基于多元化战略的康跃科技并购风险分析_宋爱云.pdf

282023 年第 2 期总第 41 期Case案例基于多元化战略的康跃科技并购风险分析宋爱云1吴沛玲1伊晓琳2(1 桂林理工大学南宁分校，南宁530001;2.山东良福制药有限公司，济宁272600)摘要:新冠肺炎疫情促使中国制药与生物技术行业保持高速发展，医药企业也因此成为疫情常态化背景下并购市场中的热门被并购目标。以康跃科技并购长江星医药为例，分析康跃科技多元化并购的动因，识别多元化并购风险，并提出建议与防范措施。研究发现，康跃科技通过多元化的并购迅速实现规模扩张，分散了经营风险，提升了市场控制能力和盈利水平，但仍需关注基于多元化战略的并购风险，正确进行并购分析，把握核心竞争力，并购时合理控制财务风险并选择合理的并购融资方式和支付方式，并购后注重战略、管理、财务、人力资源等各项整合，进行全要素、全员管理，确定整合中的偏差因素，针对偏差因素提出解决对策。关键词:多元化并购;并购动因;并购风险;风险应对0引言随着国内对新冠肺炎疫情的有效控制，并购市场逐渐回暖，企业并购的方式也从单一的同行业并购模式变为多元化并购模式。疫情的影响和居民生活水平的不断提高促使制药与生物技术行业保持高速发展，医药企业也随之成为后疫情时代并购市场上的热门并购标的。康跃科技股份有限公司(以下简称“康跃科技”)由于其所在的内燃机零部件行业和光伏行业市场的不断饱和，以及受疫情影响，发展受到极大限制，于是也加入并购医药企业的潮流，走上了多元化并购的道路。1案例简介1.1公司简介康跃科技创建于 1963 年，是一家集设计、研发、生产、销售涡轮增压器为一体的高新技术企业。2014年 8 月康跃科技在深圳证券交易所创业板上市，拥有康诺精工有限公司、河北羿珩科技有限责任公司、山东康诺新能源科技有限公司等全资子公司，涉及内燃机零部件、智能装备与新能源等业务领域，是中国内燃机零部件行业排头兵企业、中国汽车零部件增压器龙头企业。1.2并购前状况分析2014 年以来，我国内燃机销售量出现大幅下降，在 2019 年首次跌入 5 000 万台，受新冠肺炎疫情影响，在 2020 年进一步下滑至 4 681.3 万台。随着新能源汽车的行业不断发展和国家对节能减排支持力度的不断加大，传统的内燃机技术面临严峻的考验。2019 年，康跃科技受汽车行业的低迷及同行业竞争加剧等因素影响，内燃机零件和光伏配件的业务减少，公司经营业绩大幅下滑。康跃科技并购前的 20172019 年主要利润情况见图1。2019 年，其全年净利润为 67 211.97 万元，出现较大亏损。康跃科技在并购前的主要业务为内燃机零部件业务和光伏业务。康跃科技2019 年的主要业务构成情况见表1。1.3并购对象的选择与并购过程在充分分析企业现状之后，康跃科技选择湖北长案例Case2023 年第 2 期总第 41 期29图 1康跃科技并购前的 20172019 年主要利润情况表 12019 年康跃科技并购前主要业务构成情况项目营业收入/元占营业收入比重/%营业成本/元毛利率内燃机零部件370 950 443.3051.15274 631 896.2725.97光伏行业342 008 139.2547.15265 047 455.1322.50其他产品制造业12 352 300.211.704 060 611.9567.13合计725 310 882.76100.00543 739 963.35100.00江星医药股份有限公司(以下简称“长江星”)作为并购对象，进而实现多元化并购。长江星成立于 2012年，主营业务包括研发、生产和销售中药饮片、空心胶囊及药品批发。2018 年 1 月2020 年 3 月，长江星盈利能力总体保持较快增长，其财务数据见表 2。