城投美元债的潜在风险与应对之策.pdf

福建UJIANFINANCE金融金融安全城投美元债的潜在风险与应对之策任婷婷亭陈昇(中国人民银行莆田市中心支行，福建莆田3 5 1 1 0 0)摘要：城投美元债是城投类企业在离岸市场发行的以美元计价的债券，其发行在拓宽城投类企业融资渠道的同时也增加其潜在财务风险。在2 0 2 2 年美联储货币政策转向、美债利率上行、全球流动性收紧、地缘政治冲突加剧、国际金融市场波动加剧的背景下，城投美元债发行规模逆市上涨，同比上升2 1.6 7%，创历史最高水平。文章在归纳城投美元债发行情况的基础上，分析城投美元债存在的风险，提出加强城投类企业境外发行美元债外汇管理，防范系统性风险的思路。关键词：城投美元债；发行规模；风险；应对中图分类号：F830.3文献标识码：A文章编号：1 0 0 2-2 7 40(2 0 2 3)0 7-0 0 5 6-0 3一、城投美元债发行概况（一）发行规模扩大。2 0 1 5 2 0 2 2 年，城投美元债发行规模呈波段上升走势，2 0 1 5 年前中资美元债发行实施核准制，仅少数国家级、省级城投平台可以通过发行美元债融资，城投美元债整体发行规模较小仅为43 亿美元。2 0 1 5 年中资美元债发行备案制实施后，境外低利率及宽松监管环境进一步提升城投企业境外450.00融资意愿，同时国内城镇化进程加速推400.00350.00升城投企业融资需求，市级和区县级城300.00投美元债发行带动城投美元债发行规模250.00200.00总体上升。截至2 0 2 2 年末，存量城投美150.00100.00元债余额为8 49.3 8 亿美元，而受国内融资50.00环境收紧影响，城投企业转而寻求发行0.00美元债作为拓展融资的主要渠道，仅2022年期间，城投美元债就发行2 5 9 只，金额合计3 9 3.46 亿美元，同比上升21.67%，发行规模大幅增长。（二）发债期限缩短。从结构上看，城投美元债以中短期为主，除2 0 1 5 年以外，2 0 1 6 年至2 0 2 2 年历年中短期外债占比均超半数。从趋势上看，2 0 1 5 年至2 0 2 2 年短期、中短期外债比重逐年增大，由2 0 1 5 年的3 3.3 3%提升至98.84%。2 0 2 2 年，已发行城投美元债中1 年期及以下短期外债占比1 2.7 9%；1 年至3 年期中30025020015010050D20152016图1 2 0 1 5 2 0 2 2 年城投美元债发行规模及发行笔数(单位：亿美元）数据来源：Wind资讯2017发行规模一发行笔效20182019202020212022收稿日期：2 0 2 3-0 5-1 5作者简介：任婷婷，现供职于中国人民银行莆田市中心支行。陈昇，现供职于中国人民银行莆田市中心支行。56福建金融2023年第0 7 期FUJIAN FINANCE金融安全金融福建短期外债占比8 6.0 5%。其中，3 年期是境外发债的主要构成，占比8 0%。（三）发债成本上升。2 0 1 5 2 0 2 2 年，城投类债券收益率根据市场评级分化显著，整体偏中位数，4%7%范围内占比达5 0.41%。2 0 2 0、2021年受美元流动性保持高度宽松、高票息城投美元债鲜有发行的影响，城投美元债发行成本大幅下降，后随美联储加息抬高美债收益率，城投美元债发债利率回归中位数区间。2 0 2 2 年上半年，新发城投美元债加权平均票面利率为4%，而受美联储加息、美元流动性收紧影响，下半年新发城投美元债加权平均票面利率升至5.64%，裸发城投美元债成本显著上升，而同期城投离岸人民币债加权平均票面利率为4.5 3%和城投欧元债加权平均票面利率为3.8 1%。二、当前城投美元债存在的风险（一）币种错配加大汇率波动对发债主体的1年及以下1 年至3 年（含）3 年以上2022年12.79%2021年21.23%2020年16.35%2019年9.92%2018年21.11%2017年23.26%2016年%2015年0%图2 2 0 1 5 2 0 2 2 年城投美元债发债期限结构数据来源：Wind资讯1-4（含）4-7（含）7 以上2022年37.84%62021年2020年2019年2018年4432017年25.00%2016年48.94%2015年66.67%图3 2 0 1 5 2 0 2 2 年城投美元债发债利率结构数据来源：Wind资讯风险。城投美元债多用于城投类企业境内建设经营，且城投类企业收入来源以人民币为主，因此在发债资金与实际资金使用、还本付息等环节存在币种错配形成外币口。汇率波动将通过交易结算及资产负债表等渠道增加城投类企业债务风险。当人民币汇率上升时，对于已发行美元债的城投类企业，其偿还美元债的汇兑成本下降；但当人民币汇率下跌则将加大城投类企业偿付美元债压力，且使城投类企业资产负债表恶化，不利于其再融资。2 0 2 2 年人民币对美元中间价平均值为6.7 2 6 1，同比贬值4.0 8%，城投类企业偿债成本增加且账面美元债增加。（二）资产与负债期限错配加大违约风险。