2019年铝二季度报告：去库可期震荡上行-20190401-南华期货-28页.pdf

2019 年二季度报告 铝 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 去库可期，震荡上行去库可期，震荡上行 南华期货研究南华期货研究 NFR 南华期货研究所 南华期货研究所 郑景阳 投资咨询从业资格号：郑景阳 投资咨询从业资格号：Z0014143 0571-89727544 王仍坚 王仍坚 0571-89727544 摘 要 供应端，在供给侧去产能政策初见成效的情况下，电解铝产能天花板已经确定；由于电解铝企业利润长期亏损，铝企减停产增加、新增产能投放进程受限，因此，二季度供应端对铝价压力有限，这给铝价反弹提供了条件。成本端，一方面原料上氧化铝价格持续下行，加上预焙阳极震荡偏弱，电解铝成本下移；另一方面，伴随着 2 月之后铝价重心提升，铝企利润得到了较大的改善。需求端，房地产用铝将是铝锭去库存的中坚力量、电网用铝有望成为二季度铝消费的亮点，虽然汽车产销疲软拖累用铝需求，但是铝材出口将成为铝需求的边际改善变量。总体而言，我们认为在二季度铝锭去库存值得期待。综合来看，我们认为在供应端压力有限、旺季需求推动铝库存去库的情况下，铝价将震荡上行。二季度核心交易逻辑集中在需求，需求走强将推升铝价上行，而实际需求将决定铝价的反弹高度。2 2019 年铝二季报 目录 第 1 章 2019 年一季度铝价回顾.4 第 2 章 供应端：国内外短期供应压力有限.5 2.1.国内供应情况.5 2.1.1.去产能政策初见成效.5 2.1.2.国内一季度供应继续维持低位.6 2.2.海外供应情况.9 第 3 章 成本端：成本下行，利润改善.10 3.1.氧化铝价格仍有下行空间.10 3.2.预焙阳极价格震荡偏弱.14 3.3.电解铝企业利润改善.16 第 4 章 需求端：降税利好下，旺季去库仍可期.17 4.1.政策超预期.17 4.2.房地产仍是二季度去库主力.17 4.3.电网有望成为二季度铝消费亮点.20 4.4.汽车疲软拖累用铝需求.21 4.5 铝材出口是二季度铝需求边际变量.22 第 5 章 电解铝库存分析.23 第 6 章 2019 年二季度铝价展望.25 免责申明.28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 2019 年铝二季报 图表目录 图 1：沪铝指数价格走势.4 图 2：伦铝价格走势.4 图 3：2014-2018 年国内原铝产量及增速.6 图 4：2019 年国内新增电解铝产能.7 图 5：国内原铝产量.8 图 6：2014-2018 年海外原铝产量及增速.9 图 7：氧化铝开工率.10 图 8：氧化铝价格.11 图 9：氧化铝成本及利润情况.11 图 10：预焙阳极价格.15 图 11：电解铝成本及利润情况.16 图 12：全球及中国电解铝消费结构.17 图 13：中国房地产开发投资完成额及累计同比.18 图 14：房地产新屋开工面积及竣工面积.18 图 15：国内铝型材开工率.19 图 16：电网基本建设投资完成额及电力电缆累计产量.20 图 17：国内铝线缆开工率.20 图 18：中国汽车产量.21 图 19：铝合金开工率.21 图 20：中国未锻造铝及铝材月度出口量（吨）.22 图 21：上期所铝库存.23 图 22：LME 铝库存.24 图 23：电解铝社会库存.24 表 1：2018 年国内电解铝企业减停产情况.6 表 2：2019 年一季度国内电解铝新增产能投产情况.7 表 3：2019 年一季度国内电解铝企业减停产情况.8 表 4：中国以外氧化铝新增产能企业列表 2018-2021E(万吨/年).12 表 5：2018 年已经投产的预焙阳极企业名单(万吨).14 表 6：电解铝供需平衡表.25 4 2019 年铝二季报 第第1章章 2019 年年一季度一季度铝铝价回顾价回顾 图 1：沪铝指数价格走势 资料来源：Wind 南华研究 图 2：伦铝价格走势 资料来源：Wind 南华研究 2019 年一季度沪铝整体上是重心震荡上移的走势。2019 年 1 月，在国内央行降准和中美贸易进展良好等诸多宏观利好消息的带动下，其他有色金属纷纷大幅上扬。沪铝走势最弱，仅仅是止跌企稳，1 月下旬少许上扬。1 月下旬基本围绕 13500 元/吨中枢做偏强震荡。