9月进出口数据点评：2019年出口累计同比增速会降至多少？-20191014-华创证券-14页.pdf

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载未经许可，禁止转载 证 券 研 究 报 告证 券 研 究 报 告【宏观快评】9 月进出口数据点评 2019 年出口累计同比增速会降至多少？年出口累计同比增速会降至多少？事事 项项 以美元计，中国 9 月出口同比-3.2%，预期-2.6%，前值-1.0%，以人民币计，9月出口同比-0.7%，预期+1.5%，前值+2.6%，贸易顺差 396.5 亿美元，前值 347.8亿美元；以美元计，中国 9 月进口同比-8.5%，预期-4.7%，前值-5.6%，以人民币计，9 月进口同比-6.2%，预期-2.3%，前值-2.6%，贸易顺差 2751.5 亿元，前值 2392.6 亿元。主要观点主要观点 一、一、9 月进出口均超预期回落，全年出口增长失速风险大概率可排除月进出口均超预期回落，全年出口增长失速风险大概率可排除1、9 月进出口均超预期回落：月进出口均超预期回落：9 月出口增速下滑 3.2%（以美元计），主要原因为对美国的出口增速回落显著，同时对日、韩、印度等地的出口负增长也有扩大。全球需求的羸弱与中美贸易战的影响未消退，后续出口增速大概率仍将继续下行。9 月进口增速下滑-8.5%，主要原因为自韩国与其他地区进口增速大幅下滑。预计后续随着国内经济环境的低迷，进口仍将承担，但 4 季度逆周期政策若有所发力，对进口或将形成一定的支撑。2、全年出口增速怎么看？、全年出口增速怎么看？今年以来出口虽有明显下行，但呈现较强韧性，因此如何看待 2019 全年出口的累计同比增速？首先我们找出对大陆地区出口规模影响最大的地区。从 2019 年 1-8 月的累计值来看，欧盟、美国、香港地区、日本、韩国等十国和地区占到了出口总量的69%。其次，我们找出影响各地区出口规模的主要因素，即各地区 GDP 水平与出口/GDP 比重。最后我们通过对不同地区 GDP 增速与出口/GDP 比重进行假设，测算得出在悲观测算得出在悲观/中 性中 性/乐 观 的 情 况 下，今 年 全 年 出 口 累 计 同 比 增 速 分 别 为乐 观 的 情 况 下，今 年 全 年 出 口 累 计 同 比 增 速 分 别 为-3.6%/-1.2%/0.9%，与，与 2016 年年-10%以上的累计同比增速相比，今年的出口增长虽然整体下滑是大概率事件，但韧性较强，出现失速的风险大概率可排除。以上的累计同比增速相比，今年的出口增长虽然整体下滑是大概率事件，但韧性较强，出现失速的风险大概率可排除。3、Q3净出口对净出口对GDP仍为正向拉动。仍为正向拉动。三季度贸易顺差合计1188.9亿美元（8206.1亿元），同比增长 41.5%（50.4%），三季度净出口对 GDP 仍可维持正向拉动。Q4 考虑到逆周期政策刺激下进口或有所回升，而出口端难有显著回升，预计Q4 净出口对 GDP 的正向拉动将减弱。二、分项数据点评二、分项数据点评1、出口：对美出口的负向拉动扩大，高新技术及机电产品拖累显著、出口：对美出口的负向拉动扩大，高新技术及机电产品拖累显著出口走势：出口走势：以美元计价，我国 9 月出口同比-3.2%，低于前值-1.0%，低于预期-2.6%。以人民币计价，9 月出口同比-0.7%，预期+1.5%，前值+2.6%。9 月出口累计同比增速除 2 月外，年内首次降至负数，为-0.09%。出口区域：出口区域：9 月出口超预期下降受到对美出口大幅拖累影响较大（同比拉动率-4.54%），同时 9 月韩、日、香港地区、印度对出口的负向拉动作用也在放大。出口商品：出口商品：9 月成品油、贵金属出口增速提升，而其余商品出口增速多数回落，其中高新技术及机电产品负向拉动扩大（出口拉动率分别为-1.82%/-2.57%）。2、进口：进口跌幅进一步扩大，自韩国与其他地区进口负向拉动增大、进口：进口跌幅进一步扩大，自韩国与其他地区进口负向拉动增大进口走势：进口走势：以美元计价，我国 9 月进口同比-8.5%，低于预期-4.7%与前值-5.6%。以人民币计价，9 月进口同比-6.2%，预期-2.3%，前值-2.6%。进口区域：进口区域：自东盟进口仍为主要拉动项，但正向拉动效应减弱（9 月+0.45%，前值 0.94%）、自韩国与其他地区的进口负向拉动有所扩大。进口商品：进口商品：高新技术及机电产品大幅拖累进口增速，9 月机电产品的进口拉动率-6.47%（前值-3.91%），高新技术产品的进口拉动率为-4.79%（前值-2.25%）。