20电子行业：关注5G增量及国产替代投资机会-191128-东北证券-12页.pdf

请务必请务必阅读正文后的声阅读正文后的声明及说明明及说明 证券研究报告/行业深度报告 关注关注 5G 增量增量及及国产国产替代替代投资机会投资机会 报告摘要报告摘要：截止 19 年9 月 30 日，申万电子行业 19 年前三季度累积涨幅为 51.88%，在 5G 技术浪潮及国产替代背景下，行业快速发展，即使在中美贸易战等不利因素影响下，依然保持较高涨幅。从估值来看，2019 年 9 月30 日电子行业的市盈率为 38.70 倍，处于过去三年中的中位偏低。我们认为 2020 年电子行业投资主线为半导体及 5G 产业带来的投资机会。5G 持续推进，开启电子行业新纪元，关注基建和终端领域新技术。持续推进，开启电子行业新纪元，关注基建和终端领域新技术。展望 2020 年基站建设迎来建设高峰，5G 终端渗透率预计将快速提升。基建领域，我们预计 5G 基站高多层 PCB需求依旧旺盛，高端通信板依然供小于求，建议关注国内通信 PCB龙头厂商以及覆铜板领域国产替代投资机会。终端领域，预计 2020 年 5G 智能手机渗透率将快速提升，关注依托于 5G 终端的增量投资机会，包括天线材料 MPI、小型化趋势、电池管理芯片、3Dsensing 摄像模组、散热装臵和 VR/AR终端创新。核心部件核心部件国产替代，国产替代，关注关注华为华为产业产业链链。基于外部贸易战长期影响，政策面持续利好半导体行业，相关政策及资金大力支持半导体行业的快速发展。产业层面，国内品牌厂商将持续重点关注供应链安全，为核心部件国产替代提供发展机遇。建议关注已具有突破性进展及实力的圆晶封测制造领域，以及华为核心供应链国产替代机会。建议关注：建议关注：我们持续看好 5G 进入成长期带来的六大增量以及华为产业链回迁带来的投资机会，建议关注联创电子、水晶光电、鹏鼎控股、顺络电子。风险提示：风险提示：外部环境紧张贸易战持续加剧；国内自主可控推进不达预期 重点重点公司公司主要财务数据主要财务数据（2019/11/27 收盘价收盘价）重点公司重点公司 现价现价 EPS PE 评级评级 2019E 2020E 2021E 2019E 2020E 2021E 联创电子 12.80 0.45 0.61 0.84 28.30 20.97 15.23 买入 水晶光电 13.06 0.50 0.55 0.66 26.12 23.75 19.79 买入 鹏鼎控股 50.35 1.42 1.76 2.04 35.55 28.68 24.69 买入 顺络电子 22.80 0.62 0.91 1.22 36.77 25.05 18.69 买入 优于大势优于大势 上次评级：优于大势 历史收益率曲线-10%2%14%26%38%50%2018/112018/122019/12019/22019/32019/42019/52019/62019/72019/82019/92019/10电子沪深300 涨跌幅（%）1M 3M 12M 绝对收益 0.11%8.13%45.82%相对收益 0.24%4.79%21.93%行业数据 成分股数量（只）319 总市值（亿）42408 流通市值（亿）27628 市盈率（倍）42.79 市净率（倍）2.85 成分股总营收（亿）22373 成分股总净利润（亿）646 成分股资产负债率（%）55.97 相关报告 电子行业周报：更新换代持续加速，电子行业步入 5G时代 2019-11-26 电子行业 2020 年投资策略：关注 5G增量及国产替代投资机会 2019-11-23 电子行业周报：5G带动需求增长，半导体产业研发加速 2019-11-21 电子行业周报：5G建设成果频现，半导体产业投资加码 2019-11-12 证券分析师：张世杰证券分析师：张世杰 执业证书编号：S0550518060004 01058034600 研究助理：杨一飞研究助理：杨一飞 执业证书编号：S0550119060026 18898835026 /电子电子 发布时间：发布时间：2019-11-28 请务必阅读正文请务必阅读正文后的后的声明及说明声明及说明 2/12 行业深度报告行业深度报告 1.5G 进入成长期，关注六大增量领域进入成长期，关注六大增量领域 1.1.5 5G G 基站进入高速建设期，高端基站进入高速建设期，高端 PCBPCB 板溢出效应依然明显板溢出效应依然明显 5G 基站建设推动通信基站建设推动通信 PCB 板量价板量价齐升。