进入到 2 月，在春节假期结束之后的第一个交易日，沪铝便迎来了一根中阴线，下跌幅度超过1%。主要是由于春节铝下游加工企业放假，铝锭季节性累库，节后 2 月 11 日 SMM 公布的电解铝社会库存增加了 18.4 万吨。之后，美联储公布了 1 月货币政策会议纪要偏鸽派，美元指数承压回落，有色金属普遍上行;叠加中美双方贸易战谈判取得了实质性进展，带动了市场的宏观乐观情绪，铝价逐级上行，最高接近 13800 元/吨的位置。1300013200134001360013800140002019-012019-012019-012019-012019-012019-022019-022019-022019-022019-032019-032019-032019-03沪铝单位：元单位：元/吨吨180019002019-012019-012019-012019-012019-012019-022019-022019-022019-022019-032019-032019-032019-03伦铝单位：元单位：元/吨吨 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 2019 年铝二季报 3 月份走势呈“W”型，3 月初下游陆续开工，虽有旺季预期，但电解铝库存还在继续累库，沪铝相继有所回落至 13500 元/吨一线，此后，国内两会召开，国内政策利好不断，增值税改革，中美贸易关系预期缓和，因此市场情绪整体偏乐观，加上电解铝库存 3 月 21 日下降 2.1 万吨，拐点出现，沪铝乘势一举突破 13800 元/吨的位置，接着小幅回落，边继续上行，目前处于震荡上行的趋势中。伦铝走势与沪铝整体相似，2019 年一季度整体震荡、重心缓慢抬升。与沪铝节奏也比较一致，只是整体来看，伦铝走势要弱于沪铝。第第2章章 供应端：供应端：国内外国内外短期供应压力有限短期供应压力有限 2.1.国内供应情况国内供应情况 2.1.1.去产能政策初见成效去产能政策初见成效 自 2017 年供给侧改革以来，我国电解铝产能和产量得到了有效控制，供给侧改革清除魏桥、信发、东方希望等企业违规违规产能约 380 万吨，大量违规在建产能停产。在当前政策环境下，无序产能扩张已被严格禁止，行业产能的增量只有产能置换和合规产能指标。对于产能置换，2018 年 1 月，工信部发布关于电解铝企业通过兼并重组等方式实施产能置换有关事项的通知，表示将在“一段时间”继续坚持严格严控新增产能，实施产能等量或减量置换，以避免电解铝产能过剩风险再次显现，实现电解铝控制总量、优化产量、供需动态平衡的目标。而根据当前的情况来看，单吨电解铝指标的价格较高，且随着出让、置换完成，指标将会显得越来越稀缺，预计电解铝新的产能投产难度也将有所增加。供给侧改革初见成效，2018 年建成的产能也迟迟未开工，在建的项目都很缓慢。2018 年电解铝产量增速相较于前几年大幅下降，特别是 2017 年电解铝行业在价格与需求的刺激下疯狂生产，产量增速大幅上升至 13.07%，后期由于环保检查力度加剧、违规产能清除等，产量增速明显放缓，2018年铝市在下半年遭遇寒冬，企业亏损严重，资金吃紧，致使计划中的投产项目纷纷放缓脚步，部分推至 2019 年甚至更久，辽宁氧化铝投资受阻也一定程度阻碍了北方地区的电解铝增幅。所以 2018 年原铝产量首次出现负增长为-0.23%。6 2019 年铝二季报 图 3：2014-2018 年国内原铝产量及增速 数据来源：CRU 南华研究 2.1.2.国内一季度供应继续维持低位国内一季度供应继续维持低位 表 1：2018 年国内电解铝企业减停产情况 企业企业 地区地区 数量数量 企业企业 地区地区 数量数量 中铝贵州 贵州 17 永登铝业 河南 3 铜川铝业 陕西 23 太原东铝 山西 8 神火铝业 河南 11 西部水电 青海 15 邹平铝业 山东 6 青海鑫恒 青海 15 东方希望 新疆 20 云铝 云南 12 中铝连城 甘肃 37 华宇铝电 山东 6 兆丰铝业 山西 5 甘肃东兴 甘肃 25 中瑞铝业 甘肃 10 魏桥铝电 山东 33 林丰铝电 河南 20 华圣铝业 山西 3 中孚实业 河南 3 合计（单位：万吨）272 资料来源：公开资料整理 南华研究 2018 年 7 月之后，电解铝企业逐渐开始亏损，而且随着铝价的走低和氧化铝价格的上涨，亏损幅度逐渐加大，根据测算的全国加权平均完全成本，最大亏损幅度达到 1300 元/吨，这导致了很大一部分电解铝成本高于行业平均水平以及企业本身融资压力大的企业相继减产停产。