2月份金融数据点评：宽信用仍在路上通胀或难掣肘-20190310-新时代证券-10页.pdf

敬请参阅最后一页免责声明-1-证券研究报告 2019 年 03 月 10 日 宏观宏观经济经济 宽信用宽信用仍在路上仍在路上，通胀或难掣肘，通胀或难掣肘 2 2 月份金融数据点评月份金融数据点评 宏观宏观点评点评 潘向东（首席经济学家）潘向东（首席经济学家）证书编号：证书编号：S0280517100001 刘娟秀（分析师）证书编号：刘娟秀（分析师）证书编号：S0280517070002 邢曙光（联系人）证书编号：邢曙光（联系人）证书编号：S0280118060007 郑嘉伟（联系人）证书编号：郑嘉伟（联系人）证书编号：S0280118070016 陈韵阳（联系人）陈韵阳（联系人）证书编号：证书编号：S0280118040020 信贷投放稳健，结构改善推动宽信用进程信贷投放稳健，结构改善推动宽信用进程企业融资需求旺盛，信贷投放规模有助于对冲经济下行中非标融资的萎企业融资需求旺盛，信贷投放规模有助于对冲经济下行中非标融资的萎缩缩，同时结构上有所改善，中长期贷款比重逐步增加，有助于支持实体经济发展，推动信用风险偏好回升；信贷结构的改善，随着宽信用的持续推进，商业银行风险偏好有所提升，信贷投放将会逐步从依靠票据和短贷向中长期信贷投放转变，从而推动整个社融结构改善，有助于更好的满足实体经济融资需求。整体来看，传统信贷在 2019 年增速将会显著回升，信贷结构改善推动宽信用进程，有效填补非标融资萎缩产生的融资缺口，推动传统信贷支持实体经济发展。非标萎缩拖累非标萎缩拖累 2 月份社融增速回落月份社融增速回落社融增速出现结构性变化。社融增速出现结构性变化。2019 年前两个月社会融资规模增量累计为5.31 万亿元，比上年同期多 1.05 万亿元。其中，一是传统信贷增速回升，对实体经济发放的人民币贷款增加 4.33 万亿元，同比多增 6259 亿元，对社融贡献超过 60%，是拉动社融增速回升的主要动力；二是非标对社融增速的拖累有所减缓，委托贷款同比少减 251 亿元；信托贷款同比少增 763 亿元；未贴现的银行承兑汇票同比少增 860 亿元；三是地方政府专项债和企业债券融资成为社融回升的重要增量。企业债券净融资 5546 亿元，同比多 3740 亿元；地方政府专项债券净融资 2859 亿元，同比多 2751 亿元，成为 2019 年社融结构改善新的亮点。由于 2019 年 2 月份和阴历正月重合比较多，所以社融真实的数据要剔除季节性因素和春节假期效应，真实的数据将会反映在 3 月上，只有全面地把前三个月的数综合起来一起看，才可以准确判断 2019 年宽信用是否企稳。加强票据融资利率和资本市场利率联动，谨防票据贴现套利加强票据融资利率和资本市场利率联动，谨防票据贴现套利未来央行将会一是实现“两轨并一轨”，加强票据融资利率和资本市场利率之间的联动和传导，对于可能存在的套利和资金空转保持警惕，及时采取措施；二是引导金融机构加强内部管理，完善业务考核，发挥票据对实体经济的支持作用，防止有关行为的扭曲和风险的累积；票据市场作为货币市场的重要组成部分，美国票据市场交易额大约是联邦基金和回购协议交易额之和的四倍左右，而我国只有 60%左右，可见票据市场作为全球各国企业稳定的融资来源，我国票据融资规模依然较小，未来仍有较大增长空间。地方债发行干扰地方债发行干扰 M2 同比增速同比增速2 月末，M2 余额同比增长 8.0%，增速较上月下降 0.4 个百分点，低于Wind 统计的市场预测均值 8.4%。在信贷和企业债券融资同比多增情况下，M2 同比增速出现较大幅度下滑，有点超出市场预期。我们先用排除法来找出 M2 同比在增速下滑的原因。从信用创造角度来看，影响 M2 同比增速的有信贷、金融机构口径外汇占款、银行自有资金债券和非标投资，以及财政存款变动等。但是财政存款多增并不完全拉低 M2 增速，后续随着财政存款支出以及宽信用政策持续发力，M2 同比增速可能有所回升。宽信用仍在路上，通胀或难掣肘宽信用仍在路上，通胀或难掣肘在信用收缩背景下，反通缩始终是主要矛盾，但要关注猪瘟等供给冲击对通胀的影响。我们对猪价如何影响通胀进行了情形分析，猪价反转可能引起个别月通胀突破 3%，但不足以引发货币政策的转变。风险提示：风险提示：监管力度持续加大、经济超预期反弹、通胀大幅上行、海外市场不确定性增强、违约事件频率上升 相关相关报报告告 金融供给侧结构性改革助力宽信用格局宽信用系列专题研究之三 2019-03-03 央行创设 CBS 并非中国版 QE宽信用系列专题研究之二 2019-01-27 穿越黎明前的黑暗：2019 年宽信用路在何方？