20221109-海通国际-零售行业：美妆淡季回落医美业绩反弹精选优质龙头.pdf

Table_yemei1 观点聚焦 Investment Focus Table_yejiao1 本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司，海通证券印度私人有限公司，海通国际株式会社和海通国际证券集团其他各成员单位的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。关于海通国际的分析师证明，重要披露声明和免责声明，请参阅附录。(Please see appendix for English translation of the disclaimer)研究报告 Research Report 9 Nov 2022 中国零售中国零售 China Retail 美妆淡季回落，医美业绩反弹，精选优质龙头 Beauty Off-Season Retreat,Medical Beauty Performance Rebound,Select High-Quality Leaders Table_Info 股票名称 评级 股票名称 评级 中国中免 Outperform 孩子王 Outperform 贝泰妮 Outperform 华熙生物 Outperform 珀莱雅 Outperform 富森美 Outperform 稳健医疗 Outperform 安克创新 Outperform 王府井 Outperform 重庆百货 Outperform 永辉超市 Outperform 中青旅 Outperform 小商品城 Outperform 奈雪的茶 Outperform 中国黄金 Outperform 家家悦 Outperform 力量钻石 Outperform 天虹股份 Outperform 迪阿股份 Outperform 红旗连锁 Outperform 老凤祥 Outperform 步步高 Outperform 泡泡玛特 Outperform 雍禾医疗 Outperform 丸美股份 Outperform 爱婴室 Outperform 周大生 Outperform 良品铺子 Outperform 海伦司 Outperform 资料来源：Factset,HTI Related Reports 巨子生物：立足研发及锋而试，重组胶原龙头迎广阔空间（Giant Biogene：Armed with R&D,the Recombinant Collagen Giant is Marching Ahead）(4 Nov 2022)Presentation:高频数据跟踪专题：海口国际免税城火热开业，东方甄选美丽生活 GMV 创新高(Haikou International Duty Free Shopping Complex Opened,The GMV of Oriental Selections Beauty Life Hit New High)(2 Nov 2022)Presentation：高频数据跟踪专题：东方甄选转化率 3%环比增加，怂火锅等座数有所回升(The Conversion Rate of Oriental Selection Increased by 3%Month-on-month,the Number of People Waiting for Seats in Song Hotpot has Recovered)(25 Oct 2022)(Please see APPENDIX 1 for English summary)行业：行业：3Q 淡季整体平淡，新流量平台保持高增长。淡季整体平淡，新流量平台保持高增长。社零：社零：2022年 1-9 月社会消费品零售总额 32.03 万亿元，同比增长 0.71%，自 6月起连续 4 个月实现正增长，其中 3Q22 总额为 10.99 万亿元，同比增长 3.50%。生活必需品增速稳定，化妆品大促之后整体平淡，7-9 月限额以上化妆品零售额各变动 0.7%、-6.4%、-3.1%。天天猫：猫：2022 年以来行业大盘呈现负增长趋势，大促之后三季度大盘降幅逐月收窄，护肤品类表现相对略优。2022 年 1-9 月差异化定位的优质国货品牌销售额取得较高增长，如米蓓尔、肌活、彩棠等，而外资品牌均出现不同程度下滑。