20220925-国盛证券-轻工制造行业周报：格拉辛出口高增、未来电子烟税收政策推动产业利润重分配推荐优质制造及家居龙头.pdf

请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告|行业周报 2022 年 09 月 25 日 轻工制造轻工制造 格拉辛出口高增、未来电子格拉辛出口高增、未来电子烟税收政策烟税收政策推动产业利润重分配，推荐推动产业利润重分配，推荐优质制造及家居龙头优质制造及家居龙头 家居：地产仍需刺激，家居龙头韧性仍强，底部加强配置。家居：地产仍需刺激，家居龙头韧性仍强，底部加强配置。7、8 月家居零售额进一步走弱（7月-6%、8 月-8%），但家居龙头零售接单依然保持稳健增长，其中喜临门、慕思、欧派表现更为靓丽；敏华环比修复，顾家积极调整市场策略、增长稳健。近日公司沈阳经销商跑路导致舆情发酵，据我们渠道调研，该经销商为沈阳 3 个经销商中的 1 个，承接运营权时间有限，经营状况不佳。公司将启动代替周某向消费者交付所订购产品的流程；根据我们测算，对公司利润影响可控。根据我们渠道调研，顾家渠道动销平稳，利润率略有下滑，但库存健康、现金流安全。推荐顾家家居顾家家居，喜临门喜临门、欧派家居欧派家居，关注慕思股份、敏华控股、索菲亚、志邦家居、金慕思股份、敏华控股、索菲亚、志邦家居、金牌厨柜、曲美家居牌厨柜、曲美家居、江山欧派、王力安防江山欧派、王力安防等。造纸：仍处底部，静待需求改善。造纸：仍处底部，静待需求改善。1）大宗纸：供应层面有所改善，浆价仍高位盘整。浆价方面，8 月份我国纸浆进口量环比+19.7%至 260.5 万吨，单月进口量环比转正，然而整体供应仍偏紧，业者低价惜售，短期供应面支撑浆价，预计伴随 Arauco156 万吨浆厂在 2022 年 10月末投产、UPM210 万吨浆厂于 2023Q1 投产，全球商品浆供应紧张局势有望缓解，自 2022Q4浆价向下延续趋势性下降概率较大，但预计较为温和。浆纸方面，9-10 月纸厂挺价延续，然而下游需求平淡，价格传导一定程度受阻；箱板瓦楞纸方面，9 月规模纸厂延续轮停检修、市场供给减少，下游需求延续弱势，成本端支撑减弱，预计价格窄幅向下。关注太阳纸业、山鹰国太阳纸业、山鹰国际、晨鸣纸业、博汇纸业。际、晨鸣纸业、博汇纸业。2）特种纸：需求韧性显现，盈利分化。目前龙头企业产销保持高位，且年初以来完成多轮提价，我们预计 Q3 特种纸龙头盈利将出现分化，纸浆成本仍在抬升，部分成本控制能力优异、提价能力较强的企业盈利有望延续环比向上。本周梳理格拉辛纸出口数据，受疫情&全球供应链影响，欧美原材料&人工成本高企，我国格拉辛纸企业充分受益于供应链优势，快速抢占海外市场份额。2022 年 1-8 月年我国格拉辛纸出口金额/出口量为 9.54 亿元/11.09 万吨，同比增速高达 51%/43%，且由于全球供需错配，企业提价充分落地，出口单价由去年同期 8136 元/吨增长至 8602 元/吨。持续推荐产品布局多元&优化、成长路径清晰的仙鹤股份、华旺科技仙鹤股份、华旺科技，重点关注五洲特纸五洲特纸。新型烟草：本周梳理电子烟加税情景假设，行业集中度有望持续提升。新型烟草：本周梳理电子烟加税情景假设，行业集中度有望持续提升。根据我们测算，在参照乙类卷烟标准下（36%消费税），若各环节均不提价，生产商/品牌商/平台/批发商/终端门店毛利率将分别降低 40.64pct/0.17pct/0.02pct/12.41pct/0.16pct；若各环节毛利额不变，烟蛋终端价格将提升至 45 元。我们认为龙头企业可凭借规模化、自动化、议价能力强等多重优势平滑加税影响，伴随中小企业率先清退，行业集中度预计持续提升。推荐海外增速复苏、国内格局逐步清晰的思摩尔国际思摩尔国际。出口：八月细分行业出口数据出炉，海外需求仍承压出口：八月细分行业出口数据出炉，海外需求仍承压。8 月我国出口金额为 3149.21 亿美元，同比+7.0%，其中家具及其零件出口金额 54.44 亿美元，同比-12.7%。需求减弱主要系海外高通胀仍存，预计 Q3 景气延续承压，但海运&汇率&原材料多项利润扰乱因素同时出现好转，出口弹性有望加速释放。出口板块盈利反转预期明确，关注需求稳健增长、依托全球产能提升市占率、自主品牌出海的浙江自然、家联科技、嘉益股份、依依股份、共创草坪、梦百合、久浙江自然、家联科技、嘉益股份、依依股份、共创草坪、梦百合、久祺股份、乐歌股份祺股份、乐歌股份、永艺股份、恒林股份。永艺股份、恒林股份。