创新技术投资框架：新技术、新龙头、新机遇-国金证券-2023.3.9-75页.pdf

敬请参阅最后一页特别声明 1 分析师：苏晨（执业 S1130522010001） 分析师：艾熊峰（执业 S1130519090001） 分析师：姚遥（执业 S1130512080001） 分析师：陈传红（执业 S1130522030001） 分析师：樊志远（执业 S1130518070003） 分析师：罗露（执业 S1130520020003） 分析师：孟灿（执业 S1130522050001） 分析师：陆意（执业 S1130522080009）L 分析师：满在朋（执业 S1130522030002） 分析师：陈屹（执业 S1130521050001）C 分析师：袁维（执业 S1130518080002）yuan_ 新技术、新龙头、新机遇 前言：一轮大级别行情往往源自于技术创新、社会结构变化或者消费代际变化，让人类生活更为便捷、环境更加美好、寿命进一步增加、效率快速提升的创新技术将创造新的应用场景和巨大的投资机会。本篇报告我们总结提炼创新技术带来投资机会的研究跟踪框架，并对下一代创新技术行情进行展望。0-1 类型：创新技术初始应用，开创了全新的应用领域或者改变了产业生态。以智能手机为例：2010 年之前智能手机技术和相关基础设施尚未完备，渗透率在达到 15%之前，智能手机销量还不多，渗透率提升较为缓慢，每年大概提升 1%-3%，苹果产业链指数增长平缓。2010 年以来，以苹果为代表的公司开始实现智能手机上的技术突破，促进智能手机对于传统手机的替代，智能手机产业链行业持续上行。1-N 类型：在 0-1 技术突破和初始应用基础上，创新技术降低了生产成本和提升了生产效率，对传统技术和工艺进行了持续的替代。以光伏和新能源汽车产业链中典型的技术迭代为例：2016 年以来，光伏产业中单晶硅片持续替代多晶硅片，动力电池行业中逐步形成三元正极锂电池替代磷酸铁锂电池（LFP）的新趋势。从股票市场定价角度来看，新技术迭代并不等于相关板块和个股一定会开启新一轮行情，板块行情机会仍取决于板块景气度的变化。新技术迭代是决定新老龙头公司相对表现的关键因素，新技术优势的公司行对老技术路线的公司股价表现基本和新技术渗透率是一一对应。比如 2010 年后智能手机渗透率持续提升，苹果公司股价持续跑赢传统手机龙头诺基亚。2015 年以来隆基股份持续跑赢此前的多晶硅片龙头保利协鑫，相对股票走势与单晶硅片渗透率趋势一致。当升科技相对富临精工的股价表现在 2016-2022 年同样呈现倒 U 型走势，与三元电池渗透率趋势一致。新技术性价比的提升主要来自内生的成本下降和外生的政策支持。单晶硅片替代多晶硅片，其中主要因素一方面是 2015 年单晶领先多晶使用金刚线切割硅片，另一方面当时光伏领跑计划对高光电转换效率需求门槛。而三元电池在 2016-2019 年加速替代磷酸铁锂电池主要是 2016 年底，四部委联合发布新能源汽车补贴新政，且 2017-2019 年，新能源汽车补贴按照能量密度进行差异化补贴，三元电池能量密度优势显现。聚焦九大细分领域：1）AI 新技术：算力、数据需求高增；2）光通信技术：高速率光模块加速迭代，光芯片国产化在即；3）MR 新品周期：关注光学&显示技术创新；4）VR 新技术：摄像机逐渐向全自主研发阶段迈进；5）机器人新技术展望：向智能化发展，“机器人+”时代到来；6）新应用技术驱动新材料：氢能源材料、POE 材料、碳纤维材料等。7）光伏新技术：平价时代效率为王，N 型电池加速渗透；8）动力电池新技术：涂覆材料发展新方向，芳纶替代传统陶瓷膜；9）抗体偶联技术：新靶点、新载药与新链接。