分析师关注、媒体报道与企业...现——来自中国制造业的证据_石华军.pdf

Gansu Finance甘肃金融/作者简介：石华军，经济学博士，湖南工业大学经济与贸易学院副教授，硕士生导师；张冶秋，湖南工业大学经济与贸易学院硕士研究生。引言制造业是立国之本、强国之基。近年来，我国不断推进制造业高质量发展，以绿色经济为主导的可持续发展理念成为广泛共识。党的二十大报告明确指出：我国要加快发展方式绿色转型，积极稳妥推进碳达峰与碳中和。在此过程中，制造业企业作为实体经济的重要组成部分，必然要承担更多的责任和使命。虽然企业的重要决策高度依赖于管理层的性格与利益相关者的压力，但金融机构也会对企业决策起到重要影响，证券公司等金融机构不仅为企业提供资金资源，直接促进企业运营，同时也为企业提供信息咨询，风险管理等服务。因此，监管部门应当积极引导企业提升其ESG表现，增强可持续发展能力，并以此推动全社会的高质量发展1。企业ESG表现是近几年提出的对于企业社会责任的新要求。2018 年 9 月，证监会首次明确指出上市公司应及时披露ESG等社会责任履行信息。与传统的社会责任不同的是，ESG主要关注的是企业可持续发展能力，传递了企业家广泛追求的经济价值和社会价值相统一的观念。随着绿色金融的不断发展，ESG更是成为打造绿色资本市场的重要理念和实践工具。以彭博和MSCI为代表的国际组织和投资机构不断推动ESG发展，陆续推出更为完善的相关评价体系和投资产品。Yu（2008），Min Zhang et al.（2015）、Yi Zhang（2021）指出：分析师在金融市场中具有重要的监督作用：一方面，他们对企业保持高度关注，并拥有较强的收集与分析能力来获取企业的机密信息，促使企业进行更透明的财务信息披露，并影响管理者的决策；另一方面，分析师背后往往是机构投资者，是上市公司重要的利益相关者之一2-4。由此可知，分析师能够在无形之中给企业施加压力，倒逼企业更好地进行ESG 实践5。近些年的研究成果验证了分析师关注与企业社会责任之间潜 石华军张冶秋【内容简介】本文以20112020年A股制造业上市公司为样本，探索分析师关注度、媒体报道对企业ESG表现的影响。实证研究结果表明：分析师关注可以显著提高企业ESG表现，且这种影响在非国有企业中更加显著；媒体报道在分析师关注度与企业ESG表现之间发挥了部分中介作用，即分析师关注度通过提升媒体关注度可以对企业ESG表现产生影响。基于此提出：企业管理层应高度重视分析师、机构投资者与财经媒体的影响力，监管部门做好资本市场守门员的角色，投资者应当着眼于企业的“长期投资价值”，国有制造业企业应积极提升其ESG表现等政策建议。分析师关注、媒体报道与企业ESG表现【关 键 词】分析师关注；媒体报道；ESG表现；中介效应来自中国制造业的证据【基金项目】湖南省社会科学成果评审委员会项目“结构性去杠杆研究:理论逻辑与湖南对策”（项目编号:XSP20YBC041）。GREEN FINANCE绿色金融21GANSU FINANCE甘肃金融/2023年第6期在的相关关系。Harjoto和Jo（2013）首次提出分析师关注度能够提升企业社会责任表现6。而针对中国等新兴市场，Min Zhang etal.（2015）研究表明，企业关于慈善活动的信息披露程度较高时，分析师关注度越高，企业从利益相关者获得的有利估值和声誉资本就越高，从而鼓励公司有更多参与社会责任的行为和进行社会责任信息披露3。Zheng Lei et al.（2022）的研究结果也表明：卖方分析师关注可以显著促进中国上市公司的社会责任活动5。在现有文献的基础上，本文研究的意义在于：首先，此前国外关于ESG的研究较多，而国内关于社会责任的相关研究主要关注社会维度，即社区建设活动和社会公益事业，对环境与治理维度的研究相对较少。ESG评价体系重点关注企业可持续发展能力，在新环保法实行、环境规制压力增强的大背景下，探索分析师关注、媒体报道与企业ESG表现之间的多重关系具有一定的现实意义。