包装：苹果包装：苹果&华为新机需求旺盛，华为新机需求旺盛，3C 产品旺季回归。产品旺季回归。1）纸包装：苹果&华为 9 月发布新机，其中苹果 iPhone 14 系列在天猫平台 7 天预售销量相比 13 系列增长 7%，销售额增长 17%；华为 Mate50 系列热销机型于线上平台 10 秒内售罄。我们认为，尽管全球经济下滑下 3C 产品上半年销售量承压，但下半年旺季回归，龙头品牌产品迭代加速&技术应用领先正持续提升行业集中度，强强联合下有望带动上游纸包供应商实现高增。推荐短期利润率环比改善，中期成长多元、中枢利润有望向上的裕同科技，裕同科技，关注劲嘉股份劲嘉股份。2）金属包装：受益于啤酒罐化率提升，需求稳健增长；原材料价格已高位回落，金属包装行业供需格局改善，行业整体盈利有望中枢上移，建议关注宝钢包装、宝钢包装、昇兴股份、奥瑞金兴股份、奥瑞金。3）塑料包装：永新股份永新股份业绩表现优于预期，公司深化重点客户合作，份额提升，且公司丰富产品结构以及功能性薄膜业务快速放量；此外受益于石油价格下跌，利润率逐步改善。消费：景气复苏，把握长期价值。消费：景气复苏，把握长期价值。8 月电商物流综合指数同比-5.3%，7 月规模以上快递业务量同比+8.0%至 96.45 亿件，疫后复苏趋势明显，预计 2022H2 消费龙头有望持续修复：1）疫后需求复苏，龙头把握产品&渠道变革，市占率稳定向上，长期布局价值显现，把握公牛集公牛集团团、晨光股份、百亚股份晨光股份、百亚股份；2）浆价回落有望贡献利润弹性的中顺洁柔中顺洁柔（浆价下降 10%，净利率预计提升 3.52pct）；3）高景气赛道，近视防控长期渗透率提升逻辑顺畅，明月镜片明月镜片离焦镜具备高性价比且产品线更为丰富，有望贡献增长亮点。风险提风险提示示：疫情反复，地产超预期下滑，原材料价格波动。增持增持（维持维持）行业行业走势走势 作者作者 分析师分析师 姜春波姜春波 执业证书编号：S0680521070003 邮箱： 研究助理研究助理 姜文镪姜文镪 执业证书编号：S0680122040027 邮箱： 相关研究相关研究 1、轻工制造：消费复苏，优质制造韧性强 2022-09-18 2、轻工制造：底部掘金，结构性景气不乏、龙头份额加速提升2022-09-11 3、轻工制造：重视中报行情，家居龙头业绩韧性较强，优质制造环比修复趋势显现2022-08-14 -32%-16%0%16%2021-092022-012022-052022-09轻工制造沪深300 2022 年 09 月 25 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 重点标的重点标的 股票股票 股票股票 投资投资 EPS（元）（元）P E 代码代码 名称名称 评级评级 2021A 2022E 2023E 2024E 2021A 2022E 2023E 2024E 603816.SH 顾家家居 买入 2.03 2.45 2.90 3.46 18.93 15.69 13.25 11.11 603833.SH 欧派家居 买入 4.38 4.97 5.86 6.77 27.61 24.33 20.64 17.86 603008.SH 喜临门 买入 1.44 1.77 2.33 3.02 21.35 17.37 13.20 10.18 603818.SH 曲美家居 买入 0.31 0.53 0.90 1.20 22.10 12.92 7.61 5.71 603733.SH 仙鹤股份 买入 1.44 1.28 2.05 2.58 16.49 18.55 11.59 9.21 002831.SZ 裕同科技 买入 1.09 1.46 1.88 2.34 26.72 19.95 15.49 12.44 605377.SH 华旺科技 买入 1.35 1.48 1.94 2.38 12.76 11.64 8.88 7.24 603899.SH 晨光股份 买入 1.64 1.68 2.20 2.61 26.43 25.80 19.70 16.61 资料来源：Wind，国盛证券研究所 fUfXfZPBmMtQ9PdN6MsQoOnPmOeRqRtRlOnPsR8OpOrRuOnNtOxNpMnM 2022 年 09 月 25 日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 内容目录内容目录 1 重点推荐：稳增长家居、优质制造、消费复苏重点推荐：稳增长家居、优质制造、消费复苏.7 1.1 