齐升。量：5G 基站数量提升较为明显，预计5G 宏基站数量有望达到 4G 基站数量的 1.5 倍；5G 宏基站结构变化推动 PCB使用面积得到大幅度提升，价：数据处理能力要求得提升推动高频高速材料渗透率不断提升，PCB价值量提升。图图 1：5G 基站建设基站建设量预量预 图图 2：5G 基站结构变化基站结构变化 数据来源：东北证券，赛迪咨询 数据来源：东北证券，5G 白皮书 供给小于需求，同时供给小于需求，同时利好一二线利好一二线 PCB厂厂商。商。需求侧：需求侧：2020 年基站 PCB需求高景气，预计基站 PCB出货量增长三倍，我们预计 2020 年基站 PCB市场空间将超过百亿规模。供给供给侧侧：通信 PCB技术含量相对较高，从新建产能到进入设备商供应体系需要较长时间成本，同时受环保、投资资金量较大等影响，预计未来 PCB行业依然是供给决定的市场。一线通信 PCB厂商深南电路、沪电股份和生益科技具备生产高频高速 PCB和高多层 PCB 的技术能力，形成一定的技术和产能壁垒。在高端 PCB产能紧缺且设备商急需交付订单的情况下，预计高端 PCB 产品可以在中短期内维持高毛利率。通信 PCB第二梯队厂商景旺电子、崇达科技等已有产能布局，将享受 5G 基站建设的订单红利。此外，PCB上游高频覆铜板厂商生益科技有望充分获益 5G 基站建设。目前，国内掌握高频材料的厂商不多。生益科技正在建设年产 150 万平米的高频板生产线，凭借着高性价比逐步实现对美国罗杰斯的替代。1.2.天线材料天线材料 MPIMPI 先行，射频前端关注国产替换机会先行，射频前端关注国产替换机会 Sub 6GHZ 以上的以上的 5G 信号需要信号需要高频传输，高频传输，LCP 为大势所趋。为大势所趋。LCP 材料介质损耗与导体损耗更小，同时具备灵活性、密封性，因而具有很好的制造高频器件应用前景。所以在 5G 时代高频高速的趋势下，LCP 将替代 PI 成为新的软板工艺。MPI 即改性 PI，是 PI 的一种改进方案，依旧采用 PI 作为基板做成的 MPI 软板。由于 MPI 是非结晶性材料，所以操作温度款，在低温压合铜箔下易操作，表面能够与铜较易接着，价格相对较低。MPI 软板的介电常数和传输消耗都介于 PI 软板和 LCP 软板之间，在中低频段性能与 LCP 几乎相同，且价格相对更便宜。因此在 Sub 6 GHz 频段下，MPI 仍可以被广泛使用，因此被当做是 Sub 6GHz 到毫米波的过渡方案。未来随着 5G 毫米波的出现，LCP 材料将成为传输信号的最优之选。Sub 6GHz 下，下，LDS 依旧是安系主流方案。依旧是安系主流方案。LDS 天线技术为激光直接成型技术，利用激光活化出电路图案。与传统的天线的相比，LDS 天线性能稳定，一致性好，精度高，并且由于是将天线镭射在手机外壳上，不仅避免了手机内部元器件的干扰，保证了手机的信号，而且增强了手机的空间的利用率，满足了智能手机轻薄 请务必阅读正文请务必阅读正文后的后的声明及说明声明及说明 3/12 行业深度报告行业深度报告 化的要求。5G 时代势必带来天线市场规模的提升。时代势必带来天线市场规模的提升。根据中国产业信息网统计，随着 5G 手机渗透率的提升，5G 手机天线将呈现爆发式增长态势，2022 年将达到 352 亿元。国产替代趋势明确国产替代趋势明确，5G 频段增加推动射频前端市场规模扩大。频段增加推动射频前端市场规模扩大。移动智能终端中需要增加射频开关数量以满足不同频段信号的接发需求，因此推动整个射频前端市场规模。根据 QYR Electronics Research Center 的统计，射频开关预计到 2020 年并达到 18.79 亿美元。射频低噪声放大器能最大限度地抑制噪声，因此得到广泛的应用，预计在未来几年将持续增长，到 2020 年达到 14.75 亿美元。1.3.SLPSLP、SiPSiP、小尺寸元器件三大方、小尺寸元器件三大方案助力案助力 5G5G 终端持续小型化终端持续小型化 5G 时代对空间提出了更严苛的挑战，SLP、SiP、小尺寸元器件三大方案将赋能5G 终端应对挑战。SLP 优点为线宽线宽/线距线距小小且成本适中可堆叠且成本适中可堆叠，赋能空间释放。SiP 最主要的作用是在于整合各个分立的元件，使之协同工作。SiP 目前有两种应用方案，一种是将整个一种是将整个 IC 主板主板 SiP化化，苹果的 apple watch 以及 airpods 即采用该方案；另外一种是将相关元件模块化集成在另外一种是将相关元件模块化集成在 SiP封装中，然后作为独立的模组或封装中，然后作为独立的模组或芯片，再贴装到芯片，再贴装到 PCB 主板上主板上。