5G将引领产业进一步升级寻找中国电子信息产业龙头（年度策略）-20190128-银河证券-60页.pdf

证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 年度策略年度策略报告报告 电子电子行业行业 2012019 9 年年 1 1 月月 2828 日日 5G5G 将引领产业进一步升级，将引领产业进一步升级，寻找中国电子信息产业龙头寻找中国电子信息产业龙头 电子行业电子行业 推荐推荐 维持维持评级评级 核心观点核心观点:科技创新浪潮推动电子行业增长，催生行业巨头科技创新浪潮推动电子行业增长，催生行业巨头。当前电子行业即将进入新一轮创新周期，科技巨头正在 5G、物联网和 AI 等技术方向加大布局，引领技术潮流。新的巨头顺势而上超越前代龙头的核心在于：一、自研加收购获得技术，构筑行业尖端技术壁垒；二、自建和收购高端产能，利用技术和产能优势抢占市场份额；三、充分利用管理层卓越的战略眼光，引领行业风潮。我们沿着 5G 带来的新一轮科技创新周期，参考龙头崛起经验，寻找中国电子信息产业龙头。5G5G 即将来临，驱动电子信息行业全方位升级即将来临，驱动电子信息行业全方位升级。预计 5G 基础设施建设期总投资约为 1.2-1.5 万亿元，预计联网设备等 5G 生态投资额万亿级别。从 5G 影响的时间节点上看，基站建设先行，PCB 行业首先受益。5G 基站建设将为高频、高速、多层板提供新的成长动力，预计 2019年通讯用 PCB 板块营收将实现 20%左右增长。基站建设逐步完成之后，基站建设逐步完成之后，5G5G 将推动联网设备迭代，将推动联网设备迭代，为智能手机行业为智能手机行业带来带来换机潮；换机潮；5 5G G 时代时代，万物互联万物互联有望成为现实有望成为现实，联网终端数量有望大，联网终端数量有望大幅提升幅提升。5G 手机预计 2019 年出现，并有望在 2020-2021 年迅速普及，带来换机潮，但短期影响有限，预计 2019 年智能手机出货量仍将小幅下滑；国内消费电子板块受益于行业集中度提升仍能实现增长，但增速或有所放缓；预计消费电子有望最快 2019 年下半年起逐步复苏，平淡期建议关注聚焦优质赛道、具备创新能力的优质公司。长期看长期看 5G5G 将带来电子生态系统的变化，为半导体行业提供成长动力。将带来电子生态系统的变化，为半导体行业提供成长动力。5G 将给半导体行业相关领域芯片带来新增成长，但尚不足以平滑 2018年下半年存储器回调影响，考虑我国半导体产业处于逆周期发展阶段，预计 2019 年板块营收仍将保持 20%左右快速增长。从长期看，5G将为半导体行业提供新的成长动力。投资建议：投资建议：2019 年电子行业出现爆款终端产品的可能性较小，预计电子行业整体表现可能为先抑后扬，全年保持稳定。建议围绕 5G 寻找投资亮点和关注细分领域的局部亮点，建议关注布局 5G 并持续高研发投入，具备龙头基因的公司，考虑技术创新潜力、成长空间、估值情况和流动性风险，重点推荐重点推荐海康威视（海康威视（002415.SZ)002415.SZ)、深南电路深南电路（002916.SZ002916.SZ）、锐科激光（锐科激光（300747.SZ)300747.SZ)、信维通信（信维通信（300136.SZ)300136.SZ)。重点公司盈利预测与估值水平情况（重点公司盈利预测与估值水平情况（股价股价为为 20192019 年年 1 1 月月 2525 日）日）股票代码股票代码 股票名称股票名称 股价股价 EPSEPS PEPE 投资评级投资评级 2017A2017A 2018E2018E 2019E2019E 2018E2018E 2019E2019E 002916.SZ 深南电路 93.49 2.13 2.39 3.14 39.12 29.77 推荐 002415.SZ 海康威视 29.3 1.03 1.27 1.59 23.07 18.43 推荐 300747.SZ 锐科激光 124.35 2.89 3.51 5.14 35.43 24.19 推荐 300136.SZ 信维通信 21.78 0.91 1.37 1.72 15.9 12.66 推荐 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 分析师分析师 傅楚雄傅楚雄 ：010-66568393： 执业证书编号：S0130515010001 特此鸣谢 吴志强吴志强 ：010-83574659：wuzhiqiang_ 