家居：地产仍需刺激，家居龙头韧性仍强，底部加强配置家居：地产仍需刺激，家居龙头韧性仍强，底部加强配置.7 1.2 造纸：造纸：仍处底部，静待需求回暖仍处底部，静待需求回暖.8 1.2.1 浆纸系：供应层面有所改善，浆价仍高位盘整浆纸系：供应层面有所改善，浆价仍高位盘整.8 1.2.2 废纸系：废纸系：需求羸弱，价格底部企稳需求羸弱，价格底部企稳.12 1.2.3 特种纸：特种纸：需求韧性显现，盈利分化需求韧性显现，盈利分化.14 1.3 新型新型烟草：未来电子烟加税推动产业利润重分配，行业集中度有望持续提升烟草：未来电子烟加税推动产业利润重分配，行业集中度有望持续提升.16 1.4 出口：八月细分行业出口数据出炉，海外需求仍承压出口：八月细分行业出口数据出炉，海外需求仍承压.19 1.5 包装：苹果包装：苹果&华为新机需求旺盛，华为新机需求旺盛，3C 产品旺季回归产品旺季回归.22 1.6 消费：消费：景气复苏景气复苏，把握长期价值，把握长期价值.25 2 市场行情回顾市场行情回顾.27 2.1 市场涨跌概览：造纸板块领涨市场涨跌概览：造纸板块领涨.27 2.2 限售解禁情况限售解禁情况梳理梳理.29 2.3 重点公司本周公告概览重点公司本周公告概览.29 3 重点板块数据跟踪重点板块数据跟踪.29 3.1 家居：政策需求端持续宽松，家居：政策需求端持续宽松，8 月地产数据环比回暖月地产数据环比回暖.29 3.1.1 地产政策：地产政策持续宽松地产政策：地产政策持续宽松.29 3.1.2 地产数据：地产数据：8 月房屋竣工、销售环比回暖月房屋竣工、销售环比回暖.42 3.1.3 家居企业数据：单家居企业数据：单 7 月家具制造业收入同比月家具制造业收入同比-4.7%，利润同比，利润同比-0.7%.45 3.1.4 原材料价格数据：原材料价格数据：MDI、TDI 环比上涨，钢材、涤纶、环比下降环比上涨，钢材、涤纶、环比下降.47 3.2 造纸：浆纸价格高位延续，造纸：浆纸价格高位延续，8 月浆纸系库存环比上升月浆纸系库存环比上升.50 3.2.1 价格数据：浆纸系高位盘整，废纸系弱势运行价格数据：浆纸系高位盘整，废纸系弱势运行.50 3.2.2 库存数据：库存数据：8 月浆纸系库存环比上升月浆纸系库存环比上升.54 3.2.3 进出口数据：进出口数据：8 月成品月成品纸出口环比下降，阔叶原材料进口同比增加纸出口环比下降，阔叶原材料进口同比增加.55 3.3 新型烟草：八月销售略承压新型烟草：八月销售略承压.57 3.4 包装：原材料价格持续下降，下游需求改善包装：原材料价格持续下降，下游需求改善.60 3.4.1 包装原材料：原油、包装原材料：原油、PVC、LLDPE 环比下降环比下降.60 3.4.2 包装下游需求：日用消费复环比复苏明显，包装下游需求：日用消费复环比复苏明显，3C 旺季回归旺季回归.60 3.5 消费：消费：8 月社零同比上升月社零同比上升 5.4%，增速环比，增速环比+2.7pct.62 风险提示风险提示.64 图表目录图表目录 图表 1：家居龙头公司收入增速跑赢行业（%）.8 图表 2：Q3 全球供应事件梳理.9 图表 3：近期纸浆外盘报价梳理.10 图表 4：2022 年欧洲漂白/半漂白化学浆库存情况.10 图表 5：2022 年世界 20 主要产浆国商品化学浆出货量同比下降.11 图表 6：2022 年世界 20 主要产浆国对我国出口量同比减少.11 图表 7：外盘浆价（美元/吨）.11 图表 8：双胶纸价格走势（元/吨）.11 图表 9：铜板纸价格走势（元/吨）.12 2022 年 09 月 25 日 P.4 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 10：白卡纸价格走势（元/吨）.12 图表 11：近期浆纸系涨价函梳理.12 图表 12：国废价格走势（元/吨）.13 图表 13：箱板纸价格走势（元/吨）.13 图表 14：瓦楞纸价格走势（元/吨）.13 图表 15：白板纸价格走势（元/吨）.13 图表 16：各公司吨纸市值（亿元/万吨）.14 图表 17：2022 年特种纸企业提价梳理.15 图表 18：我国格拉辛纸出口金额（亿元）.16 图表 19：格拉辛纸出口单价（元/吨）.16 图表 20：中国出口集装箱运价指数（CCFI）分航线.16 图表 21：美东、美西、欧洲航线出口集装箱运价指数（CCFI）.16 图表 22：电子烟征税测算.18 图表 23：我国出口金额及同比数据（亿美元）.19 