7月港股策略报告：中美重启磋商防好消息沽货-20190702-招银国际-19页.pdf

招银国际证券招银国际证券|市场策略市场策略|策略报告策略报告 敬请参阅尾页之免责声明 招银国际研究报告之彭博搜索代码:CMBR 苏沛丰，苏沛丰，CFA 电话：(852)3900 0857 邮件：.hk 恒生指数 28,543 52 周高/低位 30,280/24,541 大市 3 个月日均成交 945 亿港元 数据源：彭博 恒生指数及国企指数表现恒生指数及国企指数表现 恒生指数 国企指数 1-月 6.1%4.8%3-月-3.5%-5.9%6-月 10.4%7.5%数据源：彭博 恒生指数一年走势图恒生指数一年走势图 数据源：彭博 近期市场策略报告近期市场策略报告 1.“五穷六绝，恒指下试 26,000”2019年 6 月 3 日 2.“贸易战升级，测最坏情况-恒生指数可跌至 23,700”2019 年 5 月 14 日 3.“经济盈利回稳，政策憧憬降温”2019 年 5 月 2 日 4.“短线料整固，拥抱高息股”2019 月4 月 1 日 5.“恒指目标上调至 30,200”2019 年 3月 1 日 请登录请登录 2019 年年亚洲货币券商亚洲货币券商投票网址投票网址，投下您对招银国际投下您对招银国际研究团队信研究团队信任任的一票：的一票：https:/ 2400026000280003000032000May-18Jul-18Sep-18Nov-18Jan-19Mar-19May-19 2019 年年 7 月月 2 日日 1 摘要：摘要：港股于 6月份反弹 6.1%，应已大致反映中美重启磋商及美国减息的预期。美国同意对华为解禁，短期有利市场气氛，但中美将长时间角力，仍多不明朗因素。估计恒指短期可挑战二万九，但难重上三万大关，因基本因素较 5 月初恶化。同时慎防趁好消息沽货、冲高回落的风险，正如半年前的 G20 峰会后。中美重启磋商，华为解禁。中美重启磋商，华为解禁。G20 峰会期间中美元首举行“习特会”，达成重启经贸磋商、美方暂不再对中国产品加关税、重新容许华为向美国公司购买产品等。虽然是次习特会结果正面，但中美关系仍有甚多不明朗因素。较短期而言，单论贸易协议，相信亦要接近本年底才有望达成。换言之，关税对全球经济的影响及贸易磋商的消息料继续于下半年影响市场。料美国今年减息一至两次，市场或过分憧憬。料美国今年减息一至两次，市场或过分憧憬。我们估计联储局今年减息一次或两次，但利率期货反映有一半机率减三次或更多，恐怕市场已押注过高。对于 7 月底之议息，市场估计有两成机率大幅减息 0.5 厘，若结果属实，料反而会引起恐慌，令人忧虑联储局预期经济前景急剧恶化。美国经济数据逊预期，股市出现衰退先兆。美国经济数据逊预期，股市出现衰退先兆。美股虽再创新高，但道琼斯运输指数及罗素 2000 指数均大幅跑输大市，反映美国经济前景较弱。上次出现如此背驰是廿年前，结果半年后美股见顶，再一年后美国经济陷入衰退。中国制造业持续恶化，工业利润暂止跌。中国制造业持续恶化，工业利润暂止跌。最新公布的 6 月份官方及财新 PMI同样处于收缩水平 49.4，均逊预期。“习特会”后中美重启磋商，不排除 7月份 PMI 略为改善，但毕竟已加征的关税并没撤回，在达成贸易协议前，相信 PMI 纵有反弹幅度亦不会大。工业利润反而有初步回稳迹象，于 5 月份同比升 1.1%，较 4 月份之 3.7%跌幅改善。不过，5 月份美国调高关税的影响相信未充份反映于 5 月份工业利润，前景仍未许乐观。港股估值扩张受制经济放缓。港股估值扩张受制经济放缓。恒指持续近一年半之盈利下调趋势仍未结束，上半年累计被调低 3.6%。美国于 5 月份加征的中国商品关税难免为中国经济带来更大下行压力，企业盈利预测仍有下调风险。估值方面，恒指经过 6月份的反弹，今年预测市盈率回升至 11.3 倍，与七年平均 11.4 倍相若。回顾近七年恒指估值，与中国经济增长趋势有一定关连度。目前中国经济面临较大下行压力，今年 GDP 增速放缓程度料将是 2015 年以来最大，恐怕恒指估值较难回升至均值之上。技术分析：恒指上试二万九。技术分析：恒指上试二万九。恒生指数于 5、6 月形成“小双底”利好形态，6 月中升破颈线，量度目标 29,000，再下一级阻力于 5 月初之下跌裂口29,679。国企指数之“三顶”利空形态已完成量度跌幅，于 7 月份有望回升至颈线 11,151。