风险提示：中美贸易谈判超预期，海外经济政策层面出现黑天鹅事件。风险提示：中美贸易谈判超预期，海外经济政策层面出现黑天鹅事件。证券分析师：张瑜证券分析师：张瑜 电话：010-66500918 邮箱： 执业编号：S0360518090001 联系人：殷雯卿联系人：殷雯卿 电话：010-66500833 邮箱： 【华创宏观】宏微观背离之谜与逆周期微切换把握8 月经济数据点评 2019-09-16【华创宏观】图说进击的猪价、油价与 CPI 2019-09-16【华创宏观】8 月财政数据点评：土地出让缘何连升？地方政府与龙头房企的“生存本能”2019-09-17【华创宏观】怎么看当前库存周期？8 月工业企业利润点评 2019-09-27【华创宏观】PMI 如何才能回到扩张区间？PMI 历史回顾&9 月 PMI 数据点评 2019-09-30 相关研究报告 相关研究报告 华创证券研究所 华创证券研究所 宏观研究 宏观研究 宏观快评宏观快评 2019 年年 10 月月 14 日日 2 2 8 3 5 5 2 2/3 6 1 3 9/2 0 1 9 1 0 1 5 1 1:3 8 宏观快评宏观快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 2 目 录 一、一、9 月进出口均超预期回落，全年出口失速风险大概率可排除月进出口均超预期回落，全年出口失速风险大概率可排除.4（一）9 月进出口均超预期回落.4（二）2019 年出口累计同比增速会降至何处？.4 1、大陆地区出口贸易区域结构：前十大地区占比达 69%.4 2、影响各地区出口规模的主因：各地区 GDP 水平与出口/GDP 比重.4 3、出口累计同比增速测算.5（三）Q3 净出口对 GDP 仍为正向拉动，Q4 或将减弱.6 二、出口：对美出二、出口：对美出口的负向拉动扩大，高新技术及机电产品拖累显著口的负向拉动扩大，高新技术及机电产品拖累显著.6（一）出口走势：9 月出口继续回落，累计同比增速降至-0.09%.6（二）出口区域：对美出口形成大幅拖累，东盟仍贡献主要出口增长.6（三）出口商品：高新技术及机电产品拖累扩大，能源及钢材有所回升.7 三、进口：进口跌幅进一步扩大，自韩国与其他地区进口负向拉动增大三、进口：进口跌幅进一步扩大，自韩国与其他地区进口负向拉动增大.8（一）进口走势：9 月进口跌幅继续扩大，超出市场预期.8（二）进口区域：自韩国与其他地区的负向拉动扩大.9（三）进口商品：高新技术及机电产品大幅拖累进口增速.9 四、贸易差额：四、贸易差额：9 月顺差规模进一步扩大月顺差规模进一步扩大.10 2 2 8 3 5 5 2 2/3 6 1 3 9/2 0 1 9 1 0 1 5 1 1:3 8 宏观快评宏观快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 3 图表目录 图表 1 1-8 月中国大陆出口区域结构.4 图表 2 部分亚洲区域出口/GDP 的比重.4 图表 3 对欧盟与美国出口/GDP 的比重.5 图表 4 对部分东盟国家出口/GDP 的比重.5 图表 5 2019 年全年大陆地区出口额同比增速测算（单位：十亿美元）.5 图表 6 Q3 贸易顺差进一步扩大，对净出口仍将维持正向拉动.6 图表 7 9 月出口增速继续回落（%）.6 图表 8 9 月出口累计同比增速降至-0.09%.6 图表 9 9 月对主要国家和地区出口情况.7 图表 10 9 月对主要发达国家和地区出口拉动率.7 图表 11 9 月对主要新兴市场国家出口拉动率.7 图表 12 9 月除玩具外，各类商品出口增速多数下滑.8 图表 13 9 月高新技术及机电产品的负向拉动作用扩大.8 图表 14 9 月进口增速超预期下滑.9 图表 15 9 月进口拉动率拆分（按国别和区域）.9 图表 16 9 月进口商品增速情况.10 图表 17 9 月进口拉动率拆分（按商品分类）.10 图表 18 9 月贸易顺差进一步扩大.11 2 2 8 3 5 5 2 2/3 6 1 3 9/2 0 1 9 1 0 1 5 1 1:3 8 宏观快评宏观快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 4 一、一、9 月月进出口均超预期回落，进出口均超预期回落，全年出口失速风险大概率可排除全年出口失速风险大概率可排除（一）（一）9 月月进出口均超预期回落进出口均超预期回落 9 月出口增月出口增速速下滑下滑 3.2%（以美元计）（以美元计），主要原因为对主要原因为对美国的出口增速回落显著美国的出口增速回落显著。