对本报告的编制提供信息 相关研究相关研究 半导体行业专题一：中国芯迎发展新机，战 略布局正当其时 2018-01-04 大基金加速投资及布局，我国集成电路发展取得一定成绩 2018-06-07 半导体行业专题二：国家支持加码催生投资 芯机 2018-06-12 战略性新兴产业基金助力集成电路产业景气 度持续回升 2018-06-13 电子股持仓比例有所下滑，基金偏好配置细分领域龙头 2018-07-30 国家政策助力科技产业，国产替代进程有望加快 2018-08-13 国家加大科技产业支持力度，电子行业有望充分受益 2018-08-18 快速增长的光学龙头迎风起舞，汽车电子和AR 打开增长空间 2018-11-14 5G 频谱分配方案落地，建议关注 PCB 行业龙头 2018-12-10 大客户占比提升模组业务稳健增长，转型 FPC和 5G 材料静候行业起飞 2018-12-26 国家重视 5G 政策不断加码，建议关注 PCB 行业投资机会 2019-01-07 行业行业深度深度研究报告研究报告/电子电子行业行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。投资概要：投资概要：驱动因素及主要预测：驱动因素及主要预测：当前电子行业即将进入新一轮创新周期，科技巨头正在 5G、物联网和 AI 等技术创新方向加大布局。通过我们对巨头崛起经验的梳理，新的巨头可以顺着科技浪潮布局新兴产业，顺势而上超越前代龙头的核心在于：一、自研加收购获得技术，构筑行业尖端技术壁垒；二、自建和收购高端产能，技术和产能优势抢占市场份额；三、充分利用管理层卓越的战略眼光，引领行业风潮。我们沿着 5G 带来的新一轮科技创新周期，参考诸多龙头的崛起经验，寻找中国电子信息产业龙头。5G 即将来临，对电子信息行业的影响将从基站建设拓展到联网设备更迭，再到 5G 生态变化，驱动电子信息行业全方位升级。中国在 5G 标准制定中有了更强的话语权，在 5G研发上具有技术优势，中国有望在 5G 时代实现引领。国内电子企业有望乘 5G 东风而起，充分享受 5G 带来的发展机会。5G 基站建设将为高频、高速、多层板提供新的成长动力，预计 2019 年通讯用 PCB 板块营收将实现 20%左右增长；5G 将给半导体相关领域芯片带来新增成长，但尚不足以平滑存储器回调影响，考虑我国半导体产业处于逆周期发展阶段，预计 2019 年板块营收仍将保持 20%以上快速增长。5G 终端预计 2019 年出现，并有望在 2020-2021 年迅速普及，带来换机潮，但短期影响有限，预计 2019 年智能手机出货量仍将小幅下滑；国内消费电子板块受益于行业集中度提升仍能实现增长，但增速有所放缓。平安城市、雪亮工程推动建设，AI 促进升级，安防电子龙头成长空间随智能化打开；小间距 LED 显示依然是 LED 行业增长发动机，或是中下游投资亮点；面板和被动元器件行业建议关注国产化的渗透趋势。我们与市场不同的观点：我们与市场不同的观点：我们梳理了历次科技创新浪潮及催生的巨头，总结归纳了科技巨头的成功经验，并用来筛选在 5G 科技浪潮推动下，国内未来有望成为电子行业科技巨头的标的。我们认为 5G是划时代的通信技术，将对产业和生活带来的影响巨大。我们根据 5G 对电子行业影响的时间先后顺序，从 5G 带来的基站建设需求、联网设备终端需求、电子生态系统升级需求等方面分别进行梳理分析，充分提示各领域的投资机会。投资建议：投资建议：中美贸易争端并非孤立事件，但外部信息对行业的扰动边际效应将减弱，中国科技及中国制造必须更强；5G 将给中国电子信息行业带来新一轮创新周期和新的成长动力，促进产业进一步升级。电子行业估值显著低于十年平均水平，修复反弹概率较高；估值处于历史极低水平，再度大幅调整概率较低。预计 2019 年电子行业出现爆款终端产品的可能性较小，电子行业整体表现可能为先抑后扬，全年保持稳定。建议围绕 5G 寻找投资亮点和关注细分领域的局部亮点。全年建议关注布局 5G 并持续高研发投入，具备龙头基因的公司，结合技术创新潜力、成长空间和估值情况，重点推荐海康威视（002415.SZ)、深南电路（002916.SZ）、锐科激光（300747.SZ)、信维通信（300136.SZ)。股价表现的催化剂：股价表现的催化剂：5G 进展加快、中美贸易战缓和、国家政策层面利好。主要风险因素：主要风险因素：宏观经济下行、中美贸易战加剧、手机出货量不达预期、政策落地不达预期。