减停产规模较大的有：陕西铜川铝业有限公司减产了 23 万吨的产能，河南林丰铝电有限责任公司停产 20 万吨产能，甘肃东兴铝业有限公司关停了 25 万吨的产能。这些减产的产能，即时在电解铝利润改善甚至有所盈利的 条件下，短期难以马上复产，关停的产能，像林丰铝业关停的 20 万吨产能将置换到四川广元，这个在 2 年之内都很难投产。13.79%8.60%4.29%13.07%-0.23%-2.00%0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%14.00%16.00%0500100015002000250030003500400020142015201620172018原铝产量同比增速 请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 2019 年铝二季报 图 4：2019 年国内新增电解铝产能 数据来源：公开资料整理 南华研究 表 2：2019 年一季度国内电解铝新增产能投产情况 企业名称企业名称 新增产能新增产能 投产时间投产时间 备注备注 陕西美鑫 9 1 月 已投 内蒙古创源 30 1 月 已投 百矿德保 10 2 月 已投 云铝昭通 10 3 月-4 月 待投，据了解目前成本不理想 云铝鹤庆 10 3 月-4 月 待投，据了解目前成本不理想 广西苏源 10 4 月 待投 总计（万吨）79-资料来源：百川资讯 南华研究 2019 年国内电解铝新增计划产能合计 280 万吨，主要集中在云南、内蒙和广西，新增产能分别是 85 万吨、44 万吨和 40 万吨。然而由于一季度铝价低迷，电解铝企业大面积亏损，新增投产意愿不足，其中云铝昭通和鹤庆项目电价已经和地方谈好，但是由于考虑到目前的电解铝成本不甚理想，云铝考虑将这两个项目往后推迟投产，从总的新增来看，一季度合计投产计划有 79 万吨，实际投产的只有 49 万吨，因此铝价在目前位置，企业新增投产意愿不足，因此，我们认为二季度的供应增量有限。由一季度减产方面，铝企利润不佳，一季度国内仍有将近 64 万吨的停产产能，其中 1 月份停产的保康了华圣铝业、恒康铝业华宇新材料等停产的合计 31 万吨的产能；2 月份包括了河南永登铝业和内蒙古通顺铝业停产的 17 万吨。但是目前的情况，2 月中旬以来随着铝价反弹和氧化铝价格下行，电解铝企业利润显著改善，因此，我们认为二季度进一步出现批量的减产和停产情况偏小。85444030.930251512.5020406080100云南云南内蒙内蒙广西广西山西山西山西山西四川四川新疆新疆贵州贵州2019年国内新增新增产能280万吨单位：万吨 8 2019 年铝二季报 综合来看，我们认为二季度在新增供应有限，供应端对铝价压力有限，这给二季度铝价的反弹提供了条件。表 3：2019 年一季度国内电解铝企业减停产情况 企业名称企业名称 停产产能停产产能 停产时间停产时间 备注备注 华圣铝业 4 1 月 已停 恒康铝业 12 1 月 已停 中铝山西新材料 4 1 月 已停 华宇新材料 11 1 月 已停 西部水电 5 1 月 已停 河南永登 5.5 2 月 已停 内蒙古通顺 11.5 2 月 已停 华圣铝业 11 3 月 待停 总计（万吨）64-资料来源：百川资讯 南华研究 图 5：国内原铝产量 数据来源：wind 南华研究 进入到一季度之后，受到 1-2 月包括陕县恒康、山东华宇、山西华圣、山西华泽、焦作万方、通顺铝业等电解铝企业减产，以及同期内蒙古创源、内蒙古固阳等新增产能综合影响，实际运行产能规模维持低位，1-2 月国内原铝产量 569 万吨。国内电解铝企业在 2018 年减产和停产的电解铝产能很少有复产。-10-505101520050010001500200025003000350040002016-022016-042016-062016-082016-102016-122017-022017-042017-062017-082017-102017-122018-022018-042018-062018-082018-102018-122019-02原铝累计产量累计同比 请务必阅读正文之后的免责条款部分 9 2019 年铝二季报 2.2.