快递行业深度剖析：看懂行业的β+α-首创证券.pdf

请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 Table_Rank 评级：看好 Table_Authors 张功 交运行业首席分析师 SAC执证编号：S0110522030003 Table_Chart 市场指数走势（最近 1 年）资料来源：聚源数据 核心观点 快递行业进入成熟发展期。快递行业进入成熟发展期。自上世纪 90 年代至今，快递行业经过牙牙学语阶段、平台红利阶段、加速出清阶段和如今的强监管、高质量发展阶段，持续多年的“价格战”在监管机构不断出台监管政策的干预下有所消退，行业的竞争重点将逐渐由价格转向服务体验，并购整合、融资上市的大戏不断上演，行业竞争格局将深度重构，激烈竞争下头部企业有望依托已建立优势形成寡头格局。激烈的竞争促使激烈的竞争促使企业注重成本管控企业注重成本管控。由于近几年的“价格战”以及业务量增速放缓等原因，快递行业偿债能力、盈利能力以及现金流量状况逐年趋弱，申通快递多项财务指标处于 CR5 企业末尾，中通快递凭借其出色的成本管控能力和行业第一的市占率，在多项财务指标中处于 CR5 首位。疫情好转疫情好转+政策监管筑牢行业。政策监管筑牢行业。我国疫情整体呈持续波动下降态势，疫情扩散蔓延态势有望得到遏制，邮政快递行业运行呈现逐步恢复态势，日揽收量投递量均超去年同期水平。参考 2020 年疫情经验，快递件将有大幅反弹。在新冠疫情的影响下，直播带货快速兴起，电商扶贫如火如荼开展，这些新增因素驱动快递行业快速复苏，快递行业呈现较好的成长性。我们预计 2022 年疫情得到控制后，快递业务量较去年同比增速将达 20%-30%；政府大密度发布政策，引导行业走出“价格战”。自 2021 年开始，各级管理机构不断制定政策，防止恶性价格竞争损害快递企业利益，强化保障快递员合法权益。我们认为快递行业单一价格战模式已经结束，快递价格会逐步进入上升通道。重资产投入重资产投入+成本管控成本管控+综合服务能力赚取。综合服务能力赚取。从中通的增长逻辑中，可以看到近年来快递玩家的竞争切面：在“产品同质化-适当价格战-扩大业务量-单票成本下降”的逻辑下，构建重资产与重资产的精细化管理壁垒。成本管理能力是重资产投入之后出现的显性结果，而对于这些重资产的管理与运营的能力的体系化，或许才是中通快递能持续掀起价格战，并且在激烈的价格战中持续扩大市场份额的原因；单一价格战基本结束，未来竞争方向主要是综合服务能力壁垒构建。随着政府通过遏制快递行业恶意竞争、规范市场公平竞争秩序、遏制部分地区快递服务收入非理性下行，单一“价格战”竞争模式基本结束，快递企业将更多是基于“核心资产/科技优势-服务优势-品牌优势-产品优势”形成产品分化，打破恶性循环，这成为头部快递企业新的想象空间，顺丰凭借客户壁垒、进入壁垒和品牌壁垒，有望推动新兴业务成为第二发展曲线。通达系在稳固主业的同时，不断找寻属于自己的未来发展空间。快递行业前景广阔。快递行业前景广阔。我们认为未来快递业将是科技赋能智慧快递，驱动产业升级，未来发展机遇主要是围绕“两进一出”、跨境电商、社媒电商、直播电商、同城电商等领域。投资建议：投资建议：建议关注顺丰控股、中通快递、韵达股份、圆通速递、申通快递。风险提示：风险提示：宏观经济波动风险、行业监管法规及产业政策变化的风险、市场竞争导致的风险、燃油价格波动风险。