瑞医疗、安图生物、：恒瑞医药、复星医药、药明康德、迈瑞医疗、安图生物、爱尔眼科、智飞生物、仙琚爱尔眼科、智飞生物、仙琚制药，关注泰格医药。制药，关注泰格医药。风险提示：风险提示：药品研发的风险；医药行业政策的风险；创新药降价超预期的风险；海外药品加速进入导致竞争加剧的风险-30%-20%-10%0%10%20%30%40%2016-04-062017-04-062018-04-06沪深300医药生物 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 -2-投资策略报告投资策略报告 内容目录内容目录 医药行业整体保持乐观，结构调整危中寻机医药行业整体保持乐观，结构调整危中寻机.-8-医药需求端保持乐观.-8-医药供给端：质量升级、优质药物上市加快.-10-国际视野看药品控费.-10-用药结构回归治疗本质.-16-2019 年投资策略：创新引领未来，结构调整危中寻机.-17-创新引领未来，筑造企业长期生命线创新引领未来，筑造企业长期生命线.-20-大趋势确定，从审评到支付多维度全方位支持创新药发展.-20-全球新药研发速度加快，癌症、免疫、难治慢病等重点细分领域多出重磅-21-海外研发聚焦新型抗体、白介素、PI3K/Akt/mTOR 等，建议后续重点关注-24-海外实例：专注囊性纤维化的 Vertex，新药推动公司业绩扭亏为盈、表现亮眼.-26-2019 年新药趋势及有望上市重点品种梳理.-28-医药服务外包向中国转移，国内创新药服务外包迎来爆发医药服务外包向中国转移，国内创新药服务外包迎来爆发.-30-全球医药研发支出持续增长，跨国企业服务外包比例持续上升.-30-全球医药研发服务行业向新兴市场国家转移，中国最有希望承接国际产能转移-30-创新药爆发和仿制药一致性评价推进，国内 CRO 需求大增.-32-中国 CMO 有望承接全球产能转移，轻资产创新药企业崛起带来大量新增需求-34-消费升级趋势持续，继续看好医疗服务、疫苗、自费专科药和品牌中药消费升级趋势持续，继续看好医疗服务、疫苗、自费专科药和品牌中药.-36-医疗服务：医疗需求刚性，民营医疗连锁发展势头正劲.-36-疫苗：正本清源，需求驱动行业继续快速增长.-38-自费专科药：需求驱动、市场空间大，随患者教育渗透率逐步提升.-41-品牌中药：消费升级增加需求，品牌稀缺具备提价能力.-43-医疗器械景气度高，分级诊疗和进口替代仍是两大核心逻辑医疗器械景气度高，分级诊疗和进口替代仍是两大核心逻辑.-45-医疗器械行业景气度高，政策相对友好.-45-分级诊疗继续深入，基层设备需求上升具备可持续性.-45-技术持续突破，彩超、诊断等多细分领域领域陆续开始进口替代.-47-仿制药：竞争壁垒回归行业本质，格局决定价格仿制药：竞争壁垒回归行业本质，格局决定价格.-50-竞争壁垒回归行业本质.-50-普通仿制药成本领先，高端仿制药差异化领先.-50-美、日仿制药发展的启示：质量保障基础，政策推动发展，格局决定价格-51-未来的仿制药竞争中，四类企业将胜出.-52-医药商业和连锁药房：行业集中度提升，渠道议价能力提高医药商业和连锁药房：行业集中度提升，渠道议价能力提高.-53-医药商业：两票制、药占比等负面影响已基本消化完全，融资环境逐渐转好，板块有望迎来估值修复.-53-连锁药房：行业集中度提升加速，处方药外流趋势，渠道议价能力有望提升-54-特色原料药：竞争格局改善，特色原料药定价权提升特色原料药：竞争格局改善，特色原料药定价权提升.-59-环保收紧、竞争格局改善，中国的中间体、原料药一体化企业竞争力提升-59-国内优质原料药企业话语权提升.-59-中国特色原料药企业成长路径分析.-60-血制品：库存消化逐步完成、采浆进入平稳期，行业温和复苏血制品：库存消化逐步完成、采浆进入平稳期，行业温和复苏.-63-请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 -3-投资策略报告投资策略报告 采浆增速回归平稳，行业库存逐步消化.-63-重点公司推荐：重点公司推荐：.-65-恒瑞医药：肿瘤免疫治疗时代的领军者，创新药销售爆发促业绩加速.-65-复星医药：生物药、细胞治疗、小分子等多平台并举，创新趋势继续！.-66-药明康德：创新药产业链独角兽，具全球竞争力，内生成长动力强劲！.