海外海外供应情况供应情况 图 6：2014-2018 年海外原铝产量及增速 数据来源：CRU 南华研究 2014 年-2018 年以来，海外电解铝产量一直维持低速增长，根据 CRU 数据，2014 年海外原铝产量 2585 万吨，2018 年原铝产量 2758 万吨，其中，产量增速 2016 年相对较高，为 2.39%，其他年份在 1%左右。2018 年产量增速 1.32%，新增产能在印度、中东、俄罗斯等仍然正常投放。但由于氧化铝价格暴涨，境外冶炼利润表现回落，相对抑制了新投产能的释放。随着境外氧化铝价格恢复正常，境外铝冶炼利润逐渐好转，境外铝供应投放将恢复正常。国际铝业协会(IAI)的数据显示，2019 年 1 月全球原铝产量 218.5 万吨，较上一月减少 2.3 万吨，日均产量下滑至 70.48 万吨的低位；2019 年 2 月 2 月全球原铝产量 199 万吨，由于 2 月只有 28 天日均产量低位反弹至 71.1 万吨，相对量还是处于低位。二季度海外供应预计仍将维持低速增长。0.51%1.82%2.39%1.00%1.32%0.00%0.50%1.00%1.50%2.00%2.50%3.00%05001000150020002500300020142015201620172018原铝产量同比增速 10 2019 年铝二季报 第第3章章 成本端：成本端：成本成本下行下行，利润改善利润改善 3.1.氧化铝价格仍有下行空间氧化铝价格仍有下行空间 图 7：氧化铝开工率 资料来源：Wind 南华研究 上图给出的是阿拉丁统计的从 2016 年 6 月以来的氧化铝开工率情况，从整体开工率来看，2017年 12 月开工率是下降到 82%的低位，这期间的原因主要是由于 2017 年四季度环保限产落空，铝价大幅下跌，挤压氧化铝价格，进而挤压氧化铝企业利润，从而使得氧化铝开工率偏低。此后由于氧化铝价格回升，氧化铝开工率从低位回升至 2018 年 6 月的 90.51%。期间伴随着是氧化铝价格的下跌，氧化铝开工率短暂下滑。进入到 2018 年 6 月之后，由于国内环保督查严格铝土矿的开采推升铝土矿价格，海德鲁停产一般氧化铝产能，海外氧化铝供应异常紧缺，氧化铝价格一路上涨。期间氧化铝开工率一直维持在相对高位，氧化铝价格 2018 年 10 月开始下跌。氧化铝企业由于方便弹性生产，开工率有所回落。整体来说，氧化铝开工率跟随氧化铝价格和氧化铝企业的利润而变动。2018 年由于海外氧化铝维持紧缺格局，并推动海外氧化铝价格持续走高，进一步导致内外氧化供需面强弱分化，推动国内氧化铝出口窗口打开。国内氧化铝企业的利润一度维持在 300 元/吨以上，这使得国内的氧化铝新增产能持续跟进，现有的氧化铝企业开足马力维持高开工率，从而使得国内的氧化铝供应迅速跟随，一旦出口窗口打开国内氧化铝即变为过剩。因此，氧化铝价格自从 2018年 10 月之后，一路震荡下行，而且根据我们监控的氧化铝企业利润，自 2018 年 10 月之后，国内氧化铝企业加权完全成本一直处于亏损状态。国内一度是在高成本氧化铝产能淘汰和低成本氧化铝产能释放的博弈中，在 11 月之后由于国内电解铝企业不抵低铝价下的严重亏损纷纷减产停产，国内氧化铝需求大幅下降，进而使得氧化铝的供需平衡扭转。氧化铝价格在供需过剩中逐渐震荡下行。2019年 3 月 27 日氧化铝价格：河南一级氧化铝报价 2715 元/吨，贵阳一级氧化铝报价 2720 元/吨，山西一级氧化铝报价 2705 元/吨。60.0065.0070.0075.0080.0085.0090.0095.00100.00105.00ALD:氧化铝:开工率开工率：河南开工率：广西 请务必阅读正文之后的免责条款部分 11 2019 年铝二季报 图 8：氧化铝价格 资料来源：Wind 南华研究 图 9：氧化铝成本及利润情况 资料来源：南华研究 根据我们的测算，2018 年 10 月以来，国内的氧化铝加权完全成本一直处于亏损，3 月 26 日的氧化铝加权完全平均成本 2891 元/吨，当天的氧化铝现货价格 2735 元/吨，利润情况亏损 156 元/吨。氧化铝企业亏损使得高成本产能逐步退出，氧化铝价格虽然仍将下行，但是下行空间恐有限。