2019年春季通信行业投资策略：5G建设提速叠加主题基金火爆发行-20200302-上海证券-14页.pdf

主主要观点：要观点：疫情疫情影响影响偏偏短期短期，重点重点疫区疫区影影响响较大较大 疫情正处于春节前后，对手机产业链影响较大受疫情影响，预计 2020年中国智能手机的出货量将比预期减少5，Q1更会有超过30%的下滑。同时由于春节后返工和旅行的限制，对手机产能的释放有进一步的影响。但是如果二季度生产步入正轨，后续的手机产能释放会迅速补充，对整个手机产业是脉冲式的影响，对 2020 年整个年度的影响有限。疫情的重点区域武汉，同时武汉是国内主要的通信设备制造基地，光通信设备公司烽火通信、长飞光纤、光迅科技等，疫情的停工停产对于通信设备的生产产生较大的影响。例如，光传输设备、光模块等。政府政府加大加大 5G 投资投资、重点重点公司公司年报年报业绩业绩快速快速反弹反弹 政府加快 5G 新基建，2 月 21 国家高层在中共央政治局会议上强调，推动生物医药、医疗设备、5G 网络、工业互联等加快发展；2 月 22 日，工信部召开加快推进 5G 发展、做好信息通业复工产作电视电话会议，强调要加快 5G 商用步伐，推动信息通业高质量发展。2019 年报通信行业的业绩好转。其中通信行业的龙头中兴通讯年度业绩增长 87%（中值），5G 产业链三维通信、武汉凡谷、盛路通信、通宇通信等表现亮眼。光模块的相关公司光迅科技年度表现良好。2020 年随着 5G 网络快速建设，相关领域的重点公司业绩将保持快速增长。主题主题基金基金火爆火爆发行，发行，推动推动 5G 龙头龙头的的市场市场表现表现 2020 年国内 5G 建设加快，5G 规模化建设，市场的关注重点转向 5G 设备订单及新行业的应用。同时市场上以 5G 科技主题的基金不断火爆上市，推动市场对 5G 的投资热情，相应龙头公司受到市场偏爱。通信行业的龙头中兴通讯，受益于运营投资的增加，公司的业绩有明显的改善。同时物联网产业链主要有芯片、模组、终端和行业应用四个领域。模组市场处于充分竞争，处于快速放量阶段，目前日海智能受益较为显著。投投资建议：资建议：评级未来十二个月内，评级未来十二个月内，行业行业评级“评级“增增持持”。风险提示：风险提示：中美中美贸易摩擦贸易摩擦及及5G5G 投资投资进程低于预期进程低于预期。数据预测与估数据预测与估值值：重点关注股票业绩预测和市盈率重点关注股票业绩预测和市盈率 公司公司名称名称 股票代码股票代码 股价股价 EPS PE PBR 投资评级投资评级 18A 19E 20E 18A 19E 20E 中兴通讯 000063.SZ 50.00-1.67 1.16 1.62-29.94 43.10 30.86 9.49 增持 日海智能 002313.SZ 20.78 0.23 0.33 0.65 90.35 62.97 31.97 3.08 谨慎增持 资料资料来源来源：上海证券研究所：上海证券研究所；股价数据为；股价数据为2020年年2月月28日收盘价日收盘价 增持增持 维持维持 日期：日期：2020 年年 3 月月 2 日日 行业：行业：通信通信行行业业 分析师：张涛分析师：张涛 TEL:021-53686152 E-mail： 执业证书编号：执业证书编号：S0870510120023 最近最近 1212 个月个月行业指数行业指数与沪深与沪深 300300 指数比较指数比较 报告编号：报告编号：ZT20-AIT01 首次报告日期：首次报告日期：相关报告：相关报告：5 5G G 建设建设提速提速叠加叠加主题主题基金基金火爆火爆发行发行 2012019 9 年年春春季季通信行业投通信行业投资策略资策略 证券研究报告证券研究报告 /行业研究行业研究/季度季度策略策略 季度季度策略策略 1 一一.通信设备行业的数据通信设备行业的数据 1.1 我国我国通信通信行业行业收入收入增速增速持续持续下滑下滑 初步核算，2019 年电信业务收入累计完成 1.31 万亿元，同比增长0.8%。相对于 2018 年收入 2.9%的增速，下降了 2 个百分点，反应出三大电信运营商在 4G 成熟后，业务收入增长的乏力。