宽信用系列专题研究之一 2019-01-25 这次有何不一样？两次债牛比较分析宏观专题报告 2019-01-16 2018-03-10 宏观经济 敬请参阅最后一页免责声明-2-证券研究报告 目目 录录 1、信贷投放稳健，结构改善推动宽信用进程.3 2、非标萎缩拖累社融增速回落.5 3、加强票据融资利率和资本市场利率联动，谨防票据贴现套利.6 4、地方债发行干扰 M2 同比增速.7 5、宽信用仍在路上，通胀或难掣肘.8 图表目录图表目录 图 1：2 月份历来比 1 月份信贷投放增速有所下滑（亿元）.3 图 2：新增短期贷款与票据融资占比显著降低.4 图 3：新增居民短贷异常缩水（亿元）.4 图 4：企业融资需求旺盛（亿元）.4 图 5：社融增量分解（亿元）.5 图 6：非标融资拆解（亿元）.6 图 7：社融存量同比增速下降（亿元）.6 图 8：M2 同比增速回落（%）.8 2018-03-10 宏观经济 敬请参阅最后一页免责声明-3-证券研究报告 事件：事件：2019 年 3 月 10 日，央行公布金融数据显示，2 月份新增人民币贷款 8858亿元，同比多增 465 亿元；2 月份社会融资规模增量为 7030 亿元，同比增长 10.1%，较上个月回落 0.3 个百分点，同比少增 4847 亿元；2 月末，广义货币(M2)余额 186.74万亿元，同比增长 8%，增速比上月末和去年同期低 0.4 个和 0.8 个百分点；狭义货币(M1)同比增长 2%，增速比上月末高 1.6 个百分点，比去年同期低 6.5 个百分点；M0 同比下降 2.4%。当月实现净回笼现金 7986 亿元。1、信贷投放稳健，信贷投放稳健，结构改善推动宽信用进程结构改善推动宽信用进程 人民币信贷投放稳健。人民币信贷投放稳健。2 月份新增人民币贷款 8858 亿元，同比多增 465 亿元，基本符合我们 2 月份传统信贷规模 9000 亿元的预期。历史数据来看，2 月份历来比 1 月份信贷投放增速有所下滑：一是季节性因素，2 月份银行“早放贷早受益”效应减弱；二是春节假期效应，2 月份工作日只有 15 天，信贷投放数量有限。2 月份信贷数据分部门看，企业贷款需求旺盛，规模增加，非金融企业贷款增加 8341亿元，中长期贷款占全部贷款的比重达到 57.9%，创 2018 年 3 月以来新高，短期贷款增加 1480 亿元，票据融资增速大幅放缓，仅增加 1695 亿元；居民部门消费需求不旺拉动居民部门短期贷款增速下滑，贷款减少 706 亿元，其中短期贷款减少2932 亿元，中长期贷款增加 2226 亿元。传统信贷投放结构有所改善传统信贷投放结构有所改善。单月信贷数据存在季节性和春节效应，需要综合前两个月信贷投放情况看信贷变动更为科学。前两个月人民币贷款增加 4.11 万亿元，同比多增 3748 亿元，分部门看，企业贷款增加 3.41 万亿元，同比多增 9100亿元，其中，企业短期贷款增加 7399 亿元，中长期贷款增加 1.92 万亿元，票据融资增加 6855 亿元；居民部门贷款增加 9192 亿元，其中，短期贷款减少 3 亿元，中长期贷款增加 9195 亿元。总体来看，企业融资需求旺盛，信贷投放规模有助于对冲经济下行中非标融资企业融资需求旺盛，信贷投放规模有助于对冲经济下行中非标融资的萎缩的萎缩，同时结构上有所改善，中长期贷款比重逐步增加，有助于支持实体经济发展，推动信用风险偏好回升；信贷结构的改善，随着宽信用的持续推进，商业银行风险偏好有所提升，信贷投放将会逐步从依靠票据和短贷向中长期信贷投放转变，从而推动整个社融结构改善，有助于更好地满足实体经济融资需求。整体来看，传统信贷在 2019 年增速将会显著回升，信贷结构改善推动宽信用进程，有效填补非标融资萎缩产生的融资缺口，推动传统信贷支持实体经济发展。