9 月出口进一步下行，且下滑幅度小幅超出市场预期，从下文的拆分中可以看到，导致 9 月出口下行的主要因素为对美出口的大幅下降，同时对日、韩、印度等地的出口负增长也有扩大。但 2019 年以来的出口增速总体呈现较强韧性，在中美贸易战持续发酵的背景下，出口累计增速在 9 月才首次出现负增长（2 月春节效应导致的负增长除外），主要原因在于我国对欧盟与东盟的出口增长较为强势，今年前三季度对欧盟与东盟出口累计同比增速分别为 8.6%/11.5%，极大程度上缓解了出口的降幅。目前来看，今年全年的出口增速下行趋势虽较为明确，但从降幅来看大概率不会出现 2016 年-10%以上负增长的情况。（详见（二）全年出口增速怎么看？）9 月进口增速下滑月进口增速下滑-8.5%，主要原因为，主要原因为自韩国与其他地区进口增速大幅下滑自韩国与其他地区进口增速大幅下滑。预计后续随着国内经济环境的低迷，进口仍将承担，但 4 季度逆周期政策若有所发力，对进口或将形成一定的支撑。（二二）2019 年出口累计同比增速会降至何处？年出口累计同比增速会降至何处？2019 年以来，受到全球需求走弱、中美贸易战持续发酵的影响，我国对外出口金额同比增速明显下了一个台阶，但与 2016 年出口累计增速-10%以上的降幅，今年的出口增速又显示出较强的韧性。因此我们测算了在悲观/中性/乐观的情况下，今年全年的出口累计增速会下滑至什么水平？1、大陆地区大陆地区出口贸易出口贸易区域区域结构结构：前十大地区占比达：前十大地区占比达 69%首先，我们先找出对首先，我们先找出对大陆地区大陆地区出口出口规模规模影响最大的影响最大的地区地区。从。从 2019 年年 1-8 月的累计值来看，欧盟、美国、香港月的累计值来看，欧盟、美国、香港地区地区、日本、韩国等十国日本、韩国等十国和地区和地区占到了出口总量的占到了出口总量的69%；而如果将东盟十国合并计算，则东盟占大陆地区出口的比重为14%。因此在对全年出口增速的测算中，我们主要衡量了欧、美、日、韩、新加坡、马来西亚、越南与香港地区的出口规模对总出口规模的影响，并按 2019 年 1-8 月 8 地合计占比倒推计算总出口量。2、影响各地区出口规模的主因影响各地区出口规模的主因：各各地区地区 GDP 水平水平与出口与出口/GDP 比重比重 其次，我们再找出影响各地区出口规模的主要因素，即各地区其次，我们再找出影响各地区出口规模的主要因素，即各地区 GDP 水平水平与出口与出口/GDP 比重比重。通过计算大陆地区对上述 8 地区出口量/GDP 的比重，可以观察到，2012 年以后出口占各地 GDP 的比重基本稳定，2019 年日本、美国的比重有小幅下滑，但基本稳定。因此以大陆地区对各地出口/各地 GDP 的占比来估算出口量的变动较为合理。图表图表 1 1-8 月中国月中国大陆大陆出口区域结构出口区域结构 图表图表 2 部分亚洲区域出口部分亚洲区域出口/GDP 的比重的比重 资料来源：wind，华创证券 资料来源：wind，华创证券 欧洲联盟17%美国17%中国香港11%日本6%韩国5%越南4%印度3%中国台湾2%新加坡2%马来西亚2%其他31%0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%6.0%7.0%8.0%9.0%2000-032001-052002-072003-092004-112006-012007-032008-052009-072010-092011-112013-012014-032015-052016-072017-092018-11出口日本金额/日本GDP出口韩国金额/韩国GDP出口中国香港金额/中国香港GDP,右2 2 8 3 5 5 2 2/3 6 1 3 9/2 0 1 9 1 0 1 5 1 1:3 8 宏观快评宏观快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 5 图表图表 3 对欧盟与美国出口对欧盟与美国出口/GDP 的比重的比重 图表图表 4 对部分东盟国家出口对部分东盟国家出口/GDP 的比重的比重 资料来源：wind，华创证券 资料来源：wind，华创证券 3、出口累计同比增速测算出口累计同比增速测算 最后，我们最后，我们可以粗略估算各地区可以粗略估算各地区 GDP 变化对出口规模的影响变化对出口规模的影响，结论显示，结论显示 2019 年出口增长与年出口增长与 2016 年相比韧性较强年相比韧性较强。