行业行业深度深度研究报告研究报告/电子电子行业行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。目目 录录 一、科技创新浪潮推动电子行业增长，催生行业巨头一、科技创新浪潮推动电子行业增长，催生行业巨头.1 二、溯源巨头成长历史，崛起之路多有相似之处二、溯源巨头成长历史，崛起之路多有相似之处.2（一）从 0 到 1，创新周期初期通过革新或模仿立下技术根基.3（二）从 1 到多，持续技术创新成长为科技巨头.4（三）当前电子行业处于科技周期交替阶段，科技龙头正引领 5G、物联网和 AI 技术潮流.8 三、三、5G 有望开启新一轮技术周期，中国将占据重要地位有望开启新一轮技术周期，中国将占据重要地位.9（一）5G 相比 4G 大幅优化，应用场景更为丰富.9（二）5G 标准呼之欲出，中国企业话语权提升.12（三）全球各国 5G 动作频频，中国产业布局稳步推进.14（四）5G 进展顺利，预计 2020 年实现正式商用.19（五）5G 与 4G 建设节奏不同.21（六）5G 技术将驱动电子信息行业升级.21 四、四、5G 建设，基站先行，建设，基站先行，PCB 行业有望受益行业有望受益.21（一）5G 基站大幅增加，2020-2022 年为宏基站建设密集期.21（二）5G 基站建设将为 PCB 行业带来量价齐升增长.22（三）大陆内资 PCB 行业积极扩产，产能向大陆集中.22（四）PCB 上游覆铜板有望深度受益于 5G 建设.25（五）基站建设如火如荼，超高频段覆铜板提升空间巨大.25 五、联网设备更迭推动物联网落地，助力消费电子回暖五、联网设备更迭推动物联网落地，助力消费电子回暖.26（一）联网设备更迭，万物互联有望在 5G 时代成为现实.26（二）远程医疗和远程教育随 5G 兴起，联网设备需求有望爆发.35（三）安防电子需求释放节奏放缓，联网和智能化趋势下长期增长无虞.36（四）短期承压，5G 助力消费电子产业链回暖.38 六、六、5G 形成新的电子生态，为半导体行业注入成长动能形成新的电子生态，为半导体行业注入成长动能.43（一）5G 将带来电子生态系统的变化.43（二）全球半导体行业进入调整阶段是大势所趋，5G 未来将为半导体行业注入新的成长动能.44 七、电子行业估值处于历史较低位置七、电子行业估值处于历史较低位置.46 八、投资建议及投资组合八、投资建议及投资组合.47 九、风险提示九、风险提示.48 行业行业深度深度研究报告研究报告/电子电子行业行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。附录：附录：.49 海康威视（海康威视（002415.SZ)002415.SZ)：雪亮工程放量智能化增质提价，安防龙头增长稳健：雪亮工程放量智能化增质提价，安防龙头增长稳健.49 深南电路（深南电路（002916.SZ002916.SZ）：5G5G 带动带动 PCBPCB 行业量价齐升，内资行业量价齐升，内资 PCBPCB 龙头迎风起舞龙头迎风起舞.50 锐科激光（锐科激光（300747.SZ)300747.SZ)：国产替代大势所趋，内资光纤激光器龙头受益明显：国产替代大势所趋，内资光纤激光器龙头受益明显.51 信维通信（信维通信（300136.300136.SZ)SZ)：5G5G 催生射频新需求，国内天线龙头逢新机催生射频新需求，国内天线龙头逢新机.52 插插 图图 目目 录录.53 表表 格格 目目 录录.54 行业行业深度深度研究报告研究报告/电子电子行业行业 1 一、科技创新浪潮推动电子行业增长，催生行业巨头一、科技创新浪潮推动电子行业增长，催生行业巨头 每一轮技术创新周期都将带来新的硬件与软件升级，进而传导至电子行业，带来卓越的每一轮技术创新周期都将带来新的硬件与软件升级，进而传导至电子行业，带来卓越的投资机会。在产业格局发生变化的同时，行业也将催生出新的赢家。投资机会。在产业格局发生变化的同时，行业也将催生出新的赢家。科技周期推动带来的终端硬件变化是电子行业成长科技周期推动带来的终端硬件变化是电子行业成长的原动力。的原动力。历史至今，电子行业大致经历了五轮科技创新周期，包括 1970 年代的大型机、1980 年代的小型机、1990 年代的个人电脑、2000 年代的桌面互联网和 2010 年代的移动互联网创新，在终端硬件上分别对应着晶体管计算机、集成电路计算机、大规模集成电路计算机、笔记本计算机和智能手机。终端硬件的形态变化，对应着爆发式增长的电子元器件需求，电子行业也得到了长足发展。