互联网电商行业美团闪电仓：即时零售新业态美团大零售版图羽翼渐丰-天风证券.pdf

1证券研究报告作者：行业评级：上次评级：行业报告|请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明互联网电商强于大市强于大市维持2022年08月08日（评级）分析师 文浩SAC执业证书编号：S1110516050002联系人 秦和平联系人 苏燕妮美团闪电仓：即时零售新业态，美团大零售版图羽翼渐丰行业专题研究核心观点2请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明随着消费者的线上消费、即时性消费习惯逐步养成，零售市场将从“万货商店”走入“万物到家”时代。2021美团闪购数字零售大会上表示预计到2026年，即时零售市场规模将达1万亿（2020-2026年CAGR 40.7%）。闪电仓作为美团即时零售网络的补充业态，以前置仓为经营形态，专注线上流量，依托外卖配送体系为用户提供24h即时消费体验。我们认为“纯线上获客+前置仓”突破选址和SKU陈列数量的限制，带来更低的成本和更高的坪效，具有较高的业务可复制性，同时，24h经营边际提升用户规模和粘性持续。闪电仓有助于弥补现有便利店业态的不足，加速即时零售模式向便利店市场的渗透。传统便利店线上化具有几重限制：SKU较窄、低客单价、产品结构局限及经营高峰期无暇分拣，根据CCFA数据，2020年便利店线上销售占比仅7%。闪电仓依托更高的坪效支撑更多SKU填补用户需求，商品丰富度的提升催化购买连带效应提高客单价，从而优化盈利模型，后期随着履约费用和固定成本的摊销优化，利润率有进一步上探空间。我们认为闪电仓拓展了消费者体验-成本边界，有望加速渗透便利店市场，预计到2025年市场规模可达830亿。闪电仓模式更轻，商品层次丰富，有望破局下沉市场。即时零售市场参与者众多，美团在高线城市凭借禀赋差异与京东到家等商超平台角逐，而目前低线城市尚无能够扩张盈利的即时零售业态，闪电仓抓住用户基础生活消费以外的需求潜力，覆盖品类更为丰富，盈利能力更优。同时轻资产运营，具备规模扩张基础，有望实现即时零售对于万亿下沉市场的渗透。美团“零售+科技”战略将不断释放各业态增长潜能，美团大零售业务矩阵有望在2025年带来接近万亿GMV空间。美团针对不同配送时效和消费场景，多业态、全方位布局同城零售业务，覆盖消费者近场化、全天候、多场景购物需求。闪电仓从人、货、场（全时段、多场景订单组合优化骑手调度）多方面助力美团大零售生态布局，巩固平台竞争壁垒。估值与盈利预测：根据8月6日Bloomberg一致预期，2022-2024美团收入分别为2159/2833/3543亿元，对应增速为20.6%/31.2%/25.1%，调整后净利润分别为-76/91/237亿元，按照8月5日收盘价对应2022-2024年营业收入的PS分别为5.26/4.01/3.20倍，维持“买入”评级。风险提示风险提示：宏观宏观、疫情等因素导致需求不及预期；互联网监管政策持续加强；下沉市场需求不及预期；美团社区团购等新业务竞争疫情等因素导致需求不及预期；互联网监管政策持续加强；下沉市场需求不及预期；美团社区团购等新业务竞争恶化恶化，亏损超出预期；闪电仓拓展数量不及预期亏损超出预期；闪电仓拓展数量不及预期，客单价提升不及预期；测算具有一定主观性客单价提升不及预期；测算具有一定主观性，仅供参考仅供参考rYiXlXlX8ZrVrQqR6M9R7NoMqQtRnPfQpPvNeRnNxO8OpOtMuOpMvNNZtOmR线上零售空间广阔，即时零售大有可为13请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明37.5448.8111.915.72.497.1620.90%45.50%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%010203040506020202025E社零总额（万亿元）社区零售总规模（万亿元）线上-社区零售规模（万亿元）线上化率42025年中国数字化社区零售市场格局注：社区零售是指解决高频消费需求的零售业态，主要涵盖生鲜和快消品；零售云指通过零售O2O平台、零售科技企业等标准化数字平台赋能零售业态实现数字化转型；智慧菜场指通过物联网、云计算等技术信息化菜市场实现智能化经营。