2023年宏观年度策略报告：万里风云峰回路转-浙商证券.pdf

证券研究报告|年度宏观经济报告|中国宏观 http:/ 1/89 请务必阅读正文之后的免责条款部分 年度宏观经济报告 报告日期：2022 年 10 月 26 日 万里风云，峰回路转万里风云，峰回路转 2023 年宏观年度策略报告年宏观年度策略报告 核心观点核心观点 全球正在经历百年未有之大变局，万里风云，全球正在经历百年未有之大变局，万里风云，地缘政治地缘政治将持续影响将持续影响经济经济和和市场市场。展望。展望2023 年，扰动市场的宏观不确定性因素将逐一淡化，峰回路转，权益市场也将迎来新年，扰动市场的宏观不确定性因素将逐一淡化，峰回路转，权益市场也将迎来新的转机。的转机。转机源自四大层面，经济层面主要是房地产中长期规划出台后政策转机源自四大层面，经济层面主要是房地产中长期规划出台后政策预期的明朗化；疫预期的明朗化；疫情层面主要是联合国定义“大流行”结束后我国疫情防控体系在“动态清零”框架下情层面主要是联合国定义“大流行”结束后我国疫情防控体系在“动态清零”框架下进一步优化；地缘层面主要是进一步优化；地缘层面主要是 2022 年冬季来临后俄乌战局将逐步进入动态均衡阶段，年冬季来临后俄乌战局将逐步进入动态均衡阶段，战事不确定性下降；海外层面主要是欧债压力风险出清后，金融稳定的压力和美国通战事不确定性下降；海外层面主要是欧债压力风险出清后，金融稳定的压力和美国通胀的回落驱动美联储在胀的回落驱动美联储在 2023 年年 Q2 给出更为明确的政策转向信号，海外流动性紧缩的给出更为明确的政策转向信号，海外流动性紧缩的最大不确定因素将转向并趋于宽松。最大不确定因素将转向并趋于宽松。综合考虑全球不确定性因素拐点的潜在时间，我们认为综合考虑全球不确定性因素拐点的潜在时间，我们认为 2023 年两会后年两会后市场预期市场预期将迎将迎来转折，权益市场将在上半年进入慢牛通道。来转折，权益市场将在上半年进入慢牛通道。风险提示风险提示1.美国中期选举之后对华政策美国中期选举之后对华政策加强加强。2.欧洲通胀失控走向螺旋式上升欧洲通胀失控走向螺旋式上升进而进而战争扩大化战争扩大化。3.美联储紧缩政策持续超预期薄弱经济体危机美联储紧缩政策持续超预期薄弱经济体危机爆发爆发向全球演变向全球演变。4.全球政治格局走向全球政治格局走向 Y 型分化型分化。5.疫情、自然灾害及粮食危机疫情、自然灾害及粮食危机爆发爆发。分析师：李超分析师：李超 执业证书号：S1230520030002 分析师：孙欧分析师：孙欧 执业证书号：S1230520070006 分析师：张迪分析师：张迪 执业证书号：S1230520080001 分析师：林成炜分析师：林成炜 执业证书号：S1230522080006 分析师：张浩分析师：张浩 执业证书号：S1230521050001 研究助理：潘高远研究助理：潘高远 相关报告相关报告 年度宏观经济报告 http:/ 2/89 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录正文目录 1 万里风云、峰回路转，宏观四大不确定性消除预期全面反转！万里风云、峰回路转，宏观四大不确定性消除预期全面反转！.8 2 国内经济：逐步回到潜在增速附近波动国内经济：逐步回到潜在增速附近波动.10 2.1 预计 2023 年固定资产投资增速可达到 7.4%.10 2.1.1 预计 2023 年制造业投资增速将达到 11.4%.11 2.1.2 中长期规划出台+地产需求组合拳继续发力投资逐步企稳，预计 2023 年地产投资增速 1.4%.12 2.1.3 预计 2023 年基建投资增速 5.3%.15 2.2 疫情防控持续优化，消费潜力有所释放.17 2.2.1 疫情防控水平进一步提升，消费场景有望逐渐活跃.17 2.2.2 预防性储蓄增加，疫情对于消费的冲击逐渐“长期化”.18 2.2.3 预计 2023 年社会消费品零售总额名义增速为 6.6%.20 2.3 