财务弹性、盈利水平与企业研发投入_吴聪美.pdf

老字号品牌营销企业与经济1422023 年 4 月（下）吴聪美财务弹性、盈利水平与企业研发投入吴聪美/郑州大学商学院（郑州 450001）摘要：本文以 20102020 年沪深两市 A 股上市公司为样本，分析了财务弹性、盈利水平和企业研发投入的关系。结果表明，富有财务弹性的公司，其研发投入显著高于缺乏财务弹性的公司；盈利水平在财务弹性和研发投入之间起到部分中介作用。进一步研究发现，内部控制的异质性会对财务弹性和研发投入的关系产生影响：当公司的内部控制不存在缺陷时，财务弹性对研发投入的提升效应更大。本文丰富了财务弹性和研发投入的关系研究，为企业储备良好的财务弹性，顺利开展创新活动提供了借鉴。关键词：财务弹性；研发投入；盈利水平；内部 控制引言“十四五”规划提出把创新放在我国现代化建设中的核心地位，创新发展战略达到历次五年规划前所未有的高度。企业创新的途径是加大研发投入，而研发活动持续时间长、成本高、收益不确定性大，一旦研发失败会给企业带来经营风险，这也是我国中小企业研发积极性不高的重要原因。此外，企业的研发创新往往对外保密，保密性加剧了企业与投资者的信息不对称，导致投资者加强对企业的风险评估，企业的研发项目难以获得资金支持。财务弹性反映了企业筹集资金的难易程度，充足的财务弹性意味着企业拥有良好的内源融资能力、举债能力或股权融资能力，从而能够为创新活动提供财力支持。已有文献主要从管理层1和企业战略2等角度展开财务弹性和研发投入关系的研究，还未有文献从盈利水平视角探究内部机制机理。本文研究发现，在财务弹性促进研发投入的过程中盈利水平发挥了部分中介作用。进一步研究发现，内部控制的异质性会对财务弹性和研发投入的关系产生影响。本文的贡献在于：第一，将盈利水平纳入研究框架检验财务弹性影响研发投入的渠道，丰富了对财务弹性经济后果的研究，也为研发投入的影响因素研究开阔了思路；第二，在不同的内部控制水平下比较财务弹性对研发投入的促进作用，丰富了财务弹性和研发投入的相关文献。一、理论分析与研究假设（一）财务弹性与研发投入企业研发创新的资金来源遵循优序融资理论。首先，自由现金流指的是在满足企业日常生产经营活动所需后剩余的现金流量，当企业储备了充足的财务弹性时，往往拥有一定的自由现金流。在研发过程中，一旦资金链断裂，自由现金流作为优序融资理论的第一种融资方式，能够及时补充资金提供保障。其次，充足的财务弹性意味着企业具备良好的举债能力。利用财务杠杆融资虽然具有一定的优势，但也伴随着很大的风险，因此在正常的生产经营环境下，企业不是充分利用其举债能力，而是维持较低的财务杠杆率。在开展创新活动时，如果有限的自由现金流不能填补资金缺口，那么良好的举债能力能够及时为企业带来借款，从而提供资金支持。最后，财务弹性的另一来源是权益融资能力。富有财务弹性的企业能够吸引投资者投入资金，或增发配股形成稳定的现金流。根据优序融资理论，在债务融资也无法应对企业资金不足时，具有财务弹性的企业能够利用股权融资，及时为研发活动注入“血液”。综上，本文提出如下假设：假设 1：限定其他条件，与缺乏财务弹性的企业相比，富有财务弹性的企业的研发投入更多。（二）财务弹性、盈利水平与研发投入企业的盈利水平反映了其核心经营活动的盈利空间和现金获取能力，以及经营性资产的增值能力3。富有财务弹性的企业受到的资源限制更少，其经营业绩更佳、盈利水平更高。究其原因，在经济稳定发展期，若企业能够保持良好的财务弹性，则超额现金持有会提高内源融资能力，低财务杠杆率会降低企业风险，二者共同向投资者传递积极信号。若企业此时能够把握机会扩大投资规模、对固定资产进行更新改造、提高资源利用率降低营业成本、提高产品质量和营业收入，其盈利水平和长期价值随之提升。而经济下行期具有政策紧缩、市场疲软、外部环境动荡等特点，更加考验企业的生存和发展能力。下跌的经济会给企业带来冲击，但企业储备的良好的财务弹性能够有效缓解冲击降低风险，避免自身陷入财务困境，从而使企业得以在动荡的大环境中生存发展。