分别对 2019 年各地 GDP 增速、大陆地区对各地出口/各地 GDP 的占比做出假设，可以看到在悲观/中性/乐观假设下，今年全年出口累计同比增速分别为-3.6%/-1.2%/0.9%，与 2016 年-10%以上的累计同比增速相比，今年的出口增长虽然整体下滑是大概率事件，但韧性较强。图表图表 5 2019 年全年年全年大陆地区大陆地区出口额同比增速测算（单位：十亿美元）出口额同比增速测算（单位：十亿美元）悲观假设悲观假设 中性假设中性假设 乐观假设乐观假设 2019 年GDP 增速 2019 年出口/GDP 2019 年出口预测 2019 年GDP 增速 2019 年出口/GDP 2019 年出口预测 2019 年GDP 增速 2019 年出口/GDP 2019 年出口预测 欧盟欧盟-1.0%2.2%407.42 1.1%2.2%424.85 1.1%2.2%424.85 美国美国 3.0%1.9%406.56 4.0%1.9%421.48 4.0%2.1%445.65 日本日本 0.7%2.8%138.92 0.7%2.8%138.92 0.7%2.8%138.92 韩国韩国 2.0%6.6%116.49 2.4%6.6%116.94 2.4%6.6%116.94 香港香港地地区区 0.0%72.0%261.14 1.0%72.0%263.76 1.0%72.0%263.76 马来西马来西亚亚 0.2%14.5%49.11 0.2%15.0%50.80 0.2%15.0%50.80 新加坡新加坡 1%13.7%50.51 1%13.8%50.59 1%13.8%50.59 越南越南(Q1-Q3)6%38.4%99.12 6.5%38.4%99.59 6.8%38.4%99.87 小计：1529.28 小计：1566.93 小计：1600.13 按占比（64%）折算至全年总出口额：2397.90 按占比（64%）折算至全年总出口额：2456.94 按占比（64%）折算至全年总出口额：2508.99 累计累计同比增速：同比增速：-3.6%累计累计同比增速：同比增速：-1.2%累计累计同比增速：同比增速：0.9%资料来源：华创证券测算 0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%2000-032001-022002-012002-122003-112004-102005-092006-082007-072008-062009-052010-042011-032012-022013-012013-122014-112015-102016-092017-082018-072019-06出口欧盟金额/欧盟GDP出口美国金额/美国GDP0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%0%5%10%15%20%2005-062006-032006-122007-092008-062009-032009-122010-092011-062012-032012-122013-092014-062015-032015-122016-092017-062018-032018-12出口马来西亚金额/马来西亚GDP出口新加坡金额/新加坡GDP出口越南金额/越南GDP,右2 2 8 3 5 5 2 2/3 6 1 3 9/2 0 1 9 1 0 1 5 1 1:3 8 宏观快评宏观快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 6 （三三）Q3 净出口对净出口对 GDP 仍为正向拉动仍为正向拉动，Q4 或将减弱或将减弱 Q3 贸易顺差进一步扩大，对净出口仍将维持正向拉动贸易顺差进一步扩大，对净出口仍将维持正向拉动。三季度贸易顺差合计 1188.9 亿美元（8206.1 亿元），同比增长 41.5%（50.4%），三季度净出口对 GDP 仍可维持正向拉动。Q4 考虑到逆周期政策刺激下进口或有所回升，而考虑到逆周期政策刺激下进口或有所回升，而出口端难有显著回升，预计出口端难有显著回升，预计 Q4 净出口对净出口对 GDP 的正向拉动将减弱。的正向拉动将减弱。