随着智能终端以轻薄短小、多功能及高整合为诉求，表面贴装型产品需求与日俱增，对应尺寸也大幅缩小。1.4.算力提升功耗加大，电源算力提升功耗加大，电源管理及散热成管理及散热成 5G5G 刚需刚需 5G 手机手机功耗增大，功耗增大，芯片集成紧凑，散热成为当务之急芯片集成紧凑，散热成为当务之急。大容量电池几乎都伴随着体积的相应增加。iPhone 和华为最新款手机都面临着电池体积增大，其他零部件空间减少的情况。而空间的减少势必带来芯片集成度和封装程度进一步提高。而芯片封装的越紧凑，散热越难。均热板均热板以其轻薄性成为以其轻薄性成为 5G 机型机型的散热方的散热方案案。相对于热管，均温板在快速散热同时更符合轻薄化发展趋势。根据前瞻产业研究院预估，手机散热约占散热产业总规模的 7%，2018 年约为 100 亿元。虽然占比低，但是未来受益于 5G 智能终端持续升级的驱动，手机散热市场有望保持高增长，20182022 年年平均复合增长图图 3：全球射频开关销售收入全球射频开关销售收入 图图 4：全球射频低噪声放大器销售收入全球射频低噪声放大器销售收入 数据来源：东北证券，QYR Electronics Research Center 数据来源：东北证券，QYR Electronics Research Center 图图 5：iPhone 热量对比图热量对比图 图图 6：手机散热市场规模及增速手机散热市场规模及增速 数据来源：东北证券，公开资料整理 数据来源：东北证券，前瞻产业研究院 请务必阅读正文请务必阅读正文后的后的声明及说明声明及说明 4/12 行业深度报告行业深度报告 率有望达 26%。图图 7：手机散热市场规模及手机散热市场规模及增速增速 数据来源：东北证券，前瞻产业研究院 5G 安卓系两款手机电源管理芯片数量明增多。安卓系两款手机电源管理芯片数量明增多。5G 时代，算力提升，应用处理器、基带芯片及射频前端将带来更大的功耗，除电池容量增大外，5G 终端电源管理也将是较大增量。对比三星 S10 5G 和 4G 手机，电源管理芯片从之前的 6 颗提升至 9 颗，增量为 50%，因此我们预计未来国内 5G 的安卓机型电源管理芯片也将维持一个 50%左右的增长。1.5.5G5G 视觉信息采集必备终端，关注渗透率大幅提升视觉信息采集必备终端，关注渗透率大幅提升 智能手机存量时代，头部厂商市场集中度提升。智能手机存量时代，头部厂商市场集中度提升。截止 2019 年上半年，手机出货量为 6.44 亿台，同比下滑 4.8%。截止 19Q2，前五大手机厂商市占率为 69%，同比上升 2 个百分点，行业集中度进一步提升。光学创新是光学创新是智能手机差智能手机差异化竞争热异化竞争热点之一。点之一。智能手机行业近年集中度进一步提升，各大品牌厂商均在努力挖掘差异化竞争的热点。光学领域创新是目前手机差异化竞争的重要热点之一。无论光学结构如何变化，究其核心是在于追求光学器件尺寸的小型化；性能规格的提升（高分辨率、大光圈、广角及 3D 应用等）。摄像头模组与智能手机出货量变化趋势不同调，头部厂商积极布局多射。摄像头模组与智能手机出货量变化趋势不同调，头部厂商积极布局多射。全球手机摄像头模组数量受多射、3D 深度摄像头等光学创新因素刺激，出货量一直保持稳定增长。根据前瞻研究院数据显示，截止 2018 年，全球智能手机摄像头数量为 41.5 亿颗，同比增长 6.33%，平均每部手机摄像头颗数为 2.84 颗，同比增长6.77%。而而摄像头模组出货量与智能手机出货量增速呈相反方向，表明手机存量摄像头模组出货量与智能手机出货量增速呈相反方向，表明手机存量时代，光学创新时代，光学创新依旧带动依旧带动摄像头出货量逆势增长。摄像头出货量逆势增长。目前，目前，前臵和前臵和后臵多射已成为后臵多射已成为 2019 年的主流机型。年的主流机型。截止 2019 年 10 月，大部分厂商机型搭配的摄像头总个数已超过 2018 年全年数量。除了后臵多射的增加，前臵双摄在智能手机中也开始应用，例如三星在 2019 年发布的 Galaxy S10+和图图 8：历年智能手机出货量（亿台）历年智能手机出货量（亿台）图图 9：前五大厂商市场集中度提升前五大厂商市场集中度提升 数据来源：东北证券，IDC 数据来源：东北证券，IDC 请务必阅读正文请务必阅读正文后的后的声明及说明声明及说明 5/12 行业深度报告行业深度报告 Galaxy Fold 折叠屏手机上均采用前臵双摄模组，因此因此我们我们预计未来前臵双摄渗预计未来前臵双摄渗透率也将进一步提升。