2023年ＯＴＣ使普通的资金成为“聪明的资金”聪明资金.docx

天道酬勤 ＯＴＣ：使普通的资金成为“聪明的资金〞|聪明资金 　　国家有关部门日前已批复天津滨海新区综合配套改革方案，包括设立柜台交易市场(OTC)在内的重大改革创新举措将在天津滨海新区迅速推开，这意味着继深圳、上海证券交易市场之后，中国又一个新的资本市场诞生了!天津，在近代即与上海齐名的中国第二大金融中心，中国第一家证券所的诞生地，历来有着深厚的金融交易传统，此番又将迎来开展中的一次历史机遇。 　　当然，这个柜台交易市场从筹备到正式运作，尚需1～2年的时间，一旦建立，它能为数百万计达不到上市条件的企业提供股权交易平台，不仅有利于中小企业开展，也有助于中国形成一个多层次的资本市场。 　　柜台市场存在的意义在于，让风险资本得以流动起来 　　柜台市场作为资本市场中最古老、最悠久的证券市场，顾名思义，其原意是指在各证券公司柜台上与客户的直接交易。因而，柜台市场又被成为“相对市场〞“直接市场〞和“场外交易市场〞。同时，柜台市场亦被简称为OTC市场，源于其英文写法Over－the－counter Mar-ket，该词组从字面看就是店头交易或柜台交易的意思。迄今，柜台市场已历经几个世纪的开展，先后出现了分散的柜台市场、集中的柜台市场和电子化的柜台市场三种形态。 　　根据市场的结构、交易者结合方式、价格发现的机制等市场特性，有人将证券市场分为竞价市场和柜台市场。相应地，证券市场上的组织形式，一种是大多在交易所内进行的竞价方式；一种是柜台方式，也称作买入卖出制(bid and asksystem)，或简称OTC。 　　现代OTC市场与证券交易所那样的竞价市场相比具有自己的特点。首先，从市场的风险方面看，在竞价市场，大多数在证券交易所交易的证券往往符合比拟严格的上市条件。大多数竞价市场都假设市场参与者是风险躲避者，为吸引交易者，应该保证证券品种的高质量。相对于柜台市场，竞价市场往往设有价格稳定机制，如我国深沪股市，为防止证券价格的剧烈波动，就设置涨跌停板等制度。所以，竞价市场是一个控制较严格、风险相对小的市场。柜台市场的设置那么考虑到不同投资者对风险的偏好和承受能力，针对那些愿意承当较大风险，以期获得更大利润的投资者，柜台市场为他们大显身手提供了时机和舞台。我们现在看到的国际知名企业如麦当劳和微软，想当年都曾经是名不见经传的小公司，靠着柜台市场的支持成长起来，而其投资者也从中获得高额回报。 　　投资那些尚未开展起来的小企业需要好的眼光和决断力，有时甚至还要碰碰运气，所以这些资金往往被称为风险投资。风险投资以投资于高新技术工程为主，它追求的目标是高新技术企业成长后所带来的高额利润。在风险投资中，投资者面临的风险要比普通的投资活动大的多，也复杂的多，建立一个风险资本能顺利实现进入和退出的制度，是风险投资活动能否开展的重要前提。在投资过程中，常遇到这样的情况，原先的投资者因为种种原因，要将资本撤出，这留下的究竟是烫手的山芋还是未来的香饽饽，需要新进的投资者自己判断，但资金的换手首先需要一个交易的平台才能实现；再如有些风险投资在伴随风险企业一起度过创业的艰难时期，扶持其走上开展壮大之路后，风险投资就可能带着丰厚的利润将资本撤回。柜台市场存在的意义就在于，为解决上述问题提供了制度保障，它让风险资本得以流动起来，继续进行新的投资活动。 　　在成熟的资本市场上，资本变现机制包含了多方面的市场层次。一是企业上市，即创业企业通过在股票市场上公开发行股票，让广阔投资者参股，使之成为一家公众公司，这是风险投资退出的一个重要通道。二是利用创业板市场，这是境内外风险投资企业都竭力利用的通道。三是兼并收购，这是风险投资退出机制的一种主要方式。