抖音：抖音：2022 年 1-9 月护肤、彩妆品类销售额同比大幅增长，月度增速高位下趋缓，各品牌积极把握流量红利实现高速发展，如珀莱雅、彩棠、肌活、薇诺娜等。板块：医美疫后业绩反弹，化妆品研板块：医美疫后业绩反弹，化妆品研发投入增加。发投入增加。医美：收入医美：收入利润增速回暖，盈利能力略有下滑。利润增速回暖，盈利能力略有下滑。收入：样本企业 3Q22 收入同比增长 37.9%，增速环比提升；毛利率与费用率：3Q22 板块毛利率同比下降 0.6pct 至 79.5%，期间费用率同比下降 3.3pct；净利润与净利率：3Q22 医美板块归母净利润同比增长 24.8%，净利率同比下降 2.8pct，板块盈利能力略微下降，但利润恢复增长趋势。化妆品化妆品：3Q收入增长利润下滑，研发费率提升。收入增长利润下滑，研发费率提升。收入：样本企业 3Q22 收入增速转正，同比增长 8.5%，其中线上为主的公司大促后增速回落；毛利率与费用率：3Q22 板块毛利率同比下降 1.0pct，期间费用率同比下降 2.1pct，其中研发费用率今年以来逐季提升，3Q22 达 2.9%同比增加 0.5pct；净利润和净利率：3Q22 板块归母净利润同比下降 71.3%。板块净利率同比减少5.2pct；考虑到青松股份三季度出现大额亏损，剔除青松股份后板块归母净利润同比上升 14.7%，板块净利率同比增加 0.4pct 至9.2%；经营性现金流：3Q22 板块经营性现金流净额 2.3 亿元，同比减少 154.2%，我们判断主因备战双十一大促增加备货所致。个股：龙头彰显经营个股：龙头彰显经营韧性，业绩持续占优。韧性，业绩持续占优。爱美客爱美客：3Q22 收入6.05 亿元，同比增长 55.15%，归母净利 4.01 亿元，同比增长41.55%，疫后增速显著恢复；华熙生物华熙生物：3Q22收入 13.85 亿元，同比增长 28.76%，主因公司功能性护肤品取得较快增长，归母净利润 2.04 亿元，同比增长 4.86%，扣非归母净利润增长 33.64%，差异主因政府补助季度波动；贝泰妮贝泰妮：3Q22 收入 8.46 亿元，同比增长20.65%，归母净利润 1.22 亿元，同比增长 35.49%，大促后淡季增速有所回落；珀莱雅珀莱雅：3Q22 收入 13.36 亿元，同比增长 22.07%，归母净利润 1.98 亿元，同比增速 43.55%，业绩靓丽、盈利提升主因线上渠道营收同比增长，第二成长曲线品牌较快增长，子品牌彩棠在 3Q22 实现扭亏为盈；上海家化上海家化：3Q22 收入 16.39 亿元，同比上升 1.17%，归母净利润 1.56 亿元，同比上升 15.55%，公司业绩疫后迎来拐点逐季恢复；水羊股份水羊股份：3Q22 收入 11.4 亿元，同比下降 Table_Author 汪立亭汪立亭 Liting Wang 李宏科李宏科 Hongke Li 高瑜高瑜 Yu Gao 406080100120Nov-21Feb-22May-22Aug-22Nov-22HAI China RetailMSCI China 9 Nov 2022 2 Table_header1 中国零售中国零售 4.4%，归母净利润 0.36 亿元，同比下降 37.4%，公司战略升级蓄力新品，研发布局强化长期竞争力。市场表现：市场表现：3Q 板块略有回落，机构持续加仓。板块略有回落，机构持续加仓。板块指数：板块指数：2022 年初至 10 月 28 日，医美/化妆品板块各下跌 27.6%/20.8%，低于上证指数 12.7pct/5.9pct，医美/化妆品样本指数动态市盈率（未来 12 个月，下同）均从高位回落至 26x。主要个股：主要个股：医美板块主要个股均有不同程度的下跌，如新氧（-83.31%）、时代天使（-81.00%）、医思健康（-63.18%）等；化妆品板块中，除科思股份（+28.51%）、珀莱雅（+12.34%）录得增幅外，其他个股亦均出现下跌。基金持仓比例：基金持仓比例：三季度“美丽经济”板块机构持仓比例持续提升，其中爱美客（29.07%）、贝泰妮（11.22%）、珀莱雅（5.38%）。投资建议：投资建议：我们认为，化妆品医美板块长期仍有望保持高成长，景气度具备显著稀缺性；短期建议重点关注品牌双 11 销售情况及美护板块成长标的的业绩弹性。结合基本面与估值，继续建议重点关注龙头：爱美客、珀莱雅、华熙生物、贝泰妮等。风险提示：风险提示：行业竞争加剧、获客成本快速增长、品牌营销模式无法顺应市场变化。