图图 1.电子行业伴随科技创新周期得到长足发展电子行业伴随科技创新周期得到长足发展 新一轮科技浪潮新一轮科技浪潮终端硬件的形态变化终端硬件的形态变化电子元器件需求爆发电子元器件需求爆发电子产业升级电子产业升级2000 出台18号文件 半导体产业第一次繁荣1978-1999 军工民用相结合 与计算机技术相结合2016-今 国产手机全面崛起 通讯设备全球领先2008-今 逐步建立完整的手机产业链 成为全球手机制造中心技术突破：大规模运算与系统集成技术代表产物：大型机1970s1980s技术突破：网络化、微型化代表产物：小型机1990s技术突破：可视操作系统代表产物：个人电脑2000s技术突破：网络连接与应用代表产物：桌面互联网2010s技术突破：新型移动终端代表产物：移动互联网2020s技术突破预测：技术突破预测：5G5G、软件、软件算法、云计算算法、云计算代表产物预测：代表产物预测：AIAI、物联网、物联网 资料来源：中国银河证券研究院 PC 和智能手机创新周期带来终端革新，对应的电子元器件需求大幅增长。和智能手机创新周期带来终端革新，对应的电子元器件需求大幅增长。从个人 PC 和智能手机两个科技创新周期来看，PC 和智能手机的出货量最终分别稳定在 2.6 亿台和 14 亿台左右，每台终端都对应着数以千计的电子元器件，为电子行业带来了长足增长。图图 2.全球全球 PC 出货量出货量 2010 年后增长放缓年后增长放缓 图图 3.全球智能手机出货量增速由高转低全球智能手机出货量增速由高转低 350.9365.4351316.5313.7288.7265261261.3-12%-10%-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%05010015020025030035040020102011201220132014201520162017 2018E全球PC出货量（百万台）同比增速 10.0414.4114.714.7314.7213.97-10%0%10%20%30%40%50%0246810121416201320142015201620172018E智能手机出货量（亿台）同比增速 资料来源：IDC，中国银河证券研究院 资料来源：IDC，中国银河证券研究院 以半导体销售额为例。根据 WTSC 的数据，1999 年全球半导体销售额仅为 1494 亿美元，在 PC、智能手机和云服务器等终端的推动下，2017 年全球半导体销售额超过 4000 亿美元，行业行业深度深度研究报告研究报告/电子电子行业行业 2 电子行业得到长足增长。图图 4.全球半导体销售额随着科技创新周期突破全球半导体销售额随着科技创新周期突破 4000 亿美元大关亿美元大关-30%-20%-10%0%10%20%30%40%05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,5005,0001999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017全球半导体销售额（亿美元）yoy 资料来源：SEMI，中国银河证券研究院 每一轮科技浪潮都由巨头引领创新，多家公司从中受益，催生了新的科技龙头，变动产每一轮科技浪潮都由巨头引领创新，多家公司从中受益，催生了新的科技龙头，变动产业格局。业格局。上世纪八十年代，集成电路计算机产业兴起，催生了惠普和仙童等巨头；九十年代，大规模集成电路产业兴起，催生了微软、IBM 和英特尔等巨头；二十一世纪初，商用光纤产业兴起催生了谷歌、亚马逊和华为等巨头；过去十年，新兴移动终端产业催生了苹果、高通和三星等巨头。表表 1：每个时期都产生了时代象征意义的公司：每个时期都产生了时代象征意义的公司 年代年代 技术突破技术突破 新兴产业新兴产业 代表公司代表公司 1980s 网络化、微型化 集成电路计算机产业 惠普、仙童等 1990s 可视操作系统 大规模集成电路产业 微软、IBM、英特尔等 2000s 网络连接与应用 商用光纤产业 谷歌、亚马逊、华为等 2010s 新型移动终端 3G 与 4G 产业 苹果、高通、三星等 资料来源：中国银河证券研究院整理 每一代科技浪潮都由巨头引领，但新的巨头顺着科技浪潮布局新兴产业，可以顺势而上每一代科技浪潮都由巨头引领，但新的巨头顺着科技浪潮布局新兴产业，可以顺势而上超越前代龙头。超越前代龙头。