投资策略：慎防好消息沽货，短线看好科技、基建。投资策略：慎防好消息沽货，短线看好科技、基建。“习特会”后中美重启磋商，投资者会松一口气而推升股市，但基本因素已较 5 月初恶化，而且市场已过分憧憬联储局减息，若缺乏新的好消息，恒指不易重上三万大关。这次 G20 峰会，与去年 12 月阿根廷 G20 峰会颇有相似之处，该次“习特会”达到美方暂缓加关税的成果，但恒指两日累升 2.8%便见顶，其后一个月跌8.7%才见底。短线较看好个别受惠华为获解禁的科技股，其中华为收入占比较高的公司将迎来估值和业绩修复。基建及机械设备行业则憧憬稳增长政策。7 月港股策略报告月港股策略报告 中美重启磋商，中美重启磋商，防好消息沽货防好消息沽货 2019 年年 7 月月 2 日日敬请参阅尾页之免责声明 2目录目录 中美关系中美关系.3 美国减息预期美国减息预期.4 美国经济及股市美国经济及股市.5 中国经济中国经济.7 港股基本因素港股基本因素.8 技术分析技术分析.9 投资策略投资策略.9 A 股市场观点股市场观点.13 附录附录 1：恒生指数成份股估值：恒生指数成份股估值.15 附录附录 2：恒生国企指数成份股估值：恒生国企指数成份股估值.16 附录附录 3：招银国际研究部覆盖股份：招银国际研究部覆盖股份.17 2019 年年 7 月月 2 日日 敬请参阅尾页之免责声明 3 港股于 5 月份受中美贸易磋商触礁所累，恒生指数急跌 9.4%后，6 月份绝地反击，反弹6.1%，动力来自两方面：1)憧憬 6 月底的“习特会”可为中美关系带来转机，2)对美国联储局减息预期升温。以下从这两方面分析，加上中美经济及美股表现，展望港股短期走势及投资策略。中美关系中美关系 重启磋商，华为解禁重启磋商，华为解禁 6 月 29 日 G20 峰会期间，中美元首举行“习特会”。综合新华社报道及美国总统特朗普之推文，中美主要达成四项协议：1)两国经贸团队将重启经贸磋商；2)磋商期间，美方暂不再对中国出口产品加征新关税，而目前对中国产品之关税不变；3)中国将开始向美国采购大量农产品；4)容许华为向美国公司购买不会影响美国国家安全的产品。第 1 至 3 项协议大致符合市场预期，但放松对华为的禁令有点意外。图图 1：习特会后中美双方就主要议题之声明习特会后中美双方就主要议题之声明 议题议题 中方声明中方声明 美方声明美方声明 贸易磋商 两国经贸团队将重启经贸磋商，就具体问题进行讨论。谈判应该是平等的，体现相互尊重。同意重启磋商。关税 美方表示不再对中国出口产品加征新的关税。磋商期间，美方暂不再对中国出口产品加征新关税，而目前对中国产品之关税不变。贸易平衡 未提及。中国将开始向美国采购大量农产品。华为 未提及。容许华为向美国公司采购购买不会影响美国国家安全的 产品。未确定会否将华为从商务部实体列表中移除。华为问题将留到最后。留学生 希望美方公平对待中国留学生。将让中国留学生更容易留下。数据源：综合媒体报导、招银国际证券 虽然是次虽然是次“习特会习特会”结果正面，但中美关系仍有甚多不明朗因素结果正面，但中美关系仍有甚多不明朗因素，例如：1.若重启磋商后一段时间，仍未能达成协议，特朗普会否再威胁加征关税？2.美国如何定义“不会影响美国国家安全”、可售予华为的产品？3.美国会否将华为从商务部实体列表中移除？G20 峰会后，特朗普被记者问及此问题时，不置可否。4.美国会否将战线从贸易及科技伸延至金融等领域？G20 峰会前夕，华盛顿邮报指有三家大型中国银行涉嫌违反朝鲜制裁调查的传票，有被切断美元清算渠道的风险。三家银行均否认受到美国调查，但于此敏感时刻出现此报道，引起部份市场人士对中美争端蔓延至金融领域的忧虑。无论如何，市场必须为中美将在几乎所有领域出现长期竞争做好准备。特朗普已经非常明确地表达了他会防止中国取代美国成为超级大国，中美争端绝不仅仅局限于贸易战或是科技战。即使特朗普未必成功连任总统，强硬对华的立场已在美国获得民意支持和两党共识。较短期而言，单论贸易协议，相信亦要接近本年底才有望达成。换言之，关税对全球经济的影响及贸易关税对全球经济的影响及贸易磋商的消息料继续于下半年影响市场磋商的消息料继续于下半年影响市场。2019 年年 7 月月 2 日日 敬请参阅尾页之免责声明 4 图图 2：中美贸易战与恒生指数：中美贸易战与恒生指数 数据源：综合媒体报导、彭博、招银国际证券 美国减息预期美国减息预期 料今年减息一至两次料今年减息一至两次 美国联储局公开市场委员会 6 月 19 日公布议息结果，利率不变，但声明用词、对经济及通胀预测、利率位图均释出宽松讯号。