dW8Y9XOArRoN9P8Q7NmOoOsQnPiNnMqRkPqRoM7NnMxPvPmNqNxNtRqR 9 Nov 2022 3 Table_header1 中国零售中国零售 1.行业：行业：淡季表现平淡淡季表现平淡，新流量平台新流量平台保持保持高高增长增长 消费市场整体稳定，疫情等因素导致月度波动消费市场整体稳定，疫情等因素导致月度波动。2022 年 1-9 月社会消费品零售总额 32.03 万亿元，同比增长0.71%，其中 3Q22 总额为 10.99 万亿元，同比增长 3.50%。1-9 月限额以上单位商品零售额同比增长 6.57%至 11.71 万亿元，其中 3Q22 为 4.01 万亿元，同比增长 11.07%，社零总额自 6 月起连续 4 个月实现正增长。7 月以来，全国多地疫情反复并实施静态管控，叠加极端高温天气等多重压力；同时政府为促进消费回补和潜力释放多措并举，鼓励汽车、家电等大宗消费；为餐饮、零售等市场主体提供房租减免、平台佣金减免、金融支持等纾困举措；全国多地纷纷发放餐饮、零售等消费券，消费市场总体稳定恢复。图图1 社会消费品零售总额月度情况（社会消费品零售总额月度情况（2M2019-9M2022）资料来源：Wind，国家统计局，HTI 分品类看，生活必需品增速稳定，化妆品消费大促之后整体平淡。分品类看，生活必需品增速稳定，化妆品消费大促之后整体平淡。2022 年 1-9 月粮油食品、文化办公、饮料、烟酒、金银珠宝、化妆品限额以上单位商品零售额同比各增长 9.1%、6.9%、6.8%、4.7%、2.2%、-2.7%，其中 7-9 月限额以上化妆品零售额各变动 0.7%、-6.4%、-3.1%，我们判断，消费弱复苏环境下，化妆品大促效应尤为显著，6 月在 618 大促拉动下疫后需求实现集中爆发，疫后 3Q 整体表现平淡，多点疫情之下出现小幅波动，预计 4Q 在双 11 大促拉动下有望出现回暖态势。3.33.23.13.3 3.4 3.3 3.4 3.4 3.8 3.8 3.9 2.6 2.6 2.8 3.2 3.4 3.2 3.4 3.5 3.9 4.0 4.1 3.5 3.5 3.3 3.6 3.8 3.5 3.4 3.7 4.0 4.1 4.1 3.7 3.4 2.9 3.4 3.9 3.6 3.6 3.8-30-20-100102030400123452019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-112019-122020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-112020-122021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-09社会消费品零售总额（万亿元，左轴）同比增速（%，右轴）9 Nov 2022 4 Table_header1 中国零售中国零售 图图2 限额以上零售额分品类当月同比增速（限额以上零售额分品类当月同比增速（2M2018-9M2022）资料来源：Wind，国家统计局，HTI 网络零售市场呈增长态势，实物商品零售额保持较高增速，网络零售市场呈增长态势，实物商品零售额保持较高增速，2022 年 1-9 月，全国网上零售额 9.59 万亿元，同比增长 4.0%，其中实物商品网上零售额 8.24 万亿增长6.1%，占比社零总额 25.7%，较 2021 年同期提高 1.2pct。从与网购密切相关的邮政快递业发展情况看，在线上消费快速增长带动下，2022 年 1-9 月全国邮政快递业务量同比增长 4.2%，快递业务收入同比增长 3.5%。图图3 网上零售额增长情况（网上零售额增长情况（2015-19M2022）资料来源：Wind，国家统计局，HTI 图图4 实物商品网上零售额占社零总额比重（实物商品网上零售额占社零总额比重（2015-19M2022）资料来源：Wind，国家统计局，HTI 天猫平台：天猫平台：（1）三季度大盘整体呈现降幅逐月收窄趋势，护肤品类表现更优。）三季度大盘整体呈现降幅逐月收窄趋势，护肤品类表现更优。根据久谦数据，2022 年 1-9 月天猫化妆品销售额 1438 亿元，同比下降 12.1%；其中美容护肤/美体/精油、彩妆/香水/美妆工具、个护仪器/个护清洁/个护用具各 754/234/450亿元，同比各下降 10.1%/22.0%/9.6%。