美容护理行业：精华品类深度研究品牌心智的重要载体把握功效护肤时代脉搏20220222-广发证券-.pdf

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 1/2929 Table_Page 深度分析|美容护理 证券研究报告 精华品类深度研究精华品类深度研究 品牌品牌心智心智的的重要重要载体，载体，把握把握功效护肤功效护肤时代时代脉搏脉搏 核心观点核心观点：前言：前言：精华具有高功效、高客单、高复购的特点，是重要的护肤品类之一。过去四十余年，国际品牌凭借科研技术实力长期占据领先优势，国货品牌则从大众精华起步，逐步摸索和发掘个性化路径。本篇报告以精华发展史为起点，从特定品类视角探究我国化妆品行业的发展逻辑并分析国货品牌的突围机会。精华的前世今生精华的前世今生：高端领跑高端领跑+百花齐放。百花齐放。行业发展初期，国际中高端品牌率先定义精华的形态和作用，为后续精华赛道的发展打下良好的基础；发展中后期，国内外品牌发掘精华市场深度，将精华品类推向大众市场，使得精华成为人们护肤流程中不可或缺的步骤。总结大众品牌进一步提高精华品类渗透率的两点原因：（1）将成分功效与产品直接关联，宣传简单明了，易于打造热点；（2）切中“性价比”痛点，较低的客单价降低消费者的试错成本，提高精华产品的销量。精华是品牌的心智、消费者的功效护肤首选。对于品牌精华是品牌的心智、消费者的功效护肤首选。对于品牌而言而言，精华处于战略优先地位。品牌方从产品设计、定价、营销多维度打造精华高端形象，而精华品类高溢价、高回购的特点也为品牌创造更大的价值；对于消费者对于消费者而言而言，护肤需求是逐渐升级的。在长期市场教育下，品牌对精华品类的精心打造使其成为消费者实现特定功效的首选品类，消费者接受精华成为日常护肤步骤之一，愿意为其支付更高的价格，也对其产品力提出更高要求。做自己的做自己的精华精华大单品大单品，国货国货品牌努力突围品牌努力突围。精华的行业格局较为分散，在消费者需求日益多样化、精细化的背景下，存量产品的竞争日渐固化，各家都在积极布局新产品、打造新亮点。站在站在品牌品牌的角度的角度，过硬，过硬的产品实力是“不掉队”的基础，的产品实力是“不掉队”的基础，而选取特定方向并做到极致差异化而选取特定方向并做到极致差异化是提高品牌是提高品牌影响力影响力、建立自身建立自身壁垒的关键。壁垒的关键。梳理国货精华中较为成功的案例：薇诺娜以云南植物为特色，围绕“敏感肌”推出舒敏保湿修复精华、双修赋活精华；珀莱雅采取大单品策略并发力精华品类，推出主打抗衰的红宝石精华和抗初老的双抗精华；润百颜和夸迪依托华熙生物透明质酸技术优势，分别推出主打“智慧玻尿酸”和“5D 玻尿酸”的次抛精华系列。上述精华较好地将品牌特色与产品结合，通过打造独特记忆点以抢占消费者认知，从而提高品牌的影响力和竞争力。以品类观行业，化妆品整体景气度较高，细分领域挖掘空间大，我们看好国货精华的发展潜力，看好研发实力强、适应市场变化、产品具备自身特色的公司，建议关注建议关注贝泰妮、贝泰妮、珀莱雅、珀莱雅、鲁商发展、鲁商发展、华熙生物。华熙生物。风险提示风险提示。宏观经济低迷，抑制可选消费需求；市场竞争加剧；新品孵化不及预期。行业评级行业评级 买入买入 前次评级 买入 报告日期 2022-02-22 相对市场表现相对市场表现 分析师：分析师：洪涛 SAC 执证号：S0260514050005 SFC CE No.BNV287 021-38003654 分析师：分析师：嵇文欣 SAC 执证号：S0260520050001 021-38003653 请注意，嵇文欣并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。