声明移除了对调整货币政策保持“耐心”一词，经济表现则由“稳固”下调至“温和”；对今年核心通胀预期由 2%削至 1.8%；利率位图显示有 7 名委员预期今年减息两次(共 0.5厘)、1名预期减一次(0.25厘)，8名预期不变。利率期货则反映市场预期今年至少减息一次，有 88%机率减两次或以上，51%机率减三次或更多。不过，随着 6 月底“习特会”结果正面，中美关系暂没恶化，联储局减息的逼切性亦稍减。我们估计今年减息一次或两次：三季度减一次，四季度则视乎经济状况及中美谈判进程，我们估计今年减息一次或两次：三季度减一次，四季度则视乎经济状况及中美谈判进程，可能再减一次。市场现时对减息的押注或已过高。可能再减一次。市场现时对减息的押注或已过高。联储局下次议息是 7 月 30-31 日，利率期货显示预期肯定减息，有 80%机率减 0.25 厘，20%机率减 0.5 厘，我们认为这亦是押注过高。除了习特会结果正面，联储局官员 6 月底G20 前之讲话亦并不太“鸽”：主席鲍威尔演说时指美国经济下行风险上升，贸易的不确定性增加，采取较宽松货币政策的理据已增强，但强调在货币政策方面采取观望立场。此外，连立场最“鸽”、上次议息对维持利率不变投反对票、主张减息 0.25 厘的圣路易斯联储行长布拉德接受媒体访问时，亦指联储局 7 月减息机会虽上升，但倘减息 0.5 厘将会过分。2019 年年 7 月月 2 日日 敬请参阅尾页之免责声明 5 假如联储局假如联储局 7 月减息半厘月减息半厘 若果联储局于 7 月底一如市场预期减息，对股市有何影响？如果减如果减 0.25 厘，相信股市于厘，相信股市于 6月份的上升已充份反映。如果一举减月份的上升已充份反映。如果一举减 0.5 厘，则反而可能引起恐慌，令人忧虑联储局预期厘，则反而可能引起恐慌，令人忧虑联储局预期经济前景急剧恶化经济前景急剧恶化。首先，进入减息周期后，股市中线表现往往较弱，因为经济放缓甚至衰退才有需要减息，企业盈利亦自然有较大下行压力，而减息周期之初，货币政策通常仍未足够宽松。美国近两次的减息周期，分别始于 2001 年 1 月由 6.5 厘减至 6 厘，及 2007 年 9 月由 5.25 厘减至4.75 厘，两次都是减息半厘，其后一年多美股都大跌（图 3）。2001 年 1 月那次减息，美股早于大半年前见顶；2007 年 9 月那次减息后，美股随即于 10 月见顶。第二，近两次减息周期之中，有 15 次减息 0.5 厘或以上，但多数是利率较高的时候(远高于现时之 2.25-2.5 厘)，或出现突发重大事件之时，如 2001 年 9.11 恐袭、2008 年 3 月次贷风暴令贝尔斯登濒临破产、2008 年 10 月雷曼兄弟倒闭等。而该 15 次大幅减息后之半年，美股大多录得跌幅。较明显的例外仅得 2002年 11月利率减至 1.25厘，及 2008 年 12月利率减至 0-0.25 厘，因利率已近见底，且股市已跌至十分低残的水平。图图 3：美国进入减息周期后，美股倾向下跌：美国进入减息周期后，美股倾向下跌 数据源：彭博、招银国际证券 美国经济及股市美国经济及股市 数据逊预期，减息理据增数据逊预期，减息理据增 去年美国的经济数据大多胜市场预期（图4，根据花旗经济惊喜指数，正数代表胜预期，负数逊预期），联储局持续加息可谓合理，但今年刚刚相反，令联储局没再加息，现更强烈暗示下半年将减息。联储局于 7 月会否减息，其中一个关键是 7 月 5 日公布的就业报告中的非农职位数目。我们的经济师估计，假设联储局今年减 0.5 厘、中美贸易战没升级，美国经济于 2019 年增长 2.2%(2018 年为 2.9%)，2020 年增速进一步放缓至 1.5%。2019 年年 7 月月 2 日日 敬请参阅尾页之免责声明 6 图图 4：经济数据逊预期加强联储局减息理据经济数据逊预期加强联储局减息理据 数据源：彭博及招银国际证券 股市出现衰退先兆股市出现衰退先兆 美股亦出现经济衰退的先兆。美股主要指数于 7 月首个交易日再创新高，但道琼斯运输指数及罗素 2000 指数均未能跟随破顶，近大半年跑输道琼斯工业指数逾十个百分点（图 5）。根据道氏理论（Dow Theory），当经济活动放缓，运输公司最先受影响，因此道琼斯运输指数被视为经济的寒暑表，某程度是道琼斯工业指数的领先指标。