表 2长江星 20182020 年 3 月利润表主要财务数据(单位:万元)项目2018 年2019 年2020 年 13 月营业收入132 195.09121 568.9824 031.84营业利润17 671.7821 421.083 672.05利润总额17 625.0421 436.833 633.48净利润17 278.3120 299.983 605.94针对并购，康跃科技聘请了中瑞世联资产评估集团有限公司(以下简称“中瑞世联”)对长江星 100%股权进行估值。根据中瑞世联出具的关于长江星股权转让资产评估报告，交易各方协商后确认长江星100%股权定价为 268 000.00 万元。康跃科技以现金141 379.33万元收购长江星 103 090 692 股股份，占注册资本的 52.75%，具体并购进程见表 3。表 3康跃科技并购长江星过程时间项目2020 年 9 月 10 日公司召开第四届董事会第七次会议，审议通过了关于 康跃科技股份有限公司重大资产购买报告书(草案)及其摘要的议案等关于本次重大资产重组事项的议案2020 年 12 月 1 日长江连锁持有的标的公司 50.177 6%股份(对应股份数 98 057 000 股)完成过户，康跃科技成为长江星的控股股东2021 年 10 月 21 日财通资本持有的标的公司 1.180 9%股份(对应股份数 2 307 692 股)完成过户2021 年 11 月 8 日王冬香持有的标的公司 1.394 9%股份(对应股份数 2 726 000 股)完成过户2并购动因分析从战略层面来看，并购交易双方以各自核心竞争302023 年第 2 期总第 41 期Case案例优势为基础，出于企业自身发展战略的需要，通过优化资源配置的方式强化企业核心竞争力，实现企业价值增值1。从企业并购动因来看，主要为分散经营风险、寻求收益增长点和扩大经营规模。2.1分散经营风险面对汽车行业低迷及光伏行业的下行压力，若康跃科技仍然维持原有经营模式，企业很可能会陷入低迷。考虑到自身所处的生命周期，康跃科技将重心放在对企业的内部资源整合与优化上，紧紧抓住资本市场的有利时机，实施战略性布局，寻求多元化发展机遇，利用医药行业的优势来分散经营风险，从而实现多元化经营达到降低经营风险、提高综合收益的目的。2.2寻求收益增长点康跃科技的净利润从 2014 年的 2 871.87 万元下降到 2019 年的 67 211.97 万元，增速虽由于 2017 年并购羿珩科技有限责任公司出现过大幅上升，但并购后净利润增长率自 2018 年后呈较大下降趋势，甚至出现了负值，急需寻求新的利润增长点。近年来医药行业发展迅速，具有较强的盈利能力和持续经营能力，且具有一定的抗周期性。在 2018 年1 月2020 年三季度，长江星的收入规模和盈利水平保持较快增长。康跃科技选择通过并购医药企业长江星公司来增加企业的利润，使企业经营多元化。长江星20202022 年承诺净利润分别为 18 000 万元、20 000 万元和23 000 万元，若上述承诺净利润顺利完成，将为康跃科技提供新的利润增长点，从而大幅度提升企业的盈利能力，实现可持续发展。2.3扩大经营规模康跃科技在并购前主要从事内燃机配件业务和光伏业务，受汽车行业的低迷及光伏行业激烈竞争的影响，经营业绩大幅下降，利润受到挤压，盈利能力降低，未来发展受到限制。因此，康跃科技积极谋求产业转型，通过多元化并购进入新的行业，克服内部投资方式下项目建设周期、资源获取和资源分配等因素对企业发展速度的制约，从而在极短的时间内实现经营规模的扩张，实现多元化发展。3多元化并购的风险分析从多元化并购方式来看，康跃科技并购长江星的风险主要包括行业进入风险、市场竞争风险、财务风险和整合风险2。3.1行业进入风险通过实施多元化并购，可以降低康跃科技进入新行业的风险，但并不代表能完全规避所有风险。医药企业的发展需要持续、大量的资金投入和技术投入，同时受监管程度较高，可能会给企业生产经营带来不利影响。中药饮片需要具备成熟的炮制工艺、控制技术和检测技术，而炮制技术的掌握及运用也需要长期的生产实践、强有力的研发体系、高水平的质检仪器和先进的生产设备。