透率也将进一步提升。图图 10：2016-2018 年双摄手机渗透率年双摄手机渗透率 图图 11：全球全球 3D Sensing 市场规模及智能手机市场占比市场规模及智能手机市场占比 数据来源：东北证券，Counterpoint 数据来源：东北证券，Trend Force 随着随着 5G的到来的到来，3D 结构光技术、结构光技术、ToF 技技术将加快与术将加快与 AR 领域的结合，领域的结合，3D sensing摄像头渗透率将加速提升摄像头渗透率将加速提升。近年来，品牌手机逐渐加强对 3D 结构光技术和 ToF技术的应用。据 Trend Force 预测，全球 3D Sensing 市场规模将迎来爆发式增长，从 2017 年的 8.19 亿美元增加到 2020 年的 108.49 亿美元。3D Sensing 在智能手机市场的渗透率将有大幅提高，由 2017 年的 2.1%升高至 2020 年的 28.6%。5G 网络下传输能力提升，高分辨率屏幕成为主流，倒逼手机主射像素持续提升。网络下传输能力提升，高分辨率屏幕成为主流，倒逼手机主射像素持续提升。随着 5G 网络的部署，高清影像的拍摄和显示成为核心关注点，高分辨率屏幕渗透率的提高将倒逼前端拍摄端像素水平的提高，以达到高清画质输入、高清画质输出的无损画质观看体验。目前智能手机镜头的高分辨率主要集中在 4800 万像素，机器拟人化仍将是趋势，作为视觉核心的摄像头将持续向人眼极限挑战。因此手机镜头分辨率仍有提升空间。而另一方面，自手机配臵摄像镜头以来，主射镜头的分辨率提升一直是行业关注的重要指标，也是手机厂商营销的重要卖点，我们预计在未来这一趋势依然持续。预计预计 1 亿像素以上需要至少亿像素以上需要至少 8 片以上塑料，良率、厚度、温漂及设计难度将进一片以上塑料，良率、厚度、温漂及设计难度将进一步困扰相关厂商。步困扰相关厂商。我们采用大立光的方案进行推算，其 4P 做到了 1300 万像素，5P 做到了 3200 万像素，6P 做到了 4800 万像素，以此估算 1 亿像素至少需要 8片以上塑料。随着塑料片数增多，会带来良率、镜头厚度、温漂及设计难度大幅提升等问题。玻璃材料具有更玻璃材料具有更高的折射率及透高的折射率及透光性能，工艺改善突破量产问题。光性能，工艺改善突破量产问题。从聚光能力来看，玻璃材料相当于 1.5 至 2 片光学塑料，同时具有更好的透光性及环境稳定性，之前困扰玻璃材料的量产问题，也通过引入模压成型等工艺得到一定程度的突破。在未来对于光学性能要求更加苛刻、光学元件体积要求更小的大环境下，玻璃材料将更具优势。玻塑混合方案有玻塑混合方案有望成为望成为未来主要镜头方案之一未来主要镜头方案之一。在全塑镜头基础上，引入玻璃镜片可以实现更大光圈、中和塑料材料的温度影响以及减小镜头厚度的优势，在未来光学元件小型化及分辨率提升的大趋势下，更具发展潜力。而对于市场比较关注的模造玻璃量产问题，随着自动化程度及模具改造将得到解决。1.6.新终新终端拓端拓展展 5G 功能与场景功能与场景，关注，关注 VR/AR 发展良机发展良机 VR 产业复兴与产业复兴与 5G部署匹配且相互促进部署匹配且相互促进。华为认为，当前 VR 产业正处在复兴期，与 5G 产业高度匹配且相互促进。经历了 2017 年的产业低谷，VR 在 2018 年以后进入了产业复兴期。一方面，VR 显示规格需求更为清晰，硬件形式也由“眼镜盒子式”逐步演变成“一体式 VR”；另一方面，软件生态上，VR 应用也有了更 请务必阅读正文请务必阅读正文后的后的声明及说明声明及说明 6/12 行业深度报告行业深度报告 多的积累。2019 年以后，5G 正式开始部署，与复兴中的 VR 产业匹配而又相互促进。5G 高传输、低延迟，摆脱线缆，匹配高传输、低延迟，摆脱线缆，匹配 VR 视视觉要求，助力构建云端算力传输体觉要求，助力构建云端算力传输体系系。当前 VR 显示最核心的痛点在于用户长久佩戴会有晕眩感。低分辨率和画面延迟都是产生晕眩感的原因。若要消除晕眩感，VR 业界公认有三大指标必须满足：延迟低于延迟低于 20ms、刷新率高于、刷新率高于 75Hz、单眼、单眼 1k 以的上分辨率以的上分辨率。在 75Hz 刷新率和 H.264 压缩协议下，显示 1k 分辨率的分辨率的 VR 内容需要内容需要 17.5 Mbps 码率码率，而，而 5G 可可以实现以实现 100-1024Mbps 码率的传输码率的传输。