进出口：出口关注供给优势，进口跟随内需节奏.21 2.4 支出法看 GDP：消费稳步修复，投资动能较强.23 2.5 生产法看经济：高质量转型与疫情影响是关键变量.24 3 通胀形势：物价维持可控水平通胀形势：物价维持可控水平.26 3.1 预计 CPI 逐季回落，一季度有冲高压力.26 3.1.1 生猪产能有所去化，猪价处于温和上涨周期.26 3.1.2 俄乌冲突常态化，产油国默契减产，预计 2023 年油价维持高位震荡.27 3.1.3 春节错位，一季度 CPI 冲高，之后逐季回落.28 3.2 预计 PPI 先抑后扬，两种力量相互对冲.29 3.3 预计 2023 年 GDP 平减指数为 1.7%.30 3.4 预计 2023 年名义 GDP 先升后降，全年增速为 6.9%.30 3.5 工业企业利润增速承压.30 4 就业形势：就业是政策底线就业形势：就业是政策底线.32 5 汇率展望：比差逻辑与汇率预期改善汇率展望：比差逻辑与汇率预期改善.36 6 货币政策：结构性特征愈加明显货币政策：结构性特征愈加明显.38 6.1 建设现代中央银行制度核心要义之一是简化货币政策最终目标体系.38 6.2 预计 2023 年货币政策宽松幅度边际收敛.39 6.3 货币政策工具：结构性工具为主.41 6.4 预计 2023 年末信贷、社融、M2 同比增速分别为 10.5%、10.3%、9%.42 7 财政政策：政策不急转向，财政积极有为财政政策：政策不急转向，财政积极有为.46 8 产业政策：休养生息与安全思维增强产业政策：休养生息与安全思维增强.51 8.1 双碳政策密集落地，“先立后破”休养生息.51 8.2 招商引资重在高技术制造，投资助力休养生息.52 8.3 安全思维产业政策或将更具前瞻性.56 9 海外经济：表观衰退、实则滞胀，海外经济：表观衰退、实则滞胀，MMT 大清算导致的金融稳定风险可能迫使全球央行在大清算导致的金融稳定风险可能迫使全球央行在 Q2 出现出现急转弯急转弯.59 9.1 高通胀背景下 MMT 国家面临清算压力，欧洲压力首当其冲.59 9.2 美国经济全年低于潜在增速，联储最早 Q2 起货币政策可能转向宽松.59 9.2.1 美国通胀压力缓慢回落，2023 年 Q4 通胀中枢预计位于 3.5%附近.64 9.2.2 美国失业率缓慢回升，年末预计位于 4.5%附近.66 9.2.3 美国货币政策受制于金融稳定压力，最早可能在 Q2 迎来拐点.68 9.3 欧洲债务压力面临清算 Q1 可能出现欧债危机，欧央行被迫向通胀妥协.72 rYhUjZnVdUrVpOnM9P9RaQsQpPnPoMkPoPqQiNoNrQbRmNtMMYmRsNMYtOmN年度宏观经济报告 http:/ 3/89 请务必阅读正文之后的免责条款部分 9.3.1 预计欧洲在通胀压力的裹挟下，2023 年可能面临债务危机的严峻考验.72 9.3.2 主权债务压力以外，以养老金为代表的欧洲金融体系也面临利率上行冲击.75 9.3.3 欧债危机爆发后欧央行可能暂停加息启动量化宽松，为回归 MMT 不排除上调通胀目标的可能性.75 9.3.4 受制于债务危机和能源压力，欧元区经济可能在 2023 年陷入负增长.76 9.4 日央行掌门人换届适逢全球紧缩压力缓解，未来可能继续保持宽松立场.77 10 大类资产：结构性机会依然凸显大类资产：结构性机会依然凸显.80 10.1 预计 A 股呈现结构化行情，重点关注强链补链和产业基础再造.80 10.2 预计 10 年期国债收益率维持震荡.80 10.3 预计大宗商品高位回落.81 10.4 预计房地产市场机会较少.81 10.5 美元指数前高后低 Q1 可能上破 120，欧债危机是重要影响变量.81 10.6 美债利率 Q1 高位震荡 Q2 拐头全年趋于下行，低点可能回落至 2%以下.81 10.7 Q1 谨慎风险偏好冲击，Q2 联储宽松预期明朗化后美股全年趋于上行.81 10.8 黄金极具配置价值，Q1 欧债压力利多黄金、Q2 宽松预期利多黄金.81 