其中 3Q22 天猫化妆品销售额 393 亿元，同比下降 15.1%；其中美容护肤/美体/精油、彩妆/香水/美妆工具、个护仪器/个护清洁/个护用具类目各 197/66/130 亿元，同比各下降 12.8%/26.5%/11.8%。3.24 4.19 5.48 7.02 8.52 9.76 10.80 8.24 01020304003691215201520162017201820192020202119M22实物商品网上零售额（万亿元，左轴）同比增速（%，右轴）10.812.615.018.420.724.924.525.7 051015202530201520162017201820192020202119M22实物商品网上零售额占社零比重(%)9 Nov 2022 5 Table_header1 中国零售中国零售 表表 1 天猫化妆品护肤、彩妆、美发品类月度大盘数据天猫化妆品护肤、彩妆、美发品类月度大盘数据 （单位：亿元/亿件）2021.10 2021.11 2021.12 2022.01 2022.02 2022.03 2022.04 2022.05 2022.06 2022.07 2022.08 2022.09 年初累年初累计计 美容护肤美容护肤 美体美体 精油精油 销售额销售额 75.8 379.1 85.4 72.3 63.3 105 70.2 77.5 169.4 54.3 68.7 73.5 754.1 同比同比（%）-2.6 27.6 15.2 4.4-12.7-4.1-6.5 2.5-19.9-19.8-16.8-2.0-10.1 销量销量 0.8 2.2 0.8 0.6 0.6 0.8 0.6 0.7 1.2 0.6 0.7 0.7 6.5 同比同比（%）-23.6 1.9-1.1-15-1.2-15-22.0-18.8-17.8-18.8-14.3-5.4-14.9 彩妆彩妆 香水香水 美妆工具美妆工具 销售额销售额 23.6 72.4 35.5 31.8 29.3 28.5 18.6 22.2 37.5 19.4 23.0 23.3 233.6 同同比比（%）-10.5-2.7-4.9 0.2-8.6-20.3-31.2-28.0-28.8-25.7-35.0-16.2-22.0 销量销量 0.4 0.9 0.5 0.5 0.4 0.4 0.3 0.3 0.5 0.3 0.3 0.4 3.4 同比同比（%）-31.2-12.9-10.3-4.3-10.3-28.5-37.6-30.7-24.4-29.5-28.3-21.3-23.8 个护仪器个护仪器 个护清洁个护清洁 个护用具个护用具 销售额销售额 51.3 116.6 56.3 48.7 45.1 54.8 43.5 46.1 81.2 37.0 47.2 46.2 450.0 同比同比（%）-6.2 4.9-0.1 2.9-5.6-12.1-11.9-5.2-14.2-16.2-11.6-8.1-9.6 销量销量 0.6 1.1 0.6 0.6 0.5 0.6 2.5 0.5 0.7 0.5 0.5 0.6 6.9 同比同比（%）-16.6-4.3-1.6-3.6 5.5-17.6 310.1-15.4-13.1-17.1-12.8 1.7 24.6 资料来源：久谦数据，HTI （2）差异化国货品牌表现优异，外资品牌大促后持续承压。差异化国货品牌表现优异，外资品牌大促后持续承压。根据久谦数据，2022 年 1-9 月，差异化定位的国货品牌取得较高增长，如肌活（+255.3%）、米蓓尔（+133.6%）、彩棠（+44.8%）。而外资高端品牌整体呈现下滑趋势，如资生堂（-28.6%）、雅 诗 兰 黛（-22.9%）、SK-II（-21.7%）、修 丽 可（-15.8%），欧 莱 雅（-14.3%），仅 OLAY（+18.3%）一家逆势增长。2Q22 受 618 购物节大促带动有所增长后，头部外资品牌 3Q 呈现回落趋势，如理肤泉（-89.6%）、欧莱雅（-76.3%）、资生堂（-41.7%）、雅诗兰黛（-36.2%）、OLAY（-11.4%），仅兰蔻（+51.6%）、修丽可（+18.5%）实现正增长。差异化国货品牌继续保持增速领先，如肌活（+1523.0%）、彩棠（+111.8%）、米蓓尔（+46.5%）。