-67-迈瑞医疗：兼具核心技术实力和外延整合能力的医疗器械龙头.-68-安图生物：化学发光细分龙头，IVD 多细分领域保持强竞争力.-69-爱尔眼科：龙头地位稳固，长期高成长可期.-70-智飞生物：4 价和 9 价 HPV 疫苗等多个重磅产品推动公司业绩快速增长！-71-仙琚制药：高成长、高壁垒专科药企业，原料药见底回暖.-72-风险提示风险提示.-73-药品研发的风险.-73-医药行业政策的风险.-73-创新药降价超预期的风险.-73-海外药品加速进入导致竞争加剧的风险.-73-请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 -4-投资策略报告投资策略报告 图表目录图表目录 图表图表1：中国：中国65周岁以上人口比例持续上升周岁以上人口比例持续上升.-8-图表图表2：中国：中国65岁老年人口历年增长率岁老年人口历年增长率.-8-图表图表3：2011-2017年全国社会保险基金决算情况（单位：亿元）年全国社会保险基金决算情况（单位：亿元）.-9-图表图表4：2018年年1-11月全国社保基金收支情况（单位：亿元）月全国社保基金收支情况（单位：亿元）.-9-图表图表5：医药行业需求、供给端分析：医药行业需求、供给端分析.-10-图表图表6：中美日三国卫生费用占：中美日三国卫生费用占GDP比重比重.-11-图表图表7：全球各洲仿制药市场发展趋势（全球各洲仿制药市场发展趋势（2006 vs 2016).-11-图表图表8：美国各类药品销售额占比情况：美国各类药品销售额占比情况.-11-图表图表9：美国各类药品用量占比情况：美国各类药品用量占比情况.-11-图表图表10：美国仿制药的发展历史：美国仿制药的发展历史.-11-图表图表11：美国仿制药数目对药品价格的影响：美国仿制药数目对药品价格的影响.-12-图表图表12：日本仿制药发展历史：日本仿制药发展历史.-13-图表图表13：各国仿制药使用金额、数量占比（：各国仿制药使用金额、数量占比（2011年）年）.-13-图表图表14：各国仿制药金额占比：各国仿制药金额占比/处方量占比（处方量占比（2011）.-14-图表图表15：中国医院药品收入占医疗收入比重：中国医院药品收入占医疗收入比重.-14-图表图表16：中美日部分药品原研药、仿制药价格对比：中美日部分药品原研药、仿制药价格对比.-14-图表图表17：首仿药上市首年内原研药市场份额变化：首仿药上市首年内原研药市场份额变化.-15-图表图表18：阿托伐他汀仿制药上市后原研药销售情况：阿托伐他汀仿制药上市后原研药销售情况.-15-图表图表19：2017年中国公立医疗机构阿托伐他汀各企业市占率年中国公立医疗机构阿托伐他汀各企业市占率.-15-图表图表20：医药板块整体估值溢价（：医药板块整体估值溢价（2019盈利预测市盈率）盈利预测市盈率）.-17-图表图表21：医药板块整体估值溢价（扣除金融板块，：医药板块整体估值溢价（扣除金融板块，2010年至今）年至今）.-17-图表图表22：2019年重点公司推荐年重点公司推荐.-18-图表图表23：从审评到支付，政策多维度全方位支持创新药行业发展：从审评到支付，政策多维度全方位支持创新药行业发展.-20-图表图表24：2018年国内获批重磅创新药一览年国内获批重磅创新药一览.-21-图表图表25：2001-2017年全球在研药物管线数量情况（单位：个，年全球在研药物管线数量情况（单位：个，%）.-21-图表图表26：2012-2017年上市新药销售过年上市新药销售过10亿品种情况亿品种情况.-22-图表图表27：2016-2018年上市、预计能成为重磅新药的品种情况（年上市、预计能成为重磅新药的品种情况（2017年销售额未到年销售额未到10亿美元）亿美元）.-23-图表图表28：全球制药巨头研发管线靶点关键词一览：全球制药巨头研发管线靶点关键词一览.-24-图表图表29：双特异性抗体具备：双特异性抗体具备1+12的治疗效果（以肿瘤治疗为例）的治疗效果（以肿瘤治疗为例）.-25-图表图表30：ADC通过将小分子药直接带入肿瘤细胞内发挥肿瘤杀伤作用通过将小分子药直接带入肿瘤细胞内发挥肿瘤杀伤作用.-25-图表图表31：CDK4/6抑制剂作用机制抑制剂作用机制.