图图1：2 月份历来比月份历来比 1 月份信贷投月份信贷投放增速有所下滑放增速有所下滑（亿元）（亿元）资料来源：Wind，新时代证券研究所-11,000-8,800-6,600-4,400-2,20002,2004,4006,6008,80011,00005,00010,00015,00020,00025,0002017-012017-022017-032017-042017-052017-062017-072017-082017-092017-102017-112017-122018-012018-022018-032018-042018-052018-062018-072018-082018-092018-102018-112018-122019-012019-02新增人民币贷款 同比多增(右)2018-03-10 宏观经济 敬请参阅最后一页免责声明-4-证券研究报告 图图2：新增短期贷款与票据融资占比显著降低新增短期贷款与票据融资占比显著降低 资料来源：Wind，新时代证券研究所 图图3：新增居民短贷异常缩水（亿元）新增居民短贷异常缩水（亿元）资料来源：Wind，新时代证券研究所 图图4：企业融资需求旺盛企业融资需求旺盛（亿元）（亿元）资料来源：Wind，新时代证券研究所-0.6-0.4-0.200.20.40.60.82015-042015-062015-082015-102015-122016-022016-042016-062016-082016-102016-122017-022017-042017-062017-082017-102017-122018-022018-042018-062018-082018-102018-122019-02新增短期贷款及票据融资/新增人民币贷款-4000-20000200040006000800010000120002017-032017-042017-052017-062017-072017-082017-092017-102017-112017-122018-012018-022018-032018-042018-052018-062018-072018-082018-092018-102018-112018-122019-012019-02新增居民中长期贷款 新增居民短期贷款-500005000100001500020000250003000035000新增企业贷款 新增企业短期贷款 新增企业中长期贷款 2018-03-10 宏观经济 敬请参阅最后一页免责声明-5-证券研究报告 2、非标萎缩拖累社融增速回落非标萎缩拖累社融增速回落 非标萎缩拖累非标萎缩拖累 2 月份月份社融社融增速回落增速回落。2 月份对实体经济发放的人民币贷款增加7641 亿元，但是当月社会融资规模增量仅为 7030 亿元，比上年同期减少 4847 亿元，同比增速下滑 0.3 个百分点，依然高于 2018 年 12 月最低水平。其中，金融监管大环境不变，委托贷款减少 508 亿元，信托贷款减少 37 亿元，未贴现的银行承兑汇票减少 3103 亿元，非标融资萎缩是拖累 2 月社融增速下滑的主要原因；企业债券净融资和地方政府专项债均出现显著增长，其中企业债券净融资 805 亿元，同比多 191 亿元；地方政府专项债券净融资 1771 亿元，同比多 1663 亿元。综合前两个月社会融资规模来看，社融增速出现结构性变化社融增速出现结构性变化。2019 年前两个月社会融资规模增量累计为 5.31 万亿元，比上年同期多 1.05 万亿元。其中，一是传统信贷增速回升，对实体经济发放的人民币贷款增加 4.33 万亿元，同比多增 6259亿元，对社融贡献超过 60%，是拉动社融增速回升的主要动力；二是非标对社融增速的拖累有所减缓，委托贷款同比少减 251 亿元；信托贷款同比少增 763 亿元；未贴现的银行承兑汇票同比少增 860 亿元；三是地方政府专项债和企业债券融资成为社融回升的重要增量。企业债券净融资 5546 亿元，同比多 3740 亿元；地方政府专项债券净融资 2859 亿元，同比多 2751 亿元，成为 2019 年社融结构改善新的亮点。由于 2019 年 2 月份和阴历正月重合比较多，所以社融真实的数据要剔除季节性因素和春节假期效应，真实的数据将会反映在 3 月上，只有全面地把 1、2、3 月的数综合起来一起看，才可以准确才可以准确判断判断 2019 年宽信用年宽信用是否是否企稳。企稳。图图5：社融增量分解（亿元）社融增量分解（亿元）资料来源：Wind，新时代证券研究所 -1000001000020000300004000050000新增人民币贷款 新增外币贷款 非标 直接融资 地方政府专项债券 贷款核销 存款类金融机构资产支持证券 社会融资规模:当月值 2018-03-10 宏观经济 敬请参阅最后一页免责声明-6-证券研究报告 图图6：非标融资拆解（亿元）非标融资拆解（亿元）资料来源：Wind，新时代证券研究所 图图7：社融存量同比增速下降（亿元）社融存量同比增速下降（亿元）资料来源：Wind，新时代证券研究所 3、加强票据融资利率和资本市场利率联动加强票据融资利率和资本市场利率联动，谨防，谨防票据贴现套票据贴现套利利 近期票据融资快速增长，引起了市场和监管层高度关注，易纲行长通过研究在回答记者问时认为，结构性存款利率和票据贴现利率，和中央银行对票据的再贴现利率，总的来说没有大规模的空转或者套利，不排除个别现象，但将会加大处罚力度；整个票据贴现还是支持了实体经济，主要支持的还是中小微企业和民营企业。