资料来源：每日优鲜招股说明书（2020年），wind，天风证券研究所2020年中国社区零售市场总规模约11.9万亿，线上化率为20.9%，在各种线上渠道协同作用下，我们乐观预计2025年总社区零售市场规模达到15.7万亿（5年CAGR 5.7%），线上化率为45.5%，暨2025年数字化社区零售市场规模可以达到7.16万亿元（5年CAGR 23.6%）。社区零售线上化率的提升是长期趋势，但期间伴随着政策对价格补贴的监管，发展进度或因监管加严而放缓。1.1.中国社区零售市场结构2020-2025E 市场空间变化（乐观预计）5年CAGR 5.4%5年CAGR 23.6%5年CAGR 5.7%产品丰富RMB 6千亿智慧菜场超市零售云前置仓社区团购传统电商高质、便利RMB 0.3万亿价格优惠RMB 1.4万亿便捷可信赖RMB 3万亿数字化升级、高效RMB 1.9万亿51.2.即时零售打开万亿市场空间资料来源：叮咚买菜招股说明书，36氪，艾瑞咨询，天风证券研究所根据美团研究院，即时零售是以即时配送体系为基础的高时效性到家消费业态，属于典型的零售新业态和消费新模式。王莆中在2021美团闪购数字零售大会上表示预计到2026年，即时零售市场规模将达1万亿。目前全市场即时零售主流业态有两种：目前全市场即时零售主流业态有两种：1）平台模式：平台模式：以轻资产运营为特点，连接线下零售商户供给和线上用户消费需求，消费者下单后由配送员（骑手）到附近商家取货（同时支持商家自配送），1小时内配送给消费者。2）自营模式自营模式（前置仓前置仓）：以重资产运营为特点，商品侧由平台在品牌商或供应商处采购，对商品的品控能力较强；物流侧由平台自建骑手团队；平台在社区/商圈周边布局门店或前置仓，消费者下单后，配送员取货并在1小时内配送给消费者。即时零售业态对比中国即时零售市场规模（单位：亿元）平台模式即时零售打包商品并交由配送员送货消费者自营模式即时零售消费者商品信息订单线下零售门店门店/前置仓供应商品打包商品并交由配送员送货3595280626128810000171.4%194.7%123.6%105.8%0.0%50.0%100.0%150.0%200.0%250.0%020004000600080001000012000201620172018201920202026E2020-2026年CAGR 40.7%61.3.零售模式对比零售模式的对比注：闪购商家SKU数量参考连锁便利店，团好货产地到终端加价率、商品总周转天数、资金周转时间参考传统电商，与实际情况或有差异资料来源：虎嗅APP，同花顺财经，商业观察家，亿邦动力，36氪，同花顺财经，快团帮卖，天风证券研究所多种互联网零售模式出现主要是履约方式变化及效率改善的结果。传统经销体系下，商品经过多级分销商流通，资金、信息、商品等周转周期较长，互联网零售受益于线上数字化的发展，缩短了传统履约环节，提升了全链条的流通效率，从最初兴起的传统电商（包括网点快递及仓配模式），到近期社区团购（次日达）、即时零售（半小时达），零售模式创新底层是数据赋能下，履约（从3-5天缩短到半小时）、商品周转（60天的存货周转期缩短至1-2天）、资金周转（60天账期缩短至1-2天）三位一体的效率提升。即时零售社区电商传统电商美团买菜美团闪购美团优选团好货闪购商家闪电仓经营类型自营无排他入驻排他入驻自营无排他入驻城市等级一线城市为主一、二线城市起步并逐步向下倾斜一、二线城市起步并逐步向下倾斜中低线城市为主/信息流供给端自营平台平台自营平台SKU数量4000+1000-20003000-50001000+3000+产地到终端加价率20%-30%/17-20%30-40%物流履约商品总周转天数4天/1天33天取货模式买菜骑手配送外卖骑手配送外卖骑手配送团长点自提快递配送、自提时效性30min30min-1h30min-1h次日达1-3天以上选址要求居民点三公里内居民密集区居民点附近居民点设置多个团点/资金流 资金周转时间70天/小于3天7天资料来源：天风证券研究所1.4.