9 Nov 2022 6 Table_header1 中国零售中国零售 表表 2 主要美妆品牌天猫旗舰店销售数据主要美妆品牌天猫旗舰店销售数据（单月销售额同比增速，（单月销售额同比增速，%）品牌品牌 2021.10 2021.11 2021.12 2022.01 2022.02 2022.03 2022.04 2022.05 2022.06 2022.07 2022.08 2022.09 年初累计年初累计 外资品牌外资品牌 雅诗兰黛雅诗兰黛-15.1 14.8-7.5-11.2-49.6-33.6-42.0-27.6-14.2-12.5-23.0-0.7-22.9 欧莱雅欧莱雅-75.4 65.5-25.4-21.0-55.9-7.4-9.5 178.2-23.5-17.0-31.0-28.3-14.3 兰蔻兰蔻-34.2 12.0 2.8-3.4-11.3-21.3-7.0 100.0-28.7 68.6-16.3-0.7-7.3 资生堂资生堂 8.7 61.7-8.4-10.2-61.6-46.9-55.7-7.9-13.6 3.8-32.6-12.9-28.6 SK-II-48.3-10.3-11.1-8.2-9.5-37.0-48.0 16.0-20.9 28.8-47.9-13.0-21.7 OLAY 178.5-39.6 69.9 16.9-0.2 9.6 8.9 43.3 34.2-20.0-14.0 22.6 18.3 修丽可修丽可-72.4 7.2 12.7-6.8-48.2 16.1 13.7 278.7-37.3 21.2-53.1 50.5-15.8 理肤泉理肤泉-9.6 142.3 12.1 36.8 2.5-7.8-22.4 336.5-40.9-31.2-28.3-30.0-6.1 国货品牌国货品牌 薇诺娜薇诺娜 211.3 218.8 53.1 87.0 48.3 118.9 22.8-3.7-3.3-29.9 1.8 17.3 17.4 珀莱雅珀莱雅 35.8 121.3 75.8 74.1 49.5 129.6 27.5 57.2-74.9-25.5-1.5 10.2 15.8 彩棠彩棠-67.1 186.7 81.9 8.5-33.7 68.1-5.6 99.3 168.5 4.7 41.8 65.3 44.8 润百颜润百颜-32.8 8.0-1.5-16.9-12.0-49.9-47.1-41.0-28.5-24.3-19.0-15.0-31.4 夸迪夸迪-54.1 306.4 21.8-42.6 10.6 76.9-14.5-69.3 47.3-84.4-45.7 139.3 7.5 肌活肌活-93.7-48.8-13.4-59.0-76.4 385.6 132.1 555.1 285.6 396.9 549.1 577.0 255.3 米蓓尔米蓓尔-52.8 352.4-4.8-27.5 76.7 475.7 152.4-19.7 361.4-44.8 44.1 47.3 133.6 玉泽玉泽-32.0 73.0-35.2-8.8-51.2-55.6-51.9-50.5-81.5-67.4-53.2 -63.7 佰草集佰草集 23.9 44.9 81.9 49.8 47.1 60.5-49.3-47.7-55.5-5.1-28.1 -29.6 瑷尔博士瑷尔博士 28.6 104.2 108.7 48.3 53.7 35.1 67.9 17.3 13.0-11.1-26.5-8.4 16.4 颐莲颐莲-21.1 3.6 15.3 2.4-3.4 3.5 9.0 0.6-9.0-60.7-39.0-40.5-18.5 韩束韩束-8.0 28.1 18.9-35.5-77.3-7.6 15.9-21.0-35.3-27.4-35.8-71.2-34.5 丸美丸美-10.7-38.1-42.3-61.7-39.6 3.5-50.6-51.8-21.0-23.4-29.3-21.1-31.8 御泥坊御泥坊-83.0-75.4-52.7-59.4-59.8-55.5-71.5-69.9-73.4-78.9-79.6-70.5-70.0 自然堂自然堂-63.8 19.7 4.2-18.5-9.9 3.1-28.9 38.2-31.1-56.7-27.6-20.9-22.2 药都仁和药都仁和 15.2-25.4-4.1 51.3 126.0 112.2 137.4 50.4 22.7-20.7 67.4 