票据套利并不普遍，不是近期数量和规模增加的票据套利并不普遍，不是近期数量和规模增加的主要主要原因。原因。随着票据贴现利率的持续下行，企业通过票据融资，显著降低了融资成本，票据融资具有期限短，便利性高，流动性强，票据数据的增加主要是支持了实体经济，尤其是中小微企业。因此票据融资是中小微企业的重要融资渠道。关于票据融资和结构性存款之间是否存在套利行为，央行认为空间非常有限，不是普遍现象，也不是票据融资增加的主-8000-6000-4000-2000020004000600080002017-022017-032017-042017-052017-062017-072017-082017-092017-102017-112017-122018-012018-022018-032018-042018-052018-062018-072018-082018-092018-102018-112018-122019-012019-02新增委托贷款 新增信托贷款 新增未贴现银行承兑汇票 非标 89101112131415162017-052017-062017-072017-082017-092017-102017-112017-122018-012018-022018-032018-042018-052018-062018-072018-082018-092018-102018-112018-122019-012019-02社会融资规模存量:同比(旧口径)社会融资规模存量:同比(新口径)2018-03-10 宏观经济 敬请参阅最后一页免责声明-7-证券研究报告 要原因。未来，为了消除监管套利的可能，央行将会一是实现“两轨并一轨”，加强票加强票据融资利率和资本市场利率之间的联动和传导据融资利率和资本市场利率之间的联动和传导，对于可能存在的套利和资金空转保持警惕，及时采取措施；二是引导金融机构加强内部管理，完善业务考核，发挥票据对实体经济的支持作用，防止有关行为的扭曲和风险的累积防止有关行为的扭曲和风险的累积；票据市场作为货币市场的重要组成部分，美国票据市场交易额大约是联邦基金和回购协议交易额之和的四倍左右，而我国只有 60%左右，可见票据市场作为全球各国企业稳定的融资来源，我国票据融资规模依然较小，未来仍有较大增长空间我国票据融资规模依然较小，未来仍有较大增长空间。4、地方债发行干扰地方债发行干扰 M2 同比增速同比增速 2 月末，M2 余额同比增长 8.0%，增速较上月下降 0.4 个百分点，低于 Wind统计的市场预测均值 8.4%。在信贷和企业债券融资同比多增情况下，M2 同比增速出现较大幅度下滑，有点超出市场预期。我们先用排除法来找出 M2 同比在增速下滑的原因。从信用创造角度来看，影响 M2 同比增速的有信贷、金融机构口径外汇占款、银行自有资金债券和非标投资，以及财政存款变动等。2 月信贷同比多增 465 亿元，拉升 M2 同比增速的幅度较小。企业债券融资同比多增 805 亿元，银行通过自有资金投资债券创造的存款会低于 806 亿元，同样拉升M2同比增速的幅度也较小。2月人民币对美元从1月末的6.7055小幅升至6.6868，外汇储备增加 23 亿美元，即使考虑到出境游换汇，外汇占款同比变动的幅度也不大，可以忽略对 M2 同比增速的影响。2 月地方债发行 3356 亿元，前两月共发行约 7000 亿元，可能受年初地方债提前发行影响，2 月财政存款增加 3243 亿元，同比多增 8529 亿元，仅从数据上看，拉低 M2 同比增速 0.5 个百分点，信贷和银行企业债券投资可能共拉升 M2 同比增速 0.1 个百分点。但是财政存款多增并不完全拉低 M2 增速，这里需要分情景讨论。第一种情景，银行自有资金投资地方债，此时银行负债端居民或企业存款并没有变动，即使财政存款增加了，但 M2 并未减少。第二种情景，银行理财资金投资地方债，此前先有居民或企业购买银行理财产品，银行负债端居民或企业存款减少，此后银行理财资金投资地方债，财政存款相应增加，此时财政存款增加意味着 M2 减少。第三种情景，居民、企业或非银金融机构直接购买地方债，此时银行负债端居民存款、企业存款或非银金融机构存款变成相应的财政存款，M2 减少。