图表图表 6 Q3 贸易顺差进一步扩大，对净出口仍将维持正向拉动贸易顺差进一步扩大，对净出口仍将维持正向拉动 资料来源：Wind，华创证券 二、出口：二、出口：对美出口的负向拉动扩大，高新技术及机电产品拖累显著对美出口的负向拉动扩大，高新技术及机电产品拖累显著（一）出口走势：（一）出口走势：9 月出口继续回落月出口继续回落，累计同比增速降至累计同比增速降至-0.09%9 月出口月出口继续回落，累计同比增速降至负数继续回落，累计同比增速降至负数：以美元计价，中国 9 月出口同比-3.2%，低于前值-1.0%，低于预期-2.6%。以人民币计价，9 月出口同比-0.7%，预期+1.5%，前值+2.6%。9 月出口累计同比增速除 2 月外，年内首次降至负数，为-0.09%（2 月春节效应导致同比增速为负）。图表图表 7 9 月出口增速继续回落月出口增速继续回落（%）图表图表 8 9 月出口累计同比增速降至月出口累计同比增速降至-0.09%资料来源：wind，华创证券 资料来源：wind，华创证券（二）出口区域：（二）出口区域：对美出口形成大幅拖累，东盟仍贡献主要出口增长对美出口形成大幅拖累，东盟仍贡献主要出口增长 从增速看从增速看，9 月对多数国家出口均有大幅回落月对多数国家出口均有大幅回落。9 月受到美国对华新关税落地的影响，对美出口增速进一步下滑至-21.89%，降幅扩大 5.94%。而对日本、韩国、加拿大等发达国家的出口增速由正增长转为负增长，进一步拖累出口-700-200 300 800 1,300 1,800 2,300-6.0-1.04.09.014.019.02019-092019-032018-092018-032017-092017-032016-092016-032015-092015-032014-092014-032013-092013-032012-092012-032011-092011-032010-092010-032009-092009-03最终消费支出资本形成总额货物和服务净出口贸易差额,右%亿美元-30.00-20.00-10.000.0010.0020.0030.0040.0050.0012345678910111220182019过去五年平均值过去三年平均值-25.00-20.00-15.00-10.00-5.000.005.0010.0015.0020.0025.0030.002014-012014-042014-072014-102015-012015-042015-072015-102016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-07出口金额:累计值:同比2 2 8 3 5 5 2 2/3 6 1 3 9/2 0 1 9 1 0 1 5 1 1:3 8 宏观快评宏观快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 7 下行。新兴市场国家中，除对俄罗斯的出口增速回升 6.51%至 11.33%，对东盟、印度、巴西等国的出口增速均有大幅回落，但对东盟的出口下行幅度较小，且仍为正增长。图表图表 9 9 月对主要国家和地区出口情况月对主要国家和地区出口情况 发达国家和地区出口同比发达国家和地区出口同比 美国美国 欧盟欧盟 日本日本 加拿大加拿大 韩国韩国 香港地区香港地区 本月本月-21.89%0.12%-4.96%-9.53%-5.13%-12.64%上月上月-15.95%3.17%1.47%4.13%1.97%-7.16%变化变化-5.94%-3.06%-6.43%-13.66%-7.10%-5.48%新兴市场国家出口同比新兴市场国家出口同比 东盟东盟 印度印度 巴西巴西 俄罗斯俄罗斯 南非南非 本月本月 9.73%-6.97%6.67%11.33%-1.95%上月上月 11.25%-0.77%11.30%4.81%-0.81%变化变化-1.52%-6.20%-4.63%6.51%-1.14%资料来源：Wind，华创证券 从拉动来看，从拉动来看，美国对美国对 9 月出口增速进一步下滑的拖累作用显著，欧盟仍是正向拉动出口的主因。月出口增速进一步下滑的拖累作用显著，欧盟仍是正向拉动出口的主因。9 月对美出口拉动率-4.54%，对出口负增长的拖累作用显著。对东盟出口拉动率为 1.18%，尽管拉动率环比有所减弱，但仍是拉动出口的主因。另外，9 月韩国、日本、香港地区、印度对出口的负向拉动作用环比也在放大。