9月贸易数据点评：进出口继续走弱中美阶段性协议达成-20191015-安信证券-11页.pdf

安信证券宏观研究 安信证券宏观研究 第 1 页，共 11 页 2019 年 10 月 9 月贸易数据点评 进出口继续走弱，中美阶段性协议达成 韦志超1 袁方(联系人)22019 年 10 月 15 日 内容提要内容提要 9 月进出口同比均继续走弱，其中出口回落主要受到基数效应与全球经济下行的影响；与此同时内需持续恶化拖累进口表现。近期中美达成“阶段性协定”，这一结果超市场预期。我们倾向于认为中国权益市场已经充分吸收中美贸易摩擦的不利情况，因此此次协议的达成对权益市场将形成向上支撑。美国对中国 3000 亿美元商品加征关税后，贸易战最坏阶段已经过去，但中美之间在金融、科技和其他领域的对抗可能还未充分展开。风险提示：（1）中美贸易摩擦超预期；（2）地缘政治不确定性 1 高级宏观分析师，，S1450518070001 2 宏观分析师，，S1450118080052 2 2 8 3 7 6 4 7/3 6 1 3 9/2 0 1 9 1 0 1 5 1 3:4 6 安信证券宏观研究 安信证券宏观研究 第 2 页，共 11 页 2019 年 10 月 一一、基数效应基数效应拉低拉低 9月月出口出口同比同比 9 月出口继续走弱。以美元计价当月出口金额同比-3.2%，较上月下降 2.2 个百分点，9月出口同比走弱，主要源于去年同期“抢出口”带来的基数效应。2018年 6月中美贸易摩擦爆发，同年 9月、10月中国出现明显的抢出口现象，这带来 2018年 9月、10月出口同比的明显上升和随后 11月、12月出口同比的大幅下降。图1：进出口增速（美元计价），%数据来源：Wind，安信证券 图2：宁波出口集装箱运价指数：美西-欧洲，点 数据来源：Wind，安信证券 (15)(10)(5)051015202530出口金额:当月同比 进口金额:当月同比 02004006008001,0001,2002018-012018-022018-032018-042018-052018-062018-072018-082018-092018-102018-112018-122019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-10宁波出口集装箱运价指数:美西-欧洲 2 2 8 3 7 6 4 7/3 6 1 3 9/2 0 1 9 1 0 1 5 1 3:4 6 安信证券宏观研究 安信证券宏观研究 第 3 页，共 11 页 2019 年 10 月 3 季度，美元计价出口金额同比-0.35%，增速较 2季度稍有回升，仍处在 2017年以来最差的水平。分贸易类型看，9 月一般贸易出口同比 0.9%，进料加工贸易出口同比-9.9%，均较上月下降 1.1个百分点。分国别看，9月中国对发达经济体出口同比-10.6%，较上月大幅下降 5.4个百分点；对新兴经济体出口同比-1.2%，较上月下降 3.7个百分点。全球范围来看，9 月中国对主要国家出口增速都有不同程度下降，这主要是由于基数效应，同时叠加全球经济走弱。9 月，美国、日本、欧盟、韩国、东盟和越南出口同比分别为-21.9%、-5.0%、0.1%、-5.1%、9.7%和 6.7%，均处于年内较低水平。图3：中国对美、日、欧出口金额同比，%数据来源：Wind，安信证券 排除春节因素后，近几个月，中国对美出口同比处于 2009 年以来的最低水平，对美出口走弱，主要受中美贸易摩擦影响。其中，美国对华 3000亿美元出口美国产品加征关税后，相关产品出口同比也开始出现下降趋势。(22)(17)(12)(7)(2)38131823中国出口金额同比：美国 欧盟 日本 2 2 8 3 7 6 4 7/3 6 1 3 9/2 0 1 9 1 0 1 5 1 3:4 6 安信证券宏观研究 安信证券宏观研究 第 4 页，共 11 页 2019 年 10 月 图4：中国对美出口同比（按加征关税批次划分），%数据来源：Wind，安信证券 观察发达和新兴经济体 PMI、领先指标情况，总体上全球经济仍然处于弱势，结合考虑去年出口的基数情况，10月中国出口同比仍有下行压力，但在今年年末可能因基数效应出现反弹。二二、进口持续走弱，经济下行压力明显进口持续走弱，经济下行压力明显 9 月进口持续走弱。当月以美元计价进口金额同比-8.5%，较上月下降 2.9 个百分点，进口持续走弱，显现国内需求疲软，经济下行压力明显。分国别看，9 月中国对美国、欧盟、日本、韩国、东盟和越南的进口同比分别为-15.7%、-6.5%、-6.7%、-27.0%、3.4%和 6.7%。对欧盟、韩国、东盟和越南出口均出现不同程度回落，对美国、日本出现回升主要由于基数效应。物量数据层面，原油、钢材、汽车及底盘、铁砂矿等均出现小幅回升，受中美贸易摩擦影响，大豆进口同比 2.3%，出现持续收窄。进口同比持续走弱，显示国内需求依然疲软。年初以来，国内消费、制造业投资和基建投资均相对弱势，地产投资成为支撑我国经济的重要力量。随着政府(55)(35)(15)5254565同比：340亿 160亿 2000亿 3000亿 2 2 8 3 7 6 4 7/3 6 1 3 9/2 0 1 9 1 0 1 5 1 3:4 6 安信证券宏观研究 安信证券宏观研究 第 5 页，共 11 页 2019 年 10 月 不断收紧房地产相关政策，房企对未来预期偏谨慎，房企补库存行为接近尾声，地产投资面临回落的压力，这将使得我国经济的内需逐步承压，进口可能仍将延续继续走弱的趋势。