图图 1 2019 年年我国电信业务我国电信业务收入收入同比同比增长增长 0.8%数据来数据来源：源：工信部网站工信部网站，上上海海证券研究所证券研究所 其中其中固定通信业务固定通信业务收收入入平稳增长平稳增长，在在收入收入中中占比占比有所有所上升上升。2019年固定通信业务收入完成 4161 亿元，比上年增长 9.5%，在电信业务收入中占比达 31.8%，占比较上年提高 2.6 个百分点；移动通信业务实现收入 8942 亿元，比上年减少 2.9%，在电信业务收入中占比降至 68.2%。在用户规模增长放缓、互联网应用替代等多种因素影响下，2019 年话音业务收入完成 1622 亿元，比上年下降 15.5%，在电信业务收入中的占比降至 12.4%。固定数据及互联网业务保持小幅增长态势。固定数据及互联网业务保持小幅增长态势。2019 年固定数据及互联网业务收入完成 2175 亿元，比上年增长 5.1%，在电信业务收入中占比由上年的 15.9%提升到 16.6%；移动数据及互联网业务收入6082 亿元，比上年增长 1.5%；固定增值业务收入 1371 亿元，比上年增长 21.2%，其中，IPTV（网络电视）业务收入 294 亿元，比上年增长 21.1%；物联网业务收入比上年增长 25.5%。qRpMoQyRqRnNsNsRoRmQqR7N9R6MtRqQoMpPiNnNsRjMoOpM6MnPoNMYmRnRxNmPvN季度季度策略策略 2 图图 2 2014-2019 年年固定固定数据数据及及互联网互联网业务业务收入收入发展发展情况情况 数据来数据来源：源：工信部网站工信部网站，上上海海证券研究所证券研究所 图图 3 2014-2019 年年移动移动数据数据及及互联网互联网业务业务收入收入发展发展情况情况 数据来数据来源：源：工信部网站工信部网站，上上海海证券研究所证券研究所 固定增值及其他收入较快增长，是电信业务收入增固定增值及其他收入较快增长，是电信业务收入增长的主要拉动长的主要拉动力。力。电信企业积极发展互联网数据中心、大数据、云计算、人工智能等新兴业务，拉动固定增值及其他业务的收入较快增长。1.2 我国我国电信电信运营商运营商宽带快速发展宽带快速发展“双 G 双提”工作加快落实，网络提速卓有成效，固定宽带迈入千兆时代。截至 12 月底，三家电信运营商的固定互联网宽带接入用户总数达 4.49 亿户，全年净增 4190 万户。其中，1000Mbps 及以上接入速率的用户数 87 万户，100Mbps 及以上接入速率的固定互联网宽带接入用户总数达 3.84 亿户，占固定宽带用户总数的 85.4%，占比较上年末提高 15.1 个百分点。移动网络覆盖向纵深延伸，4G用户总数达到 12.8 亿户，全年净增 1.17 亿户，占移动电话用户总数的 80.1%。季度季度策略策略 3 图图 4 2018、2019 年年固定固定互联网互联网宽带宽带各各接入接入速率速率用户用户占比占比 数据来数据来源：源：工信部网站工信部网站，上海证券研究所上海证券研究所 1.3 我国移动互联网流量的快速增长我国移动互联网流量的快速增长 移动互联网流量增速移动互联网流量增速较快较快 线上线下服务融合创新保持活跃，各类互联网应用加快向四五线城市和农村用户渗透，使移动互联网接入流量消费保持较快增长。2019 年移动互联网接入流量消费达 1220亿 GB，比上年增长71.6%，增速较上年收窄 116.7 个百分点。全年移动互联网月户均流量（DOU）达 7.82GB/户/月，是上年的 1.69 倍；12 月当月 DOU 高达8.59GB/户/月。其中，手机上网流量达到 1210 亿 GB，比上年增长72.4%，在总流量中占 99.2%。图图 5 2014-2019 年年移动互联网移动互联网流量流量及及增长增长情况情况 数据来数据来源：源：工信部网站工信部网站，上海证券研究所上海证券研究所 二二.疫情疫情对对通信通信行业行业的的影响影响 2.1 疫情疫情对对通通信信行业行业影响影响较大，较大，但是但是短期短期因因素素为主为主 疫情正处于春节前后，疫情对手机产业链影响较大。研究机构Strategy Analytics 发布题为新型冠状病毒如何影响全球和中国智季度季度策略策略 4 能手机市场？的调研报告指出，受疫情影响，预测 2020 年中国智能手机的出货量将比预期减少 5，一季度更会有超过 30%的下滑。