罗素 2000 指数则由小型股组成，主要涵盖美国本土公司，该指数跑输，反映美国经济前景较弱。近年道琼斯运输指数及罗素 2000 指数同时跑输大市逾十个百分点的情况较罕见，上次已是廿年前（图 6），结果半年后(2000 年 3 月)美股见顶，再一年后(2001 年 3 月)美国经济陷入衰退。图图 5：道指与运输指数及小型股指数背驰道指与运输指数及小型股指数背驰(2018-2019)数据源：彭博及招银国际证券 图图 6：道指与运输指数及小型股指数背驰道指与运输指数及小型股指数背驰(1998-1999)数据源：彭博及招银国际证券 2019 年年 7 月月 2 日日 敬请参阅尾页之免责声明 7 中国经济中国经济 制造业持续恶化，工业利润暂止跌制造业持续恶化，工业利润暂止跌 中国经济亦继续有下行压力，制造业采购经理指数(PMI)经过 3 月份的反弹后，其后三个月持续回落，最新公布的 6 月份官方及财新 PMI 同样处于收缩区 49.4，均逊预期。官方 PMI虽环比持平，但其中的新订单指数、新出口订单指数、从业人员指数、生产经营活动预期指数皆环比下跌，反映需求、就业及景气信心都恶化（图 7）。另一方面，PMI亦不乏正面讯号，包括 1)小型及中型企业指数环比分别升0.5点及0.3点，相信是受惠支持中小企的各项政策；2)高技术制造业和装备制造业生产指数分别升至 55.6及 53.3；3)建筑业生产活动回稳，显示基建投资回暖。5 月及 6 月 PMI 受到美国加征中国商品关税所累，“习特会”后中美重启磋商，不排除 7 月份 PMI 略为改善，但毕竟已加征的关税并没撤回，在达成贸易协议前，相信 PMI 纵有反弹幅度亦不会大。工业利润反而有初步回稳迹象。中国全国规模以上工业企业利润于 5 月份同比升 1.1%，较4 月份之 3.7%跌幅改善（图 8）。不过，近两年的放缓趋势未变，而且 5 月份美国调高关税的影响相信未充份反映于 5 月份工业利润，前景仍未许乐观。图图 7：中国官方制造业：中国官方制造业 PMI 及分类指数及分类指数 数据源：彭博及招银国际证券 图图 8：中国规模以上工业利润初见回稳：中国规模以上工业利润初见回稳 数据源：彭博及招银国际证券 2019 年年 7 月月 2 日日 敬请参阅尾页之免责声明 8 港股基本因素港股基本因素 估值扩张受制经济放缓估值扩张受制经济放缓 港股持续近一年半之盈利下调趋势仍未结束，恒生指数之本年度预测盈利于 5 月份被市场调低 1.8%后，6 月再被轻微调低 0.2%，上半年累计被调低 3.6%（图 9）。中美即将重启经贸磋商，但若如我们所预期未能于短期内达成协议，美国于 5 月份加征的中国商品关税难免为中国经济带来更大下行压力，企业盈利预测仍有下调风险。既然企业盈利难望大幅调升，恒指走势关键是估值。恒指经过 6 月份的反弹，今年预测市盈率回升至 11.3 倍，与七年平均 11.4 倍相若。回顾近七年恒指估值（图 10），与中国经济增长趋势有一定关连度：2012 年至 2016 年初，恒指估值偏低(撇除 2015 年次季短暂的亢奋)，当时中国 GDP 增速由 2011 年之 9.5%急跌至 2015 年之 6.9%；2016 年初至 2018年初，恒指估值向上重估，当时中国 GDP 增速较平稳(6.7%-6.8%)。目前中国经济面临较目前中国经济面临较大下行压力，今年大下行压力，今年 GDP 增速放缓程度料将是增速放缓程度料将是 2015 年以来最大，恐怕恒指估值较难回升至年以来最大，恐怕恒指估值较难回升至均值之上。均值之上。图图 9：恒生指数：恒生指数 2019 年预测盈利年预测盈利 数据源：彭博及招银国际证券 图图 10：恒生指数预测市盈率恒生指数预测市盈率 数据源：彭博及招银国际证券 2019 年年 7 月月 2 日日 敬请参阅尾页之免责声明 9 技术分析技术分析 恒指上试二万九恒指上试二万九 恒生指数于 5、6 月形成“小双底”利好形态，6 月中升破颈线，量度目标 29,000。若以黄金比率推算，由 4 月份高位 30,280 跌至 6 月初低位 26,672，反弹跌幅 0.618 倍之目标为28,902。由于G20峰会后环球市场气氛较佳，料恒指于7月初已可达28,900-29,000区间，再下一级阻力于 5 月初之下跌裂口 29,679（图 11）。国企指数于 2 月至 4 月形成“三顶”利空形态，已完成量度跌幅，于 7 月份有望回升至颈线11,151（图 12）。