即时零售行业专题：平台VS自营、美团闪购VS京东到家-浙商证券.pdf

2022年7月6日平台VS自营、美团闪购VS京东到家 即时零售行业专题姓名宁浮洁姓名马莉联系人钟烨晨联系方式15751860093联系方式联系方式18017203325证书编号S1230522060002证书编号S1230520070002 行业评级：看好证券研究报告添加标题95%主要观点主要观点 2核心观点：即时零售在这个时点具备投资的思考：即时零售在这个时点具备投资的思考：1 1、需求复合增长率高，、需求复合增长率高，5 5年年CAGR20%+CAGR20%+；2 2、供给受需求增长，成本曲线持续下降；、供给受需求增长，成本曲线持续下降；3 3、格局稳定，融资环、格局稳定，融资环境加速出清；过去境加速出清；过去5 5年，即时零售需求持续超预期，不断有传统商超和新势力进入即时零售服务，但服务企业各有模式不同，自营和平台从不年，即时零售需求持续超预期，不断有传统商超和新势力进入即时零售服务，但服务企业各有模式不同，自营和平台从不同方向满足消费者需求。本篇报告重点分析平台和自营模式，平台型业态上重点比较了美团闪购与京东到家，相应地我们重点推荐美团和达达同方向满足消费者需求。本篇报告重点分析平台和自营模式，平台型业态上重点比较了美团闪购与京东到家，相应地我们重点推荐美团和达达集团，建议从供给端角度去看不同企业竞争优势，以及未来的盈利潜力。集团，建议从供给端角度去看不同企业竞争优势，以及未来的盈利潜力。1 1、行业概览：即时零售行业正面临供需共振的时代性机遇即时零售行业正处爆发期，即时零售行业正处爆发期，20212021年行业规模年行业规模破破22002200亿元。亿元。自2008年以来受益宏观经济转型，我国服务业及私人消费支出占GDP比重均不断攀升。2017年起，随着餐饮外卖行业结束三足鼎立时代，各大巨头开启了全业态外卖的跑马圈地，2016-2021年O2O平台模式GMV的CAGR为64%，即时零售行业正处于爆发期，不容错过。供需共振、疫情催化，供需共振、疫情催化，20252025年年即时零售即时零售行业规模有望破万亿元。行业规模有望破万亿元。需求端：2020年线上外卖在我国餐饮大盘中的占比已近20%，居民即时消费习惯已经普及，即时零售现有客群中白领及本科以上人群占比均超50%，客群基础厚结构佳客单价天花板高。供给端：平台寻求第二成长曲线，商户经疫情锤击亟需拓展线上经营空间，两者双向奔赴。我们基于渗透率提升及需求侧消费频次上升分别测算供给角度与需求角度的未来规模测算，结论趋于一致，即2025年行业规模有望破万亿元。链接端万亿规模外，广告端也不容小觑。链接端万亿规模外，广告端也不容小觑。即时零售主要赋能4大业态：商超便利店、鲜花蛋糕店、药店、连锁品牌店。需求端来看，相比餐饮，新零售4大业态单店营收规模更高，有更大的体量去承担营销费用。供给端来看，相比传统渠道，即时零售平台广告投放精准度高；相比传统电商，即时零售平台客群切分更细致，商户有较高意愿倾斜广告投入。rYlYnVjZfWvZmNpObR8QbRsQoOtRpNkPpPtMeRmMpQaQmNrONZtOtQuOnNvM添加标题95%主要观点主要观点 32、模式比较：基于自身过往禀赋，平台模式与自营模式公司各有优势平台模式：平台模式：平台模式的公司必须同时具备线上大规模流量池线上大规模流量池+线下初具规模的配送网络线下初具规模的配送网络两大禀赋。流量池与配送网流量池与配送网是平台模式公司的护城河是平台模式公司的护城河，并且护城河随着正反馈的形成，会越筑越深。平台模式的相对优势在于平台模式的相对优势在于更高效的运用社会资源更高效的运用社会资源。长期视角下，补贴等可变成本不再重要，其成本主要为其成本主要为骑手成本骑手成本与与中后台运营成本中后台运营成本两两块。块。其中，骑手成本一般可转嫁，中后台成本随着单量的上升边际递减，盈亏平衡仅需考虑盈亏平衡仅需考虑单单量量。