相关研究：相关研究：敏感肌护理：细分赛道方兴未艾，新时代竞争产品为王 2021-01-29 化妆品明星单品：外资品牌的制胜法则和国产品牌的破局之路 2020-03-16 化妆品行业的变与不变：研究框架与趋势思考 2019-12-22 联系人：王薇 021-38003648 -20%-16%-12%-8%-4%0%12/2102/22美容护理沪深300 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 2/2929 Table_PageText 深度分析|美容护理 重点公司估值和财务分析表 股票简称股票简称 股票代码股票代码 货币货币 最新最新 最近最近 评级评级 合理价值合理价值 EPS(元元)PE(x)EV/EBITDA(x)ROE(%)收盘价收盘价 报告日期报告日期（元（元/股）股）2021E 2022E 2021E 2022E 2021E 2022E 2021E 2022E 贝泰妮 300957.SZ CNY 164.20 2022/01/26 买入 265.00 2.01 2.79 81.69 58.85 71.12 51.75 16.90 19.00 珀莱雅 603605.SH CNY 184.00 2021/10/28 买入 210.00 2.96 3.63 62.16 50.69 47.48 38.17 19.80 19.40 鲁商发展 600223.SH CNY 11.85 2021/12/12 买入 18.88 0.77 0.96 15.39 12.34 9.42 7.86 16.10 16.60 华熙生物 688363.SH CNY 115.10 2021/10/27 增持 306.43 1.69 2.42 68.11 47.56 59.99 40.33 13.90 16.60 上海家化 600315.SH CNY 39.32 2022/01/18 买入 55.50 0.96 1.11 40.96 35.42 35.12 30.30 9.10 9.50 水羊股份 300740.SZ CNY 17.16 2022/01/12 买入 24.40 0.61 0.90 28.13 19.07 23.05 16.60 15.60 18.70 丸美股份 603983.SH CNY 28.54 2021/10/30 增持 45.14 0.94 1.14 30.36 25.04 31.16 25.26 11.30 12.00 青松股份 300132.SZ CNY 8.49 2022/01/26 增持 10.56-1.72 0.37-22.95 17.76 10.13-39.50 7.80 数据来源：Wind、广发证券发展研究中心 备注：表中估值指标按照最新收盘价计算 uVgVjZiYcVvZpOoP9PaObRtRrRtRnPkPrRpNiNnPoN8OnMyQvPoPrRwMtOwO 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 3/2929 Table_PageText 深度分析|美容护理 目录索引 一、精华的前世今生：高端领跑+百花齐放.6 二、精华是品牌的心智、消费者的功效护肤首选.10（一）品牌方角度：精华处于企业战略优先地位.10（二）消费者角度：精华品类教育日渐成熟.13 三、做自己的精华大单品，国货品牌努力突围.16（一）薇诺娜：舒敏精华精准定位敏感肌，细分赛道成就国货第一.18（二）珀莱雅：“红宝石+双抗”CP，打造明星精华正当时.20（三）润百颜&夸迪：透明质酸原料和技术成就明星次抛精华.24 四、投资建议.26 五、风险提示.27（一）宏观经济低迷，抑制可选消费需求.27（二）市场竞争加剧，新品孵化不及预期.27 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4 4/2929 Table_PageText 深度分析|美容护理 图表索引图表索引 图 1：中国护肤品市场规模.6 图 2：2018-2021 年阿里平台护肤品子类占比（%）.6 图 3：精华产品中含有不同成分功效的比例.7 图 4：精华产品中各活性成分添加情况.7 图 5：中高端品牌精华品类发展历史.8 图 6：2020 年中国消费者美妆护肤品购买考虑因素.8 图 7：品牌中以成分命名的精华产品占比（%）.8 图 8：各类品牌宣传特点.9 图 9：一二线城市女性使用高度专业化护肤品的情况.9 