17.9 49.9 毛戈平毛戈平-27.6 147.9 12.0 72.6 41.9 37.2 9.1 19.9-8.4-27.6 10.8-29.3 8.0 完美日记完美日记-71.6-53.9-51.0-66.7-72.8-71.6-74.4-62.3-60.5-51.1-65.5-71.3-66.9 花西子花西子-49.9-42.5-41.8-37.9-58.8-53.6-55.6-68.7-48.4-52.1-65.8-16.3-52.4 COLORKEY 34.6 24.1-47.4-17.0-35.6-54.4-28.5 5.0-43.4-51.3-52.0-59.7-39.5 橘朵橘朵-41.8-26.5-45.0-18.2-1.7-34.6-34.8-32.1-9.7-34.3 12.2-0.4-16.0 资料来源：久谦数据，HTI 抖音平台：抖音平台：（1）随着基数逐步抬升，护肤、彩妆月度增速高位下趋缓）随着基数逐步抬升，护肤、彩妆月度增速高位下趋缓。根据飞瓜数据，2022 年 7-8 月，抖音平台护肤、彩妆品类销售额分别为 65.4 亿元、83.5 亿元，同比增长 58.5%、33.4%，9 月护肤品类预估销售额 50-75 亿元，彩妆品类预估销售额10-25 亿元，预计增速或仍有趋缓。我们认为，抖音等新流量平台越来越为消费者认同，成为很多商家下一个布局的重点，美妆和珠宝品类在抖音电商尚有较大空间。同时，平台的配套服务及工具日益丰富和完善，有利于品牌在渠道上的建设。9 Nov 2022 7 Table_header1 中国零售中国零售 表表 3 抖音大盘护肤和彩妆品类数据抖音大盘护肤和彩妆品类数据（单位：亿元/千万件）2021.09 2021.10 2021.11 2021.12 2022.01 2022.02 2022.03 2022.04 2022.05 2022.06 2022.07 2022.08 年初累年初累计计 护肤护肤 销售额销售额 48.9 63.9 64.1 46.8 39.2 40 45.8 45.1 57.0 58.8 47.5 64.2 397.6 同比同比（%）-117.5 166.9 90.8 100.8 99.5 74.7 47.2 30.4 91.0 销量销量 5.6 7.1 6.2 5.5 4 4.1 4.8 5.5 7.8 9.4 9.8 8.7 54.0 彩妆彩妆 销售额销售额 13.2 14.9 13.7 14 12.9 12.9 11.8 11.3 16.5 16.7 18.0 19.3 119.3 同比同比（%）-157.2 223 68 56.1 102.8 110.3 98.5 44.7 107.6 销量销量 4.3 4.9 3.7 3.9 3.5 3.3 3.2 3.1 4.3 4.5 5.0 5.1 32.0 资料来源：飞瓜数据，HTI （2）本土品牌销售居前，雅诗兰黛、海蓝之谜等外资高端品牌加速追赶本土品牌销售居前，雅诗兰黛、海蓝之谜等外资高端品牌加速追赶。我们分析，未来电商流量将呈现多平台联动并行趋势，淘系流量增长放缓，以快手、抖音为代表的依托内容和兴趣形成的电商平台将成为流量新机会点。据飞瓜数据，以雅诗兰黛、后、兰蔻、SK-II、欧莱雅为代表的外资高端品牌，以及以花西子、珀莱雅、韩束、肌活、薇诺娜为代表的国货品牌均积极布局抖音电商，2022 年 1-9 月销售额均出现明显放量，9 月美容护肤类目 3 个品牌预估销售额超 1 亿元，分别是珀莱雅、欧莱雅、雅诗兰黛；SK-II、薇诺娜、HBN 以 0.75-1 亿元的预估销售额位于第二梯队。9 Nov 2022 8 Table_header1 中国零售中国零售 表表 4 主要美妆品牌抖音平台销售数据主要美妆品牌抖音平台销售数据（单月销售额，百万元）（单月销售额，百万元）品牌品牌 2021.10 2021.11 2021.12 2022.01 2022.02 2022.03 2022.04 2022.05 2022.06 2022.07 2022.08 2022.09 年初年初累计累计 外资品牌外资品牌 欧莱雅欧莱雅 54 44 39 35 69 71 96 119 108 74 161 100-250 832-982 雅诗兰黛雅诗兰黛 145 191 119 155 113 123 141 217 214 39 75 100-250 1175-1325 资生堂资生堂 