其次，此前国内相关研究主要集中于企业绩效与ESG表现之间的相关关系，对于分析师、财经媒体等外部监督者压力对企业ESG表现影响的研究相对较少。因此，本文从可持续发展与环境规制压力加大的背景出发，主要关注分析师关注度、企业ESG表现的相关关系，并探究媒体报道在分析师关注与企业ESG表现相关关系中的中介作用。文献回顾与研究假设（一）分析师关注度与企业ESG表现近些年，许多研究认为：分析师关注度增加了企业的信息披露透明度，从而迫使企业更加注重 ESG 表现。Harjoto 和 Jo（2013）针对美国企业的研究发现：分析师关注度增加了企业道德行为的社会压力，能够提高企业社会责任参与度6。分析师关注度对企业 ESG 表现的影响主要是声誉机制和监督机制。MinZhang et al.（2015）通过对中国上市公司的实证分析结果表明：在非国有企业中，被更多分析师关注的公司往往会进行更多的社会责任活动3。Chun et al.（2018）以韩国企业为样本的实证研究结果表明：分析师关注度与企业社会责任绩效显著正相关，且这种相关关系在非大型工业集团（即财阀集团）中更为显著7。May Hu et al.（2021）利用 2010 年至 2017 年 A 股上市公司的数据，实证研究表明分析师关注度显著促进了企业 ESG 表现8。Zheng Lei et al.（2022）通过对A股上市公司的实证研究结果也表明分析师覆盖与证券交易所监管可以提高投资者认可度，从而提升企业ESG表现5。由于分析师可以影响投资者对企业的认知，因此分析师关注能够对公司的经营投资活动产生重要影响：企业受到越多的分析师关注时，往往更加倾向于向外界传达积极信号，即积极履行社会2。第一，由于分析师等外部监督者的存在，企业往往会提升信息披露的真实性与透明度，推动企业积极履行社会责任9；第二，分析师不仅能够影响投资者决策，有些明星分析师此前或现在仍兼任基金经理，其背后是公募基金等机构投资者，而上市公司迫于机构投资者、监管部门等影响力较强的利益相关者压力，往往倾向于积极的ESG表现5；第三，我国A股市场自2010年开始试点融资融券卖空业务，并在近些年逐步放松卖空管制，而在卖空压力下，企业会采取措施来缓解卖空压力导致公司股价下跌10。基于此，本文提出如下假设：假设H1：分析师关注度越高，企业ESG表现越好。（二）分析师关注度与媒体报道得益于信息技术的快速发展，新闻媒体报道对企业管理层与投资者等利益相关者的影响逐渐增大。媒体报道对企业的影响主要表现为公共监督作用，通过调查和报道使企业信息披露的透明度更高，从而制约企业管理人员的短视行为与代理问题。近年来，学者们广泛关注媒体报道对公司治理的影响机制。田高良等（2016）认为，媒体关注对公司治理的影响主要有三种机制：监督机制、声誉机制、压力机制。随着我国金融市场的不断完善、媒体独立性不断增强，关于媒体关注影响公司治理的监督机制的研究越来越多，逐渐成为学术界主流观点911。Dyck et al.（2010）、王云等（2017）认为媒体报道具有一定的信息中介作用，可以提升企业信息披露的质量，缓解企业与外部投资者之间的信息不对称，降低市场摩擦，从而降低企业外部融资成本1213。李志斌等（2022）、潘海英等（2022）指出媒体具有外部治理与监督的效力。具体来说：当大股东占款、关联交易等有害于投资者利益行为发生时，媒体的舆论监督在一定程度上可以促使公司改正相关决策和做法，降低代理成本1415。此外，关于媒体关注对公司治理 影 响 的 声 誉 机 制 也 许 多 学 者 受 到 关 注，Min Zhang et al.（2015）、May Hu et al.（2021）等学者研究发现，较高的社会知名度往往也被财经媒体或主流媒体报道正面报道，有效发挥了新闻媒体关注的声誉机制38。22Gansu Finance甘肃金融/现有研究认为，新闻媒体在对企业进行调查与报道时必然会受到专业的机构投资者、财经大V、分析师等影响。