二、溯源巨头成长历史，崛起之路多有相似之处二、溯源巨头成长历史，崛起之路多有相似之处 每一轮科技创新周期都将发生产业格局变动或催生出新的巨头。通过回溯行业巨头的成每一轮科技创新周期都将发生产业格局变动或催生出新的巨头。通过回溯行业巨头的成长历长历史，总结出公司成长为巨头的基因，能够指导电子行业投资。史，总结出公司成长为巨头的基因，能够指导电子行业投资。溯源电子行业的巨头成长历史，在技术创新周期初期通过革新或模仿获得技术基础，在溯源电子行业的巨头成长历史，在技术创新周期初期通过革新或模仿获得技术基础，在后续的发展壮大过程中通过持续技术投入或技术型资产并购引领技术发展趋势和构筑技术壁后续的发展壮大过程中通过持续技术投入或技术型资产并购引领技术发展趋势和构筑技术壁垒、扩大产能抢占并守住市场份额，方能成就伟大公司。垒、扩大产能抢占并守住市场份额，方能成就伟大公司。行业行业深度深度研究报告研究报告/电子电子行业行业 3 从历次科技创新周期来看，现有巨头推动创新周期向前的同时也往往催生新的巨头。站在新旧周期的交替位置，以史为鉴，我们归纳总结以往巨头成长的经验，借此寻找未来科技巨头基因。巨头的成长壮大历程分为从 0 到 1 的创立和从 1 到多的壮大两个阶段，归纳总结出巨头成长的经验，寻找到科技巨头基因。（一）从 0 到 1，创新周期初期通过革新或模仿立下技术根基 能够成功实现从能够成功实现从 0 到到 1 的初始发展，关键在于掌握创新技术，解决技术空白。的初始发展，关键在于掌握创新技术，解决技术空白。从全球巨头从 0 到 1 的发展历史来看，巨头的诞生要么是顺应潮流和市场需求，推出革新式的技术或产品，要么是通过购买专利和模仿式学习引进创新技术。革新式的技术或商业模式，一举打破市场垄断。革新式的技术或商业模式，一举打破市场垄断。革新式的技术或商业模式，由于此前从未出现过，所以能够打破市场壁垒，一举进入竞争格局已定的市场抢占席位，还可以重新定义行业标准，引领未来的行业格局走向。苹果在创立最初推出个人 PC 的时候，正是个人 PC 刚刚兴起之时，由于其新颖的一体化设计和样式，以及便捷的操作，首次让计算机成为普通大众也能够熟练使用的工具，一举打破当时 IBM 等行业巨头对大型计算机的垄断，迅速在计算机领域抢占一席之位，同样的事情发生在后来苹果公司推出的 iPod 和 iPhone 产品上。高通在 TDMA 为业内普遍认可技术时，专注研发在容量上更具优势的 CDMA 技术，并成功地证明了其可用性，经过持续不断地研发和推广终于成为主导 3G 时代的技术标准，为高通未来的快速发展奠定基础。IBM 在最初涉足计算机领域失败后，投入巨资研发出磁盘存储器和第二代电脑 IBM7090，之后又推出 IBM360 系列，成为首家推出“兼容机”的计算机厂商，迅速跃升为美国前十大公司。图图 5.苹果推出划时代的产品苹果推出划时代的产品 iPhone 4 图图 6.英特尔推出扛鼎之作奔腾处理器英特尔推出扛鼎之作奔腾处理器 资料来源：公司官网，中国银河证券研究院 资料来源：公司官网，中国银河证券研究院 英特尔创立之初便开发出第一个商用处理器 Intel44004，引发计算机和互联网革命，之后又推出 16 位 8086 处理器，并与 IBM 达成合作，成为所有 IBM PC 使用的处理器基础，迅速扩张规模并成功上市。台积电创始人张忠谋瞄准当时还未出现的晶圆代工，开创新的商业模式，并成功打入英特尔等国际巨头的生产链，成功得到市场认可，公司得以稳步扩张。并购和模仿式学习引进技术，奠定公司技术基础。并购和模仿式学习引进技术，奠定公司技术基础。三星电子创立之初主要从事家电生产，行业行业深度深度研究报告研究报告/电子电子行业行业 4 在创始人的坚持下，三星电子向美光科技购买了 64K DRAM 技术，进入 DRAM 市场，并设立研究中心在现有技术的基础上积极研发，完成初始技术积累，仅花了 2 年从无到有，4 年从有到好，2 年从好到顶尖。（二）从 1 到多，持续技术创新成长为科技巨头 持续技术创新、管理层战略眼光和产业整合手段助力巨头实现从持续技术创新、管理层战略眼光和产业整合手段助力巨头实现从 1 到多的壮大发展。到多的壮大发展。从 1到多的发展历史来看，全球巨头的成长可以通过持续创新构筑技术壁垒获得市场份额、扩张产能及并购扩大市场份额实现，但前提是公司需要一直保持在行业技术创新的最前端。掌握技术掌握技术创新的脉搏，并加以得当的经营之道，是行业巨头成长和维持行业地位的共性。创新的脉搏，并加以得当的经营之道，是行业巨头成长和维持行业地位的共性。