创业企业达不到公开上市要求，收购者无法通过公开市场购置其所需股份，可采取协议收购兼并的方法，到达控制目标企业。四是股份转让，即风险投资人将手中的股份卖给其他投资人，尤其是专门从事扩张期和后期创业的风险投资人。五是透过OTC市场实现退出。六是当创业企业经营状况不好难以扭转时，解散或破产进行清算也是风险投资退出的一种方式。 　　柜台交易在海外NASDA0是典范 　　我国现行的证券市场采用的是竞价方式，是买卖双方通过公开竞争喊价的方式来确定买卖的成交价格，由出售人将证券的要价报出，通过购置人之间的剧烈竞争，报出买价，最后将证券出售给要价最高的购置者。西方国家的OTC市场是通过作为交易中介的证券公司来买卖证券，证券公司做为做市商，是市场的组织和参与者，分别同证券的实际买卖双方进行交易。证券买卖价格由证券公司根据市场行情和供求关系决定，交易者与证券公司可以就买卖的证券进行议价，证券公司将证券交易分为两个相对别离的市场，分别在买入和卖出过程中作为市场组织者和交易中的一方。柜台方式组织的市场上，实际投资者直接与证券公司交易证券，但证券公司不是最终的证券买卖者，而仅仅是一个交易的中介。 　　从证券市场开展的历史看，以上两种不同组织形式的证券市场一直同时并存。证券的交易最初是以分散的柜台交易形式呈现，其后，在证券交易所壮大开展后，竞价方式组织的市场成为市场的主要组织形式，但柜台市场也一直存在，经数十年的迅猛开展，如今已和竞价市场分庭抗礼。 　　考察一些西方典型国家的证券史，不难发现，像美国的证券市场目前就并存着竞价市场和柜台市场，美国著名的NASDAQ就是典型的柜台市场。英国那么一直以柜台市场为主要的证券交易形式，而模仿美国NASDAQ建立的日本柜台市场JAS-DAQ，在兴旺红火了一阵后，最终归于寂静，被类似于东京交易所的竞价形式所取代。 　　目前在NASDAQ市场交易的公司达5000多家，其中新兴的高科技公司云集。作为全球柜台市场的典范，NASDAQ有严格、标准的交易制度和监管制度，其标准性和组织性不逊于任何一家交易所，美国NAS-DAQ的成功经验值得借鉴。纳斯达克(NASDAQ)全称全美证券公司联合会自动报价系统。1971年成立之初是一个典型的全国性场外交易市场，至2022年，纳斯达克内部已开展成包括全球精选市场、全球市场和小型股市场在内的多层次市场结构。由于制定了自己的上市标准，当年以场外交易起家的纳斯达克今天已不属完全意义上的柜台市场，但系统内部的OTCBB市场(场外交易公告板)仍然是美国最活泼的场外资本市场，它为投资者提供那些还不能到NASDAQ上市的公司股票的信息和报价。 　　在OTCBB市场的公司经过积累扩张，到达NASDAQ挂牌要求后可升级到NASDAQ市场，反之，如不再符 合在NASDAQ市场上市的公司股票，也可退市到OTCBB市场交易。这样，美国的OTC市场和主板之间建有明确的转板机制。 活泼的风险投资基金是美国在高科技领域始终保持领先地位的一个重要原因。而其中一个重要环节，是风险投资最终能通过股权转让来收回投资并获得收益，当然，这些都是通过建立一个有效的资本市场，为风险投资提供便捷的退出机制来完成的。正如有的学者指出的，美国之所以能够在高科技领域独领风骚，其秘密“不仅在于钱，而在于聪明的钱〞。而使普通的资金成为“聪明的资金〞、使企业家的创新从观念变成现实的根本保证，恰恰是这个有效的金融市场。 　　柜台交易在中国可谓一波三折 　　柜台市场的提法首次在我国有关法规中正式出现，应该是八十年代末上海市公布的关于上海市股票柜台交易管理方法。1986年在上海出现了最早的柜台交易活动。 　　我国证券市场开放后，二级市场首先采取的形式是柜台市场的组织形式，如成立了NET、STAQ和地方性的OTC证券市场。