图表图表 10 9 月对主要发达国家和地区出口拉动率月对主要发达国家和地区出口拉动率 图表图表 11 9 月对主要新兴市场国家出口拉动率月对主要新兴市场国家出口拉动率 资料来源：wind，华创证券 资料来源：wind，华创证券（三）出口商品：（三）出口商品：高新技术及机电产品拖累高新技术及机电产品拖累扩大扩大，能源及钢材有所回升，能源及钢材有所回升 从出口商品增速来看，从出口商品增速来看，9 月成品油、贵金属出口增速同比大幅提升，而其余商品出口增速多数回落。月成品油、贵金属出口增速同比大幅提升，而其余商品出口增速多数回落。9 月劳动密集型商品的回落幅度普遍较大，其中玩具增速在 8 月抢出口后，增速环比下滑 7.9%至 28.82%，而鞋类增速则进一步降至负增长（-4.45%）。高新技术及机电产品的出口则延续了下滑趋势。9 月呈现较为显著增长的商品类别为成品油、钢材与贵金属，同比增速相较 8 月分别回升 57.76%/12.22%/14.13%至 29.52%/3.93%/-5.02%。-14.00%-12.00%-10.00%-8.00%-6.00%-4.00%-2.00%0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%2018-112018-122019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-09美国欧盟日本加拿大韩国香港地区-5.00%-4.00%-3.00%-2.00%-1.00%0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%2019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-09东盟印度巴西俄罗斯南非2 2 8 3 5 5 2 2/3 6 1 3 9/2 0 1 9 1 0 1 5 1 1:3 8 宏观快评宏观快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 8 图表图表 12 9 月除玩具外，各类商品出口增速多数下滑月除玩具外，各类商品出口增速多数下滑 分类分类 具体具体 出口金额（万美元）出口金额（万美元）同比增速（同比增速（%）本月本月-上月上月 本月 上月上月 本月 上月上月 劳动密集型劳动密集型 纺织品 976,460 1,001,467-7.88-2.59-5.29 箱包 219,530 226,185-4.80-0.45-4.36 服装及衣着附件 1,475,500 1,569,894-7.83-6.38-1.45 鞋类 389,360 441,677-4.45 0.10-4.55 玩具 382,810 385,824 28.83 36.72-7.90 塑料制品 407,150 431,623-6.12-0.29-5.82 高新技术及机电高新技术及机电 高新技术产品 6,706,150 5,996,259-5.75-3.18-2.57 机电产品 12,862,020 12,326,474-4.31-0.92-3.38 能源能源 成品油 325,740 240,703 29.52-28.24 57.76 原油 4,250-71.19-钢铁及有色钢铁及有色 贵金属 128,880 118,730-5.02-19.15 14.13 未锻造的铝及铝材 116,760 124,314-18.76-14.68-4.08 钢材 448,570 388,698-3.93-16.15 12.22 资料来源：Wind，华创证券 从主要商品对出口增速的拉动来看从主要商品对出口增速的拉动来看，9 月劳动密集型产品月劳动密集型产品为主要正向拉动因素为主要正向拉动因素，而高新技术及机电产品，而高新技术及机电产品的的负向拉动负向拉动作用扩大作用扩大。9 月劳动密集型产品的出口拉动率增长至 1.16%，对出口形成最为主要的拉动作用。而高新技术产品/机电产品的出口拉动率分别为-1.82%/-2.57%，负向拉动作用较 4-8 月的水平进一步扩大。图表图表 13 9 月月高新技术及机电产品的负向拉动作用扩大高新技术及机电产品的负向拉动作用扩大 资料来源：Wind，华创证券 三、进口：三、进口：进口跌幅进一步扩大，自韩国与其他地区进口负向拉动增大进口跌幅进一步扩大，自韩国与其他地区进口负向拉动增大（一）进口走势：（一）进口走势：9 月进口跌幅月进口跌幅继续扩大继续扩大，超出市场预期超出市场预期 9 月月进口进口增速超预期下滑增速超预期下滑。以美元计价，中国 9 月进口同比-8.5%，低于预期-4.7%与前值-5.6%。