Acar Berkanet al.（2021）认为，媒体在对企业不当行为进行报道时会考虑分析师的预测情况16。且吴偎立等（2016）指出：分析师与财经大V 更希望被主流财经媒体引用，提升其影响力17。此外，Yu（2008）、Yi Zhang（2021）、王晓艳等（2022）等学者的研究也表明：由于分析师关注存在监督作用，因此企业受到的分析师跟踪越多，企业相关信息披露的真实性就越高，能够进一步降低信息不对称程度，从而抑制侵害中小投资者权益的行为，保障投资者权益249。基于此，本文提出如下假设：假设H2：分析师关注度越高，媒体关注度也越高。（三）分析师关注度、媒体报道与企业ESG表现根据之前的研究，虽然分析师关注度的提升有助于增加财经媒体信息渠道，但是根据信息传递理论，分析师的意见如果传递到企业管理层与金融评级机构则需要引起财经媒体广泛的关注1112。虽然分析师具有专业的信息获取与分析能力，但基于“有限理性”理论，专业分析师往往与普通投资者一样受到环境复杂环境的影响而存在认知偏差和心理偏差，从而会向外界传递非理性的信息，干扰媒体的认知与判断1618。此外，基于“有限关注”理论可以得出：注意力也是一种资源，在认知过程中会被消耗，即财经媒体一样会受到有限认知能力的制约，无法对企业发生的事件第一时间做出反应与及时的报道9。因此，由于分析师专业特质与较强的数据分析能力，财经媒体通常将目光投射到分析师高度关注的公司，此时部分非理性的分析师观点可能被财经媒体采纳并报道；部分财经媒体由于获取独家信息的成本较高，从而选择放弃跟踪报道，而是借鉴明星分析师的观点发布观点相同或相近的上市公司报道1618。在“有限理性”与“有限关注”的共同作用下，处在信息不确定困境的财经媒体往往基于从众心理，参考明星分析师的意见发布新闻报道。因此，本文认为更高的分析师关注度能够增加媒体曝光度，提升信息披露的透明度，抑制管理层的短视行为，提升企业可持续发展能力，增强企业ESG表现。反之，冯勇和冯馨雨（2021）指出：财经媒体的报道增加了企业的透明度，因此也能够加强分析师对企业预测的精准度18。于李胜等（2019）认为分析师发布的研报等意见表达缺乏时效性，且大多针对特定客户，广泛性较差，而网络媒体可以部分弥补分析师信息传播的时效性和广泛性19。分析师关注与媒体报道二者互相影响，都是资本市场上重要的信息产生者与信息传播者。基于此，本文提出如下假设：假设H3：分析师关注度对企业ESG表现的影响可以通过媒体报道来体现。研究设计（一）样本选取本文以我国 A股上市制造业企业为样本，构建 20112020年的面板数据集。本文对相关数据进行如下处理：首先，剔除ST以及*ST的企业；其次，剔除ESG数据缺失的企业；最后对连续变量（虚拟变量除外）进行缩尾处理，经筛选共得到402家企业20112020年共4020个样本的面板数据。企业ESG指数来源于彭博数据库；媒体关注数据来源于CNRDS数据库（数据来源涵盖400多家网络财经媒体，结合人工智能算法提供财经新闻量化统计信息）；分析师关注度数据来自wind财经数据库；上市公司的相关财务数据与企业性质数据来自国泰安CSMAR数据库。（二）变量定义1.被解释变量。企业 ESG 表现（ESG），本文借鉴刘丹等（2022）的研究，选择彭博财经数据库发布的中国A股上市公司ESG社会责任综合评分20。2.解释变量。分析师关注度（LnAna），本文借鉴May Hu etal.（2021）的研究，以每家上市公司每年分析师跟踪数加1取自然数对数表示分析师关注度8。3.中介变量。媒体关注度（Web），田高良等（2016）指出，传统媒体许多具有政府背景，且服务于国有企业改革，其自身独立性有限，社会属性受到制约，网络媒体应是未来研究的主流方向。因此本文借鉴王晓艳和郝文静（2022）的研究，选取CNRDS数据库中网络财经媒体原创新闻总数来衡量媒体关注度9。4.控制变量。从此前关于企业ESG表现的研究中发现，企业性质、财务绩效等都会对被解释变量企