城投类企业主要投向市政基础设施建设，具有投资金额大、回收期长的特点。而城投类企业境外发行债券的期限主要以三年期以下为主，债券期限相对于资产回报过短，债务期限与资产期限严重不匹配，偿还债务时或给城投类企业资金链带来较大压力。如遇融资环境收紧及86.05%1.164.80%13.97%71.15%12.50%79.39%10.69%72.2.2%6.67%62.79%13.95%78.72%21.28%33.33%66.67%654.83%77.65%60.58%20.61%境外融资政策变化，企业再融资能力和空间大幅下降，一旦所属地方政府为其提供及时且充分财政支持的能力有所削弱，城投类企业资金链断裂风险可能会一触即发，或引发流动性财务危机及债务违约风险。（三）偿付期集中、美元债务成本上升或增加城投类企业资金流压力。2 0 2 3 2 0 2 5 年为存量城投美元债到期高峰，到期总金额高达856亿美元。美元债集中到期考验城投类企业7.34%21.79%0.5637.50%19265.659%13.74977.78%17.78%72.73%22751.06%0.0033:33%0.00的偿债能力，在政策收紧、再融资难度加大的环境下，经济欠发达地区、现金流脆弱的城投类企业将明显承压，或迎来风险高发期，产生违约行为。且2 0 2 2 年3 月起美联储开启加息周期，2 0 2 2 年末城投美元债票面利率高达6%8.5%，发行美元债进行融资成本上升，加大付息压力，城投类企业现金流将进一步承压。指发行过程中不包含手续费、中介费等中间发行费用。福建金融5 72023年第0 7 期福建UJIANFINANCE金融金融安全（四）城投美元债投资者结构单一。城投美元债的投资者主要是国内机构，中资银行和理财等资金是城投美元债的主要投资来源，外资参与较少，投资者结构单一，风险偏好趋同，一旦出现城投非标、私募债违约等负面事件，将显著放大价格波动，迫于净值压力的卖盘增多，进一步推动债券价格下跌，而理财收益下降或招致大量投资者提前赎回行为，导致金融系统流动性风险增高。同时，部分地方城投企业为地方银行股东，形成地方城投与地方银行互持链，层层嵌套，进一步增加了债务杠杆风险，一旦城投美元债价格暴跌，将同步影响境内银行资产。三、应对策略（一）利用多元化工具对冲汇率风险。引导城投类企业提高汇率避险意识，密切关注国际金融宏观政策和汇率波动，根据自身的资金需求，实行较为稳健的财务管理，增强汇率风险管理水平。同时指导银行创新金融衍生工具适应离岸债券市场深度发展，引导城投类企业选择掉期、期权和远期等衍生产品进行套期保值，锁定企业境外发债资金回流和未来归还本息的汇率成本。（二）通过债务置换化解城投类企业境外债券偿还风险。稳定的融资及流动性渠道对城投类企业兑付到期债务至关重要，存量城投美元债流动性管理能够有效防止大规模的城投美元债违约潮出现。城投美元债投资人以境内银行机构为主，但融资成本普遍高于境内融资，城投类企业需承担更高综合融资成本及国际信用风险。建议探索债务置换模式，即债券投资者银行向企业发放境内贷款置换其前续投资境外债券，在不增加城投类企业存量债务规模下帮助城投类企业融入新的低成本、中长期资金，助力城投类企业既“以时间换空间”的方式，暂时缓解企业到期债务的跨境偿还压力，最大程度上降低企业资金成本，减少未来境外债务信用违约风险的持续累积，有效缓释风险边界。（三）分类管理优化城投外债结构。通过约束低评级、低资质的城投类企业发行外债融资，特别是短期限外债融资，以防范重点区域的外债风险，提高发债主体中优质企业市场占比，避免个别风险事件影响城投美元债市场，增强国际投资者信心，吸引国际投资资金。同时鼓励城投类企业提高市场评级，优化外债币种、期限与价格等结构，降低发债融资综合成本；在控总量的前提下，引导城投类企业结合自身实际经营情况和资金需求计划，提高外债中非美元币种占比、中长期占比。（四）加强部门沟通协调和配合，强化政策协同性。强化部门间的协调配合，明确发改委、人民银行和外汇局对外债的管理边界和责任分工，将人民银行和外汇局宏观审慎跨境融资政策与发改委的中长期发债审核登记制政策相协同，统筹境外发债定义、发债用途等规定，加强对城投类企业发债引导，规范举债的资金投向，减少债务违约的可能性，防范违约风险。同时通过科技赋能实现各监管部门信息共享，实时监控总额规模、偿债高峰期等全局数据，制定应急预案，有效进行逆周期调节，防范化解城投美元债违约风险。（五）强化重要机构事中、事后管理，防范系统性风险。将城投类企业作为重要主体进行监测管理，密切关注其生产经营情况，高度重视发债规模、投资标的等数据变化，及时分析研判其偿债能力、生产经营状况，防范城投类企业债务危机导致的连锁违约行为及兑付资金集中流出风险。关注不同地区城投类企业偿债能力分化，尤其是欠发达地区的城投类企业或将面临较大到期偿付压力。此外，探索城投美元债分类管理，将业务风险分成损失、可疑、关注和正常业务四类，对可疑、关注类城投美元债重点监管，防范不确定因素引发的跨境资金流动风险。（责任编辑：吴超）(责任校对：吴超王勉)58福建金融2023年第0 7 期