-25-图表图表32：BTK抑制剂作用机制图示抑制剂作用机制图示.-25-图表图表33：Vertex上市以来公司股价表现上市以来公司股价表现.-27-请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 -5-投资策略报告投资策略报告 图表图表34：2006年年-2018Q3公司营业收入及增速情况（单位：亿美元，公司营业收入及增速情况（单位：亿美元，%）.-28-图表图表35：2006年年-2018Q3公司净利润及增速情况（单位：亿美元，公司净利润及增速情况（单位：亿美元，%）.-28-图表图表36：2019年年A股港股医药公司有望提交上市及获得批准的药物一览股港股医药公司有望提交上市及获得批准的药物一览.-29-图表图表37：2019年跨国制药企业有望提交上市及获得批准的药物一览年跨国制药企业有望提交上市及获得批准的药物一览.-29-图表图表38：全球医药研发支出（：全球医药研发支出（2008-2022年）年）.-30-图表图表39：近年部分鼓励医药创新的政策：近年部分鼓励医药创新的政策.-31-图表图表40：国内创新药：国内创新药IND申请数量及增长率（以品种计）申请数量及增长率（以品种计）.-32-图表图表41：中国：中国CRO行业市场销售规模（亿元）行业市场销售规模（亿元）.-33-图表图表42：中国：中国CRO行业市场规模预测（亿元）行业市场规模预测（亿元）.-33-图表图表43：国内药企注册临床试验数量（个）：国内药企注册临床试验数量（个）.-33-图表图表44：一致性评价进展情况：一致性评价进展情况.-34-图表图表45：全球：全球CMO行业市场规模及增长率（亿美元）行业市场规模及增长率（亿美元）.-34-图表图表46：全球：全球CMO行业市场规模预测及增长率（亿美元）行业市场规模预测及增长率（亿美元）.-34-图表图表47：中国：中国CMO行业市场规模及增长率（亿元）行业市场规模及增长率（亿元）.-35-图表图表48：中国：中国CMO行业市场规模预测及增长率（亿元）行业市场规模预测及增长率（亿元）.-35-图表图表49：2008-17国内医疗机构门诊和住院人次情况国内医疗机构门诊和住院人次情况.-36-图表图表50：2008-17国内医疗机构门诊和住院人均医药费的平均增幅情况国内医疗机构门诊和住院人均医药费的平均增幅情况.-36-图表图表51：国内公立医院和民营医院的数量情况：国内公立医院和民营医院的数量情况.-37-图表图表52：国内公立医院和民营医院的床位数对比情况：国内公立医院和民营医院的床位数对比情况.-37-图表图表53：居民人均可支配收入和支出稳步增长（元）：居民人均可支配收入和支出稳步增长（元）.-37-图表图表54：居民人均医疗保健支出稳步增长：居民人均医疗保健支出稳步增长.-37-图表图表55：国内健康体检人次情况（亿）：国内健康体检人次情况（亿）.-37-图表图表56：国：国内眼科、口腔专科医院数快速增长内眼科、口腔专科医院数快速增长.-37-图表图表57：A股龙头医疗服务公司的对比情况股龙头医疗服务公司的对比情况.-38-图表图表58：政府部门推动和规范：政府部门推动和规范10 类可独立设置医疗机构的相关文件类可独立设置医疗机构的相关文件.-38-图表图表59：2013-2030E国内疫苗市场销售规模（单位：十亿元，国内疫苗市场销售规模（单位：十亿元，%）.-39-图表图表60：中华人民共和国疫苗管理法（征求意见稿）重点变化：中华人民共和国疫苗管理法（征求意见稿）重点变化.-39-图表图表61：4价、价、9价价HPV疫苗市场空间测算（疫苗市场空间测算（3针计）针计）.-40-图表图表62：四价流感疫苗市场空间测算（：四价流感疫苗市场空间测算（1针计）针计）.-40-图表图表63：HPV疫苗批签发情况（单位：支）疫苗批签发情况（单位：支）.-40-图表图表64：13价肺炎疫苗批签发情况（单位：支）价肺炎疫苗批签发情况（单位：支）.-40-图表图表65：五联苗批签发情况（单位：瓶）：五联苗批签发情况（单位：瓶）.-41-图表图表66：肠道病毒：肠道病毒EV71疫苗批签发情况（单位：支）疫苗批签发情况（单位：支）.-41-图表图表67：我国生长激素缺乏患者就诊率极低（单位：万人）：我国生长激素缺乏患者就诊率极低（单位：万人）.