图表 24：家具及其零件出口金额及同比（亿美元）.19 图表 25：不可调节办公椅出口金额及同比数据（亿元）.19 图表 26：可调节转动坐具出口金额及同比数据（亿元）.19 图表 27：沙发出口金额及同比（亿元）.20 图表 28：弹簧床垫出口金额及同比数据（亿元）.20 图表 29：自行车出口金额及同比（亿元）.20 图表 30：电动车出口金额及同比数据（亿元）.20 图表 31：美国 CPI 当月同比.21 图表 32：美国:零售库存销售比:家具、家用装饰、电子和家用电器.21 图表 33：中国出口集装箱运价指数（CCFI）分航线.21 图表 34：美东、美西、欧洲航线出口集装箱运价指数（CCFI）.21 图表 35：美元兑人民币汇率.22 图表 36：美国当日新增确诊病例（单位：万例）.22 图表 37：中国大陆智能手机出货量及市占率.23 图表 38：全球智能手机季度出货量（百万台）.23 图表 39：零售额:烟酒类:累计值.23 图表 40：零售额:烟酒类:当月值.23 图表 41：产量:白酒:累计值.24 图表 42：产量:卷烟:累计值.24 图表 43：金属包装原材料敏感性测算.24 图表 44：铝锭价格（元/吨）.25 图表 45：马口铁价格（元/吨）.25 图表 46：8 月中国电商物流指数环比略降.25 图表 47：7 月规模以上快递业务量环比下降.25 图表 48：中顺洁柔敏感性测算.26 图表 49：重点消费企业收入及利润情况一览（百万元，%）.27 图表 50：大盘涨跌 VS 轻工制造.28 图表 51：轻工制造细分行业周内涨跌幅.28 图表 52：轻工制造涨跌居前个股.28 图表 53：2022 年地产政策梳理.30 图表 54：累计房屋竣工面积及同比数据.43 图表 55：单月房屋竣工面积及同比数据.43 2022 年 09 月 25 日 P.5 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 56：累计房屋新开工面积及同比数据.43 图表 57：单月房屋新开工面积及同比数据.43 图表 58：累计商品房销售面积及同比.44 图表 59：单月商品房销售面积及同比（万平方米）.44 图表 60：三十大中城市累计成交套数（累计值）.44 图表 61：三十大中城市累计成交面积（累计值）.44 图表 62：三十大中城市周成交套数（单周值）（单位：套）.45 图表 63：三十大中城市周成交面积（单周值）（单位：万平方米）.45 图表 64：家具制造业营业收入（亿元）及同比数据（累计值）.45 图表 65：家具制造业利润总额（亿元）及同比数据（累计值）.45 图表 66：家具制造业企业数量（单位：个）.45 图表 67：亏损企业数量（单位：个）.45 图表 68：家具制造业当月零售额及同比（亿元，%）.46 图表 69：家具制造业当月利润总额及同比（亿元，%）.46 图表 70：建材家居卖场销售额累计值（亿元）及同比数据（累计）.46 图表 71：建材家居卖场销售额累计值（亿元）及同比数据（单月数据）.46 图表 72：家具及其零件月度出口金额及同比（亿美元，%）.47 图表 73：限额以上家具类批发和零售业零售额及同比（亿元，%）.47 图表 74：五金材料价格（单位：点）.47 图表 75：钢材价格指数.47 图表 76：粘胶长丝与粘胶短纤价格（单位：元/吨）.48 图表 77：涤纶短纤、涤纶长丝价格（单位：元/吨）.48 图表 78：MDI 价格（单位：元/吨）.48 图表 79：TDI 价格（单位：元/吨）.48 图表 80：浓缩乳胶价格（单位：元/吨）.49 图表 81：软泡聚醚价格（单位：元/吨）.49 图表 82：中纤板价格（单位：元/张）.49 图表 83：胶合板价格（单位：元/张）.49 图表 84：刨花板价格（单位：元/张）.49 图表 85：指接板价格（单位：元/张）.49 图表 86：皮革价格指数.50 图表 87：实际市场价格:海宁皮革（单位：美分/磅）.50 图表 88：外盘浆价（美元/吨）.50 图表 89：纸浆期货收盘价（元/吨）.50 图表 90：2017-2022 年进口针叶浆价格走势（美元/吨）.51 图表 91：2017-2022 年进口阔叶浆价格走势（美元/吨）.51 图表 92：国废黄板纸价格（元/吨）.51 图表 93：2017-2022 年国废黄板纸价格走势（元/吨）.51 图表 94：双胶纸价格（元/吨）.52 图表 95：2017-2022 