另外，银行自营非标投资如何影响 M2 同比增速，待金融机构信贷收支表数据发布后，再做确认。后续随着财政存款支出，以及宽信用政策持续发力，M2 同比增速可能有所回升。2018-03-10 宏观经济 敬请参阅最后一页免责声明-8-证券研究报告 图图8：M2 同比增速回落（同比增速回落（%）资料来源：Wind，新时代证券研究所 5、宽信用仍在路上，通胀或难掣肘宽信用仍在路上，通胀或难掣肘 在信用收缩背景下，反通缩始终是主要矛盾，但要关注猪瘟等供给冲击对通胀的影响。我们对猪价如何影响通胀进行了情形分析，猪价反转可能引起个别月通胀突破 3%，但不足以引发货币政策的转变：其一，货币政策的目标不仅仅是控制通胀，2019 年稳增长的优先级最高，因此，货币政策延续宽松的概率比较大。如果为了控制通胀而收紧货币政策使得需求曲线也左移，那与逆周期调节政策完全背离。其二，猪周期引发通胀的本质是供给收缩，货币政策是需求管理政策，对供给曲线的调节作用较小。对于猪周期，利用市场自发调节就好，货币政策存在滞后性，可能会加剧猪肉价格波动。因此，通货膨胀尚难以掣肘货币政策，2019 年政府工作报告提到“降低实际利率水平”，未来不排除采取继续降准，甚至降息等手段引导利率下降。2019 年，金融供给侧结构性改革将会成为贯穿全年的主线，年，金融供给侧结构性改革将会成为贯穿全年的主线，社融余额社融余额增速或增速或将有所回升将有所回升，传统信贷将成为社融增速回升的重要推力，地方债和信用债发行加速传统信贷将成为社融增速回升的重要推力，地方债和信用债发行加速将是将是 2019 年社融结构改善的新亮点，非标对社融的拖累减缓成为年社融结构改善的新亮点，非标对社融的拖累减缓成为 2019 年社融增速年社融增速回升的关键回升的关键，央行货币政策着力点将央行货币政策着力点将从量的方向向质的转变。从量的方向向质的转变。央行在坚持金融供给侧结构性改革为主线的货币政策中，将会提高金融服务的质量和效率，着力于金融补短板，既要防止货币条件过紧引发信用收缩、经济下滑的风险，也要防止大水漫灌，导致加剧市场扭曲和继续积累杠杆的风险。平衡好总量和结构的关系，发挥信发挥信贷、债券和股权融资三支箭在民营企业融资贷、债券和股权融资三支箭在民营企业融资中的作用，利用好中的作用，利用好“几家抬”“几家抬”的政的政策合策合力，力，形成形成“稳健货币政策稳健货币政策+微观主体微观主体+资本市场资本市场”三角形支撑框架三角形支撑框架，提高货币政策，提高货币政策传导效率，传导效率，改善目前信用收缩格局。0510152025302012-022012-062012-102013-022013-062013-102014-022014-062014-102015-022015-062015-102016-022016-062016-102017-022017-062017-102018-022018-062018-102019-02M1:同比 M2:同比 2018-03-10 宏观经济 敬请参阅最后一页免责声明-9-证券研究报告 特别声明特别声明 证券期货投资者适当性管理办法、证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）已于2017年7月1日起正式实施。根据上述规定，新时代证券评定此研报的风险等级为R3（中风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者。若您并非专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信息。因此受限于访问权限的设臵，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。分析师声明分析师声明 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及新时代证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。分析师介绍分析师介绍 潘向东，首席经济学家，潘向东，首席经济学家，中国财政学会第九届理事会常务理事，“财经改革发展智库”专家委员会委员，中国证券业协会分析师专业委员会委员，中国首席经济学家理事会理事。曾任光大集团和国家开发银行特约研究员，经济研究和世界经济的审稿专家。历任中信建投证券首席宏观分析师、光大证券研究所副所长、光大证券首席经济学家、中国银河证券首席经济学家兼研究所所长。