图图 11：恒生指数小双底目标：恒生指数小双底目标 29,000 数据源：彭博及招银国际证券 图图 12：国企指数上试三顶颈线国企指数上试三顶颈线 11,151 数据源：彭博及招银国际证券 投资策略投资策略 趁好消息趁好消息沽沽货，重演半年前市况货，重演半年前市况 5月5日特朗普忽然宣布对2,000亿美元之中国货关税由10%调高至25%，中美磋商暂停。消息公布前，恒生指数报 30,082。虽然虽然“习特会习特会”后中美重启磋商，投资者会松一口气而后中美重启磋商，投资者会松一口气而推升股市推升股市(relief rally)，但基本因素已较，但基本因素已较 5 月初恶化，而且我们认为市场已过分憧憬联储局月初恶化，而且我们认为市场已过分憧憬联储局减息，若缺乏新的好消息，恒指不易重上三万大关减息，若缺乏新的好消息，恒指不易重上三万大关。这次于日本举行的 G20 峰会，与去年 12 月 1 日于阿根廷举行的 G20 峰会颇有相似之处。去年 11 月 1 日习近平与特朗普进行电话谈话，市场憧憬于 12 月的 G20 峰会期间“习特会”将有成果，该一个月期间恒指偷步升了 4.3%，结果该次“习特会”的确有成果，设定了三个月的谈判期限，暂停采取新的贸易措施(本来美国订于自 2019 年 1 月 1 日起对 2,000 亿美元之中国货关税由 10%调高至 25%)。阿根廷“习特会”后，恒指藉好消息上升，但两日累升 2.8%便见顶，其后一个月跌 8.7%才见底。2019 年年 7 月月 2 日日 敬请参阅尾页之免责声明 10 今次日本“习特会”前，6 月 18 日习特亦进行电话谈话，市场同样憧憬 6 月底的 G20 峰会期间“习特会”有成果，期间恒指已偷步升 3.8%。短期内，恒指应会再次藉好消息上升，但慎防再次趁好消息沽货。恒指 6 月份的反弹，应已大致反映中美重启谈判、美国暂不加征关税、联储局即将减息的预期，“习特会”带来的唯一惊喜，是解除华为采购美国产品的禁令(细节仍有待美国公布)。因此，对恒指的对恒指的 7 月份展望审慎，料短期冲高后整固的机会较高月份展望审慎，料短期冲高后整固的机会较高。短期看好科技基建，中长线买高息股短期看好科技基建，中长线买高息股 科技科技业受惠华为解禁业受惠华为解禁 短线较看好短线较看好个别个别受惠华为获解禁的科技受惠华为获解禁的科技股股，其中华为收入占比较高的公司将迎来估值和业绩修复，包括舜宇光学舜宇光学(2382 HK)、比亚迪电子比亚迪电子(285 HK)和丘钛科技丘钛科技(1478 HK)。另外，若华为恢复进口美国元器件，全球和中国 5G基站建设将回到正常速度，相信产业链公司将受益于 5G 升级和新增需求，包括立讯精密立讯精密(002475 CH)、鸿腾精密、鸿腾精密(6088 HK)和通达集团通达集团(698 HK)。基建相关行业基建相关行业憧憬稳增长政策憧憬稳增长政策 中美磋商难望短期内达成协议，中国经济继续面临下行压力，料中央政府仍需推出较多稳增长措施，包括货币政策及财政刺激。财政刺激较为针对性，相信基建是重点之一。国务院办公厅于 6 月中允许将地方政府专项债券作为符合条件的重大项目资本金，包括铁路、公路、环保项目等。今年首四个月，内地固定资产投资同比增长 6.1%，较去年全年之 5.9%略为加快，但其中民企投资同比增速由去年全年之 8.7%放缓至 5.5%，国企投资则由 1.9%加快至 7.8%，相信是民企较受宏观经济拖累，估计今年余下时间仍需政策推动国企加大投资。基建相关行业之中，机械设备行业较为周期性，盈利增长潜力较高，看好中联重科中联重科(1157 HK)、潍柴动力潍柴动力(2338 HK)、中国重汽中国重汽(3808 HK)、浙江鼎力浙江鼎力(603338 CH)。高息股受惠减息周期兼避险高息股受惠减息周期兼避险 中长线继续看好高息防守股中长线继续看好高息防守股，一来稳定的派息在即将来临的美国减息周期中吸引力增加，二来环球经济增长持续放缓，中美于各领域的角力料持续数年，美国经济最快明年中有衰退风险，非周期性、盈利稳定的高息股如公用、电讯、快餐，有较强的防守力及抗跌力。看好香港电讯香港电讯(6823 HK)、长江基建长江基建(1038 HK)、新创建新创建(659 HK)、大快活大快活(341 HK)。以下两页列出招银国际分析员对覆盖行业的中短期观点。2019 年年 7 月月 2 日日 敬请参阅尾页之免责声明 11 图图 13：招银国际分析员的行业中短期观点：招银国际分析员的行业中短期观点 行业行业 评级评级 评论评论 中国银行 优于大市 包商银行事件后，银行同业市场受到一定冲击。