年双胶纸价格走势（元/吨）.52 图表 96：铜版纸价格（元/吨）.52 图表 97：2017-2022 年铜版纸价格走势（元/吨）.52 图表 98：箱板纸价格走势（元/吨）.52 图表 99：2017-2022 年箱板纸价格走势（元/吨）.52 图表 100：瓦楞纸价格走势（元/吨）.53 图表 101：2017-2022 年瓦楞纸价格走势（元/吨）.53 2022 年 09 月 25 日 P.6 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 102：白板纸价格走势（元/吨）.53 图表 103：2017-2022 年白板纸价格走势（元/吨）.53 图表 104：白卡纸价格走势（元/吨）.53 图表 105：2017-2022 年白卡纸价格走势（元/吨）.53 图表 106：生活纸价格走势（元/吨）.54 图表 107：2017-2022 年生活纸价格走势（美元/吨）.54 图表 108：国内港口木浆库存（万吨）.54 图表 109：文化纸库存（万吨）.54 图表 110：箱板纸库存及库存天数（万吨，天）.55 图表 111：瓦楞纸库存及库存天数（万吨，天）.55 图表 112：白板纸库存及库存天数（万吨，天）.55 图表 113：白卡纸库存及库存天数（万吨，天）.55 图表 114：针叶木片进口量（万吨，%）.56 图表 115：针叶木片进口单价（美元/千克，%）.56 图表 116：非针叶木片进口量（万吨，%）.56 图表 117：非针叶木片进口单价（美元/千克，%）.56 图表 118：针叶浆及阔叶浆进口量（万吨，%）.56 图表 119：双胶纸进出口量（万吨，%）.56 图表 120：铜版纸进出口量（万吨，%）.57 图表 121：箱板纸进出口量（万吨，%）.57 图表 122：瓦楞纸进出口量（万吨，%）.57 图表 123：白板及白卡进出口量（万吨，%）.57 图表 124：七月电子烟店主经营情况.58 图表 125：国内政策回顾及更新.58 图表 126：布伦特原油价格（单位：美元/桶）.60 图表 127：WIT 原油价格（单位：美元/桶）.60 图表 128：PVC 价格（单位：元/吨）.60 图表 129：LLDPE 价格（单位：元/吨）.60 图表 130：日用品零售（单位：亿元）.61 图表 131：智能手机（单位：百万部）.61 图表 132：平板电脑（单位：百万台）.61 图表 133：全球 PC（单位：百万台）.61 图表 134：零售额:粮油、食品类:累计值.61 图表 135：零售额:粮油、食品类:当月值.61 图表 136：零售额:化妆品类:累计值.62 图表 137：零售额:化妆品类:当月值.62 图表 138：零售额:饮料类:累计值.62 图表 139：零售额:饮料类:当月值.62 图表 140：社会消费品累计零售额及同比（亿元，%）.63 图表 141：日用品类累计零售额及同比（亿元，%）.63 图表 142：文化办公用品累计零售额及同比（亿元，%）.63 图表 143：家具累计零售额及同比（亿元，%）.63 图表 144：实物商品网上累计零售及同比（亿元，%）.63 图表 145：当月实物商品网上零售额占比（亿元，%）.63 图表 146：生活用纸累计产量及同比（亿元，%）.64 图表 147：生活用纸累计消费量及同比（亿元，%）.64 2022 年 09 月 25 日 P.7 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 1 重点推荐：稳增长家居、优质制造、消费复苏重点推荐：稳增长家居、优质制造、消费复苏 1.1 家居：地产仍需刺激，家居龙头韧性仍强，底部加强配置家居：地产仍需刺激，家居龙头韧性仍强，底部加强配置 龙头增长韧性强，客单值提升驱动零售增长。龙头增长韧性强，客单值提升驱动零售增长。2022Q2 国内疫情反复、地产持续疲软，家居行业零售额下滑约 9%，但喜临门自主品牌/欧派/索菲亚/志邦/零售收入分别实现21.3%/20.1%/8.8%/11.5%增长，顾家因疫情影响发货、看好 Q3 回补。此外，7、8 月家居零售额进一步走弱（7 月-6%、8 月-8%），截至 7 月家居行业亏损企业数量 1856家，占比 25.7%（同比+4.3pct），但家居龙头零售接单依然保持稳健增长，其中喜临门、慕思、欧派表现更为靓丽，敏华环比修复，顾家积极调整市场策略、表现稳健：1）喜临门：喜临门：8 月受高温因素影响需求偏、增长趋缓，9 月公司积极推进“全民深睡日”活动，携手抖音电商举办超级品牌日，活动期间全渠道曝光超 2 亿、GMV 目标超额达成，活动期爆发系数达 501%，8 次登顶家具家装类目品牌榜 TOP1。