1、管理层具备卓越的战略眼光，引领行业风潮、管理层具备卓越的战略眼光，引领行业风潮 管理层具备卓越的战略眼光，方能引领行业风潮，赚取行业绝大多数利润。管理层具备卓越的战略眼光，方能引领行业风潮，赚取行业绝大多数利润。纵观电子行业巨头的发展历程，成功无一不建立在公司具有前瞻性的卓越战略眼光上。公司经营是持续动态发展的过程，需要顺应行业的变化趋势，始终保持在行业技术和潮流的前端，这样才能维持公司领先地位，保证公司的稳健经营。苹果公司对消费者需求具有敏锐的洞察力，从个人电脑业务到 iPod，再到 iPhone，每一代产品都是从无到有，持续创新构筑技术壁垒，引领行业发展趋势数十年。高通公司总是具有前瞻性地提前布局下一代通信时代的核心技术标准，并通过掌握大量核心专利构筑专利壁垒，始终维持着无线通信霸主地位，保证公司专利授权业务的稳健和持续。IBM 自 IBM 360 诞生，跃升至美国十大公司前列之后，又经历了个人 PC 兴起、大型主机需求锐减等危机，但是在领导层的富有战略性的发展策略和改革措施之下持续转型，一次次重现生机，成绩斐然。英特尔在处理器业务上首先合作 IBM 迅速扩张公司规模，然后积极从低端市场向高端市场发力，在核心业务方面一直加大研发力度，保持在行业顶尖地位，并积极进军新兴领域。三星电子领导层提前看准 DRAM 的发展前景，抓住机遇积极布局建设产线，通过购买技术专利、引进人才迅速超越同行成为世界领先，并在 DRAM 不景气时反周期投资实现弯道超车，并在此后树立“以质取胜”的经营理念，成功维持了电子行业巨头地位。台积电在创立之初便制定了晶圆代工的商业模式，并坚持不懈地走淘汰低端产能增加先进产能的道路，让公司持续保持技术压制，抢占行业高端产能带来的红利。2、自研加技术性收购，构筑行业尖端技术壁垒、自研加技术性收购，构筑行业尖端技术壁垒 加大自主研发投入，持续创新构筑技术壁垒。加大自主研发投入，持续创新构筑技术壁垒。加大研发费用投入以摆脱困境、保持技术壁垒，使得公司毛利受益。通过敏锐把握消费者的需求，并通过技术研发来实现预期的功能，是各大巨头一以贯之的做法。面对千禧年互联网泡沫破灭，三星电子和台积电均通过大幅度提高研发投入，以技术优势走出困境。1999 年至 2001 年三星电子研发投入增速分别为 56.58%、36.51%、30.10%，台积电研发投入增速分别为 53.05%、3.28%、107.54%。行业行业深度深度研究报告研究报告/电子电子行业行业 5 巨额的研发投入推动公司产品迅速实现更新迭代占据技术优势，使得公司在遭受行业危巨额的研发投入推动公司产品迅速实现更新迭代占据技术优势，使得公司在遭受行业危机冲击下毛利率仍越走越高。机冲击下毛利率仍越走越高。其中台积电 2001 年毛利率仍然高达 28.9%，成为公司当年度仍然净利润为正的关键；2009 年毛利率高达 44.28%，公司当年净利润增速仅下滑 11%。高毛率成为了公司面临冲击的安全垫。IBM 公司每一次面临危机销售额下滑之际，都会进行技术上大额投入，成功的总能帮助企业起死回生，IBM701、IBM360、IBM 首次推出的个人 PC，都使得公司在颓势下扭转乾坤，恢复活力。英特尔公司从 8086 处理器开始，带动了整个 PC 行业的发展升级，微软公司 Windows 系列产品的升级过程中，Intel 的 CPU 也同步升级，软件需求带动硬件性能提升，微软和 Intel公司彼此提携，创造了长达二十多年黄金时代，在网络互联网和服务器处理器等方面至今也保持行业内的决定性优势。苹果公司也在逐年提高研发费用，到 2018 年已达到 142.36 亿美元。通过巨大的研发投入，苹果公司得以一直保持自己在智能手机的行业领先地位，成为高端机代名词，从而获取较高的利润。从苹果历年的销售毛利率来看，从 2007 年 iPhone 推出开始，苹果的毛利率一直保持在30%以上。图图 7.苹果近年来的研发费用占收入比重不断提升苹果近年来的研发费用占收入比重不断提升 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 高通公司也是通过巨额的研发投入，前瞻性的战略眼光，始终保持在行业前列，把握着未来的趋势。高通掌握移动通信时代核心设备和技术的专利，可以通过专利授权获取高额授权费用。除此之外，由于在智能手机芯片领域高通做到了行业顶尖水平，在安卓机市场上占据绝对份额。因此高通的销售毛利率一直处于较高的水平，虽然呈现逐年下降的趋势，但是仍然从2005 年开始便一直保持在 50%以上。