公募REITs在城市轨道交通的适用性研究_董书芸.pdf

都市快轨交通第 36 卷 第 3 期 2023 年 6 月 收稿日期:2022-04-20 修回日期:2022-10-06 第一作者:董书芸，女，博士，从事轨道交通投融资咨询工作，致力于 PPP、REITs 等融资模式研究， 引用格式:董书芸，殷伟，马魁，等.公募 REITs 在城市轨道交通的适用性研究J.都市快轨交通，2023，36(3)：43-47.DONG Shuyun,YIN Wei,MA Qui,et al.Exploring challenges in applying public offering REITs to the urban rail transit sectorJ.Urban rapid rail transit,2023,36(3):43-47.43快轨论坛URBAN RAPID RAIL TRANSITdoi:10.3969/j.issn.1672-6073.2023.03.007 公募 REITs 在城市轨道交通的适用性研究 董书芸1，殷 伟1，马 魁1，姚瑞香1，曹荣光2（1.中国地铁工程咨询有限责任公司，北京 100034；2.中国中元国际工程有限公司，北京 100089）摘 要:结合公募 REITs 特点和城市轨道交通特点及发展现状，分析 REITs 在城市轨道交通行业的适用性及存在的问题，并提出城市轨道交通开展 REITs 试点的前提条件。城市轨道交通作为大型基础设施，属于准公共产品，一般实行政府定价，较低的票价和较高的建设运营成本使得票务收入难以覆盖运营成本，据统计，近几年全国平均运营收支比为 65%78%，因此现阶段轨道交通项目不满足 REITs 自身盈利的前提条件，不适合直接作为 REITs的底层资产。通过资产重组实现 REITs，不管是“以网入池”方式，还是“以运入池”方式，都将带来财政补贴增加、政府债务增加等问题，因此现阶段我国尚不具备大范围推广 REITs 的条件，可以选择重点城市的优质项目进行试点。建议通过项目自身盈利情况和政府财力情况判断是否属于优质项目，对于试点项目还应关注再投资项目情况、资产管理人水平、租金及委托运营管理费等收费标准等。关键词:城市轨道交通；公募 REITs；适用性；底层资产；优质项目 中图分类号:U231.1 文献标志码:A 文章编号:1672-6073(2023)03-0043-05 Exploring Challenges in Applying Public Offering REITs to the Urban Rail Transit Sector DONG Shuyun1,YIN Wei1,MA Qui1,YAO Ruixiang1,CAO Rongguang2(1.China Metro Engineering Consulting Corporation,Beijing 100034;2.China IPPR International Engineering Co.,Ltd.,Beijing 100089)Abstract:Considering the characteristics of public REITs(real estate investment trust)and current state of urban rail transit development,this analysis examines the applicability and existing challenges of REITs in the urban rail transit sector.Furthermore,preconditions are proposed for implementing REITs pilot programs in urban rail transit.Specifically,urban rail transit,being a large-scale infrastructure and quasi-public product,generally follows government-regulated pricing,with lower fares being the norm.Lower fares,combined with higher construction and operating costs,make it challenging for ticketing revenue to cover operational expenses.Recent statistics reveal that the national average operating revenue and expenditure ratio has been between 65%and 78%.Hence,at this stage,urban rail transit does not satisfy the precondition that the underlying assets of REITs can generate profit independently,and it is not an ideal candidate for REITs underlying assets.If REITs are issued via asset restructuring,using the network or operation as the underlying asset,then it may lead to issues such as increased financial subsidies and government debt.Therefore,there are no conditions for the widespread