下半年公司营销活动频次高及力度大，预计 10 月蜜月喜临门活动、双十一及双十二电商节、年底收官大促持续提供增长动力；此外，公司加强导购激励促进套系化成交，主流客单值提升至 1.8-2.0万元（2021 年约 1.5 万元）；此外，公司电商运营经验丰富、营销曝光力度大、深度洞察消费者心理，Q2 电商渠道同比+61.9%，预计下半年延续高增。2）敏华控股：敏华控股：根据我们渠道调研，公司关店节奏放缓、聚焦同店优化，经营情况持续改善。从 Q3 表现来看，华南地区同店实现个位数增长，此外开店进入净开店节奏，预计增长达双位数。一方面，公司持续拓宽流量结构，通过抖音、小红书、直播带货等新零售引流及装饰公司前端引流等占比持续提升；另一方面，公司拓宽价格带、以套系化销售促客单值提升，华南该区域客单值同比增加 5-10%。3）顾家家居：顾家家居：近日公司沈阳经销商跑路导致舆情发酵，据我们渠道调研，该经销商为沈阳 3 个经销商中的 1 个，承接运营权时间有限，经营状况不佳。公司将启动代替周某向消费者交付所订购产品的流程；根据我们测算，对公司利润影响可控。根据我们渠道调研，顾家渠道动销平稳，利润率略有下滑，但库存健康、现金流安全；此外公司针对疫情地区启动 12 亿助商计划，包括无息贷款、渠道支持、产品专项扶持等，有效缓解经销商压力。尽管受点状疫情、地产叠加高温影响，消费者信心不足，公司“816 全民顾家日”增长不及预期，8 月增速放缓，目前公司积极调整市场策略、提升营销活动频率与质量，9 月推出“百日奋战计划”、调整产品系列，预计经营有望回暖。我们预计公司短期业绩持续向好，618 线上+线下取得同比 38%零售订单增长，主要反映在 Q3 收入，且 Q2 发货受影响、部分延迟至 Q3 发货，伴随市场策略积极调整，预计 Q3 增长稳健，且管理层增持彰显公司经营信心。4）慕思股份：慕思股份：本周进行慕思门店渠道调研，上海某家居卖场慕思门店实际面积 800 平，分别经营意简/蓝奢、国际、凯锐系列。慕思持续通过“360 金管家服务”等提升消费者粘性，从线下客流量结构来看，该门店老客户及转介成交率可以达到 80-90%；此外，品类融合销售带动同店增长，该店床架 SKU 持续丰富，床垫对床的连带率提升至 30%，连带销售平均客单值达到 2.5 万元以上。受疫情影响上半年进店客流量减弱，9 月以来进入环比修复态势，预计 Q4 进一步复苏。5）金牌厨柜：金牌厨柜：本周进行金牌厨柜某郑州渠道调研，政策层面郑州积极解决烂尾楼问题、确保复工推进及资金到位，为家居复苏提供保障。该区域销售渠道积极调整，具体包括：1）加强零售端渠道拓展增强 C 端获客，强化导购考核、降低产品价格、加大投入营销费用等；2）店态积极调整，将独立门店整合成大店以促进橱衣木全套销售，进一步提升客单值，目前橱柜客单值约 3-5 万元，全屋客单值可超过 10 万元；3）平台办事处稳步 2022 年 09 月 25 日 P.8 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 推进，加大市区分销招商力度、在周边地区拓展分销模式，扩大销售网络覆盖。图表 1：家居龙头公司收入增速跑赢行业（%）资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：喜临门为自主品牌零售增速，敏华为相应财年内销增速，其他公司为内销增速，22Q1、Q2 为总收入增速 家居集中度提升逻辑极强，提价效应有望显现。家居集中度提升逻辑极强，提价效应有望显现。家居龙头战略纬度和竞争策略发生变化，流量的获取和单客户价值的挖掘才是未来的核心，套系化销售促客单值提升成为主线。长期来看，根据我们测算，龙头通过融合客户数占比及客单值规模持续提升，有 5 倍以上成长空间。此外，伴随原材料价格高位回落，龙头提价效应有望显现，软体盈利弹性更可观。核心标的推荐核心标的推荐：家居龙头增长策略发生变化，从人找货，变成货找人，流量聚集和单客户价值挖掘成为增长核心，龙头受自然流量下降的影响趋弱。推荐软体&定制融合订单比例提升空间巨大，成长平台化&零售基因突出的顾家家居顾家家居，卡位流量入口&率先推动产业整合的欧派家居欧派家居、处于产品&渠道拓展红利期的喜临门喜临门，关注慕思股份、敏华控股、慕思股份、敏华控股、索菲亚、志邦家居、金牌厨柜、曲美家居索菲亚、志邦家居、金牌厨柜、曲美家居、江山欧派、王力安防江山欧派、王力安防等。