通过并购获取前沿技术，在新一轮科技创新周期中抢占先机。通过并购获取前沿技术，在新一轮科技创新周期中抢占先机。通过并购，获取最前沿的技术、团队与公司，以争取在快速的技术与市场变革中赢得先机，这是各大科技巨头在发展过 行业行业深度深度研究报告研究报告/电子电子行业行业 6 程中普遍采取的策略。1995 年，郭士纳提出“以网络为中心的计算”，认定网络时代是 IBM 重新崛起的最好契机，并且斥巨资收购莲花（Lotus）软件公司，全面布局，最终使得 IBM 公司在 1995 年营业额突破 700 亿，在行业首屈一指。英特尔公司在近些年的发展过程中也是积极地向上下游布局，收购了一系列中端设备厂商和芯片厂商，使自己的行业龙头地位得以巩固。苹果公司自 1996 年收购 NeXT 计算机公司以来，22 年间产生了 100 多起并购交易，在其最重要的 12 起并购交易中共花费了 60 亿美元，如 Beats Electronics,Siri,Turi 等。这些并购无疑为打造和提升 iPhone 打下了坚实的基础，并使得 iPhone 大获成功。高通公司也是通过不断斥巨资收购技术互补型公司，如 Flarion 技术公司、创锐讯公司、美国顶峰微电子公司使得高通 LTE 芯片如虎添翼，补足高通的技术短板，最终使得高通成为通信设备领域绝对的行业巨头，引领 3G-4G-5G 通信时代，并在智能手机芯片领域占据绝对话语权。图图 8.科技龙头研发费用占收入比重高于科技龙头研发费用占收入比重高于 5%0%5%10%15%20%25%30%苹果高通IBM英特尔三星电子华为2017年研发费用占收入比重2016年研发费用占收入比重.资料来源：Wind，华为官网，中国银河证券研究院 从华为和联想的成长经历对比来看，重视研发投入和技术积累的公司长期更具备成长为从华为和联想的成长经历对比来看，重视研发投入和技术积累的公司长期更具备成长为龙头的潜质。龙头的潜质。华为的研发费用占收入比重较高，2009 年达到 8.95%，之后不断上升，2017 年更是达到 14.55%，联想研发费用占营收比重相对较低，不高于 4%；研发费用占营收比重的不同导致了两家公司发展规模的不同：2006 年华为的营收规模仍小于联想，但从 2009 年起华为营收已经超越联想，且近年来营收的差值有逐步扩大趋势。行业行业深度深度研究报告研究报告/电子电子行业行业 7 图图 9.华为持续高研发投入，营收超越联想并拉大差距华为持续高研发投入，营收超越联想并拉大差距 资料来源：Wind，华为官网，中国银河证券研究院 3、自建和收购高端产能，技术优势抢占市场份额、自建和收购高端产能，技术优势抢占市场份额 开创新的商业模式，集中力量在具备技术壁垒的环节重点突破。开创新的商业模式，集中力量在具备技术壁垒的环节重点突破。新兴产业参与者少，竞争压力小，同时由于未得到长期发展技术壁垒、市场壁垒相对较低，赶超难度较小，有利于新进者的发展。台积电开创了晶圆代工的商业模式，仅用了 7 年时间就达到了国际先进水平。逆周期扩建产能抢占逆周期扩建产能抢占份额份额，行业回暖迅速爆发。，行业回暖迅速爆发。当行业处于逆周期时相关生产企业都将陷入困难，或减产或转让技术寻求转行来脱困。这个时候即能以较低的价格收购资产和技术，等待行业复苏。三星电子正是利用 DRAM 行业不景气，从各大生产商高薪招募有工作经验的员工，从美光科技收购 64KB DRAM 技术，同时不断逆势扩增产能，实现了自己的起步。由于 DRAM 市场不景气，Intel 等美国公司退出该市场，日本公司缩减投资规模和生产能力，三星电子反而逆势扩产。1993 年三星电子仅有月产 380 万块 16M DRAM 的产能，公司分别在 1994 年、1995 年扩建了月产 360 万块 16M DRAM 的产线，产能迅速扩充到月产 1100 万片。在三星“自杀式扩产”的影响下，DRAM 价格竞争更为激烈，众多厂家亏损严重，纷纷离场。随着行业回暖，需求快速上升，三星电子凭借产能和技术优势迅速抢占大批市场，实现弯道超车。扩产同时注重质量，毛利率、产能利用率长期维持高位。扩产同时注重质量，毛利率、产能利用率长期维持高位。公司产能固然重要，但是在积极扩产的同时要注重产能质量，向高端市场发力，才能摆脱竞争激烈的低端市场提升公司盈利能力。台积电不断扩充现有产能，总产值年复合增长率达 24.32%，市占率逐年上升，2017 年台积电市占率由 2012 年的 45%上升到 56%，远超第二名的 9.2%，形成绝对优势。