0.00500.001,000.001,500.002,000.002,500.003,000.003,500.004,000.002016-06-012016-08-012016-10-012016-12-012017-02-012017-04-012017-06-012017-08-012017-10-012017-12-012018-02-012018-04-012018-06-012018-08-012018-10-012018-12-012019-02-01一级氧化铝：河南一级氧化铝：贵阳一级氧化铝：山西单位：元单位：元/吨吨1000150020002500300035004000-600-30003006009002017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-03利润氧化铝生产成本氧化铝价格（右轴）12 2019 年铝二季报 表 4：中国以外氧化铝新增产能企业列表 2018-2021E(万吨/年)Reinery 地区地区 国家国家 集团集团 Group 建成建成产能产能 新增新增产能产能 投产时间投产时间 Friguia(restart)非洲 几内亚 俄铝 UC Rusal 0 65 2018 年 6 月 Shaheen 亚洲 阿联酋 阿联酋铝业公司 Emirates Global Aluminium 0 200 2019 年 3-4 月 Alunore(restart)南美洲 巴西 海德鲁 Hydro 320 320 2019 年 Q1 Alpart 非洲 牙买加 酒钢 Jiuquan Iron$Steel 100 65 2019 年 Kendawangan 亚洲 印尼 魏桥 China Hongqiao Group 100 100 2020 年 Utkal 亚洲 印度 印度铝业 Hindalco(Biria Group)150 150 2020 年 Sarab 亚洲 伊朗 IMIRO IMIRO 20 2020 年 Damanjodi 亚洲 印尼 印度国家铝业 National Aluminium Company 127.5 100 2021 年 Menpowah 亚洲 印尼 PT Antam PT Antam 100 2021 年 合计合计 1120 数据来源:SMM 南华研究 表 3.2：2018-2019 年氧化铝拟建产能进程(万吨/年)公司公司 地地区区 省份省份 城市城市 原有原有产能产能 新建新建产能产能 开始时间开始时间 当前进度当前进度 泰兴铝镁泰兴铝镁 华北 山西 吕梁 10 30 2018 年 1月 投产结束 田园化工田园化工 华北 山西 吕梁 35 5 2018 年 2月 投产结束 华庆铝业华庆铝业 华北 山西 吕梁 7 28 2018 年 5月 投产 山西信发山西信发 华北 山西 吕梁 200 100 2018 年 9月 延迟至 9 月投产 魏桥魏桥 2 华东 山东 滨州 1600 100 2018 年 9月 预计 9 月份投产 靖西天桂靖西天桂 华南 广西 百色 0 80 2018 年 11月 工程因 8 月雨季有所延迟 中电投金元中电投金元 西南 贵州 遵义 0 100 2018 年 12月 在建 山西同德山西同德 华北 山西 忻州 0 100 2018 年 12月 请务必阅读正文之后的免责条款部分 13 2019 年铝二季报 内蒙古鑫旺内蒙古鑫旺 华北 内蒙古 鄂尔多斯 50 50 2018 年 建成待投 晋中化工晋中化工 华北 山西 晋中 180 100 2019 年 延迟，因为矿石因素 兴安化工兴安化工 华北 山西 吕梁 280 40 2019 年 延迟 广铝广铝 西南 贵州 贵阳 60 70 2019 年 靖西天桂靖西天桂 华南 广西 百色 80 90 2019 年 魏桥印尼项魏桥印尼项目目 印尼 100 100 2019 年 延迟至 2019 年 山西复晟山西复晟 华北 山西 运城 80 80 2019 年 停滞，2018 年恐难建成 博赛南川氧博赛南川氧化铝化铝 西南 重庆 重庆 0 80 2019 年 租赁中铝设备 中铝防城港中铝防城港 华南 广西 防城港 0 200 2019 年 目前停建 锦江龙州项锦江龙州项目目 华南 广西 崇左 0 100 2020 年 目前停滞 靖西天桂靖西天桂 华南 广西 百色 170 80 2020 年 山西其亚山西其亚 华北 山西 临汾 0 100 2020 年 延迟，总共 200 万吨/年 贵州广铝铝贵州广铝铝业业 西南 贵州 贵阳 130 120 2022 年 2017 新增总量新增总量 845 2018 新增总量新增总量 593 2019 新增总量新增总量 760 数据来源:SMM 南华研究 根据统计，2019 年国内新增氧化铝产能 760 万吨，我们预计 2019 年国内全年氧化铝产量 7859.2万吨；海外氧化铝产能，新增方面有阿联酋铝业公司的 200 万吨、海德鲁的 320 万吨等合计 585 万吨产能，其中，海德鲁氧化铝厂由于受到巴西淡水河谷溃坝事故的影响，我们预计复产之路比较坎坷，因此海德鲁复产对于氧化铝价格的打压，短期不会明显，然而俄铝和美铝澳洲等不正常生产及供应链事件的市场影响消弱，因此我们预计 2019 年海外氧化铝供应将会比较充裕，国内氧化铝出口将减少至 20 万吨。