同时由于春节后返工和旅行的限制，对手机产能的释放有进一步的影响。但是从各个季度的业务重点看，Q1 是手机销售的旺季，但是产业链生产加工的淡季，如果二季度生产步入正轨，后续的手机产能释放会迅速补充，对整个手机产业是脉冲式的影响，对 2020年整个年度的影响有限。2.2 5G 建设建设有望有望提速提速，国内国内武汉武汉通信通信产业产业影响影响较大较大 整体来看，疫情加速了部分区域的 5G 基站的建设。目前全国都在建设防疫医院，而出于远程会诊等硬需求，这些防疫医院基本都会配备 5G 宏基站。以雷神山医院建设为例，仅中国移动一家运营商便部署了 5 座 5G 宏基站，但一般来说，一所普通定点医院每家运营商平均只需配备 1-2 座 5G 宏基站的数量。我们认为 5G 的建设已经是政府基建的重要部分，有望受益政府稳定经济，加快基建的重要部分。2 月 21 国家高层在中共央政治局会议上强调，推动生物医药、医疗设备、5G 网络、工业互联等加快发展；2 月 22 日，工信部召开加快推进 5G 发展、做好信息通业复工产作电视电话会议，强调要加快 5G 商用步伐，推动信息通业高质量发展。疫情的重点区域武汉，同时武汉是国内主要的通信设备制造基地，光通信设备公司烽火通信、长飞光纤、光迅科技等，疫情的停工停产对于通信设备的生产产生较大的影响。例如，光传输设备、光模块等。但是其他区域的复工开始正常，例如上海的逐渐开始复工，截至 2月 29 日，电信、移动、联通、铁塔、东方有线等 5 家公司的参建单位，已返沪共 6988 人，占应返沪人员总数的 85.1%。上海电信5G 建设工程一期项目，于 2 月 21 日正式全面复工，总投资 15.1 亿元。上海移动国际数据中心二期工程也已实现全面复工，总投资额23.3 亿元。上海联通目前已复工 23 个建设项目，总投资额 12.91 亿元。上海铁塔今年预计投资 10 亿元，计划建设 1.3 万个 5G 基站，目前已完成全部站址的勘察工作。三三.国内国内三大三大运营商运营商加速加速 5 5G G 的的进程进程 3.13.1 国内国内运营商运营商基建基建的的加快加快 2019 年，三家基础电信企业和中国铁塔股份有限公司在 5G 相关投资快速增长的推动下，共完成固定资产投资比上年增长 4.7%。其中，移动通信投资稳居电信投资的首位，占全部投资的比重达 47.3%。2019 年，新建光缆线路长度 434 万公里，全国光缆线路总长度达 4750季度季度策略策略 5 万公里。互联网宽带接入端口“光进铜退”趋势更加明显，截至 12月底，互联网宽带接入端口数量达到 9.16 亿个，比上年末净增 4826万个。其中，光纤接入（FTTH/0）端口比上年末净增 6479 万个，达到 8.36 亿个，占互联网接入端口的比重由上年末的 88.9%提升至91.3%。xDSL 端口比上年末减少 261 万个，总数降至 820 万个，占互联网接入端口的比重由上年末的 1.2%下降至 0.9。图图 6 2014-2019 年年互联网互联网宽带宽带接入接入端口端口发展情况发展情况 数据来数据来源源：工信部网站工信部网站，上海证券研究所上海证券研究所 2019 年，全国净增移动电话基站 174 万个，总数达 841 万个。其中4G 基站总数达到 544 万个。5G 网络建设顺利推进，在多个城市已实现 5G 网络的重点市区室外的连续覆盖，并协助各地方政府在展览会、重要场所、重点商圈、机场等区域实现室内覆盖。图图 7 2014-2019 年年移动移动基站基站发展发展情况情况 数据来数据来源：源：工信部网站工信部网站，上海证券研究所上海证券研究所 3.23.2 国内国内资本资本开支开支的的稳步稳步快速快速增长增长 2019 年 10 月底 5G 正式商用后，我国 5G 用户规模与网络覆盖范围同步快速扩大。截至年底，我国 5G 基站数超 13 万个，用户规模以每月季度季度策略策略 6 新增百万用户的速度扩张。5G终端的同步上市是5G良好发展的保障，截至 2019 年底，国内 35 款 5G 手机获得入网许可，国内市场 5G 手机出货量 1377 万部，呈明显增长趋势。5G 高速、高可靠、低时延特性满足医疗健康、自动驾驶、公共事业、智慧城市、物流等领域数十亿设备的信息传输需要，将为经济社会带来巨大的发展机会。