零售布局协同：履约视角穿透自营环节一线品牌加价率履约时间资料来源：天风证券研究所。注：图中数值仅供参考。销地二批农贸市场/小B商户消费者商超百货销地N批配送平台消费者消费者消费者产地/工厂传统渠道零售互联网零售美团闪购美团买菜30min达销地一批平台（中心仓）网格仓团长消费者产地/工厂自提2-5h1-3h3-5h美团优选次日达消费者电商平台产地/工厂团好货1-3日达快递24-72h传统经销0.5h厂家直销+0/代运营or供应链管理+515%销地一批自提自提72-120h24h内24h内72h内闪电仓骑手0.5h产地/工厂经销商骑手0.5h产地/工厂前置仓消费者区域处理中心36h2闪电仓：线上便利店，掘金万亿即时零售市场8请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明92.1.商业模式：闪电仓是即时零售网络中的一种补充业态闪电仓是美团闪购为实现闪电仓是美团闪购为实现“EverythingEverything Now(Now(万物到家万物到家)”)”而而上线上线的的即时零售即时零售新业态新业态。闪电仓以闪电仓以便利店前置仓便利店前置仓为主要经营形态为主要经营形态，依托美团外依托美团外卖的配送网络卖的配送网络，为消费者提供最快为消费者提供最快3030分钟送达的便利服务分钟送达的便利服务。截至2022年6月，美团闪电仓商家共覆盖全国100多个城市。相比其他即时零售业态，闪电仓业务模式上具有以下特点:纯纯“线上线上”获客：获客：平台模式（京东到家）或店仓一体模式（盒马鲜生）有大量线下客源，闪电仓专注线上获客；无线下购物场景+数字化升级带来的效率提升使得闪电仓的仓租成本和人力成本低于传统便利店，后期随着闪电仓履约费用以及线上获客成本的摊销优化，单店的盈利模型有望进一步提升。“前置仓前置仓”仓储：仓储：以仓代店突破了线下门店陈列SKU数量限制（闪电仓SKU3000-5000，约为便利店2倍），以及选购体验制约，选址更为灵活，具有较低的开仓成本和较高的业务可复制性；“2424h”h”经营经营：“即时+全时”是即时零售长期发展趋势，消费场景在时间维度的纵向深化有望边际提升用户规模和粘性持续。即时零售配送业态 VS 美团闪电仓平台自营平台互联网平台自营传统商超自营代表企业京东到家、美团闪购每日优鲜、叮咚买菜盒马鲜生永辉生活美团闪电仓经营环节配送进货、销货、配送进货、销货、配送进货、销货、配送配送仓储模式无前置仓仓店一体仓店一体前置仓客户来源线上+线下线上线上+线下线上+线下线上经营品类生鲜、快消、日百、鲜花、蛋糕等生鲜、快消、日百等生鲜、快消为主等生鲜、快消为主快消、日百为主SKU万级4000+1500万级3000-5000营业时长取决于商家类型6：30-23：009：00-22：008：00-22：0024h资料来源：叮咚买菜小程序，盒马公众号，永辉超市公众号，美团闪购公众号，36氪，商业观察家，开曼4000，沃尔玛官网，美团App，天风证券研究所102.2.闪电仓有助于弥补现有便利店业态的4个不足根据CCFA（中国连锁经营协会）数据，2020年传统便利店开通线上业务的门店占比约73%，但线上业务销售占比仅7%。便利店线上化（即美团闪购模式）程度偏低，主要存在以下4个不足：便利店便利店sku偏少偏少，中长尾商品不足中长尾商品不足，40%用户即时性搜索需求未得到满足用户即时性搜索需求未得到满足。据庄帅零售电商频道对美团闪购的调研数据，40%的线上用户搜索需求无法通过已有的便利店商家满足，例如家居生活、宠物用品等长尾商品；闪电仓拥有更多的SKU可以填补用户需求。产品结构的局限性产品结构的局限性，便利店便利店13.7%鲜食等即买即食的非标品难以通过线上销售鲜食等即买即食的非标品难以通过线上销售。2020年，CCFA便利店调研样本鲜食+生鲜+咖啡销售占比达13.7%（部