但央行运用多种货币政策工具，保持了金融市场的流动性合理充裕，并对中小银行提供定向流动性支持。鉴于5月新增贷款结构偏弱，我们预计货币政策将维持宽松，利好中型股份制银行的息差表现。在资产质素大体稳健的前提下，板块二季度盈利增速有望进一步提升。看好光大银行(6818 HK)和平安银行(000001 CH)的业绩改善。中国保险 优于大市 寿险公司五、六月份保费维持平稳增长，保障类产品销售情况优于整体平均，新业务价值率变动环比改善。受到五月中美摩擦升级影响，当前寿险股平均 2019 年预测内含价值倍数仅 0.56 倍，财险股 2019 年预测市帐率 1.15 倍，估值较为吸引。建议关注新业务价值预计恢复正增长的中国人寿(2628 HK)和寿险业务稳健、财险改善的中国太保(2601 HK)。中国设备及机械 优于大市 我们二季度重点推荐的中联重科(1157 HK)于六月份升幅达 18%(连股息),我们维持中联重科为行业首选,主要由于公司持续的大规划回购仍然按计划进行,加上起重机板块的上升周期仍然强劲。另一方面,我们在六月份首次发布对浙江鼎力(603338 CH)的覆盖,看好高空作业平台的结构性增长机会。重卡板块方面,六月份重卡销售同比下跌 11%,但我们相信市场已有所预期,而七月份开始将迎来低基数效应,我们建议重新关注潍柴动力(2338 HK)以及中国重汽(3808 HK)。中国互联网 优于大市 受降息预期及中美贸易缓和影响，6月互联网板块股价反弹超10%。考虑板块业绩增长可预见性高、受贸易战影响小及前期回调较大，我们认为当前估值较为吸引，在 7 月业绩预览憧憬下有望持续反弹。建议重点关注：1)存在“减税降费”、“618”活动利好的电商/本地生活领域，例如阿里巴巴(BABA US)，美团(3690 HK);2)业绩向好、估值偏低、等待政策温和化的直播板块,例如陌陌(MOMO US)。中国教育 优于大市 教育是刚性需求，行业具高预见性的特点。估计民促法最终稿将于9月前出台，内容跟去年 11 月征求意见稿内容差不多，没有新负面的政策，预期政策落地后，在行业不明朗因素消除下，对行业是利好。看好高等教育行业，具备并购及内生增长，2019 年 9 月高职扩招 115 万，学生人数增长或超预期，行业估值 FY19E 15倍 P/E，低于历史平均水平的 17X。首推希望教育(1765 HK)，高职学生占比45%，现金 30 亿，行业内唯一有良好内生增长及并购增长的公司。中国证券 优于大市 我们在 6 月 19 日将中国证券行业评级由“同步大市”上调至“优于大市”，主要由于经历 4-5月大幅调整后，券商估值重新触及历史低位，市场负面预期已较大程度得到反映。随着中美贸易谈判形势初步明朗化，市场情绪得以修复，带动成交企稳及股指回升。短期而言，市场或仍将保持波动走势，风险偏好的大幅度回升仍需基本面配合，但流动性维持宽松及科创板的快速推进将为券商表现带来支持。目前板块估值仍处于历史较低水平，我们依然推荐关注可受惠于资本市场结构性改革的头部券商，如中信证券(6030 HK)及中金公司(3908 HK)。中国房地产 同步大市 5月份房屋销售放缓，2019年1-5月，房屋累计销售面积同比下降 1.6%至 5.55亿平方米，降幅较 1-4 月扩大了 1.3 个百分点；累计销售金额为 51,773 亿元，同比增长 6.1%，增速回落 2 个百分点。面积、金额累计增速双双回落表明当前市场有转冷迹象。我们认为最大的影响是经济的不明朗性，中美贸易会否出现转机，将影响下半年中国房地产市场的发展。中国医药 同步大市 根据 IMS 数据显示，4 月份中国样本医院药品销售同比增长 12%。目前整体医药股处于政策压制低估值状态，我们建议长线客户可逢低吸纳龙头药企。我们看好盈利增速强劲和管线丰厚公司，我们首推公司有中生制药，石药集团和三生制药。数据源：招银国际研究 2019 年年 7 月月 2 日日 敬请参阅尾页之免责声明 12 图图 13：招银国际分析员的行业中短期观点：招银国际分析员的行业中短期观点(续上页续上页)行业行业 评级评级 评论评论 中国非必需消费 同步大市 在 G20 峰会后，中美贸易战的对立有所缓和，出口类的股票短线或会有所反弹，我们比较推荐本来影响就比较少的申州国际(2313 HK)。