由于受到铝价持续低迷，电解铝新增、复产缓慢，原有电解铝产能开工率维持低位，我们预计国内氧化铝消费量 737.5 万吨。整体上，国内氧化铝将由 2018 年的短缺转为 2019 年的过剩，过剩大约 101 万吨。具体到二季度来看，采暖季在 3 月 15 日结束，河南山西等地受影响的氧化铝产能将恢复生产。同时重庆水江和鲁渝博创的复产产量也将在 3 月末体现。氧化铝供应将继续增加。同时氧化铝 14 2019 年铝二季报 出口窗口已基本关闭，氧化铝市场将呈现宽松状态。但在当前的氧化铝价格下，河南和山西地区部分氧化铝企业依然亏损，随着时间的积累，预计将有企业开始主动减产。未来高成本产能的退出和低成本产能的投放将同时并存。我们预计 2019 年二季度氧化铝的价格会在震荡中逐步下行，氧化铝价格将会在 25502700 元/吨波动。3.2.预焙阳极价格震荡偏弱预焙阳极价格震荡偏弱 表 5：2018 年已经投产的预焙阳极企业名单(万吨)企业名称企业名称 20182018 年年 营口忠旺铝业有限公司 27 包头市新恒丰能源有限公司 25 中铝山西新材料有限公司 28 山西华圣铝业有限公司 4 新疆其亚铝电有限公司 10 阜康市天龙矿业股份有限公司 5.1 云南铝业股份有限公司 15 中铝广西分公司 5 抚顺铝业有限公司 35 广西强强碳素股份有限公司 20 山东创新炭材料有限公司 60 山东银旺碳素科技有限公司 10 索通齐力炭材料有限公司 30 新疆新天瑞炭素制品有限公司 20 合计合计 294.1294.1 数据来源:百川资讯 南华研究 根据百川资讯的统计，2018 年，中国预焙阳极新投产能 294.1 万吨，其中配套产能增加 154.1 万吨，商业增加 140 万吨。请务必阅读正文之后的免责条款部分 15 2019 年铝二季报 图 10：预焙阳极价格 资料来源：Wind 南华研究 近几年预焙阳极作为高污染行业，生产一直受到环保的影响。历经环保治理，主产区企业基本达到超低排放标准，根据国家政策要求，达到超低排放要求可不予限产。2018 年进入采暖季，河南郑州地区因为地区环保要求影响，行业进入停产状态；2018 年全年预焙阳极市场开工率一直维持在66.76%左右。2019 年铝用预焙阳极的市场将面临更大的挑战，随着市场不断扩张，预焙阳极市场产能逐年增加，容量急速扩充。2019 年一季度预焙阳极市场将继续维持弱势过剩状态运行，市场价格将继续延续弱势状态运行，原材料价格难形成有利支撑；第二季度，河南郑州地区企业能否完全复产，仍是一个问题，但 2018 年新投企业产能释放，市场供应依然高位。预计 2019 年二季度中国预焙阳极市场主流成交价在预计 3000-3800 元/吨之间波动。0.001,000.002,000.003,000.004,000.005,000.006,000.002016-06-012016-08-012016-10-012016-12-012017-02-012017-04-012017-06-012017-08-012017-10-012017-12-012018-02-012018-04-012018-06-012018-08-012018-10-012018-12-012019-02-01预配阳极：华东地区预焙阳极：华中地区预焙阳极：西南地区预焙阳极：西北地区 16 2019 年铝二季报 3.3.电解铝企业利润改善电解铝企业利润改善 图 11：电解铝成本及利润情况 资料来源：南华研究 根据我们对电解铝企业生产成本的跟踪，2018 年 7 月以来，一方面由于氧化铝价格上涨，另一方面由于铝价的低迷，特别进入到 10 月之后，铝价处于一个长期跌势当中；国内电解铝企业一直处于亏损状态，最大的亏损幅度曾达到了 1300 元/吨。特别是 2018 年 11 月之后，部分高成本的的铝企由于扛不住亏损，出现了一批减产停产潮。然而进入到 3 月之后，一方面由于氧化铝价格的下跌，另一方面是现货铝价的上涨，铝价转亏为盈。