三三、中美贸易摩擦转入相持阶段，其他领域对抗还未充分展开中美贸易摩擦转入相持阶段，其他领域对抗还未充分展开 华盛顿时间 10 月 11 日，第十三轮中美经贸高级别谈判结束，中美双方达成“非常实质性的第一阶段协定”，且“第二阶段协定将马上开始谈判”，中美贸易摩擦转入相持阶段。此次中美贸易谈判出现缓和迹象，超出市场预期。自今年 5 月以来，美国十年期国债收益率与人民币汇率高度相关，这可能和中美贸易摩擦有关，而 9 月中旬以来，人民币汇率持续缓慢贬值，显示市场当时对贸易战前景预判偏悲观，中美贸易谈判出现利好消息后，美国 10年期国债收益率、人民币汇率等均出现明显回升。图5：美国 10年期国债收益率与离岸人民币汇率，%、人民币/美元 数据来源：Wind，安信证券 6.76.86.97.07.17.27.31.41.61.82.02.22.42.62019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-10美国10年期国债收益率 离岸人民币汇率（逆序，右轴）2 2 8 3 7 6 4 7/3 6 1 3 9/2 0 1 9 1 0 1 5 1 3:4 6 安信证券宏观研究 安信证券宏观研究 第 6 页，共 11 页 2019 年 10 月 根据现有贸易谈判进展，美方推迟提升原定于 10月 15日上调的 2500亿美元中国对美出口商品关税；中方承诺每年购买 400-500 亿美元美国农产品，中国将用两年时间扩大采购规模；同时双方在金融服务市场开放、汇率操纵国问题等方面达成一致。但美方未就 3000 亿美元中国对美出口商品关税部分做出表述，同时中美双方未在华为、强制技术转让、国有企业改革、信息安全和跨国信息流动管制、协议执行机制等方面未达成协议。近几个月以来，我们一直认为，国内市场已经充分吸收了中美贸易摩擦的不利情形，若贸易谈判继续恶化，对国内市场负面影响有限；贸易谈判出现利好进展，国内市场有向上空间。贸易摩擦对美国资本市场影响明显递增，这也与三次贸易摩擦时中美双方实体经济大背景息息相关，第二次贸易摩擦以来，美国制造业 PMI 开始一路下滑，这在一定程度上限制了特朗普的贸易政策空间。图6：美国 10年期国债收益率变动，%数据来源：Wind，安信证券 注：将三次贸易摩擦的时点标准化为零，横轴为交易日；纵轴为收益率相比零点之差 -0.6-0.4-0.20.00.2-15-10-5051015第一次贸易摩擦（2018年6月）第二次贸易摩擦（2019年5月）第三次贸易摩擦（2018年8月）2 2 8 3 7 6 4 7/3 6 1 3 9/2 0 1 9 1 0 1 5 1 3:4 6 安信证券宏观研究 安信证券宏观研究 第 7 页，共 11 页 2019 年 10 月 图7：制造业 PMI 数据来源：Wind，安信证券 往后看，考虑到美国 PMI 超预期下滑、特朗普面临竞选压力等多方面因素，我们认为美国对华 3000 亿美元对美出口商品加总关税后，贸易战最坏阶段已经过去。但从比较长期来看，中美之间在金融、科技和其他领域的对抗可能还未充分展开。中美贸易谈判中，中方承诺每年购买 400-500 亿美元美国农产品，接下来我们对此做一个简要分析，希望以此管中窥豹，更好地理解中方的诚意和可能的应对措施。中国购买美国农产品的相关承诺，表现了我国改善两国关系、推动中美贸易良好发展的巨大诚意。中美贸易摩擦以前的 2017 年，中国从美国进口农产品约241 亿美元，这在 2018 年和 2019 年因贸易摩擦出现了大幅下降，中国对从美方进口农产品的承诺意味着中国从美国进口农产品金额将达到约贸易摩擦前的金额的 2 倍。2018 年中国农产品进口金额为 1371 亿美元，而美国 2018 年农产品出口约为1400 亿美元，这意味着中国从美国进口农产品承诺完成后，中国从美国进口农产4648505254565860622014-03 2014-06 2014-09 2014-12 2015-03 2015-06 2015-09 2015-12 2016-03 2016-06 2016-09 2016-12 2017-03 2017-06 2017-09 2017-12 2018-03 2018-06 2018-09 2018-12 2019-03 2019-06 2019-09 制造业PMI：中国 全球 美国（ISM）2 2 8 3 7 6 4 7/3 6 1 3 9/2 0 1 9 1 0 1 5 1 3:4 6 安信证券宏观研究 安信证券宏观研究 第 8 页，共 11 页 2019 年 10 月 品将占到中国农产品进口的 30%左右；同时，对中国出口农产品金额将美国农产品出口金额的 30%左右。图8：中国从美国进口农产品金额，亿美元 数据来源：Wind，安信证券 注：2017-2021 分别表示相应年份中国从美国进口农产品金额，其中 2019 年根据前 8 个月中国从美国进口金额年后算出 2021 年是指中国承诺两年内从美国进口金额达 400-500 亿美元 另一个值得注意的地方是，中方可能通过贸易份额转移，减少农产品购买对国内市场冲击。