9月规模以上工业企业利润数据简评：关注四季度存货变动-20191028-中银国际-10页.pdf

宏观宏观经济经济|证券研究报告证券研究报告 点评报告点评报告 2019 年年 10 月月 28 日日 相关研究报告相关研究报告 4月规模以上工业企业利润数据简评月规模以上工业企业利润数据简评2019.5.27 5月规模以上工业企业利润数据简评月规模以上工业企业利润数据简评2019.6.27 6月规模以上工业企业利润数据简评月规模以上工业企业利润数据简评2019.7.28 7月规模以上工业企业利润数据简评月规模以上工业企业利润数据简评 2019.8.27 8月规模以上工业企业利润数据简评月规模以上工业企业利润数据简评 2019.9.27 中银国际证券股份有限公司中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资具备证券投资咨询业务资格格 宏观及策略宏观及策略:宏观宏观经济经济 张晓娇张晓娇(8621)2032 8517 证券投资咨询业务证书编号：S1300514010002 朱启兵朱启兵(8610)66229359 证券投资咨询业务证书编号：S1300516090001 9月月规模以上工业企业利润规模以上工业企业利润数据简评数据简评 关注四季度存货变动 9 月工业利润增速下滑主要受工业品出月工业利润增速下滑主要受工业品出厂价格降幅扩大、销售增长放缓等因厂价格降幅扩大、销售增长放缓等因素影响；制造业利润增速继续下行；素影响；制造业利润增速继续下行；9 月新增存货明显弱于历史同期月新增存货明显弱于历史同期。9 月工业企业利润同比增长-5.3%，较 8 月下降 3.3 个百分点，1-9 月工业企业利润累计同比增长-2.1%，较 1-8 月下降 0.4 个百分点；1-9 月工业企业营业收入累计同比增长 4.5%，较 1-8月下降 0.2个百分点。1-9 月营业成本累计同比增长 4.8%，较 1-8 月下降 0.2 个百分点，每百元营业收入中的成本为 84.34元，较 1-8月下降 0.05元，成本有所下降；从费用来看，1-9月每百元营业收入中的费用为 8.65元，较 1-8月上升0.03元。1-9月产成品周转天数为 17天，较 1-8月下降 0.2天；应收票据及应收账款平均回收期为 54.6天，较 1-8月上升 0.1天。2019 年年 1-9 月行业利润依旧分化较大，月行业利润依旧分化较大，41 个细分行业中，个细分行业中，30 个行业盈个行业盈利同比增加，利同比增加，11个行业减少。个行业减少。三大行业整体来看，采矿业利润同比增长 3%，制造业同比增长-4.3%，公共事业同比增长 12.3%；细分行业中，黑色金属矿采选业，开采专业及辅助性活动，其他采矿业，铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业，烟草制品业，利润涨幅超过20%，石油、煤炭及其他燃料加工业，黑色金属冶炼及压延加工业，化学纤维制造业，有色金属矿采选业，造纸及纸制品业，利润同比增速低于-20%；1-9 月利润增速相较 1-8 月明显下降的行业包括黑色金属矿采选业，增速明显上升的则是开采专业及辅助性活动和其他采矿业。受工业品出厂价格降幅扩大、销售增长放缓等因素影响，受工业品出厂价格降幅扩大、销售增长放缓等因素影响，9 月工业企月工业企业利润同比下降业利润同比下降 5.3%，降幅比，降幅比 8 月份有所扩大。月份有所扩大。从行业看，1-9 月有21 个行业的利润累计同比增速较 1-8 月有所上升，电力热力生产和供应业、非金属矿物制品业、电气机械和器材制造业、酒饮料和精制茶制造业利润同比分别增长 13.7%、11.8%、13.5%和 17.2%，这四个行业合计拉动全部规上工业企业利润同比增长 2.7 个百分点；1-9 月份，高技术制造业和战略性新兴产业利润同比分别增长 6.3%、4.6%，增速比1-8 月份分别加快 3.5、1.6 个百分点。虽然 1-9 月采矿业和公共事业利润同比增速均较 1-8月有所上升，但制造业盈利增速较 1-8月下降了 0.7个百分点，未来仍需关注制造业内部发生的结构性变化。风险提示：风险提示：全球全球经济数据下行超预期；经济数据下行超预期；国内国内通胀上行超预期。通胀上行超预期。