3 月 26 日铝企利润盈利 238 元/吨。长期来看，在氧化铝价格和预焙阳极价格仍处下行通道，消费旺季下，需求将指引铝价二季度走势，因此，电解铝价格仍存上行驱动，在此情况下，电解企业在铝企利润存在进一步改善的可能。在电解铝利润改善的情况下，电解铝供应将会逐渐增加，后期电解铝供应压力或将逐渐显现。5000800011000140001700020000-3000-2000-100001000200030002016-012016-032016-052016-072016-092016-112017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-03利润完全成本（右轴）长江现货价格（右轴）请务必阅读正文之后的免责条款部分 17 2019 年铝二季报 第第4章章 需求端：需求端：政策政策利好下，旺季去库仍可期利好下，旺季去库仍可期 4.1.政策政策超预期超预期 继 1 月降准至，国家降税幅度超预期：3 月 5 日，十三届全国人大二次会议在人民大会堂开幕，国务院总理李克强作 2019 年政府工作报告时提出，深化增值税改革，将制造业等行业现行 16%的税率降至 13%，将交通运输业、建筑业等行业现行 10%的税率降至 9%，确保主要行业税负明显降低。降税时间超预期：3 月 15 日，国务院总理李克强回答中外记者提问时表示：今年下决心要进行更大规模的减税降费。把增值税和单位社保缴费率降下来，减税降费红利近两万亿元。4 月 1 日就要减增值税，5 月 1 日就要降社保费率，全面推开。该措施将会刺激消费，也将提升制造企业的利润，带动其核心竞争力，对国内的经济发展有较大提振作用。降税影响：短期来看，增值税调降措施实质出台后，有色金属行业的增值税税率将由 16%调降至13%，此外，调降税率有利于提升企业利润，冶炼厂等持货商可能为了获得税率优惠而控制出货速度，导致惜售情绪高企，造成短期市场供不应求的状况，一方面促使现货以及近月合约价格走高，另一方面远期供应增加的预期将使远月合约承压，也有利于近远月合约价差的走阔。从产业链的角度来看，由于增值税减税是价外变动，与利润没有直接关系，“减税红利”的具体落地取决于产业链上中下游的议价能力。本质上来说，降税的好处将会在产业链上中下游中共享。议价能力强的企业将获得较多的“减税红利”。就有色金属产业链来说，一般上游原材料供应企业议价能力较强，其次是中游加工企业，最后才是下游消费企业。因此，增值税降低带来的收益多数可能分配到上游企业中。但是总体来说，增值税率的下调降低了企业的税率负担及成本，从而为企业的转型升级提供支持，整体利好行业的中长期发展。4.2.房地产仍是二季度去库主力房地产仍是二季度去库主力 图 12：全球及中国电解铝消费结构 资料来源：Wind 南华研究 上图给出的是全球电解铝和中国电解铝消费结构。从中我们可以看到，中国建筑领域占比在27%，交通运输领域占 20%，全球铝消费中，建筑领域占比只有 22%，交通运输领域占 26%。我们可以看到目前中国的铝消费中，建筑是占比最大的一块，需求主要集中在房地产中，而就地域分布来看，应用于建筑领域的铝型材企业集中在华南地区，因此，华南地区的铝消费情况将是旺季铝锭去库运输26%建筑22%电力11%包装13%消费品13%机械设备9%其他6%全球电解铝消费结构全球电解铝消费结构运输20%建筑27%电力12%包装8%消费品18%机械设备10%其他5%中国电解铝消费结构中国电解铝消费结构 18 2019 年铝二季报 存的主要力量，该地区的铝型材企业开工率将是旺季去库存的一个重要风向标，我们在实际中可以密切关注这块消费的情况，进而研判旺季铝价反弹的高度。图 13：中国房地产开发投资完成额及累计同比 资料来源：Wind 南华研究 图 14：房地产新屋开工面积及竣工面积 资料来源：Wind 南华研究 0510152002468102015-022015-042015-062015-082015-102015-122016-022016-042016-062016-082016-102016-122017-022017-042017-062017-082017-102017-122018-022018-042018-062018-082018-102018-122019-02开发投资累计同比单位：万亿单位：%请务必阅读正文之后的免责条款部分 19 2019 年铝二季报 图 15：国内铝型材开工率 资料来源：SMM 南华研究 从房地产开发投资额来看，2018 年 1-12 月开发投资额 120263.51 亿元，累计同比增速 17.20%；2019 年 1-2 月开发投资额 12089.84 亿元，累计同比增速 11.6%，短期来看房地产投资还是比较好的，但是长期来看，房地产下行周期比较确定，但是从数据来看，中国房地产韧性还是十足的。