盈利水平的高低和盈利的稳定性都会影响企业的研发投入。一方面，盈利水平高意味着核心经营活动的竞争力较强，营业利润较稳定。而企业内部资金的主要来源就是营业利润，稳定的营业利润可以带来稳定的自由现金流，使企业有能力做出研发投资决策。另一方面，研发创新的资金回报期往往较长，回报的金额也具有很大的不确定性，所以企业在制定研发决策时会充分考虑老字号品牌营销企业与经济1432023 年 4 月（下）自身的风险承担水平。相较于低盈利水平的企业，高盈利水平的企业的风险承担水平更高，此时企业愿意且能够承担风险进行研发投资。据此，本文提出以下假设：假设 2：盈利水平在企业财务弹性促进创新投入的过程中发挥着中介作用。二、研究设计（一）样本选择与数据来源本文将 20102020 年沪深两市 A 股上市公司作为样本，并按照如下条件进行筛选：第一，剔除金融保险业上市公司；第二，剔除 ST 及 ST*公司；第三，剔除财务数据缺失和异常的公司，最终得到了17304个样本。本文的研究数据均来自国泰安数据库。为避免极端值的影响，本文对所有的连续变量进行了上下 1%的缩尾 处理。（二）变量定义被解释变量：本文选取研发投资额和销售收入的比值衡量研发投入（RD）。解释变量：借鉴马春爱和易彩4的研究，构建财务弹性指标体系，从现金流基本来源、现金流潜在来源和融资成本三个方面得到财务弹性（FFI）。中介变量：借鉴孙晓华和翟钰5的做法，采用核心利润和总资产的比值衡量盈利水平（Cpro）。控制变量：董事会规模（Board）、独立董事比例（Indep）、股权制衡度（NSH）、监事会规模（Supervise）、公司规模（Size）、主营业务增长率（Gmp）、资产负债率（Lev）、资产净利率（Roa）、资产周转率（Tat）。（三）模型构建根据以上理论分析与研究假设，本文构建模型 1 检验假设 1：（1）借鉴温忠麟等（2004）的做法，在模型 1 的基础上设定模型 2 和模型 3 检验假设 2：（2）（3）三、实证分析（一）多元回归分析如表 1 第（1）列所示，企业的财务弹性和研发投入的系数在 1%的水平上显著，为 0.062，说明财务弹性水平高的企业的研发投入更多，假设 1 得到了验证。第（2）列盈利水平和财务弹性的系数在1%的水平上显著，为 0.055，第（3）列研发投入和财务弹性以及盈利水平的系数均在 1%的水平上显著，为 0.058，说明盈利水平是财务弹性促进研发投入的渠道机制，财务弹性水平越高，盈利水平越高，研发投入越多，假设 2 得到了验证。表 1回归结果变量（1）（2）（3）（4）（5）内控无缺陷内控有缺陷RDCproRDRDRDFFI0.062*0.055*0.058*0.067*0.043*（17.721）（12.598）（16.762）（13.403）（6.157）Cpro0.058*（9.695）Board-0.006*-0.001-0.006*-0.008*0.001（-3.209）（-0.542）（-3.178）（-3.640）（0.306）Indep0.017*0.0040.017*0.015*0.021*（2.887）（0.477）（2.860）（2.143）（2.161）NSH0.004*0.001*0.004*0.005*0.001（9.118）（2.268）（8.974）（7.967）（1.417）Supervise-0.001-0.004*-0.0010.002-0.006*（-1.106）（-2.272）（-0.941）（1.308）（-3.727）Size-0.002*0.001*-0.002*-0.002*-0.002*（-7.359）（3.577）（-7.640）（-5.218）（-4.435）Gmp0.002*0.012*0.001*0.002*0.002（2.657）（12.312）（1.748）（1.994）（1.203）Lev-0.024*-0.019*-0.023*-0.026*-0.017*（-11.334）（-7.093）（-10.825）（-10.009）（-4.837）老字号品牌营销企业与经济1442023 年 4 月（下）（二）进一步分析财务弹性对研发投入的作用受多种因素的影响，本文拟从内部控制视角出发考察。