-42-图表图表68：我国生长激素市场空间预测（单位：亿元）：我国生长激素市场空间预测（单位：亿元）.-42-请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 -6-投资策略报告投资策略报告 图表图表69：中美重组人生长激素（：中美重组人生长激素（rh-GH）适应症对比）适应症对比.-42-图表图表70：2017年城市公立医院生长激素竞争格局（单位：年城市公立医院生长激素竞争格局（单位：%）.-42-图表图表71：欧美及中国部分地区过敏性鼻炎患病率统计：欧美及中国部分地区过敏性鼻炎患病率统计.-43-图表图表72：国内过敏药物中粉尘螨滴剂增速高于其他品种，：国内过敏药物中粉尘螨滴剂增速高于其他品种，2017年超过年超过36%.-43-图表图表73：城镇居民人均可支配收入增长情况：城镇居民人均可支配收入增长情况.-43-图表图表74：中国医疗器械市场规模及增速中国医疗器械市场规模及增速.-45-图表图表75：中国医疗器械细分领域市场规模占比：中国医疗器械细分领域市场规模占比.-45-图表图表76：部分省市分级诊疗政策推行情况：部分省市分级诊疗政策推行情况.-46-图表图表77：北京医疗机构诊疗人次变化（万人次）：北京医疗机构诊疗人次变化（万人次）.-46-图表图表78：医疗机构诊疗人次同比变化（：医疗机构诊疗人次同比变化（%）.-46-图表图表79：基层医疗卫生机构万元以上设备数量：基层医疗卫生机构万元以上设备数量.-47-图表图表80：2017年基层医疗卫生机构万元以上设备分布情况（万台）年基层医疗卫生机构万元以上设备分布情况（万台）.-47-图表图表81：近十年部分器械细分国产化率变化：近十年部分器械细分国产化率变化.-47-图表图表82：2017年国内超声市场占有情况年国内超声市场占有情况.-48-图表图表83：迈瑞医疗高端彩超：迈瑞医疗高端彩超R7产品特点产品特点.-48-图表图表84：开立医疗中高端彩超：开立医疗中高端彩超S50产品特点产品特点.-48-图表图表85：2017年国内化学发光市占率情况年国内化学发光市占率情况.-49-图表图表86：不同厂家化学发光国内市场销售增速：不同厂家化学发光国内市场销售增速.-49-图表图表87：仿制药竞争壁垒发生变化：仿制药竞争壁垒发生变化.-50-图表图表88：美国和日本的仿制药发展历史：美国和日本的仿制药发展历史.-51-图表图表89：中美日药品价格对比：中美日药品价格对比.-52-图表图表90：2010年起医药商业公司的历史年起医药商业公司的历史TTM变化情况（剔除药店等）变化情况（剔除药店等）.-53-图表图表91：全国医药商业：全国医药商业CR4的市场份额情况的市场份额情况.-54-图表图表92：国内医疗器械市场持续保持高速增长：国内医疗器械市场持续保持高速增长.-54-图表图表93：器械行业各龙头：器械行业各龙头2017年的收入规模情况年的收入规模情况.-54-图表图表94：中国零售药店数量分类：中国零售药店数量分类.-55-图表图表95：中国零：中国零售药店连锁率售药店连锁率.-55-图表图表96：中美两国零售药店集中度差异巨大：中美两国零售药店集中度差异巨大.-55-图表图表97：美国连锁药店的发展特点：美国连锁药店的发展特点.-57-图表图表98：美国连锁药店巨头：美国连锁药店巨头CVS发展历程发展历程.-57-图表图表99：美国连锁药店巨头：美国连锁药店巨头Walgreens发展历程发展历程.-58-图表图表100：中国近年相关环保政策趋紧：中国近年相关环保政策趋紧.-59-图表图表101：华海药业原料药及中间体收入持续成长：华海药业原料药及中间体收入持续成长.-60-图表图表102：华海药业原料药、中间体持续保持高毛利率：华海药业原料药、中间体持续保持高毛利率.-60-图表图表103：天宇股份缬沙坦原料药销量：天宇股份缬沙坦原料药销量.-61-请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 -7-投资策略报告投资策略报告 图表图表104：沙坦类原料药及中间体出口价格比较（：沙坦类原料药及中间体出口价格比较（2018年一季度）年一季度）.-61-图表图表105：原料药企业的成长路径：原料药企业的成长路径.