2019年 10月 28日 9月规模以上工业企业利润数据简评 2 9 月盈利月盈利继续继续回落回落 9月工业企业移动平均 ROE和 ROA均较 8月稳中小幅上升，但净利润当月同比增速较 8月继续下行，营业收入利润率较 8月小幅上升；总资产周转率较 8月上升，负债率较去年同期和 8月都有所上升；成本方面，每百元营业收入中的成本较 8 月下降 0.05 元，流动资产方面，产成品存货增速较 8 月回落 1.2个百分点，产成品周转天数下降，应收账款同比增速较 8月上升，平均回收期上升。整体来看，工业企业财务指标整体仍处于下滑的趋势当中，应收账款回收期依然在上升，但库存同比增速明显下行，而且库存周转天数也在下行。需要关注四季度工业企业补库存的情况是否会出现。图表图表 1.工业企业财务指标变化工业企业财务指标变化 ROE 11.64 与上月相比 0.02 与去年同期相比 -1.64 ROA 负债率负债率 5.03 56.90 0.00 0.10 -0.78 0.20 营业收入利润率营业收入利润率 总资产周转率总资产周转率 5.91 91.40 0.04 0.40 -0.53 -3.30 净利润净利润 营业收入营业收入 资产总额资产总额 （当月）（累计）（累计）（同比）-5.3-2.1 4.5 6 -3.30 -0.40 -0.20 0.20 -9.40 -16.80 -5.10 -1.00 成本成本 流动资产流动资产 （累计）（每百元营业收入中的成本）（同比）4.8 84.34 6.1 -0.20 -0.05 -0.20 -4.40 0.03 -4.20 费用费用 应收账款应收账款 产成品存货产成品存货 （每百元营业收入中的费用）（同比）平均回收期（同比）周转天数 8.65 4.6 54.6 1 17 0.03 0.60 0.10 -1.20 -0.20 0.36 -6.20 7.70 -8.40 0.10 资料来源：万得，中银国际证券 2019年 10月 28日 9月规模以上工业企业利润数据简评 3 重点指标分析重点指标分析 9月月收入收入利润增速利润增速继续继续下滑下滑。9月工业企业利润同比增长-5.3%，较 8月下降 3.3个百分点，1-9月工业企业利润累计同比增长-2.1%，较 1-8月下降 0.4个百分点；1-9月工业企业营业收入累计同比增长 4.5%，较 1-8月下降 0.2个百分点。盈利能力盈利能力见稳见稳。从 12个月滚动 ROE来看，9月为 11.64%，较 8月上升 0.02%；12个月滚动 ROA为 5.03%，较 8月上行 0.01%；1-9月累计营业收入利润率为 5.87%，较 1-8月持平。虽然 9月盈利指标稍有企稳，但整体上工业企业盈利能力仍在下降的趋势没有改变。9月工业企业盈利增速下行，主要受工业品出厂价格降幅扩大、销售增长放缓等因素影响。图表图表 2.工业企业工业企业收入和收入和利润增速利润增速 图表图表 3.12个个月滚动月滚动 ROA和和 ROE以及收入利润率以及收入利润率-20-15-10-50510152025302017-042017-102018-042018-102019-04营业收入:累计同比利润总额:累计同比利润总额:当月同比(%)0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 2014-042015-042016-042017-042018-042019-04ROAROE营业收入利润率(%)资料来源：万得，中银国际证券 资料来源：万得，中银国际证券 成本成本下降，费用下降下降，费用下降。1-9 月营业成本累计同比增长 4.8%，较 1-8 月下降 0.2 个百分点，每百元营业收入中的成本为 84.34元，较 1-8月下降 0.05元，成本有所下降；从费用来看，1-9月每百元营业收入中的费用为 8.65元，较 1-8月上升 0.03元。从 1-8月费用结构看，增速方面，销售费用增速最高为 5%，但利息费用增速较 1-7月上升了 0.2个百分点，是唯一增速回升的费用项目；结构方面，1-8月四项费用在营业成本中的占比均有所下降。图表图表 4.工业企业营业成本变化工业企业营业成本变化 图表图表 5.每百元营业收入中费用的变化每百元营业收入中费用的变化 82.50 83.00 83.50 84.00 84.50 85.00 85.50 86.00 02468101214162017-042017-102018-042018-102019-04营业成本：累计同比（左轴）每百元营业收入中的成本（右轴）(%)0123456789102017-072017-112018-032018-072018-112019-032019-07每百元营业收入中的费用(元)资料来源：万得，中银国际证券 资料来源：万得，中银国际证券 2019年 10月 28日 9月规模以上工业企业利润数据简评 4 关注资金周转天数上升关注资金周转天数上升。