-0.4-0.200.230-Mar10-Jun21-Aug1-Nov12-Jan25-Mar交通运输沪深300 快递行业深度剖析：看懂行业的 Table_ReportDate 交通运输|行业深度报告|2022.06.07 行业行业深度报告深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 目录目录 1 快递行业茁壮成长，迈入成熟发展时期快递行业茁壮成长，迈入成熟发展时期.1 1.1 物流需求规模再创新高，行业稳步复苏.1 1.2 快递行业迈入“千亿时代”.2 1.3 快递行业发展与电商深度绑定.7 1.4 快递行业不断演化，寡头竞争格局初定.11 1.4.1 20世纪 90年代-2005年：牙牙学语阶段.12 1.4.2 2005-2019年：平台红利阶段.12 1.4.3 2019-2021年：出清加速阶段.13 1.4.4 2021 年至今：强监管、高质量发展阶段.15 2 快递龙头财务对比分析快递龙头财务对比分析.16 2.1 偿债能力分析.16 2.2 营运能力分析.17 2.3 盈利能力分析.19 2.4 现金流量分析.20 3 疫情转折疫情转折+政策监管筑牢行业政策监管筑牢行业 .21 3.1 疫情好转疏通快递网络堵塞.21 3.2 政策发布扭转价格下跌趋势.25 4 重资产投入重资产投入+成本管控成本管控+综合服务能力赚取综合服务能力赚取 .28 4.1 重资产投入扩充产能，寻求规模经济.28 4.2 价格战背后是成本战.30 4.3 构建综合服务能力，找寻第二曲线.32 5 时不我待、探索未来发展方向时不我待、探索未来发展方向.33 5.1 搭建智慧供应链，推动产业升级.33 5.2 实施“两进一出”工程，构筑生产经营核心资产.36 5.2.1 制造业、快递业两业融合、火花四溅.36 5.2.2下沉市场空间广阔，可发掘业务众多.39 5.2.3 蛟龙出海，东南寻宝.43 5.3 跨境电商是我国快递企业走向国际化的法宝.46 5.3.1 我国跨境电商禀赋好，增速快.46 5.3.2 跨境物流需求大、前景广.48 5.4 新零售引领快递业变革.51 5.4.1 社媒电商.51 5.4.2 直播电商.55 5.4.3 同城消费.59 6 投资建议投资建议.61 7 风险提示风险提示.62 插图目录 图 1 2015-2021年中国社会物流总额及增速(万亿元).1 图 2 2015-2021年中国社会物流总额与 GDP 增速对比.1 图 3 2019-2022年中国社会物流业景气指数（逐月）.2 sXiXmUjZfWrVnMnM6McM9PoMrRtRmOlOrRoQfQpPoR8OpNnOuOrRsMvPtOmN 行业行业深度报告深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 图 4 中国快递发展指数.2 图 5 2010-2021年中国快递服务企业业务量统计及增长情况（亿件）.3 图 6 2020-2021年分专业快递业务量比较（亿件）.4 图 7 2021年中国快递行业不同业务类型业务量.4 图 8 2021年中国快递行业不同业务类型收入结构.4 图 9 2020-2021年中国快递业务量区域结构变化情况.5 图 10 2021 年地区快递业务量.5 图 11 地区快递业务收入结构.5 图 12 2019-2020 年中国快递业务量企业结构变化情况.6 图 13 2010-2021 年中国快递行业业务收入占邮政业总收入比重变化情况.6 图 14 2013-2021 年中国快递服务品牌集中度指数 CR8 变化情况.7 图 15 2016-2020 年手机网络购物用户规模及使用率.7 图 16 2022 年 3 月中国移动互联网一级行业 TOP10 月活跃用户规模（亿）.8 图 17 2022 年 3 月中国移动互联网一级行业 TOP10 月人均使用时长（小时）.8 图 18 2022 年 3 月中国移动互联网细分行业活跃渗透率 TOP10.9 图 19 移动购物细分行业增长变化及对移动购物行业贡献度（万）.9 图 20 2022 年 3 月综合电商行业 TOP10 APP（万）.10 图 21 2013-2020 年中国移动电商市场交易额（亿元）.10 图 22 实物电商渗透率.11 图 23 快递业发展阶段.11 图 24 拼多多 2018-2022年 GMV 变化趋势（亿元）.12 图 25 