敬请参阅最后一页免责声明-1-证券研究报告2019年7月7日宏观经济居民消费承压无碍社零增速企稳——2019年下半年消费展望宏观定期潘向东（首席经济学家）刘娟秀（分析师）陈韵阳（联系人）证书编号：S0280517100001liujuanxiu@xsdzq.cn证书编号：S0280517070002chenyunyang@xsdzq.cn证书编号：S02801180400202019年下半年消费展望：居民消费承压无碍社零增速企稳居民消费承压。2018年全年居民消费增速不差，但从2018下半年开始，居民消费增速逐渐下滑，在就业压力增加、居民对未来经济预期不佳、贸易摩擦等多重因素影响下，居民消费可能更加谨慎。最终消费支出增速可能下滑。最终消费支出由居民最终消费支出与政府最终消费支出组成：1）居民人均消费支出增速与居民最终消费支出增速走势基本一致，根据上文讨论，居民最终消费支出增速预计放缓。2）政府最终消费支出增速与财政收入增速走势一致，受个税改革、增值税减税影响，年初以来财政收入增速较2018年放缓，同时，领导人强调接下来要进一步减税降费，因此下半年财政收入增速或继续下滑，预计政府最终消费支出增速也将放缓。社零除了居民消费还有社会集团消费。2008年与2012年居民消费支出增速下滑（不论是实物消费还是服务消费），但社零增速上升，这很可能是因为社会集团消费增速回升，这两段时间均对应社融增速从底部回升，企业流动性改善。我们预计下半年社融增速继续缓慢回升，社会集团消费可能较2018年改善，社零增速有望企稳。从消费品结构看下半年社零增速企稳。综合占比与波动率，社零中起主导作用的有汽车消费、地产链消费、石油制品消费：1）“低库存+低基数+信用扩张+刺激消费政策”，汽车消费增速可能逐渐筑底回升。2）调控未放松，但地产链消费增速下行有底。近期部分城市房地产调控政策收紧，部分重点城市房贷利率现上浮，依靠政策放松刺激地产销售似乎不太现实，但过去2年被严重抑制的一二线城市地产需求有望继续释放，2019年地产销售与投资的格局可能是“一二线好于三四线”。历史经验显示，在货币政策较宽松时，地产销售增速下行有底。3）低基数下，四季度石油制品消费增速可能明显回升。石油制品消费增速与油价增速高度相关，美国原油产量增长加上全球经济放缓，如果不发生严重地缘政治风险，下半年原油价格可能走势震荡，中枢较上半年下移，但考虑到2018年四季度油价偏低，低基数将推升油价同比增速。风险提示：政策落实不及预期相关报告宏观报告：经济复苏预期升温，谨防...