另外，5G 的延迟仅 1ms，无论是 LCD 方案或是 OLED 方案，基于现有外设 GPU 图像渲染能力，均可以轻松达到 20ms 以下的图像延迟。5G 的大带宽和低延迟，将彻底解放 VR 的线缆束缚，甚至可以减轻显示屏和 GPU 的硬件压力，让 VR 成为真正的移动端生产工具。同时，5G 到来也将解放外设主机。VR 设备可以将大型运算任务交予云端处理。2.核心部件国产替代，关注华为产业链投资机会核心部件国产替代，关注华为产业链投资机会“缺芯少屏”一直是我国电子工业发展的痛点。贸易战的本质是芯片的战争。华为通过 10 年以来的极限生存假设，布局了大量的备胎芯片，在遭遇芯片制裁时不至于瞬间失去抵抗力。尽管有提前规划和布局，华为芯片制造供应链迁回大陆势在必行。2.1.芯片制造全产业链梳理芯片制造全产业链梳理 从目前我国半导体制造各个环节的可替代性来看，芯片设计目前已经可以独立，甚至在某些领域占据优势；圆晶代工方面，中芯国际 14 nm FinFET 量产，成功进入先进制程的第二梯队，直逼龙头的 TSMC、三星、Intel；封测代工方面，长电现有技术不输龙头的台系封测厂。以上的设计和制造代工环节，我国已完全具备国产替代的能力。在设计和制造外，各个环节上游的材料和核心设备，属于我国半导体制造的盲区。高分子聚合物复合材料，长期被日本厂商占据，需要常年的追赶，大量的资金投入以及几代的人才培养，短期内不可能实现国产替代。图图 12：芯片制造的三个环节：设计、圆晶代芯片制造的三个环节：设计、圆晶代工、封装代工工、封装代工 数据来源：东北证券 芯片设计：上游被美系公司垄断，下游中美持续芯片设计：上游被美系公司垄断，下游中美持续 PK。芯片设计上游，指 EDA 工具公司。美系公司占据 EDA 工具市场的大头。前三大 EDA 公司均为美系公司：Synopsis、Cadence、Mentor Graphic（已被西门子收购），占据全球 EDA 市场 80%以上的份额。国系 EDA 软件全球份额不足 5%。芯片设计下游，指芯片设计公司（Design House/Fabless）。在第一梯队，我国的华为海思以及紫光展锐，从营收上已经能够排进全球前十，且设计水平处于业界顶尖。在第二梯队，我国的设计公司规模尚小，但是均专注于某个领域，发展势头良好，典型代表有阿里平头哥、汇顶科技、比特大陆、寒武纪等公司。请务必阅读正文请务必阅读正文后的后的声明及说明声明及说明 7/12 行业深度报告行业深度报告 圆晶代工：上游材料被日系公司圆晶代工：上游材料被日系公司垄断，国产设备寻求突破；下游圆晶代工厂，中垄断，国产设备寻求突破；下游圆晶代工厂，中芯国际直追第一梯队芯国际直追第一梯队。圆晶代工上游，主要指圆晶工艺的各材料和设备商。我国在材料和设备方面与第一梯队都有一定的差距。下游指圆晶代工厂。从整个市场份额来看，龙头属于 TSMC（50%以上），大陆的中芯国际份额不到 5%。从技术能力上看，大陆的中芯国际进入第二梯队。图图 13：圆晶代工上游梳理圆晶代工上游梳理 图图 14：圆晶代工圆晶代工下游梳理下游梳理 数据来源：东北证券，公开资料整理 数据来源：东北证券，公开资料整理 封装代工：上游材料，日系绝对垄断；下游封装代工，大陆已有国产替代的实力封装代工：上游材料，日系绝对垄断；下游封装代工，大陆已有国产替代的实力。封装代工上游，指核心的封装材料，日系公司占据绝对垄断的地位，在上游材料方面，我国短期内暂无可能实现替代。下游指 OSA T 封测厂。大陆封测厂规模已经具备世界级水平。总体而言，大陆封测厂已具备国产替代的技术潜力。图图 15：封装代工上封装代工上游梳理游梳理 图图 16：封装封装代工下游梳理代工下游梳理 数据来源：东北证券，公开资料整理 数据来源：东北证券，公开资料整理 2.2.大陆圆晶封测制造实力已具备，华为供应链国产替代是历史机大陆圆晶封测制造实力已具备，华为供应链国产替代是历史机遇遇 圆晶封装趋向垂直一体化，“中芯国际圆晶封装趋向垂直一体化，“中芯国际长电”组合潜力巨大长电”组合潜力巨大。中芯国际经历了两年的垂直整合，当前长电已经具备各类先进封装的技术能力。在 14 nmFinFET量产以及新任长电 CEO 上任，“中芯国际+长电”组合在经营、管理上的协同效应有望得到加强。从技术水平上，当前长电已经具备先进封装的技术能力。中芯国际在 14 nm 量产后，有望获得更多的芯片订单。