1-9月产成品周转天数为 17天，较 1-8月下降 0.2天；应收票据及应收账款平均回收期为 54.6天，较 1-8月上升 0.1天。关注关注 10 月和月和 11 月补库存力度月补库存力度。1-9月工业企业产成品存货累计同比增长 1%，较 1-8月下降 1.2个百分点；当月新增产成品存货-514.8亿元，较 8月明显回落，且明显低于历史同期水平。需要关注 9月新增产成品库存较8月和历史同期明显走弱的情况，通常10月和11月工业企业会出现补库存的情况，如果 9月库存的走弱是需求下行的结果，那么可能四季度工业增加值增速可能继续走低。图表图表 6.应收账款周转天数及产成品周转天数应收账款周转天数及产成品周转天数 图表图表 7.产成品存货增速产成品存货增速 0 10 20 30 40 50 60 70 05101520252015-042016-042017-042018-042019-04工业企业:产成品周转天数:累计值（左轴）工业企业:应收票据及应收账款平均回收期:累计值（右轴）(天)(4,000)(3,000)(2,000)(1,000)0 1,000 2,000 3,000-5051015202014-042015-042016-042017-042018-042019-04产成品存货当月新增（右轴）工业企业:产成品存货:累计同比（左轴）(%)(亿元)资料来源：万得，中银国际证券 资料来源：万得，中银国际证券 亏损亏损企业比例仍在较高水平企业比例仍在较高水平。1-8 月规模以上工业企业单位数 12 个月移动平均的亏损家数占比为19.81%，较 1-7 月上升 0.13 个百分点，较去年同期上升 2.78 个百分点；1-8 月工业企业亏损额累计同比增长 11.6%，较 1-7月上升 1.6个百分点，亏损额与利润的比值为 14.88%，较 1-7月下降 0.33个百分点，较去年同期上升 2.93个百分点。图表图表 8.规模以上工业企业数和亏损家数占比规模以上工业企业数和亏损家数占比 图表图表 9.亏损额情况亏损额情况-505101520252012-03 2013-03 2014-03 2015-03 2016-03 2017-03 2018-03 2019-03亏损家数占比（12个月移动平均）工业企业单位数同比(%)0 5 10 15 20 25 30 35 40-40-30-20-100102030402014-032015-032016-032017-032018-032019-03亏损额/利润（右轴）工业企业:利润总额:累计同比（左轴）工业企业:亏损企业亏损额:累计同比（左轴）(%)资料来源：万得，中银国际证券 资料来源：万得，中银国际证券 分类分析分类分析 亏损的问题没有好转亏损的问题没有好转。从企业类型来看，1-8月国有及国有控股企业中 30.08%的企业处于亏损状态，较 1-7月下降了 0.37个百分点；股份制企业的亏损额在全部亏损额中的占比高达 73.68%，不仅较 1-7月上升了 1.5个百分点，且较去年同期上升了 2.67个百分点。从三大行业分类来看，公共事业行业中亏损企业占比 24.41%为最高，制造业亏损额累计同比增长 15.3%，较 1-7月再度上升了 1个百分点。2019年 10月 28日 9月规模以上工业企业利润数据简评 5 图表图表 10.企业类型分类亏损情况企业类型分类亏损情况 图表图表 11.行业分类亏损情况行业分类亏损情况 30.1 26.0 18.2 16.2 39.3 22.9 73.7 21.0 01020304050607080国有及国有控股外商港澳台股份制私营亏损企业数占比亏损额占比(%)18.99 23.24 18.67 24.41 11.60-4.0015.301.70-10-5051015202530工业企业采矿业制造业公共事业行业中企业亏损比例亏损额累计同比(%)资料来源：万得，中银国际证券 资料来源：万得，中银国际证券 盈利能力目前是盈利能力目前是外商及港澳台外商及港澳台企业和采矿业最好。企业和采矿业最好。从营业收入利润率来看，1-9月各类型企业中外商及港澳台企业为 6.6%最高，行业中采矿业为 12.62%最高。