以人民币计价，9月进口同比-6.2%，预期-2.3%，前值-2.6%。-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%2019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-09其他产品（劳动密集型为主）高新技术产品机电产品农产品2 2 8 3 5 5 2 2/3 6 1 3 9/2 0 1 9 1 0 1 5 1 1:3 8 宏观快评宏观快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 9 图表图表 14 9 月进口增速月进口增速超预期下滑超预期下滑 资料来源：Wind，华创证券（二）进口区域：（二）进口区域：自韩国与其他地区的负向拉动扩大自韩国与其他地区的负向拉动扩大 从进口增速来看，对从进口增速来看，对欧盟、日本进口大幅下滑，对美进口下滑速度有所放缓欧盟、日本进口大幅下滑，对美进口下滑速度有所放缓：9 月以美元计价对美、欧、日本、韩国、东盟的进口增速分别为-15.73%（前值-22.32%）、-6.49%（前值-5.25%）、-6.68%（前值-8.76%）、-26.99%（前值-17.58%）、3.36%（前值 7.59%），其中对美、日进口降幅出现收窄，对上述国家和地区以外的经济体进口增速为-7.76%（前值-3.92%）从进口拉动率来看，从进口拉动率来看，9 月月自东盟进口正向拉动收窄、自韩国与其他地区的进口负向拉动有所扩大。自东盟进口正向拉动收窄、自韩国与其他地区的进口负向拉动有所扩大。自东盟进口商品为进口提供主要的正向拉动，但 9 月正向拉动收窄至 0.45%（前值 0.94%）。而带来负向拉动的地区中，9 月自韩国与其他地区的负向拉动率分别为-2.83%/-3.77%（前值-1.62%/1.96%），负向拉动进一步扩大。对美进口拉动率为-1.01%（前值-1.56%），负向拉动有所收窄。图表图表 15 9 月进口拉动率拆分（按国别和区域）月进口拉动率拆分（按国别和区域）资料来源：Wind，华创证券（三）进口商品（三）进口商品：高新技术及机电产品高新技术及机电产品大幅拖累进口增速大幅拖累进口增速 从进口商品的增速来看：从进口商品的增速来看：-20.00-10.000.0010.0020.0030.0040.00123456789101112过去五年平均值过去三年平均值20192018-10.00%-8.00%-6.00%-4.00%-2.00%0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%2019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-09美国欧盟日本韩国东盟其他国家2 2 8 3 5 5 2 2/3 6 1 3 9/2 0 1 9 1 0 1 5 1 1:3 8 宏观快评宏观快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 10 a）农产品农产品中，谷物中，谷物与大豆与大豆量量升升价价跌跌：从进口数量上来看，谷物与大豆的进口数量分别增长 10.45%/2.33%（上月-6.5%/3.61%），谷物进口数量环比大幅增加。从价格上来看，谷物与大豆价格均有下跌，跌幅分别为 8.78%/9.19%（上月 0.9%/10.43%），谷物进口价格出现大幅下跌。b）原油原油延续近几个月延续近几个月进口量升价跌进口量升价跌的趋势的趋势：从进口数量上来看，原油进口数量上涨，本月 10.83%，上月 9.87%，增幅略有扩大；但进口价格进一步下跌，本月-16.10%，上月 12.21%。c）铁矿砂铁矿砂也延续了也延续了量量价齐升价齐升的趋势的趋势：从进口数量上来看，9 月进口量同比增长 6.3%（前值 6.16%）；从进口价格来从进口价格来看看，铁矿砂价格继续上涨，但涨幅放缓，本月上涨 46.61%（前值 70.16%）。