-62-图表图表106：2006年年-2017年血制品行业采浆经历周期性变化（单位：吨）年血制品行业采浆经历周期性变化（单位：吨）.-63-图表图表107：A股血制品公司股血制品公司2016-2018年存货情况（单位：亿元，年存货情况（单位：亿元，%）.-64-图表图表108：A股上市血制品公司股上市血制品公司2016-2018年单季度归母净利润增速情况（单位：年单季度归母净利润增速情况（单位：%）.-64-图表图表 109：恒瑞医药盈利预测摘要：恒瑞医药盈利预测摘要.-65-图表图表110：复星医药盈利预测摘要：复星医药盈利预测摘要.-66-图表图表111：药明康德盈利预测摘要：药明康德盈利预测摘要.-67-图表图表112：迈瑞医疗盈利预测摘要：迈瑞医疗盈利预测摘要.-68-图表图表113：安图：安图生物盈利预测摘要生物盈利预测摘要.-69-图表图表114：爱尔眼科盈利预测模型：爱尔眼科盈利预测模型.-70-图表图表115：智飞生物盈利预测摘要：智飞生物盈利预测摘要.-71-图表图表116：仙琚制药盈利预测摘要：仙琚制药盈利预测摘要.-72-请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 -8-投资策略报告投资策略报告 医药行业整体保持乐观，医药行业整体保持乐观，结构调整危中寻机结构调整危中寻机 医药医药需求端保持乐观需求端保持乐观 我们对于未来的医药需求保持乐观。医药需求取决于消费意愿和消费能力。从消费意愿来看，人口老龄化带来的医疗新增需求是确定的，随着人口结构变化带来疾病谱变化，消费能力、医疗水平提升带来的诊疗升级也是确定性的趋势。我国我国人口老龄化速度加快。人口老龄化速度加快。据国家统计局数据，截至 2017 年底，我国60 周岁以上的人口有 2.41 亿，占总人口的 17.33%，其中 65 周岁以上的人口有 1.58 亿，占总人口的 11.39%。中国的老龄化进程非常迅速，65 岁以上的人口占比从 7%增长到 14%，中国用时预计仅 20 年左右。图表图表1：中国中国65周岁以上人口比例持续上升周岁以上人口比例持续上升 65 岁以上人口历年相关数据（人口单位百万）岁以上人口历年相关数据（人口单位百万）年份 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 人口 10956 113?7 11894 12288 12714 13161 13755 14386 15003 15831 占比 8.25%8.47%8.87%9.12%9.39%9.67%10.06%10.47%10.85%11.39%来源：国家统计局，中泰证券研究所 图表图表2：中国中国65岁老年人口历年增长率岁老年人口历年增长率 来源：国家统计局，中泰证券研究所 老年人为慢性非传染性疾病多发群体，对医药需求大老年人为慢性非传染性疾病多发群体，对医药需求大。按卫生部统计，60 岁以上老年人慢性病患病率是全部人口患病率的 3.2 倍，伤残率是全部人口伤残率的 3.6 倍，老年人消耗的卫生资源是全部人口平均消耗卫生资源的 1.9 倍。按上海市卫生发展研究中心的研究，上海每位市民一生中68.6%的医疗费用发生在65岁以后;41.7%的医疗费用发生在65岁到 84 岁;死亡前 1 个月的住院费用占临终两年总费用的 38%。从上海全市人口来看，占总人口数19.5%的老年人口门急诊人次占总量的52.2%，出院人数占总量的 45.3%，医疗资源消耗总体以老年人口为主。这部分老年人口相应的门急诊费用占总量的63.2%，住院费用占总量的52.8%。从消费能力来看，医保收入保持稳步增长、医保结余逐步增加，短期内医保支出保持稳步增长的压力不大。近年来医保控费卓有成效，职工基本医疗保险基金和居民基本医疗保险基金收入保持 10%以上的稳步增长、支出增速下降至 10%-15%水平。请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 -9-投资策略报告投资策略报告 从医保基金决算来看，当年收支结余和滚存结余逐步增加，未来整体医保支出保持持续增长没有大的压力。