从新屋开工面积和新屋竣工面积来看，2019 年 1-2 月新屋开工面积 18813.78 万平方米，累计同比增速出现了较大下滑至 6%。但是 2018 年 6 月以来的新开工面积累计同比增速都是在 10%以上，9月-12 月更是维持在 15%以上的高开工率。虽然从新屋竣工面积来看，2018 年 6 月以来，竣工面积累计同比增速均在-10%以下，但是前期新开工的面积，后期还是会竣工，在二季度存在竣工面积回升，进而拉动房地产用铝需求的可能性。结合铝型材历年开工率曲线，我们可以看到，进入到 3 月之后，铝型材开工率将大幅回升至一年中的高位，因此，我们认为房地产是二季度铝锭去库的主力，竣工面积的实际情况将是影响二季度铝消费和去库效果。0102030405060701234567891011122016铝型材开工率2017铝型材开工率2018铝型材开工率 20 2019 年铝二季报 4.3.电网有望成为二季度铝消费亮点电网有望成为二季度铝消费亮点 图 16：电网基本建设投资完成额及电力电缆累计产量 资料来源：Wind 南华研究 图 17：国内铝线缆开工率 资料来源：SMM 南华研究 占据铝消费领域 12%的电力需求，主要集中在铝电缆，绝大部分在特高压建设方面的钢芯铝绞线上。2018 年 1-12 月电网投资完成额 5373 亿元，同比增加 0.60%，累计同比增速小幅转正，其中，2018 年 1 月-7 月电网投资完成额 2347 亿元，同比下滑 16.60%，表明 2018 年下半年电网投资增速明显，国网完成了新一轮的招标，电网投资增速已经有明显的回升。而且近些年电网投资主要集中在特高压领域，这对铝线缆的消费形成直接支撑。2018 年 9 月 7 日国家能源局核准了 5 条特高压直流线路和 7 条特高压交流线路建设项目，SMM 根据历史工程的招标量估算出，如果规划中的 9 条线路建设完成，将会拉动约 68 万吨用铝量，这将为铝消费提供增量。根据日杜更新的国网招标数据来看，目前 9 项工程中张北雄安一线已经启动招标，2018 年 12 月份合计招标铝合金绞线 1.53 万吨，钢芯-40-30-20-10010203001000200030004000500060002014-052014-072014-092014-112015-012015-032015-052015-072015-09累计产量累计同比单位：万千米单位：%010203040506070801234567891011122016铝线缆开工率2017铝线缆开工率2018铝线缆开工率2019铝线缆开工率 请务必阅读正文之后的免责条款部分 21 2019 年铝二季报 铝绞线 15.4 万吨。表现在二季度，3 月份以后将迎来铝线缆密集交工期，这会大幅拉动铝的需求，电网用铝将成为二季度铝需求亮点。从铝线缆开工率来看，2018 年全年都是在 40%左右的低开工率水平，2019 年 1 月开工率 32%，2 月开工率 23.6%，依然是处于比较低的水平。结合近期铝 3 月之后铝线缆开工率也将有一个明显的上升趋势。因此，后期铝线缆企业开工率水平作为监控旺季电网用铝需求是否好转的一个指标。4.4.汽车疲软拖累汽车疲软拖累二季度二季度用铝需求用铝需求 图 18：中国汽车产量 资料来源：Wind 南华研究 图 19：铝合金开工率 资料来源：SMM 南华研究-25-20-15-10-5051015202530351501701902102302502702903102016-012016-032016-052016-072016-092016-112017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-01汽车产量当月同比单位：万辆单位：%40455055606570751234567891011122016铝合金开工率2017铝合金开工率2018铝合金开工率2019铝合金开工率 22 2019 年铝二季报 由于汽车购置税优惠从 2018 年 1 月 1 日起被取消，201