图 10：各国精华品类渗透率（%）.9 图 11：雅诗兰黛小棕瓶发展历程.10 图 12：2021 年 11 月阿里平台各子类成交均价（元）.11 图 13：各品牌精华 SKU 价格布局（元）.11 图 14：2021 年 11 月各品牌代表性精华店铺销售额占比.13 图 15：雅诗兰黛各细分子类月销售量（万件）.13 图 16：2020 年中国消费者美妆护肤功能需求变化图谱.13 图 17：2020 年 Z 世代对护肤品的功能诉求.14 图 18：消费者护肤步骤精细化.14 图 19：2021/07 淘宝天猫搜索“抗氧化”类目构成.14 图 20：2021/07 社会化媒体“抗氧化”搜索关键词.14 图 21：2016-2017 天猫面部精华各年龄段用户数占比.15 图 22：精华消费者城市画像.15 图 23：2018-2021 阿里平台单品类销量（百万个）.15 图 24：2021 年 11 月阿里平台护肤子类销量和销售额占比情况.16 图 25：2021 年 11 月阿里平台面部精华销量情况.17 图 26：2021 年 11 月阿里平台面部精华销售额情况.17 图 27：中国护肤品市场高端和大众市场份额占比.18 图 28：中国大众和高端化妆品市场增速.18 图 29：21 年薇诺娜阿里平台子类销售占比.19 图 30：围绕敏感肌打造精华产品.19 图 31：2020 年中国女性看重“适合敏感肌”概念的护肤品类.19 图 32：修丽可“抗氧瓶”系列产品.22 图 33：“早 C 晚 A”双抗精华+红宝石精华宣传图.22 图 34：2021 年珀莱雅天猫官方旗舰店产品子类结构.23 图 35：21 年阿里平台夸迪次抛精华系列销售额占比.24 图 36：21 年阿里平台润百颜次抛精华系列销售额占比.24 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 5 5/2929 Table_PageText 深度分析|美容护理 表 1：兰蔻黑金系列产品横向对比.11 表 2：雅诗兰黛精华品类营销资源分配情况.12 表 3：2021 年阿里面部精华品牌竞争格局.16 表 4：2012-2021 天猫双十一美妆品牌 TOP10.17 表 5：21 年薇诺娜天猫官方旗舰店 TOP2 面部精华单品.20 表 6：21 年珀莱雅天猫官方旗舰店 TOP3 面部精华单品.21 表 7：华熙生物新型透明质酸.25 表 8：夸迪、润百颜天猫官方旗舰店次抛精华单品.25 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 6 6/2929 Table_PageText 深度分析|美容护理 一、一、精华的前世今生精华的前世今生：高端领跑高端领跑+百花齐放百花齐放 护肤品市场发展空间大，精华品类成为护肤品市场发展空间大，精华品类成为主要赛道主要赛道。据彭博数据，2021年全球护肤品市场规模为1480.3亿美元，预计2025年可达1813.2亿美元，未来五年CAGR为5.3%，其中，中国护肤品市场规模最大。2021年中国护肤品市场规模为3050.1亿元，预计2025年可达4514.1亿元，未来五年CAGR为10.8%。具体到各品类，精华占据核心地位，以阿里平台为例，2018-2021年面部精华销售额占整体护肤类目的比重从13.6%提升至16.1%，2021年面部精华销售额为270亿元，排名单品类第一，其次为面膜（234亿元）、乳液面霜（204亿元）。图图 1：中国护肤品市场规模：中国护肤品市场规模 图图 2：2018-2021年年阿里阿里平台护肤品子类平台护肤品子类占比占比（%）数据来源：彭博，广发证券发展研究中心 数据来源：淘数据，广发证券发展研究中心 精华是高效的代名词。精华是高效的代名词。精华并不是特定的化妆品制剂，更多是一种市场宣传概念，一般指某类添加高浓度活性成分的护肤品，其功效成分具有针对性。从第一瓶精华诞生起，其切入的护肤细分场景便区别于一般的乳液面霜，“高贵”“高效”是消费者对其第一印象，现代消费者细分化、专业化护肤的刚性需求使得针对特定