电信业积极主动推进 5G 生态建设，在摄影级视频、监控级视频、实时交互、AR/VR/MR、无人机、远程控制、机器人等领域加强应用开发，挖掘行业价值，同时加快向家庭应用延展，提升移动通信网络在智能门禁、安全门锁、燃气检测、智慧烟感、电气火灾等应用的网络连接优势，叠加更多的服务功能，推动市场发展。近年，三大运营商投资 4G 网络，2013 年-2015 年资本开支不断上升，投资增速分别为 20.5%、11.4%、16.4%，2015 年的资本开支达到 4386亿元，达到历史的高位。但是之后资本开支开始下滑，2016 年到 2018年资本开支的增速分别为-18.8%、-13.4%和-5.6%。2019 年资本开支预期同比增长 5.6%。图图 8 近年近年三大三大运营商运营商资本资本开支开支不断不断下滑下滑 单位：单位：亿元亿元 数据来数据来源：源：上海上海证证券研究券研究所所 2019 年三大运营商开始规模建设实验网络，建设需求转向网络建设、基站设备、手机终端及配件等。表表 2 5G 基站基站的上下游产业的上下游产业链及公司链及公司 产业链阶段产业链阶段 行业大类行业大类 细分行业细分行业 相关企业相关企业 上游 芯片、电子元器件 信维通信 三安光电 麦捷科技 紫光股份 网络规划设计 国脉科技 杰赛科技 中游 无线 基站天线 通宇通讯 盛路通信 季度季度策略策略 7 基站射频滤波器 武汉凡谷 大富科技 东山精密 春兴精工 中兴通讯 烽火通信 星网锐捷 光纤光缆 长飞光纤 亨通光电 中天科技 烽火通信 特发信息 光模块 中际旭创 光迅科技 新易盛 博创科技 中兴通讯 烽火通信 下游 终端侧 终端天线、滤波器 麦捷科技 信维通信 硕贝德 运营商 运营商 中国联通 鹏博士 数据来数据来源：上海证券研究所源：上海证券研究所 3.33.3 20192019 年年报报重点重点公司公司业绩业绩出现出现快速快速反弹反弹 2019 年报业绩，随着运营商的资本开支的反转，通信行业的业绩好转。其中通信行业的龙头中兴通讯年度业绩增长 87%（中值），5G 产业链三维通信、武汉凡谷、盛路通信、通宇通信等表现亮眼。光模块的相关公司光迅科技年度表现良好。2020 年随着 5G 网络快速建设，相关领域的重点公司业绩将保持快速增长。表表 3 通信通信行业行业的的业绩表现业绩表现 证券代码证券代码 证券简称证券简称 2019年年收入收入增长率增长率 2019 年年净利润净利润增长率增长率 2018年年收入收入增长率增长率 2018 年年净净利润利润增长增长率率 002017.SZ 东信和平 53.3 568.7 53.3 568.7 002093.SZ 国脉科技 137.4 459.5 137.4 459.5 002104.SZ 恒宝股份 48.0 231.4 48.0 231.4 002115.SZ 三维通信 109.3 196.5 109.3 196.5 000851.SZ 高鸿股份 168.0-21.4-252.0 002194.SZ 武汉凡谷-0.7 167.3-0.7 167.3 季度季度策略策略 8 002231.SZ 奥维通信 45.0 136.2 45.0 136.2 002281.SZ 光迅科技 9.1 102.7 9.1 102.7 002396.SZ 星网锐捷-3.5 101.6-3.5 101.6 002446.SZ 盛路通信 53.3 95.9 53.3 95.9 002467.SZ 二六三-8.8 89.0-8.8 89.0 000063.SZ 中兴通讯 87.0 3,22-81.0 002544.SZ 杰赛科技 63.7 4.9-93.2 002583.SZ 海能达 59.0 29.6 94.7 002792.SZ 通宇通讯 37.3 46.9 37.3 46.9 002897.SZ 意华股份 29.3 40.2 29.3 40.2 002902.SZ 铭普光磁 45.1 35.6 45.1 35.6 002908.SZ 德生科技 40.6 33.5 40.6 33.5 002929.SZ 润建股份 20.9 31.7 20.9 31.7 300017.SZ 网宿科技 43.4 31.6 43.4 31.6 数据来数据来源：源：WIND 上海证券研究所上海证券研究所，年报年报业绩业绩预告预告取取预测预测中值中值 四四.5 5G G 时代时代行业行业新应用新应用 4.14.1 物联网赋能传统产业物联网赋能传统产业 三大运营商开始发力物联网 NB-IoT 网络，物联网的智能设备连接数快速增长。