空心胶囊生产也需要大量的资金投入，需要在严格执行 药用辅料生产质量管理规范的同时，持续革新生产工艺，加大产品配方的试制及新品种的研发。同时，医药流通行业属于资金密集型行业，在仓储建设和物流设施等生产经营活动中也需投入大量的流动资金。3.2市场竞争风险从市场竞争风险来看，被并购对象长江星主要业务包括中药饮片、空心胶囊、医药流通等，其相关业务领域均为充分竞争市场，但长江星在各个领域的市场占有率并不高，且主要客户在报告期内也存在一定变动，部分大客户自身采购金额波动较大，存在市场竞争力下降风险。从中药饮片行业来看，目前尚未形成垄断的市场格局。行业内企业的市场占有率都较低，产业集中度不高。根据前瞻研究院预测整理，2018 年及 2019 年长江星中药饮片的市场份额分别为 0.34%和 0.26%。从空心案例Case2023 年第 2 期总第 41 期31胶囊来看，行业企业存在个体分散、生产规模小、产品标准不统一等一系列阶段性特征。从国内医药流通行业来看，行业整体上呈现“4+N”的发展局面，国药、华润、上药、九州通在营收、利润、流通规模等多方面均处于领先地位，相比龙头企业长江星仍有较大差距。3.3财务风险从财务方面来看，康跃科技并购长江星，主要存在资产估值、支付等方面的风险。第一，资产估值风险。在此次并购中，康跃科技聘请的中瑞世联采用资产基础法和收益法两种方法对长江星全部股东权益进行评估，而在资产基础法和收益法下的企业估值存在较大差距，具体估值情况见表4。表 4长江星估值情况分析评估方法评估价值/万元净资产账面价值/万元增值额/万元溢价率/%资产基础法124 333.48133 759.209 425.727.05收益法268 560.42133 759.20134 801.22100.78差异144 226.94144 226.94107.83中瑞世联认为，资产基础法并不能准确预测长江星的未来收益，也未考虑除财务报表外的其他因素。而收益法评估在考虑长江星账面价值的同时，也考虑到人力资源和客户群体等因素，因此采用收益法评估作为的最终结论。但收益法本身也存在诸多弊端和不确定性。长江星属于非上市公司，其信息披露的准确性与真实性与上市公司相比存在明显不足，加上财务报表本身的局限性使得多元化并购中对长江星表外资产机会确认性成为高溢价的重要诱因，尤其考虑到医药行业疫情下的热点效应，也会使得并购估值被过分抬高。虽然中瑞世联在进行评估时严格遵循相关评估准则，并恪尽职守，但宏观经济的波动、行业政策及市场竞争环境变化等因素的影响，可能造成未来盈利无法大于资产评估预测，使其对目标企业的判断容易偏向乐观，导致评估结果可能偏离真实价值。第二，支付风险。此次并购中康跃科技主要使用自筹资金进行支付，而较大的并购规模、单一的资金安排方式无疑会带来较大的财务风险。康跃科技并购长江星时需支付大量现金，除自筹外其余资金缺口主要来自股东借款或银行融资。若采取债务融资后无法偿还或以合理的成本支付到期债务，会导致财务成本大幅度增加，流动性风险加剧。3.4整合风险康跃科技原有业务在客户群体、经营模式、盈利要素和风险属性等方面与医药产业存在较大差异，并购后需要在战略、管理、财务和人力资源、技术等方面进行一系列的整合。若整合措施不到位，则会导致公司的经营成本上升、经营效益降低，进而影响并购的最终效果。第一，管理整合风险。对康跃科技并购前后的管理费用率进行分析，以反映企业的经营管理水平和并购后的协同效应，管理费用率情况分析见图 2。20172021 年整体呈现“倒 U”形趋势，意味着康跃科技并购长江星后，经营管理水平和管理协同效应较好。转型背景下的康跃科技迫切希望被并购方贡献净利润以帮助自身摆脱经营困境，给予被并购方管理层较大的自主经营权，并购后长江星仍在其原管理团队管理下运营，但这给管理层行为风险的产生留下了一定空间，若此风险将会影响企业财务信息的透明度，进而影响企业的整体利益。图 2康跃科技 20172021 年管理费用率情况分析322023 年第 2 期总第