日活跃用户数（亿人）.13 图 26 人均使用时长及用户粘性（分钟）.13 图 27 2010-2021 年行业单价（元/件）.13 图 28 快递业务量价同比对比.14 图 29 2016-2020 年快递行业市场份额 CR6 分布.15 图 30 2021 年快递行业市场份额 CR6 分布（百世和极兔合并）.15 图 31 2016-2024 年中国快递行业业务收入统计情况及预测（亿元）.16 图 32 主要快递企业流动比率.16 图 33 主要快递企业速动比率.17 图 34 主要快递企业资产负债率.17 图 35 主要快递企存货周转率.18 图 36 主要快递企业应收账款周转率.18 图 37 主要快递企业总资产周转率.19 图 38 主要快递企业销售毛利率.19 图 39 主要快递企业销售净利率.20 图 40 主要快递企业净资产收益率.20 图 41 经营活动产生的现金流量净额/营业收入.21 图 42 经营活动产生的现金流量净额营业利润.21 图 43 2022 年 1-5月新冠确诊人数.22 图 44 整车货运指数.22 图 45 上海拥堵延时指数.23 图 46 2022 年 4 月以来快递日揽收量投递量（亿件）.23 图 47 2020 年快递业务量及同比、环比增速（亿件）.24 图 48 2021 年以来快递行业平均单票价格变化（元/件）.28 行业行业深度报告深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 图 49 2021 年以来韵达、圆通、申通快递单票价格变化.28 图 50 2021 年中国主要快递企业资本开支及增长情况(亿元).29 图 51 2021 年顺丰控股资本开支结构情况.29 图 52 2018-2021 年中通快递资本开支结构情况.29 图 53 快递企业总体组织情况.30 图 54 主要快递企业单票成本对比.31 图 55 主要快递企业单票毛利对比.31 图 56 顺丰分业务板块收入及占总收入比.33 图 57 2015-2021 年物流行业投融资金额及数量（亿元）.34 图 58 2021 年物流行业融资金额较高的细分领域.34 图 59 快递业务优化模型.35 图 60 顺丰智慧供应链图谱.35 图 61 2021 年中国社会物流总额细分领域增速.36 图 62 中国 2015-2025 年一体化供应链物流支出（亿元）.37 图 63 按垂直领域划分的一体化供应链物流市场规模及增长率预测.37 图 64 现代物流上下游产业链.39 图 65 我国农村用户宽带接入情况（万户）.40 图 66 城乡地区互联网普及率.41 图 67 2017-2021 年网络支付用户规模及使用率.41 图 68 2015-2020 年中国农村邮政及快递服务营业网点数量统计情况（万处）.42 图 69 2013-2022Q1 年中国 CR5 省份和 CR15 城市快递业务量集中度变化情况.43 图 70 菜鸟网络智慧共配项目示意图.43 图 71 东南亚主要国家电子商务基础条件示意图.44 图 72 东南亚主要国家 VS中国、英国零售电商渗透率.44 图 73 2015-2025 东南亚电商市场规模及预测（亿美元）.45 图 74 2022 年零售电商销售额增长率排名前 10国家.45 图 75 东南亚各国疫情前后使用电商购物频率变化（假定疫情前为 1%）.46 图 76 2020 年中国跨境 B2B电商市场规模占比.47 图 77 2020 年中国跨境 B2B电商进口/出口占比.47 图 78 中国跨境 B2B电商市场规模预测（单位：万亿元）.47 图 79 物流服务框架.48 图 80 2016-2015 年中国跨境出口电商规模及增速（亿元）.50 图 81 跨境电商总成本结构.50 图 82 2017-2020 年阿里、eBay 及亚马逊平台货币化率.51 图 83 2019 年第三方平台及独