自营模式：自营模式的公司必须具备自营模式：自营模式的公司必须具备线下门店精细化运营能力线下门店精细化运营能力的禀赋。的禀赋。自营模式的核心要素：品控、成本及损耗控制。自营模式的核心要素：品控、成本及损耗控制。品控决定了消费者的购买体验并影响复购次数和用户粘性；对成本和损耗的控制则决定了平台盈利能力强弱。线下门店的品牌效应线下门店的品牌效应是其主要护城河。是其主要护城河。自营模式对线下门店的依赖决定了其相对重资产的运营模式，但与此同时线下门店实体性也有利于建立客户忠诚度提升客户粘性。自营模式的相对自营模式的相对优势在于优势在于线上与线下的互通有无线上与线下的互通有无。其成本主要为货品成本、配送成本货品成本、配送成本与房租成本房租成本。其中，配送成本可部分转嫁，不可转嫁部分与房租成本一起随着单量的上升边际递减；货品成本的转嫁则依赖商品定价。因此，自营模式的盈亏平衡依赖因此，自营模式的盈亏平衡依赖单量与客单价单量与客单价两大因素。两大因素。添加标题95%主要观点主要观点 43、公司比较：美团闪购vs京东到家，每日优鲜vs叮咚买菜美团闪购：美团闪购：流量流量+物流物流+运营加持，运营加持，“万货到店万货到店”向向“万物到家万物到家”的加速转变，的加速转变，GMVGMV强势高速增长强势高速增长。美团闪购是美团旗下到家业务板块的即时新零售平台，依托美团自身流量端的海量活跃用户，物流端的高效低成本配送，商户端的强大运营地推能力，抢先布局及时新零售业务板块。美团闪购流量入口是美团和美团外卖APP，截止2021年底，美团闪购覆盖2800个县区市，GMV达814亿元，同比增加66%。横向优化配送模型，横向优化配送模型，纵向抢滩高附加值业务。纵向抢滩高附加值业务。2022年美团闪购在全国积极布局闪电仓，联手商超吸引品牌入驻，并联手大品牌加强商超业务补贴激励。目前已于伊利，统一，等大品牌，屈臣氏，名创优品，良品铺子等连锁店签约。京东到家：京东高品质流量京东到家：京东高品质流量+达达快送物流，多方联动优势整合。达达快送物流，多方联动优势整合。京东到家是达达集团旗下的即时零售电商平台，整合京东高品质用户流量和达达快送履约配送端优势，形成闭环商业模式，助力线下零售商线上转型。当前业务主要覆盖超市便利店，生鲜蔬果，医药健康领域。轻轻运营平台模式加持，快速崛起形成规模优势。运营平台模式加持，快速崛起形成规模优势。京东到家的流量入口是京东APP、京东到家APP和小程序，各占30%订单。截止2021年底，京东到家覆盖1800个县区市，GMV达到431亿元，同比+70%，订单量2.2亿单。叮咚买菜：叮咚买菜：生鲜即时零售的电商龙头。生鲜即时零售的电商龙头。叮咚买菜是国内最早展开生鲜及时零售的自营型电商平台，并以敏锐的眼光领先开辟前置仓供货模式，提出半小时到家的服务宗旨。截止21年底，平台有1400个前置仓，GMV达到227亿，日均订单量106万单。大力研发投入，积极拓展新业大力研发投入，积极拓展新业务线，助力毛利率保持高位。务线，助力毛利率保持高位。截止21年底，叮咚买菜持续毛利率高位单均10.4元，并于22年积极开拓新业务品类，提升自由品牌和内部搞研发投入。每日优鲜：每日优鲜：技术驱动社区零售数字化转型。技术驱动社区零售数字化转型。每日优鲜旨在成为中国有代表性的社区零售数字化平台，在一二线城市采取“前置仓”模式，当前覆盖16个城市，平台商品种类超4000款20年推出智慧菜场业务，21年启动了零售云业务，利用在垂直零售领域积累的核心技术能力，和自主开发的智AI零售网络，进一步赋能社区零售。风险提示风险提示51、宏观经济失速风险2、疫情反复风险3、行业政策风险4、其他风险目录C O N T E N T S行业概览：供需共振，万亿蓝海010203模式比较：平台模式VS自营模式6公司比较：美团VS京东，每日VS叮咚行业概览供需共振，万亿蓝海01Partone7添加标题我国服务产业与日美差距仍大、潜力十足我国服务产业与日美差距仍大、潜力十足1.18横向比较下，我国服务业占总横向比较下，我国服务业占总GDPGDP比重仍低。