当时，政府在放开柜台交易价格之后，由于各个网点的信息分割、市场不完全以至存在不同证券机构的网点同一只股票的挂牌买卖价格不一样的情形，形成的价差提供了潜在的获利时机。因而在各个交易网点之间，活泼着一批半职业化的“股票掮客〞。如今著名的杨百万，当年就是每个星期抱着一提包钱，来往于安徽和上海之间，利用股票和债券挂牌买卖价格不一样所形成的价差，在柜台市场上捞取了第一桶金。 　　由于当时柜台交易网点少、场地小，加上交易手段落后，交易本钱高，特别是存在着股票的供应缺乏问题，上海等地出现了非柜台交易形式，即所谓的黑市交易。 　　1990年12月19日上海证券交易所正式开业，标志着我国柜台交易暂时寂静下来。 　　1992年以来，各省的地方证券交易中心陆续成立，至1997年底，我国已存在27家证券交易中心。根据法律法规，这些地方证券交易中心是不允许进行股票交易的，顶多只可以与两家证券交易所联网交易两家交易所的上市品种，股票、国债和其他有价证券的撮合通过交易所的清算结算系统进行，而且所收手续费也要与交易所分成，它们实质上逐步演变为两家证券交易所的异地交易厅。但这些证券交易中心在代理交易所的某些功能以外，又挂了一些只在当地流通的股票、债券、基金等证券品种，事实上具备了地区性交易所的性质。另外，各地在地方政府的推动下，新组建或依托产权交易中心组建了专门吸纳区域内未上市股份公司股票交易的机构，其运作方式与沪深交易所并无差异，其中山东淄博的自动报价系统最为典型。然而。由于各地证券交易中心普遍存在不标准问题，1998年国务院和中国证监会决定清理整顿各地的证券交易中心，将它们分别改组成证券经纪公司或证券部，本次清理整顿为证券交易中心的历史划上了一个句号。 　　到2001年，我国柜台市场交易峰回路转又现生机。中国证券业协会公布了证券公司代办股份转让效劳业务试点方法，标志着原NET、STAQ系统挂牌公司的法人股流通的柜台交易已进入实质性阶段，建立国内多层次资本市场已成为趋势。在这种大环境下，在现有技术产权交易市场的根底上可以对其进行改造――将一些产权交易市场作为区域性OTC市场的试点，建立一套不同于主板市场和二板市场的运作机制和上市规那么，形成一个严格的监控体系，培养一些独具特色的成长型高新技术企业作为市场主体，形成证券化的主营业务架构，通过证券化的股权交易带动产权技术市场的交易，进而在全国形成连锁、联网的结构，并通过现代通讯手段形成全国性的OTC交易市场。 　　此前一直有学者建议，由于主板市场对上市公司有严格的条件限制，一般不适合中小创业企业，不利于我国高新技术产业的开展，我国应加紧建立二板市场的研究。不过，二板市场容量有限，不可能彻底改变我国数以百万计的中小企业融资问题。因此有必要根据我国市场空间广阔、地区经济开展极不平衡的实际情况，配合深圳二板市场建设，在全国9个大的金融监管区域内设立9个地区性的OTC市场，即所谓“三板市场〞，并与深圳二板市场联网，从而建立一个多层次的、功能完善的资本市场体系，有力地促进我国风险投资和中小高科技企业的快速和健康开展。 　　在天津被批准为全国OTC交易市场之前，我国还没有统一的全国性场外市场，各地的产权交易所及深交所的代办股权转让系统，可以说是目前我国主要的场外交易场所。据有关资料显示，中国每年约有6万项科技成果，转化率仅3％，而国外是60％～80％。国外的科技成果转化率如此之高，得益于多层次资本市场参与效劳一个高新技术企业的成长过程。要满足我国大量高成长企业的不同融资需求和开展壮大，有必要大力开展我国的场外市场――借鉴美国场外市场的开展经验，在全国范围内建立一个实现统一报价、统一组织、统一监管的场外市场，这对我国资本市场的完善将起到重要作用。 　　天津柜台交易市场的推出，可谓生逢其时，任重道远。