但同时公司注重产能的质量，三到四年即能完成产品的更新迭代，产品时刻保持技术领先。8.959.5311.6213.5112.8314.1715.0914.6514.861.29 1.40 1.53 1.84 1.89 2.64 3.32 3.13 2.81 0246810121416010002000300040005000600070002006200920102011201220132014201520162017华为营收（亿人民币）联想营收（亿人民币）华为研发费用比（%）联想研发费用比（%）.行业行业深度深度研究报告研究报告/电子电子行业行业 8 技术领先带来的高附加值使得公司毛利常年维持在 40%以上，公司的总毛利年复合增长率达28.59%，超过产能增长率。同时由于技术领先产品往往供不应求，公司的产能利用率除了 1998、2001、2009 年受行业形势影响外均维持在 85%以上。图图 10.台积电产值快速上升，产能利用率保持高位台积电产值快速上升，产能利用率保持高位 图图 11.台积电历年毛利率均维持高位台积电历年毛利率均维持高位 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院（三）当前电子行业处于科技周期交替阶段，科技龙头正引领 5G、物联网和 AI 技术潮流 当前电子行业处于新旧创新周期的交替阶段，投资机会主要源于未来新兴技术进展和存当前电子行业处于新旧创新周期的交替阶段，投资机会主要源于未来新兴技术进展和存量变化。量变化。随着智能手机的红利逐渐见顶，移动互联网创新时代进入这一轮科技创新周期的末尾，但我们欣喜地看到多项具备发展潜力的新兴技术处于萌芽期，下一轮科技创新周期呼之欲出，带来投资机会；现有周期的存量变化表现为产业转移和产业整合趋势，亦有不错的投资机会。图图 12.智能手机创新周期红利逐步放缓，多种新技术接替智能手机创新周期红利逐步放缓，多种新技术接替 资料来源：Gatner，中国银河证券研究院 行业行业深度深度研究报告研究报告/电子电子行业行业 9 我们目前站在这一轮创新周期的尾声向前张望，欣喜地看到 5G、车联网和 AI 正向我们招手，下一轮科技创新周期将有望由巨头推动，并孕育出新的巨头。科技龙头正引领科技龙头正引领 5G、物联网和、物联网和 AI 技术潮流，几家科技龙头纷纷布局未来，试图抓住下技术潮流，几家科技龙头纷纷布局未来，试图抓住下一轮技术创新周期机遇。一轮技术创新周期机遇。表表 2：科技巨头加大：科技巨头加大 5G、物联网和、物联网和 AI 布局布局 公司公司 5G 相关布局相关布局 物联网相关布局物联网相关布局 AI 相关布局相关布局 苹果 5G iPhone apple watch、AirPods 等可联网设备 AI 芯片、苹果机器学习框架 Core ML 高通 骁龙 855 5G 芯片 可穿戴及物联网设备微型系统级芯片 收购 Scyfer IBM 5G 天线 物联网事业部 AI 产品 Watson 英特尔 5G 调制解调器、5G 芯片 IoT 战略 Altera 的 FPGA 与 Intel 至强系列处理器 三星电子 5G 手机、5G 设备 所有产品可接入物联网 收购人工智能公司 Viv Labs 华为 5G 手机、5G 标准 Ocean Connect 管理平台 Hi AI 人工智能开放平台 资料来源：公司公告，Wind，Bloomberg，中国银河证券研究院 三、三、5G5G 有望开启有望开启新一轮新一轮技术周期，中国技术周期，中国将占据重要地位将占据重要地位 5G 大幅丰富应用场景，政策护航确保商用。大幅丰富应用场景，政策护航确保商用。在 5G 超高速、超大连接和超高可靠性的通信基础上，通信技术的应用场景愈加丰富，有望突破智联边界，引发信息内容、需求场景、应用终端和商业模式发生翻天覆地的变化。2018 年 7 月，工信部和发改委联合印发扩大和升级信息消费三年行动计划（2018-2020年），要求确保 2020 年启动 5G 商用。政策推动下，2019 年势必是 5G 建设的攻坚期。2019 年有望成为年有望成为 5G 商用元年。商用元年。从历史经验来看，过去 20 年间，每隔十年便有新一代的移动通信技术进入商用。2000 年 12 月，日本以招标的方式颁发 3G 牌照，并于 2001 年 10 月由 NTT DoCoMo 全球开通首个 WCDMA 服务，标志 3G 技术进入商用阶段。2009 年 12 月，北欧运营商 TeliaSonera 率先完成了 4G 网络的建设