比重仍低。2008年起我国经济进入转型期，经济增长由主要依靠投资、出口拉动向依靠消费消费、投资、出口协调拉动转变，由主要依靠第二产业带动向依靠第一、第二、第三产业第三产业协同带动转变，我国第三产业占GDP比重也随之从42%左右逐步升至54%。，但与日本、美国相比仍有不小的差距，日本、美国第三产业在GDP中占比分别是我国的1.4、1.3倍。从从GDPGDP细分项看，我国服务型产业占细分项看，我国服务型产业占GDPGDP与美国相差与美国相差1 1倍以上。倍以上。2019年美国商品类、服务类产业占GDP比重分别为12%、17%，服务类产业占比已经超越商品类，这反映出发达经济体稳态发展下“服务”规模将大于“商品”规模的一般规律。目前我国商品类、服务类产业占GDP比重分别为10%、7%，与美国相比仍有巨大空间。商品类,12%服务类,17%商品类,9.7%服务类,7.4%54.27%77.31%69.30%0%10%20%30%40%50%60%70%80%中国日本美国美国中国图图2 2：我国服务业占：我国服务业占GDPGDP比重仍处于较低水平比重仍处于较低水平图图3 3：我国服务类产业占：我国服务类产业占GDPGDP比重远低于美国比重远低于美国注：美国商品类包含零售贸易、批发贸易2项，美国服务类包含专业和商业服务、教育服务业、住宿和餐饮服务业3项。中国商品类为批发与零售业，中国服务类为住宿和餐饮业、居民服务和其他服务业、教育。0%10%20%30%40%50%60%2008200920102011201220132014201520162017201820192020图图1 1：我国：我国第三产业占第三产业占GDPGDP比重逐年上升比重逐年上升资料来源：wind、浙商证券研究所 添加标题95%近近10年维度我国消费市场韧性强，空间仍大年维度我国消费市场韧性强，空间仍大1.2938.5%54.0%68.7%0%20%40%60%80%中国日本美国32%33%34%35%36%37%38%39%40%201020112012201320142015201620172018201920202021私人消费/GDP近近1010年维度，我国私人消费支出占年维度，我国私人消费支出占GDPGDP比重明显提升。比重明显提升。2010年我国私人消费占GDP比重为34.6%，2021年提升至38.5%。即使面临2020年的突发疫情，比重也高达37.8%，展现出我国消费市场的强劲韧性。人均可支配人均可支配收入的收入的持续提升持续提升与与人们对人们对生活品质要求的不断提高是生活品质要求的不断提高是此轮消费升级的两此轮消费升级的两大强劲驱动力，体现在我国中产人群比例的提升。大强劲驱动力，体现在我国中产人群比例的提升。横向比较下，我国消费市场提升空间巨大。横向比较下，我国消费市场提升空间巨大。总量上来看，2010-2021年我国GDP的CAGR为9.7%，远高于日本、美国同期的0.3%、3.9%，结构上来看，日本、美国私人消费支出占GDP比重分别为54.0%、68.7%，分别是我国的1.4、1.8倍。图图4 4：我国私人消费支出占：我国私人消费支出占GDPGDP比重持续提升比重持续提升图图5 5：日本、美国私人消费支出占：日本、美国私人消费支出占GDPGDP比重是我国的比重是我国的1.41.4及及1.81.8倍倍资料来源：麦肯锡2020年中国消费者调查报告、CEIC、国家统计局、浙商证券研究所 中产人群比例提升近40%9116256481825150822760.1%0.2%0.4%0.6%1.1%1.6%0.0%0.4%0.8%1.2%1.6%2.0%05001000150020002500201620172018201920202021亿元O20平台模式零售额渗透率即时零售全面爆发，近六年即时零售全面爆发，近六年CAGR超超60%1.3102017年起，我国即时零售行年