经济下行超预期、宏观流动性收缩风险、海外黑天鹅风险、技术发展和渗透率进度不及预期 策略专题研究报告 证券研究报告 创新技术投资框架 2023 年 03 月 09 日 策略专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 2 内容目录内容目录 一、如何把握创新技术带来投资机会.8 1.1 新技术能否驱动新一轮行情？.8 1.2 新技术迭代决定新老龙头公司相对表现.9 二、驱动渗透率变化的根本原因在于性价比的提升.11 2.1 历史复盘：光伏单晶硅片替代多晶硅片.12 2.2 历史复盘：三元材料替代磷酸铁锂.16 2.3 历史复盘：消费电子产品周期大创新决定贝塔，技术迭代小创新带来阿尔法.17 2.4 历史复盘：AI 算法和训练方式的演进驱动产业发展.19 2.5 历史复盘：光通信从电信到数通，从进口到国产.23 2.6 历史复盘：VR C 端内容丰富度呈提升趋势.27 2.7 历史复盘：制造业向自动化升级，工业机器人加速渗透.32 2.8 历史复盘：技术突破实现国产高端材料高性价比.33 2.9 历史复盘：新型 ADC（抗体偶联药物）改写乳腺癌临床指南.39 三、当下有哪些新技术带来的投资机会值得重点关注.44 3.1 AI 新技术：算力、数据需求高增.44 3.2 光通信技术：高速率光模块加速迭代，光芯片国产化在即.46 3.3 MR 新品周期：关注光学&显示技术创新.50 3.4 VR 新技术：摄像机逐渐向全自主研发阶段迈进.54 3.5 机器人新技术：向智能化发展，“机器人+”时代到来.56 3.6 新应用技术驱动新材料：氢能源材料、POE 材料、碳纤维材料等.58 3.7 光伏新技术：平价时代效率为王，N 型电池加速渗透.65 3.8 动力电池新技术：涂覆材料发展新方向，芳纶替代传统陶瓷膜.68 3.9 抗体偶联技术：新靶点、新载药与新链接.70 附录：技术成熟度曲线和产品生命周期.73 技术成熟曲线下的技术创新迭代.73 产品生命周期下的新产品和新应用.73 风险提示.74 策略专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 3 图表目录图表目录 图表 1：消费电子销量和板块相对表现.8 图表 2：单晶硅片双龙头相对大盘表现.9 图表 3：三元正极龙头相对大盘表现.9 图表 4：伴随智能手机渗透率提升，苹果、诺基亚股价大幅背离.10 图表 5：单晶硅片替代多晶硅片.10 图表 6：三元电池替代磷酸铁锂电池.11 图表 7：2015 年单晶硅片成本快速下降.11 图表 8：动力电池价格.12 图表 9：2014-2016 年单多晶组件价格及价差情况（单位：元/W）.13 图表 10：2017-2020 年单多晶组件价格及价差情况（单位：元/W）.13 图表 11：2014-2021 年单多晶市场占比变动情况.14 图表 12：PERC 技术市场占比不断提升.14 图表 13：PERC 技术较 BSF 技术效率有明显提升.14 图表 14：2016 年起光伏电池设备投资成本快速下降.15 图表 15：PERC 与 BSF 电池片高价差维持时间较长.15 图表 16：PERC 在结构上更利于提升转换效率.16 图表 17：动力电池装车量（GWh，%）.16 图表 18：三元、磷酸铁锂装机占比（%）.16 图表 19：2016 年国内动力电池市场份额（%）.17 图表 20：2017 年国内动力电池市场份额（%）.17 图表 21：渗透率曲线符合产品生命周期曲线.17 图表 22：中国智能手机出货量与行业股价拟合度高.17 图表 23：伴随智能手机渗透率提升，苹果、诺基亚股价大幅背离.18 图表 24：TWS 耳机出货量与行业股价指数呈高拟合度.18 图表 25：TWS 耳机渗透率与耳机指数相关度高.18 图表 26：苹果公司个股表现优于智能互联指数.19 图表 27：TWS 代工厂股价变化早于 TWS 品牌原厂.19 图表 28：多层感知机通过引入隐藏层进行多元分类.20 图表 29：卷积的实质是提取关键特征.20 图表 30：RNN 接受当前时刻输入与上一时刻输出的信息.20 图表 31：Sigmoid 和 tanh 函数存在梯度过大/过小问题.21 图表 32：残差学习进一步缓解了梯度消失问题.21 图表 33：目前 CV、NLP 领域模型均采用 Transformer 作为底层算法.21 