promotion of REITs in China at this stage.High-quality projects in developed cities can be selected as pilot projects.It is suggested to determine the quality of a project based on its profitability and financial resources.For pilot projects,attention should also be given to reinvestment projects,the competency of asset managers,rents,commissioned operation and management fees,and other charging standards.都市快轨交通第 36 卷 第 3 期 2023 年 6 月 44 URBAN RAPID RAIL TRANSIT Keywords:urban rail transit;public offering of REITs;applicability;underlying assets;high-quality projects 1 REITs 发展概况 REITs 最早诞生于 20 世纪 60 年代的美国，目前已扩展至全球 43 个国家和地区。截至 2020 年底，全球 REITs 市场总市值接近 2 万亿美元，资产种类包括住房、公寓、写字楼、仓储物流、工业园区、铁路、高速公路、数据中心。中国香港和新加坡共有 16 只REITs 持有中国境内的物业，资产类型包括写字楼、零售、酒店、商业综合体、服务式公寓和仓储物流，其中仓储物流和零售占比最高1。2020 年 4 月，中国证监会、国家发展改革委发布了关于推进基础设施领域不动产投资信托基金(REITs)试点相关工作的通知(证监发202040 号)，我国基础设施 REITs 试点工作正式拉开帷幕。2021 年5月31 日，首批 9 只公募 REITs 产品公开发行认购。2021 年底，第二批2 只公募REITs 产品正式发行，11 只REITs 的底层资产(包括产业园区、高速公路、仓储物流、污染治理四大类)均为优质的基础设施项目。基于服务国家战略的需求，未来公募 REITs 发展意义重大。通过盘活存量资产，不仅能激活中国基建新动能，还能助力地方债务化解。以城市轨道交通为底层资产发行公募 REITs，一方面可以盘活存量资产，快速回收前期投入的建设资金，为政府减轻债务压力；另一方面也会给其他社会资本提供新的退出方式，吸引更多社会力量参与新的城市轨道交通建设。遗憾的是，城市轨道交通没能入选国家发展改革委投资司公布的基础设施 REITs 的试点行业名单，究其原因，最主要的是城市轨道交通作为 REITs 的底层资产，目前盈利能力尚且不足。现阶段，REITs 在城市轨道交通行业的应用尚存在很多问题，这与城市轨道交通的公益属性和发展现状有关。2 城市轨道交通特点及发展现状 城市轨道交通作为大型基础设施，属于准公共产品，一般实行政府定价，较低的票价和较高的建设运营成本使得票务收入难以覆盖运营成本，需要政府财政长期给予补贴，同时还本付息、更新改造及追加投资压力也巨大。但从长远来看，随着客流量增加和沿线商业开发成熟，城市轨道交通能够实现长期稳定的现金流，使市场化融资成为可能。根据中国城市轨道交通协会 城市轨道交通 2021年度统计和分析报告相关数据分析，我国大部分城市轨道交通项目仍处于亏损状态，其发展现状特点总结如下：1)大部分城市轨道交通项目尚不能实现自身盈利。据不完全统计，20182021 年，全国城市轨道交通平均单位车公里运营成本为 23.424.6 元，全国城市轨道交通平均车公里运营收入为 13.2717.2 元，全国平均运营收支比为 65%78%2。可见大多数城市轨道交通项目仍处于亏损状态。城市轨道交通项目票款收入仍为主要收入来源，资源经营收入占总收入的比超过 50%的城市仅有温州、徐州、深圳、厦门、合肥、杭州 6 座城市，因此大多数城市尚不具备 REITs要求的自身盈利的前提条件。2)客运强度总体水平呈逐年下降趋势。截至2021年底，中国大陆地区共有 50 个城市开通城市轨道交通，运营线路 283 条，运营线路总长度为 9 206.8 km。拥有 4 条以上运营线路，且换乘站 3 座及以上的城市有24 个，占已开通城市轨道交通运营城市总数的 48%2。大部分城市已完成了骨干线的建设，未来建设的多为辅助线、郊区线，客流效果大多低于骨干线。2020 年全国城市轨道交通平均客运强度为 0.45 万人次/(kmd)，客运强度同比下降 0.27 万人次/(kmd)，降幅为36.9%3。2021 年客运强度有所回升，达到 0.48 万人次/(kmd)，仍低于疫情前 2019 年的水平2。一方面是疫情影响下客流减少，另一方面是新线路投运多，网络化运营城市增多，运营线路不断增长，客运强度总体水平呈逐年下降趋势。3)随着网络规模的扩张，票务收入难以覆盖运营成本支出的问题会不断加剧。截至 2021 年底，中国大陆地区有 55 座城市在建城市轨道交通线路总规模为 6 096.4 km，在建线路 253 条(段)。22 个城市在建线路长度超过 100 km2。随着城市轨道交通项目的建设和运营，网络规模不断扩张，票务收入难以覆盖运营成本支出的问题会不断加剧，政府公共支出不断增加，将带来财务可持续等一系列问题。3 公募 REITs 的特点 公募 REITs 是国际资本市场不动产金融产品的主流形式，其境外市场成熟，综合分析其具有如下基本特点：1)优良底层资产是前提。能够获得较为理想的投公募 REITs 在城市轨道交通的适用性研究 45URBAN RAPID RAIL TRANSIT资回报是投资人愿意购买 REITs 产品的前