11 10 11 10 15 17 19 17 34 4 9 10-25 136-151 兰蔻兰蔻 54 100 48 61 79 67 59 71 92 67 86 25-50 607-632 SKII 133 122 88 72 57 70 97 101 142 104 109 75-100 827-852 OLAY 43 24 20 37 32 52 45 68 77 33 81 50-75 473-1173 美宝莲美宝莲 9 9 7 8 9 11 8 15 15 18 19 10-25 112-127 后后 136 465 64 173 88 49 55 56 213 49 94 50-75 827-852 海蓝之谜海蓝之谜 53 55 49 72 46 47 76 62 47 40 50 50-75 489-514 雪花秀雪花秀 218 141 77 56 64 56 28 81 39 17 32 25-50 398-423 理肤泉理肤泉 14 14 8 10 22 19 18 25 30 16 21 10-25 171-186 3CE 7 3 2 4 2 4 6 13 17 17 26 25-50 115-140 YSL 4 10 9 7 6 4 3 7 7 8 10 10-25 62-77 迪奥迪奥 12 7 19 6 10 5 4 5 4 12 26 10-25 82-97 国货品牌国货品牌 薇诺娜薇诺娜 94 93 21 43 35 58 33 69 49 55 30 75-100 447-472 珀莱雅珀莱雅 130 96 80 51 74 107 99 108 112 111 116 100-250 879-1029 彩棠彩棠 11 8 7 10 11 23 18 38 31 17 21 25-50 194-219 润百颜润百颜 30 21 14 13 19 39 32 33 87 28 62 50-75 363-388 夸迪夸迪 41 41 3 35 35 35 11 32 40 10 44 25-50 266-291 肌活肌活 60 40 48 52 50 66 40 70 70 43 60 25-50 476-501 米蓓尔米蓓尔 23 12 11 7 7 19 15 19 32 13 65 25-50 202-227 玉泽玉泽 10 8 5 7 6 7 4 5 6 3 7 5-7.5 48-51 佰草集佰草集 2 5 1 3 4 3 1 2 5 2 5 2.5-5 27-30 丸美丸美 21 32 26 20 18 28 19 33 36 20 30 25-50 230-255 御泥坊御泥坊 40 14 7 10 8 6 7 9 8 20 26 25-50 119-144 完美日记完美日记 38 59 37 37 29 26 24 54 26 45 55 25-50 321-346 小奥汀小奥汀 4 4 6 8 6 6 8 11 10 9 9 10-25 76-91 相宜本草相宜本草 12 5 5 14 14 19 6 16 29 18 16 10-25 141-156 自然堂自然堂 111 86 37 38 43 60 34 59 57 45 90 50-75 478-503 韩束韩束 163 94 69 51 69 65 36 46 70 46 40 25-50 449-474 HFP 7 4 3 4 5 5 6 8 13 20 26 25-50 111-136 9 Nov 2022 9 Table_header1 中国零售中国零售 百雀羚百雀羚 38 40 54 26 23 26 10 6 4 3 5 5-7.5 109-111 花西子花西子 128 134 123 136 126 123 95 118 143 110 117 75-100 1043-1068 COLORKEY 23 15 13 17 13 15 15 34 35 26 30 25-50 209-234 橘朵橘朵 13 9 11 16 16 11 7 11 13 27 35 25-50 162-187 瑷尔博士瑷尔博士 20 11 14 13 28 26 35 25 16 16 33 25-50 218-243 颐莲颐莲 19 16 18 16 26 32 26 23 32 19 21 10-25 206-221 资料来源：飞瓜数据，HTI 2.