以大豆为例，在 2017 年，中国从美国进口农产品约为 241.16 亿美元，其中大豆进口占比达 53%；而在发生中美贸易摩擦的 2018年，中国从美国进口大豆数量减半，甚至部分月份几乎下降为零，相应大豆市场份额大部分转移至巴西和阿根廷。面对此次每年购买美国 400-500 亿美元农产品承诺，中方可能采取类似方式，通过转移贸易份额，减弱甚至抵消农产品购买对国内市场冲击。241.2 141.9 115.0 450.0 1371.0 1400.0 52054056058051,0051,2051,4051,6052017 2018 2019 2021 2018年中国农产品进口金额 2018美国农产品出口金额 2 2 8 3 7 6 4 7/3 6 1 3 9/2 0 1 9 1 0 1 5 1 3:4 6 安信证券宏观研究 安信证券宏观研究 第 9 页，共 11 页 2019 年 10 月 图9：中国大豆进口金额，十万美元 数据来源：Wind，安信证券 051015202530354045中国进口大豆金额：巴西+阿根廷 美国 2 2 8 3 7 6 4 7/3 6 1 3 9/2 0 1 9 1 0 1 5 1 3:4 6 安信证券宏观研究 安信证券宏观研究 第 10 页，共 11 页 2019 年 10 月 分析师简介分析师简介 韦志超，高级宏观分析师，宏观团队负责人，上海交通大学金融学与数学双学士，北京大学 CCER 经济学硕士，美国布朗大学经济学博士。2018年 7月加入安信证券研究中心。袁方，宏观分析师，中央财经大学经济学学士，北京大学光华管理学院金融学硕士，曾在国家外汇管理局中央外汇业务中心工作两年。2018年 7月加入安信证券研究中心。分析师声明分析师声明 韦志超、袁方分别声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。本公司具备证券投资咨询业务资格的说明本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 安信证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。免责声明免责声明 本报告仅供安信证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期，本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。同时，本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准，如有需要，客户可以向本公司投资顾问进一步咨询。在法律许可的情况下，本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务，提请客户充分注意。客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，无论是否已经明示或暗示，本报告不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证。在任何情况下，本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告版权仅为本公司所有，未经事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“安信证券股份有限公司研究中心”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。安信证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权。2 2 8 3 7 6 4 7/3 6 1 3 9/2 0 1 9 1 0 1 5 1 3:4 6 安信证券宏观研究 安信证券宏观研究 第 11 页，共 11 页 2019 年 10 月 销售联系人销售联系人 上海联系人 葛娇妤 021-35082701 朱贤 021-35082852 许敏 021-35082953 孟硕丰 021-35082788 李栋 021-35082821 侯海霞 021-35082870 林立 021-68766209 潘艳 021-35082957 刘恭懿 021-35082961 孟昊琳 021-35082963 北京联系人 温鹏 010-83321350 姜东亚 010-83321362 王秋实 010-83321351 张莹 010-83321366 李倩 010-83321355 高思雨 021-35082350 姜雪 010-59113596 周蓉 010-83321367 深圳联系人 胡珍 0755-82558073 范洪群 0755-82558044 巢莫雯 0755-82558183 黎欢 0755-82558045 安信证券研究中心安信证券研究中心 深圳深圳 深圳市福田区深南大道 2008号中国凤凰大厦 1栋 7层 邮编:518026 上海上海 上海市虹口区东大名路 638号 3楼 邮编:200122 北京北京 北京市西城区阜成门北大街 2号国投金融大厦 15层 邮编:100034 2 2 8 3 7 6 4 7/3 6 1 3 9/2 0 1 9 1 0 1 5 1 3:4 6扫码关注：金融干货精选获取更多干货资料