根据工信部发布了中国无线电管理年度报告（2018 年），2018 年我国物联网业务收入比上年增长 72.9%。物联网领域大事不断，催熟了行业，驱动着发展。阿里巴巴、华为等行业巨头涌入加码，推动物联网逐步走进人们的生活。4G、AI 等更为物联网的创新提供支撑，由万物互联到万物“智”联，物联网黄金时代已悄然来临。图图 9 物联网提高传统产业的效率物联网提高传统产业的效率 数据来数据来源：上海证券研究所源：上海证券研究所 季度季度策略策略 9 4.24.2 重点重点应用应用在于在于 V VR R/ARAR、车联网车联网和和无人机无人机 5G 网络从速率和延时两个维度，网络的应用和体验得到很好的提升，新的应用将成为市场的新的热点。从目前的消费的热点、产业链上下游的成熟度、市场规模来看重点应用 VR/AR、车联网和无人机是应用的重点。图图 10 重点重点应用应用在于在于 VR/AR、车联网车联网和和无人机无人机 数据来数据来源：源：中国中国移动移动研究研究院院 上海证券研究所上海证券研究所 4.34.3 物联网产业链物联网产业链 物联网产业链主要有：芯片、模组、终端和行业应用四个领域。模组市场处于充分竞争，处于快速放量阶段，目前市场上规模较大有日海智能和高新兴。终端和行业应用是国内最主要的市场。目前重点关注政府、交通等领域的物联网应用。图图 11 物联网物联网的产业链及相关的公的产业链及相关的公司司 数据来数据来源：上海证券研究所源：上海证券研究所 五五.行业表现及估值行业表现及估值 5.15.1 年初至今年初至今通信通信行业行业指数指数涨幅涨幅居居前前 通信行业年初至今板块涨幅 8.74%，在所有行业指数中 TOP4。季度季度策略策略 10 图图 12 年初至今年初至今 SW 通信行业涨幅通信行业涨幅 TOP4 数据来数据来源：源：WIND资讯资讯，上海证券研究所上海证券研究所 图图 13 年初至今通年初至今通信行业重点股票信行业重点股票 数据来数据来源：源：WIND资讯资讯，上海证上海证券券研究研究所所 可以看出，云视频、物联网、5G 龙头板块表现强势，会畅通讯、移远通信、移为通信、中心通讯、光环新网等表现抢眼。5.25.2 板块的估板块的估值水平值水平 横向估值比较，从行业整体的市盈率(TTM，整体法)看，通信行业44 倍,在所有行业排名第 4。从行业估值水平看，通信行业的估值水平处于相对高位。季度季度策略策略 11 图图 14 目前行业目前行业市盈率市盈率(TTM，整体法整体法)比较比较 数据来源：数据来源：WIND资讯资讯 上海证券研究所上海证券研究所 5.35.3 通信通信行业行业的的风险风险提示提示 2020 年春季通信行业的主要风险：虽然中美之间贸易已经签署协议，但是媒体上摩擦的有新的变化，影响相关公司的正常业务运营及海外市场营收。疫情的全球扩散，对全世界的宏观经济，带来市场波动的风险。国内 5G 投资进程影响。六六.重点关注重点关注公司公司 6.16.1 5 5G G 产业链产业链细分细分龙头公司龙头公司 中兴通讯（000063.SZ）：受益于 5G 建设，业绩表现良好 公司前三季度公司净利润 41.28 亿元，同比增长 156.86%，其中三季度的净利润 26.57 亿元（YOY370.74%），三季度扣非净利润 0.98亿元（YOY18.61%）。公司 2019 年年报预告，2019 年净利润 43 亿元-53 亿元，同比增长 161.57%-175.89%。主要因为 2018 年的 10 亿美元罚款，公司确认 2019 年 7 月 11 日发布的深圳湾超级总部基地所述事项的相关收益。预计 2019/2020/2021 年收入为 1092.08、1401.24、1762.34 亿元，EPS为 1.16、1.60、2.08 元。考虑到公司海外业务稳步发展，国内 5G规模建设在即，公司显著受益 5G 的规模建设，我们维持公司“增持”评级。风险风险提示提示：中美之间贸易摩擦及国内 5G 建设进程。