先后在经济研究和世界经济等学术杂志发表过数篇论文。先后主持或参加过国家社科重点项目、国家社科基金、国家自然科学基金、博士点基金、博士后基金等。个人著作【真实繁荣】，社会科学文献出版社 2016 年 8 月出版。刘娟秀，宏观团队负责人，首席宏观分析师，刘娟秀，宏观团队负责人，首席宏观分析师，英国格拉斯哥大学经济学博士，9 年国际、国内宏观经济研究工作经验，先后就职于光大证券、中国银河证券研究部，任宏观分析师。投资评级说明投资评级说明 新时代证券行业评级体系：推荐、中性、回避新时代证券行业评级体系：推荐、中性、回避 推荐：未来612个月，预计该行业指数表现强于同期市场基准指数。中性：未来612个月，预计该行业指数表现基本与同期市场基准指数持平。回避：未来612个月，预计该行业指数表现弱于同期市场基准指数。市场基准指数为沪深 300 指数。新时代证券公司评级体系：强烈推荐、推荐、中性、回避新时代证券公司评级体系：强烈推荐、推荐、中性、回避 强烈推荐：未来612个月，预计该公司股价相对同期市场基准指数涨幅在20%以上。该评级由分析师给出。推荐：未来612个月，预计该公司股价相对同期市场基准指数涨幅介于5%20%。该评级由分析师给出。中性：未来612个月，预计该公司股价相对同期市场基准指数变动幅度介于-5%5%。该评级由分析师给出。回避：未来612个月，预计该公司股价相对同期市场基准指数跌幅在5%以上。该评级由分析师给出。市场基准指数为沪深 300 指数。分析、估值方法的局限性说明分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。2018-03-10 宏观经济 敬请参阅最后一页免责声明-10-证券研究报告 免责免责声明声明 新时代证券股份有限公司经中国证券监督委员会批复，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由新时代证券股份有限公司（以下简称新时代证券）向其机构或个人客户（以下简称客户）提供，无意针对或意图违反任何地区、国家、城市或其它法律管辖区域内的法律法规。新时代证券无需因接收人收到本报告而视其为客户。本报告是发送给新时代证券客户的，属于机密材料，只有新时代证券客户才能参考或使用，如接收人并非新时代证券客户，请及时退回并删除。本报告所载的全部内容只供客户做参考之用，并不构成对客户的投资建议，并非作为买卖、认购证券或其它金融工具的邀请或保证。新时代证券根据公开资料或信息客观、公正地撰写本报告，但不保证该公开资料或信息内容的准确性或完整性。客户请勿将本报告视为投资决策的唯一依据而取代个人的独立判断。新时代证券不需要采取任何行动以确保本报告涉及的内容适合于客户。新时代证券建议客户如有任何疑问应当咨询证券投资顾问并独自进行投资判断。本报告并不构成投资、法律、会计或税务建议或担保任何内容适合客户，本报告不构成给予客户个人咨询建议。本报告所载内容反映的是新时代证券在发表本报告当日的判断，新时代证券可能发出其它与本报告所载内容不一致或有不同结论的报告，但新时代证券没有义务和责任去及时更新本报告涉及的内容并通知客户。新时代证券不对因客户使用本报告而导致的损失负任何责任。本报告可能附带其它网站的地址或超级链接，对于可能涉及的新时代证券网站以外的地址或超级链接，新时代证券不对其内容负责。本报告提供这些地址或超级链接的目的纯粹是为了客户使用方便，链接网站的内容不构成本报告的任何部分，客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险。新时代证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。新时代证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。除非另有说明，所有本报告的版权属于新时代证券。未经新时代证券事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式更改、复制、传播本报告中的任何材料，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有在本报告中使用的商标、服务标识及标记，除非另有说明，均为新时代证券的商标、服务标识及标记。新时代证券版权所有并保留一切权利。机构销售通讯录机构销售通讯录 北京北京 郝颖郝颖 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