COSO 认为内部控制缺陷是企业内部控制系统中潜在的或已有的缺点，该缺点不利于企业内部控制目标的实现和经营绩效的提高。首先，良好的内部控制体系能够缓解信息不对称问题，当投资者对企业较为了解时，会信任其研发项目并提供资金支持6。其次，当内部控制不存在缺陷时，企业能够对人力、物力和财力资源进行合理有效的分配，保障企业的创新质量。最后，内部控制需要董事会、监事会、管理层和员工的共同参与，完善的内部控制体系能够起到协调和监督的作用，避免了利益冲突下的逆向选择问题，有利于管理层开展研发活动。因此，本文提出以下假设：假设 3：良好的内部控制会加强财务弹性和研发投入的正相关关系。本文设置内部控制（ICW_Dum）虚拟变量：若企业内部控制存在缺陷，则为 1，反之为 0。根据内部控制是否存在缺陷，将全样本分为内部控制无缺陷和有缺陷两个子样本。回归结果如表1第（4）和第（5）列所示：在内部控制无缺陷组中，财务弹性对研发投入的系数在1%的水平上显著，为 0.067；在有缺陷的样本中，财务弹性对研发投入的系数在 1%的水平上显著，为 0.043，小于前者。同时，财务弹性组间差异系数的p值为0.006，假设 3 得到了检验。（三）稳健性检验为了检验上述研究结果的稳健性，本文采用替换被解释变量的衡量方式（研发投资额的自然对数）并将财务弹性、盈利水平和所有的控制变量滞后一期，均证实了以上假设。四、研究结论与建议本文以处理后的 20102020 年沪深两市 A 股上市公司为样本，探究了财务弹性促进研发投入的作用机理，得出了以下结论与建议：第一，财务弹性和研发投入显著正相关，在日常生产经营中企业应当储备适当的财务弹性以把握有利的投资机会；第二，盈利水平是财务弹性促进研发投入的渠道，企业应当注重核心业务的经营发展，提高营业收入占比；第三，企业的内部控制体系越完备，其风险防范能力越高，企业越有底气开展研发创新活动，因此企业应当不断健全与完善内部控制体系。参考文献：1 孔德议，许安心.管理决断权、财务柔性与企业技术创新 J.证券市场导报，2020，334（5）：56-63.2 任莉莉，张瑞君.供应商集中度、财务柔性与企业研发投入 J.研究与发展管理，2019，31（2）：67-77.3 钱爱民，张新民，周子元.盈利结构质量、核心盈利能力与盈利持续性：来自我国 A 股制造业上市公司的经验证据 J.中国软科学，2009（8）：108-118.4 马春爱，易彩.管理者过度自信对财务弹性的影响研究 J.会计研究，2017（7）：75-81.5 孙晓华，翟钰.盈利能力影响企业研发决策吗?来自中国制造业上市公司的经验证据 J.管理评论，2021，33（7）：68-80.6 钟凯，程小可，肖翔，等.宏观经济政策影响企业创新投资吗：基于融资约束与融资来源视角的分析J.南开管理评论，2017，20（6）：4-14.作者简介：吴聪美，女，汉族，1998 年生，河南漯河人，硕士，郑州大学研究生在读，研究方向：财务与会计。变量（1）（2）（3）（4）（5）Roa-0.083*0.808*-0.130*-0.093*-0.058*（-10.637）（81.916）（-14.180）（-8.199）（-3.443）Tat-0.031*0.011*-0.032*-0.033*-0.024*（-37.865）（10.928）（-38.640）（-37.383）（-19.099）_cons0.074*-0.038*0.076*0.085*0.043*（10.012）（-4.053）（10.333）（5.687）（4.155）N173041730417304124074897Adj-R20.36