图表图表3：2011-2017年年全国社会保险基金决算情况（单位：亿元全国社会保险基金决算情况（单位：亿元）来源：社会保障司，中泰证券研究所 图表图表4：2018年年1-11月全国社保基金收支情况（单位：亿元月全国社保基金收支情况（单位：亿元）来源：社会保障司，中泰证券研究所 职工基本医疗保险基金职工基本医疗保险基金2011201220132014201520162017收入收入477959096873785489261008212134.65 收入收入YOY26%24%16%14.30%13.60%13%20.40%支出支出3880472656676532738680889298.36 支出支出YOY23%22%20%15.30%13.10%9.50%15%基本医疗保险统筹基金支出基本医疗保险统筹基金支出5660.34统筹支出统筹支出YOY14.80%基本医疗保险个人账户基金支出基本医疗保险个人账户基金支出3638.02个人支出个人支出YOY15.20%当年收支结余当年收支结余899118312061323154019942836年末滚存结存年末滚存结存5481668278709183107331273615669居民基本医疗保险基金居民基本医疗保险基金2011201220132014201520162017收入收入2614326239274477540560956838.33 收入收入YOY25%20%14%20.70%12.80%12.20%缴费收入缴费收入603738843111414061812.72缴费收入缴费收入YOY46%23%14.20%32.10%26.20%28.90%财政补贴收入财政补贴收入421246124918.68财政补贴收入财政补贴收入YOY18.20%9.50%6.70%支出支出2064299436884243478554726121.16 支出支出YOY45%23%15%12.80%14.40%11.90%当年收支结余当年收支结余550268238234620623717年末滚存结存年末滚存结存1350161118502086270633304066城镇城镇1月月1-2月月1-3月月1-4月月1-5月月1-6月月1-7月月1-8月月1-9月月1-10月月1-11月月城镇基本医疗保险基金总收入1,5523,0745,1066,7338,36710,20711,99513,51015,17716,55918,063城镇收入YOY34.44%31.56%29.49%19.26%19.36%14.43%14.73%15.37%13.47%14.11%14.92%城镇基本医疗保险基金总支出90420223199452160187463895910406119621325314750城镇支出YOY15.17%25.94%22.67%22.31%24.26%22.09%21.22%22.03%19.52%19.96%19.87%当年结余当年结余（收入（收入-支支出）出）6481,0521,9082,2122,3492,7443,0363,1033,2153,3063,313单月拆分单月拆分1月月2月月3月月4月月5月月6月月7月月8月月9月月10月月11月月城镇基本医疗保险基金总收入1,5521,5222,0321,6271,6331,8411,7881,5141,6681,3821,504城镇收入YOY34.44%28.76%26.48%-4.45%19.81%-3.65%16.46%20.67%0.14%21.65%24.55%城镇基本医疗保险基金总支出9041,1181,1771,3221,4971,4461,4961,4471,5561,2901,497城镇支出YOY15.17%36.26%17.43%21.46%30.53%13.81%17.05%27.34%5.04%24.19%19.06%月结余（收月结余（收入入-支出）支出）64840585530513739529367112917 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 -10-投资策略报告投资策略报告 医药供给端：质量升级、优质药物上市加快医药供给端：质量升级、优质药物上市加快 在医药供给端，近年政策主要围绕提升研发生产质量要求，加快优质药在医药供给端，近年政策主要围绕提升研发生产质量要求，加快优质药物的上市速度。物的上市速度。临床数据自查核查、化学药注册分类改革、仿制药一致性评价等旨在提升药品研发质量的政策陆续出台；对研发生产质量提出更高要求。