11 万里风云：风险因素长期值得关注万里风云：风险因素长期值得关注.83 11.1 中美博弈：美国中期选举之后的对华政策加强.83 11.2 欧洲通胀失控走向螺旋式上升进而战争扩大化.83 11.3 美联储紧缩政策持续超预期的薄弱经济体危机爆发向全球演变.84 11.4 全球政治格局是否会走向 Y 型分化.85 11.5 疫情、自然灾害及粮食危机爆发.85 年度宏观经济报告 http:/ 4/89 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图表目录图表目录 图 1：2023 年地产投资增速预测图（%）.14 图 2：2022 年以来新增净停工面积累计同比估算（%）.14 图 3：土拍成交面积增速对新开工的领先期约 2 个季度（%）.14 图 4：施工是地产投资的基本盘（%）.14 图 5：中国城镇化率走势（%）.15 图 6：部分发达国家的城镇化率走势（%）.15 图 7：新冠确诊人数中枢下移.17 图 8：新冠死亡人数中枢下移（单位：例）.17 图 9：60 岁以上人口新冠疫苗全程接种率已达 85%以上.18 图 10：全国自 5 月 27 日后未出现新冠肺炎死亡病例.18 图 11：央行城镇储户调查显示，疫情后储蓄意愿不断上升.19 图 12：储蓄增速与收入增速之差不断走阔.19 图 13：消费者信心指数回落幅度较大.19 图 14：城乡一体化调查显示，居民平均消费倾向逐年下移.19 图 15：预计 2023 年社零增速为 6.6%，二季度为全年高点.20 图 16：IMF 最新全球经济预测.21 图 17：中美利差反映基本面相对预期，海外衰退预期对我国出口的预期走势较为悲观.21 图 18：海外经济频发罢工事宜，冲击生产制造、物流运输等供给体系.22 图 19：出口价格指数跟随进口价格指数开始回落.23 图 20：2022 年二季度猪价开启了一轮新的上行周期（元/公斤）.26 图 21：生猪存栏有所去化，但幅度有限.26 图 22：生猪屠宰量显著连续回落.26 图 23：猪饲料产量相较 2021 年同比回落（万吨）.26 图 24：二季度开始，能繁母猪存栏开始上升.27 图 25：上行周期猪粮比走势比较(%，以周期起始年的 5 月对齐).27 图 26：美国今年以来完工油井数基本走平.27 图 27：2022 年美国原油产量已上升至历史同期最高水平.27 图 28：春节发生在 1 月时，1 月 CPI 环比往往比较强势.28 图 29：预计 2023 年 CPI 同比+2.2%，呈现出逐季回落的趋势.28 图 30：海外经济体 PMI 连续回落.29 图 31：M1 领先 PPI 时长约 10 个月.29 图 32：全球总需求回落，预计金属价格承压.29 图 33：铜价与美国 5 年期通胀预期同步回落.29 图 34：预计 2023 年 PPI 同比+0.9%，节奏上先抑后扬.30 图 35：工业产能利用率与工业企业营收成本呈现负相关关系.31 图 36：2023 年工业企业利润增速预测.31 图 37：预计 2023 年调查失业率为 5.2%，较 2022 年显著回落.32 图 38：工业产能利用率与城镇调查失业率呈反比.32 图 39：2022 年下半年工业园区夜光指数一直处于低位.32 图 40：过去几年第三产业吸纳了较多劳动力.33 图 41：疫后住宿餐饮和生活服务从业农民工数量下降（万人）.33 图 42：16-24 岁调查失业率趋势上升.33 年度宏观经济报告 http:/ 5/89 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 43：2022 年高校毕业生将再创新高.33 图 44：制造业十大重点领域人才缺口高达 3000 万人.34 图 45：“最缺工”职业排行中，生产制造业类职业占到四成.34 图 46：1962 年起我国出生人口大幅上升.34 图 47：2023 年退休人数较多.34 图 48：人民币汇率贬值压力仍