板块：医美疫后业绩反弹，化妆品研发投入增加板块：医美疫后业绩反弹，化妆品研发投入增加 1、医美：收入利润增速回暖，盈利能力略有下滑、医美：收入利润增速回暖，盈利能力略有下滑 我们选取爱美客、华熙生物、昊海生科 3 家医美公司作为样本，进行 2022 年三季度业绩分析：（A）收入：）收入：2022年前三季度3家医美企业营业总收入同比增长39.2%，其中3Q22总收入同比增长 37.9%。行业内头部企业多实现收入利润双增长的良好表现，如爱美客、华熙生物前三季度收入各增长45.58%、43.43%，扣非归母净利润各增长44.06%、34.51%，体现龙头疫后业绩弹性。我们分析，2Q2022 受疫情反复影响，大量线下医美机构门店关闭、客流大幅下滑，上游的产品生产商和下游的医美服务机构受到一定影响；3Q 虽然部分地区仍存在临时静态管控情况，但受 2Q 疫情影响较大的一线主力市场开始回暖，同时行业迎来暑期旺季，机构为十一小长假提前投放助力等也会拉动新客增长，从而带动整体销售改善。（B）毛利率与费用率：）毛利率与费用率：2022 年前三季度医美板块毛利率同比下降 0.8pct 至79.2%，盈利水平略微下降，其中 3Q22 板块毛利率 79.5%，同比下降 0.6pct。1-3Q22板块期间费用率同比上升 0.9pct 至 51.9%，其中销售费用率同比下降 0.1pct至 36.0%；管理费用率同比增长 0.9pct 至 8.9%；研发费用率 6.9%同比基本持平。3Q22 板块期间费用率同比下降 3.3pct 至 48.2%，整体稳中有降，其中销售费用率33.6%，同比下降3.6pct；管理费用率8.9%，较同期上升0.2pct；研发费用率7.4%，同比下降 0.2pct；财务费用率-1.6%，同比提升 0.3pct。（C）净利润与净利率：）净利润与净利率：2022 年前三季度医美板块归母净利润同比增长 16.3%，净利率同比下降 4.9pct 至 24.8%；其中 3Q22 板块归母净利润同比增长 24.8%，净利率同比下降 2.8pct 至 26.7%，板块盈利能力略微下降，但利润恢复增长趋势。（D）经营性现金流净额：）经营性现金流净额：2022 年前三季度医美板块经营性现金流净额 12.5 亿元，同比下降 12.5%；其中 3Q22 板块经营性现金流净额 3.3 亿元，同比下降 31.3%，增速较上半年回落。9 Nov 2022 10 Table_header1 中国零售中国零售 表表 5 3 家企业主要经营指标（分季度）家企业主要经营指标（分季度）项目项目 3Q20 4Q20 1Q21 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 3Q22 营业总收入（亿元）12.68 17.21 14.19 20.03 18.89 28.53 21.59 26.29 26.04 同比增长（%）27.6 41.2 136.2 84.7 49.0 65.7 52.2 31.3 37.9 营业成本（亿元）2.23 3.30 2.81 4.06 3.76 6.06 4.67 5.37 5.34 毛利（亿元）10.45 13.92 11.37 15.97 15.13 22.46 16.92 20.92 20.70 毛利率（%）82.4 80.8 80.2 79.7 80.1 78.8 78.4 79.6 79.5 毛利率变动（pct）1.6-0.3 1.7-1.9-2.3-2.1-1.8-0.2-0.6 销售费用（亿元）4.41 5.84 4.88 7.23 7.03 12.91 7.68 10.18 8.75 销售费用率（%）34.8 33.9 34.4 36.1 37.2 45.2 35.6 38.7 33.6 管理费用（亿元）1.08 1.39 1.04 1.58 1.64 2.24 1.76 2.53 2.31 管理费用率（%）8.5 8.1 7.3 7.9 8.7 7.9 8.1 9.6 8.9 研发费用（亿元）0.76 1.17 0.99 1.26 1.43 1.87 1.56 1.65 1.93 研发费用率（%）6.0 6.8 7.0 6.3 7.6 6.5 7.2 6.3 7.4 财务费用（亿元）-0.14-0.20-0.37-0.31-0.37-0.33-0.37-0.64-0.42 财务费用率（%）-1.1-1.2-2.6-1.5-1.9-1.2-1.7-2.