在鼓励和加快新药研发方面，推行全面落实药品上市许可持有人（MAH）制度、优先审评加快新药上市进度、取消临床试验基地的 GLP 认证制度，采取备案制度，缓解现阶段临床试验产能短缺；规定新药临床申请试验申请 60 天时限，加快创新药上市审评、现场检查的进度，破除限速步骤加快新药研发进程。此外，国家药品监督管理局成为国际人用药品注册技术协调会（ICH）成员，并在 2018 年当选 ICH 管理委员会成员，在药品审评监管和药品质量上逐步与国际接轨。图表图表5：医药行业需求、供给端分析医药行业需求、供给端分析 来源：中泰证券研究所 国际视野看药品控费国际视野看药品控费 提高仿制药使用比例，是各国控制医疗卫生费用的共同选择。提高仿制药使用比例，是各国控制医疗卫生费用的共同选择。医疗卫生费用支出的持续上升是各国共同面临的挑战，美国卫生费用占 GDP 比重从 1960 年 5%上升至 2016 年的 17.9%，日本国民医疗费用占 GDP比重从 1955 年 2.78%上升至 2016 年的 7.81%，而中国的卫生费用占GDP 比重从 1978 年 3.02%上升至 2017 年的 6.36%。在全球老龄化和诊疗升级的大背景下，医疗卫生费用支出的控制是各国共同面临的课题。而提升仿制药使用比例、降低药价成为各国共同的政策选择。从2006-2016 的十年，全球大多数地区仿制药处方量占比和用药金额占比都呈上升趋势。需求端需求端消费意愿：人口老龄化、疾病谱变化、诊疗升级的确定性趋势变化：加入ICH，注射剂一致性评价，中药再注册。供给端供给端变化：医保局成立，带量采购推行，三保合一质量升级、用药升级：解决审评积压审批加快，一致性评价提高质量，MAH制度。消费能力：医保收入保持较快增长、医保结余保持良好、居民收入保持增长 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 -11-投资策略报告投资策略报告 图表图表6：中美日三国卫生费用占中美日三国卫生费用占GDP比重比重 图表图表7：全球各洲仿制药市场发展趋势（全球各洲仿制药市场发展趋势（2006 vs 2016)来源：WIND，中泰证券研究所 来源：OECD，中泰证券研究所 美国美国药品控费药品控费的的特点特点：加大仿制药供给是控价良方，加大仿制药供给是控价良方，竞争格局决定价格竞争格局决定价格 目前，美国是仿制药使用比例最高的国家之一，也是仿制药相对价格最低的国家之一。2017 年美国仿制药占药品处方量占比约 90.4%，而用药金额占比仅占 23%；其中普通仿制药占药品处方量约 85.5%，而用药金额占比仅有 13%。图表图表8：美国各类药品销售额占比情况美国各类药品销售额占比情况 图表图表9：美国各类药品用量占比情况美国各类药品用量占比情况 来源：IQVIA，中泰证券研究所 来源：IQVIA，中泰证券研究所 美国的仿制药低价和高处方率源于美国美国的仿制药低价和高处方率源于美国仿制药的充分供给以及仿制药的充分供给以及仿制药仿制药使用的持续使用的持续鼓励鼓励。美国 1984 年通过Hatch-Waxman 法案，开创了仿制药的现代审评体系；对适用于药品的专利法也做出了重大的更改，推动美国仿制药快速发展。1987 年开始，50 个洲已全部在各自的法律中制定并实施关于药品选择（Drug Product Selection）的规定，在药品折扣计划、有限药品目录、补偿支付管理、医生处方管理和药师配方管理等方面实现上市后仿制药的流通使用。特朗普执政以后，推出系列加快仿制药审评政策，强化了仿制药竞争，近年美国仿制药处方量占比保持上升趋势，但是用药金额占比持续下降。图表图表10：美国仿制药的发展历史美国仿制药的发展历史 0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%日本国民医疗费占GDP比重美国卫生费用占GDP比重中国卫生费用占GDP比重欧洲：欧洲：47%62%欧洲：欧洲：26%29%处方量，个处方量，个金额，美元金额，美元日本：日本：31%40%日本：日本：16%18%北美：北美：52%70%北美：北美：16%23%亚洲亚洲/澳大拉西亚：澳大拉西亚：74%71%亚洲亚洲/澳大拉西亚：澳大拉西亚：31%43%非洲非洲/中东：中东：65%