尽管如此，我们对下半年中国消费需求仍然不敢乐观，尽管行业市盈率不算高，预测市盈率只有 14.9 倍(七年平均在 17.1 倍)，但盈利预测还未充分下调，所以还有下行风险。我们维持只看好自身升级而令增长超预期的公司的看法，推荐的有:波司登(3998 HK)，安踏(2020 HK)，海底捞(6862 HK)和美的集团(000333 CH)。其他行业，如奢侈品、香港零售、旅游，百货等都建议避开。中国必需消费 同步大市 首推万洲(288 HK)，非洲猪瘟疫情持续，中国5月份母猪存栏数跌幅扩大至24%，基于要调整生猪供应大概需要 18 个月时间，预期中国生猪价格于 2019 年下半年及 2020 年上涨，并拉动美国生猪价格，带动美国养殖业务利润上升。催化剂中秋节是中国市场猪肉消费旺季，料猪价于七、八月进一步走高。现时估值为FY19E 11.3X 市盈率，股息率 4.0%。中国科技 同步大市 随着中美局势趋于缓和、美国表示可解除华为限制，以及部分美国企业已恢复向华为供货，我们认为科技板块的景气度有望大幅提升，其中华为收入占比较高(30%)以及前期受贸易战影响较大的公司短期内将迎来估值和业绩修复，包括舜宇光学(2382 HK)、比亚迪电子(285 HK)和丘钛科技(1478 HK)。目前市场预期华为 2019 年手机出货量为 1.8-2 亿台，如果美国完全恢复对华为供货，以及 Google顺利恢复正常合作，我们预计出货量将上修 10-20%至 2-2.2 亿台，全年同比增长0-10%。另外，由于华为运营商业务有望恢复进口美国元器件，全球和中国 5G 基站建设将回到正常速度，我们相信产业链公司将受益于 5G 升级和新增需求，包括立讯精密(002475 CH)、鸿腾精密(6088 HK)和通达集团(698 HK)。中国风电 同步大市 中国风电行业新增装机呈加速状态。中电联数据显示 5 月风电新增装机 1.38GW，同比增长 43.75%，环比增长 91.7%。在国家能源局 5 月末发布了 2019 年风电项目建设工作方案后，我们预期 6 月及下半年风电装机将进一步加速。5 月份风资源情况较好，主要风电运营商获得较好的发电增量。结合目前行业较低迷的估值，我们更看好风电运营商。我们的行业首选为华电福新(816 HK)，并且看好华能新能源(958 HK)上半年业绩超出一致预期带来盈利惊喜。中国太阳能 同步大市 2019 年中国光伏发电项目建设工作方案尘埃落定，各地政府已陆续启动竞价招标工作，使市场对于下半年中国光伏装机需求有所憧憬。我们对于光伏产业链维持乐观判断，预料随着中国光伏需求恢复，产业链供需情况将呈趋紧态势。估值方面，在一季度行业景气度随预期变化大幅提升后，光伏行业估值在二季度有所回落，港股市场光伏企业也有明显的增发及股权出售行为，抑制了市场估值预期。我们预料市场对光伏行业短期观望气氛较浓，有待国家竞价排名结果指明进一步方向。数据源：招银国际研究 2019 年年 7 月月 2 日日 敬请参阅尾页之免责声明 13 A 股市场观点股市场观点 朱肖炜朱肖炜 (+86 0755-83169193)从指数走势看，从指数走势看，6 月以来月以来 A 股各大指数普遍上涨。股各大指数普遍上涨。截止 6 月末，本月以来中证红利微跌0.68%，上证 50、沪深 300、中证 500、中小板指、创业板指分别上涨 7.63%、5.65%、1.94%、4.40%、2.80%。境外市场方面，本月以来全球权益指数均呈普涨态势，A 股今年以来表现仍超越全球各大指数。图图 14：6 月各大指数表现月各大指数表现 数据源：Wind、招商银行研究院 图图 15：本月：本月 A 股涨跌幅分布区间股涨跌幅分布区间 数据源：Wind、招商银行研究院 图图 16：本月各行业板块普涨：本月各行业板块普涨 数据源：Wind、招商银行研究院 今年以来，工业企业利润与 A 股净利润增速发生背离。从可比口径看，2019 年一季度全 A利润总额同比 12.06%，而规模以上工业企业利润今年以来增速仍然落在负区间，3-5 月累计同比增速分别为-3.30%、-3.40%、-2.30%。2019 年年 7 月月 2 日日 敬请参阅尾页之免责声明 14 我们认为背离现象主要源自我们认为背离现象主要源自 A 股金融板块、股金融板块、A 股国有工业企业的强劲表现。股国有工业企业的强劲表现。从 A 股净利润结构来看，金融、工业与信息技术板块对整体 A 股盈利的拉动效果较大，从而推升了整体A股净利润增速。