而“中芯国际长电”组合，在中芯国际完成圆晶代工制造后，通过对长电订单扶持，将后道封测代工交付与长电，有望让长电获得进一步的增长。请务必阅读正文请务必阅读正文后的后的声明及说明声明及说明 8/12 行业深度报告行业深度报告 3.推荐标的推荐标的 3.1.联创电子：玻塑混合龙头企业，受益高像素镜头渗透率提升联创电子：玻塑混合龙头企业，受益高像素镜头渗透率提升 联创电子是中外合资高科技公司，在江西省南昌、万年、重庆拥有四个产业园区，占地 700 余亩，重点发展光学镜头及影像模组、触控显示器件等新型光学光电子产业，布局和培育集成电路模拟芯片产业，产品可广泛应用于智能终端、智能汽车、智慧家庭。2019 年前三季度实现营业收入 42.68 亿元，同比增长 20.59%。2019年前三季度公司实现归母净利润 2.24 亿元，同比增长 22.42%。2019 年前三季度毛利率为 14.64%；净利率为 4.86%。2019 半年报显示，光学元件业务占总业务的17.45%，触控显示业务占 48.16%，集成电路占 33.21%，其他贸易业务占 1.11%，其他业务占 0.07%。图图 17：营业收入营业收入及及净利润净利润 图图 18：营收营收结构结构 数据来源：东北证券，Wind 数据来源：东北证券，Wind 光学业务中短期受益于屏下指纹识别及切入手机光学业务中短期受益于屏下指纹识别及切入手机 ODM 厂商供应。厂商供应。公司屏下光学指纹镜头成功切入国际知名客户，自 8 月大批量出货，产能扩充符合预期，产能利用率饱和。公司已大量为闻泰、华勤、龙旗等国内重要的手机 ODM 厂商提供手机镜头与模组，未来随着 ODM 厂商自主采购份额提升，将为镜头及模组新进入者带来更多发展机会。光光学业务中长期受益于高端玻塑混合镜头的渗透率提学业务中长期受益于高端玻塑混合镜头的渗透率提升。升。主射高解析度是光学创新的重要领域，主射像素预计将持续提升，在向 64M及以上像素提升的过程中，玻塑混合镜头基于其大光圈、受环境温度影响较小等优势，有望实现高像素的镜头替代。公司长期为 GoPRO 提供高清广角玻璃镜头，具有较强的玻璃镜头设计研发能力，在手机高端镜头领域大力推进玻塑混合方案，目前 6P+G 方案已经得到国内知名手机品牌客户的认可，即将出货。预计公司 2019-2021 年 EPS 分别为 0.45、0.61、0.84 元，对应 PE 分别为 28.30、20.97、15.23 倍，维持“买入”评级。财务摘要（百万元）财务摘要（百万元）2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入营业收入 5,054 4,802 6,228 7,362 8,361(+/-)%70.09%-4.99%29.69%18.20%13.57%归属母公司归属母公司净利润净利润 284 246 324 437 601(+/-)%34.79%-13.40%31.69%34.92%37.70%每股收益（元）每股收益（元）0.40 0.34 0.45 0.61 0.84 市盈率市盈率 40.92 25.04 28.30 20.97 15.23 市净率市净率 6.20 2.98 3.62 3.09 2.57 净资产收益率净资产收益率(%)15.16%11.90%12.81%14.74%16.87%股息收益率股息收益率(%)0.00%0.00%0.27%0.00%0.00%总股本总股本(百万股百万股)558 551 715 715 715 请务必阅读正文请务必阅读正文后的后的声明及说明声明及说明 9/12 行业深度报告行业深度报告 3.2.水晶光电水晶光电：滤光片龙头，受益于摄像头渗透率提升：滤光片龙头，受益于摄像头渗透率提升 水晶光电创办于 2002 年 8 月，经过十七年的发展，公司已成为全球知名的大型光学光电子行业研发与制造型企业。业务领域涉及光学光电子元器件、新型显示、半导体照明、反光材料、高端装备等产业。2019 年前三季度实现营业收入 20.66 亿元，同比增长 26.43%。2019 年前三季度公司实现归母净利润 3.60 亿元，同比减少 11.18%。2019年前三季度毛利率为 26.47%；净利率为 17.68%。2019 年中报显示，光学光电子行业业务占总业务的 92.03%，反光材料行业业务占 7.43%，其他行业业务占 0.54%。图图 19：营业收入营业收入及及净利润净利润 图图 20：营收营收结构结构 数据来源：东北证券，Wind 数据来源：东北证券，Wind 光学光学创新助力公司业务腾飞创新助力公司业务腾飞。