1.2 造纸：造纸：仍处底部，静待需求回暖仍处底部，静待需求回暖 1.2.1 浆纸系：供应层面有所改善，浆价仍高位盘整浆纸系：供应层面有所改善，浆价仍高位盘整 纸浆跟踪：供应层面有所改善，浆价仍处高位盘整。纸浆跟踪：供应层面有所改善，浆价仍处高位盘整。本周进口针叶浆/阔叶浆周均价974/865 美元/吨，较上周-1/-3 美元/吨，处于历史 94%/99%分位，上周国内青岛港、常熟港、高栏港及保定地区纸浆库存窄幅增加 2.3%。7 月欧洲港口木浆库存 97.53 万吨（同比-6.4%，环比-5.2%），库存仍处低位。根据 PPPC，7 月世界 20 主要产浆国总出货量同比+3.6%（其中针叶浆-2.1%，阔叶浆+8.5%），对中国发货量同比+0.5%，国际供应层面同比改善；根据海关总署，8 月份我国纸浆进口量环比+19.7%至 260.5 万吨，1-8 月累计进口量 1954.6 万吨（同比-5.0%），单月进口量环比转正，然而整体供应仍偏紧，业者低价惜售，短期供应面支撑浆价。10 月主流供应商报价暂未下调，预计伴随国际纸浆生产运输限制减弱，此外 Arauco156 万吨投产日期临近（22 年 10 月）、UPM210万吨浆厂将于 2023Q1 投产，全球商品浆供应紧张局势有望边际缓解，自 2022Q4 浆价向下延续趋势性下降概率较大，但预计较为温和。201820192020202122Q122Q219-21CAGR限额以上企业商品零售额：家具类10.10%5.10%-7.00%14.50%-7.05%-10.62%3.20%顾家家居29.10%17.00%25.50%40.10%14.96%-2.34%32.60%喜临门41.10%22.30%32.50%63.90%20.00%21.32%47.30%敏华控股13.60%12.30%61.90%32.30%-46.30%欧派家居18.40%19.10%9.20%39.80%25.60%13.23%23.50%索菲亚18.90%5.20%8.90%24.40%13.53%9.56%16.40%志邦家居10.40%23.00%31.20%32.10%11.17%4.14%31.70%金牌橱柜18.90%25.60%22.40%28.90%17.24%2.42%25.60%2022 年 09 月 25 日 P.9 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 2：Q3 全球供应事件梳理 时间时间 事件事件 产销规模及影响产销规模及影响 9 月 7 日 PE 宣布为缓解能源成本压力，旗下 Crofton 浆厂自 9 月 10 日起进行为期两周的停机减产 Paper Excellent 年产量超过 280 万吨 9 月 5 日 Suzano 公司 Aracruz 浆厂暂时停工 45 天 9 月 1 日 根据巴西林木业协会，2022Q2 巴西纸浆出口总量同比+17.3%至 480 万吨；2022H1 巴西出口至中国纸浆金额同比+7.9%至 14 亿美元 8 月 23 日 Arauco MAPA 项目预计 10 月下旬投产（最初计划于 2021 年初投产）年产能 156 万吨 8 月 18 日 2022Q2Arauco 纸浆销量同比-1.6%至 81 万吨，净利润同比+50.9%至3.04 亿美元 8 月 15 日 8 月 2 日以来，PE 旗下 Crofton 浆厂 NBSK 生产受到 Kamyr 蒸煮器木片进料故障影响 Paper Excellent 年产量超过 280 万吨 8 月 4 日 Canfor 的 Taylor 纸浆厂将继续缩减产量，自 2022 年 2 月以来该工厂已累计减少了 6 万吨漂白热磨化学机械浆生产。8 月 3 日 Mercer Stendal 在火灾后重启纸浆生产，利用被烧毁的传送带运送木屑，预计可以达到原 68 万吨 NBSK 年产能的 80%年产 66 万吨 NBSK 8 月 1 日 Arauco 将对 Valdivia 纸浆厂 5 月的火灾实行过渡性解决方案，预计在 9月中旬部分恢复其在智利的生产。预计 2023 年 4 月受影响的机器恢复全部生产能力。