展望后市，A股及规模以上工业企业盈利背离有望逐步收敛，并走出震荡回升的格局，同时这将对股市形成积极的影响。短期来看，由于 PPI 下行压力仍存，A 股及工业企业盈利或将持续承压。政策面来看，随着资本市场的持续开放，未来改革带来的政策红利将逐步凸显。政策面来看，随着资本市场的持续开放，未来改革带来的政策红利将逐步凸显。其一，下半年科创板的开板有望对整体股市产生长远且积极的影响，尤其是在比价效应的推动下，A股相关板块及创业板的估值或将获得重估。其二，并购重组的放松有利于资本市场长期繁荣，以及提升上市公司的资产质量、改善企业现金流。对于创业板而言，或将受益于壳资源带来估值提升。其三，股市投资者结构有望优化。如沪伦通、中日互通 ETF、A 股入富、MSCI扩容等，未来外资有望持续流入，股市投资者结构将得到优化，机构投资者占比逐步提升，这将有利于改善 A 股理性程度。从短期企业盈利与风险偏好内部环境看，扰动因素或未完全出清，股市短期震荡或将延续，因此策略上建议持续关注具有确定性业绩的低估值、高分红蓝筹：（1）低估值所带来的估值优势；（2）经济下行趋势下确定性业绩带来的基本面支撑；（3）外资等长线资金青睐。同时焦聚制造业升级、科创龙头：（1）核心科技技术助力产业升级与经济转型；（2）积极的民企支持政策（如减税降费）创造更好的企业发展环境；（3）科创板的开启有望带来新的增量资金。风险提示：风险提示：上市公司业绩超预期下行风险；中美贸易摩擦持续升级风险；周边市场大幅调整风险。2019 年年 7 月月 2 日日 敬请参阅尾页之免责声明 15 附录附录 1：恒生指数成份股估值：恒生指数成份股估值 数据源：彭博、招银国际研究；截至 2019 年 6 月 28 日 股价股价(港元)港元)去年去年今年预测今年预测明年预测明年预测去年去年今年预测今年预测明年预测明年预测去年去年今年预测今年预测明年预测明年预测金融金融49.1%汇丰控股59.6%64.8012.211.611.20.890.990.956.1%6.1%6.1%友邦保险129910.7%84.2550.220.217.73.342.962.671.3%1.6%1.8%建设银行9397.7%6.735.85.65.20.750.710.655.2%5.4%5.7%工商银行13984.5%5.706.05.75.40.740.720.665.0%5.2%5.5%中国平安23185.6%93.8014.011.49.92.522.281.942.1%2.6%3.0%中国银行39882.8%3.304.74.74.50.550.520.486.3%6.6%6.9%香港交易所3883.5%275.837.333.029.08.768.077.692.4%2.7%3.1%中国人寿26281.5%19.2442.012.812.31.501.341.250.9%3.0%3.1%恒生银行111.6%194.515.414.513.82.402.272.133.9%4.2%4.5%中银香港23881.2%30.7510.29.69.01.161.211.064.8%5.0%5.3%交通银行33280.6%5.935.35.14.90.540.550.515.5%5.9%6.2%资讯科技资讯科技10.9%腾讯控股70010.0%352.637.531.525.18.116.975.530.3%0.3%0.4%瑞声科技20180.3%44.412.415.613.12.532.312.093.2%2.8%3.0%舜宇光学科技23820.6%80.731.223.017.68.436.344.890.8%1.3%1.7%地产地产11.6%长实集团11131.7%61.155.67.78.70.700.670.643.1%3.4%3.7%新鸿基地产161.6%132.57.711.510.50.700.680.663.5%3.8%4.1%领展房产基金8232.2%96.0010.033.330.71.071.071.072.8%3.1%3.3%中国海外发展6881.2%28.807.06.95.91.110.990.873.1%3.8%4.5%碧桂园20071.0%11.886.55.44.61.861.461.174.7%5.8%6.7%九龙仓置业19970.7%55.059.315.815.00.760.750.745.7%4.0%4.2%华润置地11091.0%34.408.58.87.51.511.351.