从收入增速来看，1-9月各类型企业中私营企业增速 7.1%最高，行业中公共事业为 7.1%最高；从净利润增速来看，1-9月行业中公共事业净利润累计同比增长 12.3%最高。图表图表 12.各类型企业和行业营业收入利润率各类型企业和行业营业收入利润率 图表图表 13.收入增速和净利润增速收入增速和净利润增速 5.916.526.65.84.9312.625.536.5402468101214工业企业国有及国有控股外商港澳台股份制私营采矿业 制造业 公共事业营业收入利润率(%)4.53.6-0.167.14.84.37.1-2.13.1-3.912.3-6-4-202468101214工业企业国有及国有控股外商港澳台股份制私营采矿业 制造业 公共事业收入增速净利润增速(%)资料来源：万得，中银国际证券 资料来源：万得，中银国际证券 成本整体有所下行成本整体有所下行。1-9 月工业企业每百元营业收入中的成本较 1-8 月小幅下降，横向比较下来国有及国有控股企业和采矿业依然最低，但在整体成本回落的基础上，这两个工业分类成本均出现了上升。从企业类型来看，制造业每百元营业收入中的成本下降 0.08 元幅度最大，其次是股份制企业下降了 0.06元；从企业类型来看，采矿业成本上升的最为明显，不仅较去年同期上升了 1.06元，且较1-8月上升了 0.25元，需要关注采矿业成本持续明显上升的趋势。费用费用稳中有升稳中有升。每百元营业收入中的费用方面，国有控股企业和采矿业虽然成本上升显著，但费用方面的下降也与其他分类不同，其他分类中费用上升最明显的是私营企业。从行业来看，各分类除了外商港澳台企业费用占比较 1-7月有所下滑，其他分类都环比上升。从 1-8月各类费用结构来看，费用在成本中的占比基本处于下行状态。2019年 10月 28日 9月规模以上工业企业利润数据简评 6 图表图表 14.每百元营业收入中的成本每百元营业收入中的成本 图表图表 15.每百元营业收入中的费用每百元营业收入中的费用 84.3481.7184.1984.2286.8272.2884.6288.060102030405060708090100工业企业国有及国有控股外商港澳台股份制私营采矿业 制造业 公共事业每百元营业收入中的成本(元)8.657.878.938.698.0111.428.716.31024681012工业企业国有及国有控股外商港澳台股份制私营采矿业 制造业 公共事业每百元营业收入中的费用(元)资料来源：万得，中银国际证券 资料来源：万得，中银国际证券 稳定去库存，但资金回款变慢稳定去库存，但资金回款变慢。1-9月工业企业产成品周转天数较 1-8月下降 0.2天，其中只有私营企业和公共事业企业的周转天数与上个月持平。资金方面，1-9月工业企业应收票据及应收账款平均回收期 54.6天，较 1-8月上升了 0.1天，但国有企业、股份制企业和采矿业的资金周转天数分别下降了0.2天、0.1天和 0.4天。图表图表 16.产成品周转和应收周转产成品周转和应收周转 图表图表 17.资产负债率资产负债率 01020304050607080工业企业国有及国有控股外商港澳台股份制私营采矿业 制造业 公共事业产成品周转天数应收票据及应收账款平均回收期(%)56.958.453.957.457.959.556.159.251525354555657585960工业企业国有及国有控股外商港澳台股份制私营采矿业 制造业 公共事业资产负债率(%)资料来源：万得，中银国际证券 资料来源：万得，中银国际证券 2019 年年 1-9 月行业利润依旧分化较大，月行业利润依旧分化较大，41 个细分行业中，个细分行业中，30 个行业盈利同比增加，个行业盈利同比增加，11 个行业减少。个行业减少。三大行业整体来看，采矿业利润同比增长 3%，制造业同比增长-4.3%，公共事业同比增长 12.3%；细分行业中，黑色金属矿采选业，开采专业及辅助性活动，其他采矿业，铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业，烟草制品业，利润涨幅超过 20%，石油、煤炭及其他燃料加工业，黑色金属冶炼及压延加工业，化学纤维制造业，有色金属矿采选业，造纸及纸制品业，利润同比增速低于-20%；1-9 月利润增速相较 1-8 月明显下降的行业包括黑色金属矿采选业，增速明显上升的则是开采专业及辅助性活动和其他采矿业。2019年 10月 28日 9月规模以上工业企业利润数据简评 7 图表图表 18.