年产 55 万吨溶解浆 7 月 28 日 Suzano 二季度纸浆销量达 266 万吨（同比+5%，环比+12%），售出纸浆价格平均净价为 726 美元/吨（环比+13%）7 月中旬 西班牙 EnceEnergia&Celulosa 由于 Lerez 流域干旱问题，被迫停止了其位于 Pontevedra 的纸浆厂的生产 Pontevedra 工厂的阔叶浆产能为 62 万吨/年 7 月 26 日 截至 7 月 29 日，PE 旗下 Crofton 浆厂由于水和氧气供应问题，已减产NBSK 持续三周 Crofton 浆厂可年产 38.2 万吨 NBSK 和 UKP，PE 未公布此次生产放缓造成的具体产量损失 7 月 18 日 Paracel 计划在巴拉圭新建纸浆厂，计划在 2024 年底或 2025 年初启动 最大生产力 180 万吨漂白桉木浆，以 150 吨/年 BEK 为目标。7 月 9 日 APP 位于印尼南苏门答腊省巨港附近的部分码头设施及桥梁被一艘失控的纸浆船撞击损毁。印尼政府相关部会官员表示，受损的设施最长需要 6个月才能修复，不过这场意外不至于明显影响印尼的纸浆出口。该 OKI 纸浆厂去年生产 260 万吨纸浆纸品 7 月 1 日 美森国际（MercerInternational）位于德国的 Stendal 纸浆厂发生火灾，导致停产数日。由于设备损坏，工厂的原材料供应可能也必须中断。年产约 66 万吨漂白针叶浆，产品主要用于生产生活用纸，高档的印刷书写纸以及特种纸，中国是美森最重要的出口市场之一 资料来源：中纸网，CEPI 官网，国盛证券研究所 2022 年 09 月 25 日 P.10 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 3：近期纸浆外盘报价梳理 纸浆供应商纸浆供应商 品种品种 执行执行日期日期 调价幅度调价幅度 智利 Arauco 木浆 10 月 针叶浆银星 970 美元/吨；阔叶浆明星 885 美元/吨；本色浆金星 870 美元/吨 乌拉圭 MDP 阔叶浆 9 月 明星 885 美元/吨 加拿大 Harmac 针叶浆 9 月 马牌暂无报价 俄罗斯 ILIM 木浆 9 月 乌斯奇针叶浆 970 美元/吨；布拉茨克阔叶浆 880 美元/吨 智利 Arauco 木浆 9 月 针叶浆银星 970 美元/吨（-40 美元/吨）；阔叶浆明星 885 美元/吨；本色浆金星 870 美元/吨 加拿大 Catalyst 针叶浆 8 月 雄狮 1010 美元/吨 加拿大 Northwood 针叶浆 8 月 北木 1010 美元/吨 巴西 Aracmz Celulose 阔叶浆 8 月 小鸟 860 美元/吨（持平）Mercer Celgar 阔叶浆 8 月 月亮 1010 美元/吨（+20 美元/吨）智利 Arauco 木浆 8 月 中国市场针叶浆银星 1010 美元/吨；阔叶浆明星 885 美元/吨，减量 50%；本色浆金星 870 美元/吨（-40 美元/吨）巴西 Eldorado（公牛）漂阔浆 7 月 欧洲市场+30 美元/吨（1380 美元/吨）；亚洲市场+20 美元/吨；北美市场+40 美元/吨（1610 美元/吨）智利 Arauco 木浆 7 月 银星 1010 美元/吨；明星 885 美元/吨；金星 910 美元/吨；巴西阔叶浆小鸟+20 美元/吨（860 美元/吨）巴西 Klabin 阔叶浆 7 月 欧洲市场+30 美元/吨（1380 美元/吨）；亚洲市场+20 美元/吨（860 美元/吨）；北美市场+40 美元/吨（1610 美元/吨）巴西 Suzano 阔叶浆 7 月 欧洲市场+30 美元/吨（至 1380 美元/吨）中国市场+20 美元/吨（至 860 美元/吨）北美市场+40 美元/吨（至 1610 美元/吨）Illim 阔叶浆 7 月 阔叶浆海运面价+50 美元/吨（至 880 美元/吨）；乌本块 700 美元/吨；针叶浆无量供应 Mercer Celgar 阔叶浆 7 月 月亮 990 美元/吨 凯利普 1000 美元/吨 资料来源：中纸网，国盛证券研究所 图表 4：2022 年欧洲漂白/半漂白化学浆库存情况 资料来源：Europulp，国盛证券研究所-40%-35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%801001201401601802002020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-112020-122021-012021-022021-032021-042021-052021-062