季度季度策略策略 12 6.26.2 物联网物联网产业链产业链龙头龙头公司公司 日海日海智能智能（002313.SZ）：）：全面全面布局布局物联网物联网业务业务 公司的战略转型和升级之后，抓住万物互联技术逐步成熟和市场需求蓬勃发展的时机，积极布局物联网市场，将物联网业务作为公司重要的发展战略，将建成“智慧连接万物”的日海智能物联网(Sunsea AIoT)作为公司战略目标。公司于分别收购了物联网模组（物联网智能感知端核心部件）厂商龙尚科技和芯讯通。公司通过收购龙尚科技和芯讯通，取得了在物联网无线通信模组约 30%全球出货量市场份额，成为全球物联网模组龙头企业。三季度实现收入 10.56 亿元,同比提升 23.75%,实现归母净利润 0.37亿元,同比下降 30.95%。前三季度公司实现收入 34.24 亿元,同比增加 27.68%,归母净利润 0.80 亿元,同比下降 21.98%,主要由于毛利率同比下滑 1.8pct 以及政府补助等非经常损益的减少。三季度经营业绩环比好转。公司三季度扣非归母净利同比下滑13.69%,较二季度降幅收窄,环比来看提升 38.33%,公司业绩呈现改善。随着在手订单的逐步释放、工程合同的逐步执行以及未验收产品的逐步验收回款，公司收入稳步上升、毛利率环比持续改善。2019 年-2020 年公司每股净利润分别为 0.50 元和 0.65 元，我们维持谨慎增持评级 风险风险提示提示：国内 5G 建设及物联网应用推进进程。季度季度策略策略 13 分析师承诺分析师承诺 张 涛 本人以勤勉尽责的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告依据公开的信息来源，力求清晰、准确地反映分析师的研究观点。此外，本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与、未来也将不会与本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接相关。公公司司业务业务资格说明资格说明 本公司具备证券投资咨询业务资格。投资评投资评级级体系与评级定义体系与评级定义 股票投资评级：分析师给出下列评级中的其中一项代表其根据公司基本面及（或）估值预期以报告日起6个月内公司股价相对于同期市场基准沪深300指数表现的看法。投资评级投资评级 定定 义义 增持 股价表现将强于基准指数 20%以上 谨慎增持 股价表现将强于基准指数 10%以上 中性 股价表现将介于基准指数 10%之间 减持 股价表现将弱于基准指数 10%以上 行业投资评级：分析师给出下列评级中的其中一项代表其根据行业历史基本面及（或）估值对所研究行业以报告日起 12 个月内的基本面和行业指数相对于同期市场基准沪深 300 指数表现的看法。投投资评级资评级 定定 义义 增持 行业基本面看好，行业指数将强于基准指数 5%中性 行业基本面稳定，行业指数将介于基准指数 5%减持 行业基本面看淡，行业指数将弱于基准指数 5%投资评级说明：不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准，投资者应区分不同机构在相同评级名称下的定义差异。本评级体系采用的是相对评级体系。投资者买卖证券的决定取决于个人的实际情况。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，投资者不应以分析师的投资评级取代个人的分析与判断。免责条款免责条款 本报告中的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或询价。我公司及其雇员对任何人使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。在法律允许的情况下，我公司或其关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行或财务顾问服务。本报告仅向特定客户传送，版权归上海证券有限责任公司所有。未获得上海证券有限责任公司事先书面授权，任何机构和个人均不得对本报告进行任何形式的发布、复制、引用或转载。上海证券有限责任公司对于上述投资评级体系与评级定义和免责条款具有修改权和最终解释权。