行业利润行业利润累计同比累计同比增速增速 3.10-3.207.90178.00-23.6018.50129.5075.00-3.903.5011.5017.2021.50-4.30-1.608.50-4.4018.90-20.208.3012.00-53.50-13.0010.00-29.1012.9011.80-41.808.1010.603.0012.90-16.6022.7013.503.604.8010.409.406.0012.3013.701.5017.10(100)(50)0 50 100 150 200 采矿业煤炭开采和洗选业石油和天然气开采业黑色金属矿采选业有色金属矿采选业非金属矿采选业开采专业及辅助性活动其他采矿业制造业农副食品加工业食品制造业酒、饮料和精制茶制造业烟草制品业纺织业纺织服装、服饰业皮革、毛皮、羽毛及其制品和制鞋业木材加工及木、竹、藤、棕、草制品业家具制造业造纸及纸制品业印刷业和记录媒介的复制文教、工美、体育和娱乐用品制造业石油、煤炭及其他燃料加工业化学原料及化学制品制造业医药制造业化学纤维制造业橡胶和塑料制品业非金属矿物制品业黑色金属冶炼及压延加工业有色金属冶炼及压延加工业金属制品业通用设备制造业专用设备制造业汽车制造铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业电气机械及器材制造业计算机、通信和其他电子设备制造业仪器仪表制造业其他制造业废弃资源综合利用业金属制品、机械和设备修理业电力、热力、燃气及水的生产和供应业电力、热力的生产和供应业燃气生产和供应业水的生产和供应业 资料来源：万得，中银国际证券 2019年 10月 28日 9月规模以上工业企业利润数据简评 8 9 月月工业企业工业企业利润利润增速再下降增速再下降 受工业品出厂价格降幅扩大、销售增长放缓等因素影响，9月工业企业利润同比下降 5.3%，降幅比 8月份有所扩大。从行业看，1-9月有 21个行业的利润累计同比增速较 1-8月有所上升，电力热力生产和供应业、非金属矿物制品业、电气机械和器材制造业、酒饮料和精制茶制造业利润同比分别增长13.7%、11.8%、13.5%和 17.2%，这四个行业合计拉动全部规上工业企业利润同比增长 2.7个百分点；1-9月份，高技术制造业和战略性新兴产业利润同比分别增长 6.3%、4.6%，增速比 1-8月份分别加快3.5、1.6个百分点。虽然 1-9月采矿业和公共事业利润同比增速均较 1-8月有所上升，但制造业盈利增速较 1-8月下降了 0.7个百分点，未来仍需关注制造业内部发生的结构性变化。风险提示风险提示 全球全球经济数据下行超预期；经济数据下行超预期；国内国内通胀上行超预期。通胀上行超预期。2019年 10月 28日 9月规模以上工业企业利润数据简评 9 披露声明披露声明 本报告准确表述了证券分析师的个人观点。该证券分析师声明，本人未在公司内、外部机构兼任有损本人独立性与客观性的其他职务，没有担任本报告评论的上市公司的董事、监事或高级管理人员；也不拥有与该上市公司有关的任何财务权益；本报告评论的上市公司或其它第三方都没有或没有承诺向本人提供与本报告有关的任何补偿或其它利益。中银国际证券股份有限公司同时声明，将通过公司网站披露本公司授权公众媒体及其他机构刊载或者转发证券研究报告有关情况。如有投资者于未经授权的公众媒体看到或从其他机构获得本研究报告的，请慎重使用所获得的研究报告，以防止被误导，中银国际证券股份有限公司不对其报告理解和使用承担任何责任。评级体系说明评级体系说明 以报告发布日后公司股价/行业指数涨跌幅相对同期相关市场指数的涨跌幅的表现为基准：公司投资评级：公司投资评级：买 入：预计该公司在未来 6个月内超越基准指数 20%以上；增 持：预计该公司在未来 6个月内超越基准指数 10%-20%；中 性：预计该公司股价在未来 6个月内相对基准指数变动幅度在-10%-10%之间；减 持：预计该公司股价在未来 6个月内相对基准指数跌幅在 10%以上；未有评级：因无法获取必要的资料或者其他原因，未能给出明确的投资评级。行业投资评级：行业投资评级：强于大市：预计该行业指数在未来 6个月内表现强于基准指数；中 性：预计该行业指数在未来 6个月内表现基本与基准指数持平；弱于大市：预计该行业指数在未来 6个月内表现弱于基准指数。未有评级：因无法获取必要的资料或者其他原因，未能给出明确的投资评级。沪深市场基准指数为沪深 300指数；新三板市场基准指数为三板成指或三板做市指数；香港市场基准指数为恒生指数或恒生中国企业指数；美股市场基准指数为纳斯达克综合指数或标普 500指数。