图表图表 16 9 月进口商品增速情况月进口商品增速情况 分类分类 具体具体 金额（同比增速）金额（同比增速）价格（同比增速）价格（同比增速）数量（同比增速）数量（同比增速）本月 上月上月 本月 上月上月 本月 上月上月 农产品农产品 谷物及谷物粉 0.75%-7.35%-8.78%-0.90%10.45%-6.50%大豆-7.07%-7.20%-9.19%-10.43%2.33%3.61%大宗商品大宗商品 铁矿砂 55.84%80.63%46.61%70.16%6.30%6.16%原油-7.01%-3.54%-16.10%-12.21%10.83%9.87%未锻造的铜及铜材-18.55%-9.96%-4.83%-5.45%-14.42%-4.76%煤及褐煤 11.25%-1.54%-7.66%-14.30%20.48%14.89%资料来源：Wind，华创证券 从主要进口商品大类对进口增速的拉动来看从主要进口商品大类对进口增速的拉动来看，农产品与其他商品（如原材料、集成电路、加工机床等）延续正向拉动，机电产品与高新技术产品负向拉动进一步扩大。9 月机电产品的进口拉动率-6.47%（前值-3.91%），高新技术产品的进口拉动率为-4.79%（前值-2.25%），为 9 月进口增速主要的拖累项。农产品延续上月水平，正向拉动率 0.3%；其他商品（如原材料、集成电路、加工机床等）的进口拉动率显著提升，为 2.42%（前值 0.24%）。图表图表 17 9 月进口拉动率拆分（按商品分类）月进口拉动率拆分（按商品分类）资料来源：Wind，华创证券 四、贸易差额：四、贸易差额：9 月顺差规模进一步扩大月顺差规模进一步扩大 9 月月延续延续贸易顺差贸易顺差，且且顺差顺差规模规模环比环比扩大扩大：以美元计价，贸易顺差环比增加 48.2 亿美元至 396 亿美元；以人民币计价，贸易顺差环比增长 358.9 亿元至 2751.5 亿美元，继续延续衰退式顺差的格局。-15.00%-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%2018-092018-102018-112018-122019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-09高新技术产品机电产品农产品其他2 2 8 3 5 5 2 2/3 6 1 3 9/2 0 1 9 1 0 1 5 1 1:3 8 宏观快评宏观快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 11 图表图表 18 9 月月贸易顺差贸易顺差进一步扩大进一步扩大 资料来源：Wind，华创证券 -800.0-600.0-400.0-200.00.0200.0400.0-300.00-200.00-100.000.00100.00200.00300.00400.00500.00600.00700.002014-022014-052014-082014-112015-022015-052015-082015-112016-022016-052016-082016-112017-022017-052017-082017-112018-022018-052018-082018-112019-022019-052019-08贸易差额:当月值 月贸易差额：以美元计价：环比增加,右（亿美元）2 2 8 3 5 5 2 2/3 6 1 3 9/2 0 1 9 1 0 1 5 1 1:3 8 宏观快评宏观快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 12 宏观组团队介绍宏观组团队介绍 组长、首席分析师：张瑜组长、首席分析师：张瑜 中国人民大学经济学硕士。曾任职于民生证券。2018 年加入华创证券研究所。研究员：杨轶婷研究员：杨轶婷 香港大学经济学硕士。2018 年加入华创证券研究所。研究员：陆银波研究员：陆银波 中国人民大学经济学硕士，CPA。曾任职于中信证券。2019 年加入华创证券研究所。研究员：高拓研究员：高拓 加拿大麦克马斯特大学金融学硕士。2019 年加入华创证券研究所。助理研究员：殷雯卿助理研究员：殷雯卿 中国人民大学国际商务硕士，2019 年加入华创证券研究所。2 2 8 3 5 5 2 2/3 6 1 3 9/2 0 1 9 1 0 1 5 1 1:3 8 宏观快评宏观快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 13 华创证券机构销售通讯录华创证券机构销售通讯录 地区地区 姓名姓名 职职 务务 办公电话办公电话 企业邮箱企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 北京机构销售总监 010-66500809 杜博雅 高级销售经理 010-66500827 张菲菲 高级