目前后臵多射成为手机厂商标配，而光学创新下的潜望式镜头、3D 景深镜头渗透率未来将进一步提升。以华为 Mate 30 Pro 为例，前臵两颗摄像头分别为 ToF 镜头和前臵镜头，后臵四颗摄像头分别为广角、超广角、长焦和 ToF 镜头，同时搭载一颗光学屏下指纹镜头，一共配备 7 颗镜头。在下游厂商持续不断的光学创新驱动下，公司作为滤光片龙头企业有望优先受益。此外，公司积极布局 AR 业务，与光波导显示模组龙头公司 Lumus 合作深度合作，为其配套开发与供应系列的零部件产品。公司联手 Lumus 积极推进 AR 元件及模组业务，有助于公司智能眼镜业务实现由零配件供应商向解决方案供应商的跨越式转型。我们认为未来手机多射渗透率和 3D 景深相机渗透率的提升将带动公司销量增长，AR 等高附加值产品未来有望为公司打开更大盈利空间。预计公司 20192021年 EPS 分别为 0.50、0.55、0.66 元，对应 PE为 26.12、23.75、19.79 倍，维持“买入”评级。财务摘要（百万元）财务摘要（百万元）2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入营业收入 2,146 2,326 2,957 3,607 4,338(+/-)%27.71%8.39%27.14%21.98%20.28%归属母公司归属母公司净利润净利润 356 468 560 614 747(+/-)%40.35%31.57%19.54%9.69%21.65%每股收益（元）每股收益（元）0.32 0.42 0.50 0.55 0.66 市盈率市盈率 74.59 22.97 26.12 23.75 19.79 市净率市净率 7.63 2.77 3.69 3.27 2.86 净资产收益率净资产收益率(%)10.23%12.07%11.90%11.54%12.31%股息收益率股息收益率(%)0.00%0.00%0.00%0.00%0.00%总股本总股本(百万股百万股)664 863 1,126 1,126 1,126 请务必阅读正文请务必阅读正文后的后的声明及说明声明及说明 10/12 行业深度报告行业深度报告 3.3.鹏鼎控股：全球鹏鼎控股：全球 PCBPCB 龙头，龙头，5G5G 驱动新一轮成长期驱动新一轮成长期 鹏鼎控股是全球领先的 PCB 厂商，2017 年起，公司营收跃居全球第一。公司从事各类印制电路板的设计、研发、制造与销售业务，产品覆盖柔性印制电路板(FPC)、高密度连接板(HDI)、刚性印制电路板(R-PCB)、类载板(SLP)、软硬结合板（Rigid Flex）、覆晶薄膜（COF）、模组产品等电子元器件，广泛布局通讯用板、消费电子、计算机用板等领域。2019 年前三季度实现营业收入 173.37 亿元，同比增长 0.40%。2019 年前三季度公司实现归母净利润 17.02 亿元，同比增长 8.97%。2019 年前三季度毛利率为22.00%；净利率为 9.82%。2019 年上半年，公司通讯用板营收占比为 68.21%，消费电子及计算机用板营收占比为 31.72%，其他业务营收占比为 0.07%。图图 21：营业收入营业收入及及净利润净利润 图图 22：营收营收结构结构 数据来源：东北证券，Wind 数据来源：东北证券，Wind 5G 驱动驱动公司公司进入进入新一轮新一轮成长期成长期。5G 手机中 FPC 和高阶 HDI 的应用更为广泛，单机价值量进一步提升。公司积极布局 PCB中高端领域，产能扩张稳步进行，有望不断优化产品结构，进一步巩固龙头地位，提升高利率水平。可穿戴设备有望迎来快速增长，利好 FPC 业务。公司在苹果体系外积极拓展华为等大客户、向需求更广赛道更长的汽车市场扩张，助推公司步入新一轮成长期。我们看好公司在 FPC 的龙头地位，公司有望充分受益 5G 带来的换机潮，迎来产品的量价齐升，预计公司 2019-2021 年 EPS 分别至 1.42、1.76、2.04，对应 PE 分别为 35.55、28.68、24.69 倍，维持“买入”评级。