风险提示及风险提示及免责声明免责声明 本报告由中银国际证券股份有限公司证券分析师撰写并向特定客户发布。本报告发布的特定客户包括：1)基金、保险、QFII、QDII 等能够充分理解证券研究报告，具备专业信息处理能力的中银国际证券股份有限公司的机构客户；2)中银国际证券股份有限公司的证券投资顾问服务团队，其可参考使用本报告。中银国际证券股份有限公司的证券投资顾问服务团队可能以本报告为基础，整合形成证券投资顾问服务建议或产品，提供给接受其证券投资顾问服务的客户。中银国际证券股份有限公司不以任何方式或渠道向除上述特定客户外的公司个人客户提供本报告。中银国际证券股份有限公司的个人客户从任何外部渠道获得本报告的，亦不应直接依据所获得的研究报告作出投资决策；需充分咨询证券投资顾问意见，独立作出投资决策。中银国际证券股份有限公司不承担由此产生的任何责任及损失等。本报告内含保密信息，仅供收件人使用。阁下作为收件人，不得出于任何目的直接或间接复制、派发或转发此报告全部或部分内容予任何其他人，或将此报告全部或部分内容发表。如发现本研究报告被私自刊载或转发的，中银国际证券股份有限公司将及时采取维权措施，追究有关媒体或者机构的责任。所有本报告内使用的商标、服务标记及标记均为中银国际证券股份有限公司或其附属及关联公司（统称“中银国际集团”）的商标、服务标记、注册商标或注册服务标记。本报告及其所载的任何信息、材料或内容只提供给阁下作参考之用，并未考虑到任何特别的投资目的、财务状况或特殊需要，不能成为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据的要约或邀请，亦不构成任何合约或承诺的基础。中银国际证券股份有限公司不能确保本报告中提及的投资产品适合任何特定投资者。本报告的内容不构成对任何人的投资建议，阁下不会因为收到本报告而成为中银国际集团的客户。阁下收到或阅读本报告须在承诺购买任何报告中所指之投资产品之前，就该投资产品的适合性，包括阁下的特殊投资目的、财务状况及其特别需要寻求阁下相关投资顾问的意见。尽管本报告所载资料的来源及观点都是中银国际证券股份有限公司及其证券分析师从相信可靠的来源取得或达到，但撰写本报告的证券分析师或中银国际集团的任何成员及其董事、高管、员工或其他任何个人（包括其关联方）都不能保证它们的准确性或完整性。除非法律或规则规定必须承担的责任外，中银国际集团任何成员不对使用本报告的材料而引致的损失负任何责任。本报告对其中所包含的或讨论的信息或意见的准确性、完整性或公平性不作任何明示或暗示的声明或保证。阁下不应单纯依靠本报告而取代个人的独立判断。本报告仅反映证券分析师在撰写本报告时的设想、见解及分析方法。中银国际集团成员可发布其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告，亦有可能采取与本报告观点不同的投资策略。为免生疑问，本报告所载的观点并不代表中银国际集团成员的立场。本报告可能附载其它网站的地址或超级链接。对于本报告可能涉及到中银国际集团本身网站以外的资料，中银国际集团未有参阅有关网站，也不对它们的内容负责。提供这些地址或超级链接（包括连接到中银国际集团网站的地址及超级链接）的目的，纯粹为了阁下的方便及参考，连结网站的内容不构成本报告的任何部份。阁下须承担浏览这些网站的风险。本报告所载的资料、意见及推测仅基于现状，不构成任何保证，可随时更改，毋须提前通知。本报告不构成投资、法律、会计或税务建议或保证任何投资或策略适用于阁下个别情况。本报告不能作为阁下私人投资的建议。过往的表现不能被视作将来表现的指示或保证，也不能代表或对将来表现做出任何明示或暗示的保障。本报告所载的资料、意见及预测只是反映证券分析师在本报告所载日期的判断，可随时更改。本报告中涉及证券或金融工具的价格、价值及收入可能出现上升或下跌。部分投资可能不会轻易变现，可能在出售或变现投资时存在难度。同样，阁下获得有关投资的价值或风险的可靠信息也存在困难。本报告中包含或涉及的投资及服务可能未必适合阁下。如上所述，阁下须在做出任何投资决策之前，包括买卖本报告涉及的任何证券，寻求阁下相关投资顾问的意见。中银国际证券股份有限公司及其附属及关联公司版权所有。保留一切权利。中银国际证券股份有限公司中银国际证券股份有限公司 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