策略专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 4 图表 34：GPT 系列模型参数呈指数级增长.21 图表 35：InstructGPT/ChatGPT 中的人类反馈强化学习技术.22 图表 36：监督学习与无监督学习方式对比.22 图表 37：逐层无监督+BP 有监督可解决梯度消失问题.23 图表 38：全球光模块市场规模按应用领域（亿美元）.24 图表 39：国内 FTTH/O 端口（亿个）及占比.24 图表 40：北美云计算资本开支（亿美元）.25 图表 41：光模块厂商份额排名.25 图表 42：光模块厂商并购事件梳理.26 图表 43：全球 2.5G 及以下 DFB/FP 激光器芯片份额.27 图表 44：全球 10G DFB 激光器芯片份额.27 图表 45：VR 行业发展趋势.28 图表 46：全球 VR 头显出货量及同比%.28 图表 47：中国 VR 头显出货量及同比%.28 图表 48：虚拟现实与行业应用融合发展行动计划（2022-2026 年）有望催化应用场景.29 图表 49：近 2 年虚拟现实相关全国性及地方性利好政策频出.29 图表 50：全球、中国 VR/AR 行业融资并购笔数及同比.30 图表 51：全球、中国 VR/AR 行业融资并购金额及同比.30 图表 52：Oculus 一体机各旗舰产品对比：体验不断升级，消费门槛有望降低.30 图表 53：2021Q2-2022Q2 中国 AR/VR 头显分行业出货量占比.31 图表 54：百万美元级别（按销售额）游戏产品数量.31 图表 55：主流 VR 游戏平台游戏数量及同比.31 图表 56：百万美元级别 VR 游戏产品数量及同比.31 图表 57：1978 年-2022 年中国工业增加值及增速.32 图表 58：中国工业机器人销量及增速.32 图表 59：2021 年全球工业机器人销量分布.32 图表 60：2021 年各国工业机器人密度（台/万人）.33 图表 61：我国工业机器人密度及增速.33 图表 62：芳纶纤维发展历程.33 图表 63：全球间位芳纶下游应用分布.34 图表 64：国内间位芳纶下游应用分布.34 图表 65：全球间位芳纶产能（吨/年）统计.34 图表 66：泰和新材间位芳纶在建项目.34 图表 67：全球对位芳纶下游需求分布.35 图表 68：国内对位芳纶下游需求分布.35 策略专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 5 图表 69：我国对位芳纶产销量情况（吨）.35 图表 70：泰和新材在建对位芳纶项目情况.35 图表 71：平板显示技术分类.36 图表 72：不同类型液晶显示产品技术特点和应用领域.36 图表 73：国内 LCD 面板成本结构.36 图表 74：LCD 上下游产业链.36 图表 75：2020 年混晶材料国产化率达到 60%.37 图表 76：2018 年全球混晶市场竞争格局.37 图表 77：国内主要混晶企业情况.37 图表 78：全球和中国工业气体市场规模（亿元）.38 图表 79：工业气体下游应用分布.38 图表 80：中国大宗气体和特种气体市场规模（亿元）.38 图表 81：2020 年中国工业气体市场份额占比.38 图表 82：中国电子特气和其他特气市场规模（亿元）.39 图表 83：2020 年中国特种气体竞争格局.39 图表 84：中美癌症数据对比.40 图表 85：ADC 药物的发展历史.41 图表 86：ADC 结构及机制.41 图表 87：ADC 药物的发展历史.42 图表 88：Enhertu 三期临床数据.43 图表 89：ChatGPT 有望促进 AI 大模型多场景落地.44 图表 90：GPT-3 API 定价情况.45 图表 91：百度“文心一言”生态合作丰富.45 图表 92：语言类大模型规模快速提升.45 图表 93：大模型训练所需算力呈指数增长.45 图表 94：训练成本与模型参数量正相关.46 图表 95：光模块销售