财务摘要（百万元）财务摘要（百万元）2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入营业收入 23,921 25,855 27,476 34,847 40,772(+/-)%39.57%8.08%6.27%26.83%17.00%归属母公司归属母公司净利润净利润 1,827 2,771 3,274 4,058 4,713(+/-)%82.01%51.65%18.14%23.95%16.14%每每股收益（元）股收益（元）0.79 1.20 1.42 1.76 2.04 市盈率市盈率 0.00 14.61 35.55 28.68 24.69 市净率市净率 0.00 2.26 5.50 4.62 3.89 净资产收益率净资产收益率(%)14.88%15.49%15.48%16.09%15.75%股息收益率股息收益率(%)0.00%0.00%0.00%0.00%0.00%总股本总股本(百万股百万股)2,080 2,311 2,311 2,311 2,311 请务必阅读正文请务必阅读正文后的后的声明及说明声明及说明 11/12 行业深度报告行业深度报告 分析师简介：分析师简介：张张世杰世杰：北京大学物理学博士，具备多年前沿科学研究经验，在国际知名刊物发表文章，2016、2017水晶球团队成员，2016年加入东北证券，现为东北证券电子组组长。杨一飞杨一飞：悉尼大学金融硕士，2019年加入东北证券电子行业研究团队。程雅琪程雅琪：加州大学圣地亚哥分校金融硕士，2019年加入东北证券电子行业研究团队。重要重要声明声明 本报告由东北证券股份有限公司（以下称“本公司”）制作并仅向本公司客户发布，本公司不会因任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报告中的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。报告中的内容和意见仅反映本公司于发布本报告当日的判断，不保证所包含的内容和意见不发生变化。本报告仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或征价。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的证券买卖建议。本公司及其雇员不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，在任何情况下，我公司及其雇员对任何人使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。本公司或其关联机构可能会持有本报告中涉及到的公司所发行的证券头寸并进行交易，并在法律许可的情况下不进行披露；可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务、财务顾问等相关服务。本报告版权归本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，须在本公司允许的范围内使用，并注明本报告的发布人和发布日期，提示使用本报告的风险。本报告及相关服务属于中风险（R3）等级金融产品及服务，包括但不限于A股股票、B股股票、股票型或混合型公募基金、AA级别信用债或ABS、创新层挂牌公司股票、股票期权备兑开仓业务、股票期权保护性认沽开仓业务、银行非保本型理财产品及相关服务。若本公司客户（以下称“该客户”）向第三方发送本报告，则由该客户独自为此发送行为负责。提醒通过此途径获得本报告的投资者注意，本公司不对通过此种途径获得本报告所引起的任何损失承担任何责任。分析师声明分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师。本报告遵循合规、客观、专业、审慎的制作原则，所采用数据、资料的来源合法合规，文字阐述反映了作者的真实观点，报告结论未受任何第三方的授意或影响，特此声明。投资投资评级说明评级说明 股票 投资 评级 说明 买入 未来 6 个月内，股价涨幅超越市场基准 15%以上。增持 未来 6 个月内，股价涨幅超越市场基准 5%至 15%之间。中性 未来 6 个月内，股价涨幅介于市场基准-5%至 5%之间。减持 在未来6个月内，股价涨幅落后市场基准5%至15%之间。卖出 未来 6 个月内，股价涨幅落后市场基准 15%以上。行业 投资 评级 说明 优于大势 未来 6 个月内，行业指数的收益超越市场平均收益。同步大势 未来 6 个月内，行业指数的收益与市场平均收益持平。落后大势 未来 6 个月内，行业指数的收益落后于市场平均收益。请务必阅读正文请务必阅读正文后的后的声明及说明声明及说明 12/12 行业深度报告行业深度报告 东北证券股份有限公司