2023年金融发展依赖与利率市场化透析.docx

金融开展依赖与利率市场化透析 。我国金融改革虽然成效显著，但仍未突破以银行为主导的金融开展路径，并在存款利率等方面形成新的金融压抑，存贷款利差扩大不利于银行创新改革；成为利率市场化的阻碍因素。运用金融开展的路径依赖理论对此进行了详细的分析，并指出在实行赶超型金融开展战略中，为不被旧的路径锁定，使利率市场化顺利进行，减少金融改革中银行业的风险，必须在既有路径中边开展、边修正改造，调整金融结构，变银行主导型为资本市场主导型金融体系，政府在金融活动中的职能也应及早转变，促使政府主导的供应型金融向市场主导的需求尾随型金融转变。 关键词：金融，利率市场化，路径依赖 一、利率市场化改革中路径依赖的形成 经济的开展离不开金融的支持，而金融在其长期开展与演进过程中又形成了一种惯性的路径依赖，这种路径依赖在它产生的当初往往与当时的经济环境是相容的，因而能支持经济的开展，而当经济开展到一定层次后，依赖型的路径往往又成为经济开展的阻碍因素，要想维持可持续开展，必须打破这种旧的路径，或结合新的经济开展特点对旧路径进行改造。当前我国进行的利率市场化改革就面临着既有路径依赖的阻碍作用，如何解决这一问题，对稳步推进利率市场化及整个金融业的改革都至关重要。 我国建国前方案体制下大一统的以银行为中心的金融体系，在初期为迅速组织有限的资源，投入到重点建设中是十分有益的，但在经济建设的总量和结构都发生明显变化后，这种银行主导的金融体制显然已无法适应经济增长的需要，更不用说金融对经济开展的促进和引导作用了。其后虽经过几次较大的改革，到目前为止仍然是以四大国有商业银行为核心的银行主导型金融体制，股票、债券等金融工具及其他金融市场虽有开展，但仍处于配角地位，对国民经济的影响作用仍相当有限。而根据开展中国家近几十年的经验来看，金融开展与经济增长无一不是互为因果、相互促进的。对开展中国家而言，调整金融结构，提高非银行金融的比例对经济增长至关重要，并且能分散经济增长中的风险。以银行为主导的金融开展模式一旦确立，就会沿着既定的轨迹和路径一直演化下去，并产生不断自我强化的趋势，即使有更好的改革方案，也会因为昂贵的沉淀本钱及其学习效应、网络效应以及适应性预期等造成的收益递增效应，使既定的路径难以发生改变，形成路径锁定效应，并成为阻碍制度框架变革的保守力量。当前的利率市场化改革，面对的问题正是在这种以银行为主导的既定金融体制下，既要维持经济增长，又要使银行不致因利率市场化改革而遭受损失。然而一项成功的改革，不仅取决于目标选择是否正确，还依赖于初始时选择的路径，一旦路径出现偏差，有可能导致无效率的路径依赖发生（彭兴钧，2022），最终导致失败，并且金融行业改革失败往往意味着更大的风险。那么，利率市场化的路径何在。 二、过去的金融改革未能改变原有路径 1.银行贷款在融资中的比例有增强趋势。金融改革20多年来，尽管股票、债券从无到有，其他融资途径也逐渐增加，单一的银行融资模式被打破，但这种有利于金融改革的趋势并未能有效地持续，尤其是在最近几年，形势出现逆转，从可统计的融资渠道来看，银行融资的比例反而有增强的趋势，出现这种情况，主要是前几年进入通货紧缩期后，经济增长放缓，为此，国家实行了积极的财政政策、稳健的货币政策，国债发行量加大，而资本市场却自2022年开始萎缩，为维持经济增长，银行在体制；蕊策、短期行为等多种原因下发放了大量的贷款。 2.银行存贷款利差加大。利率市场化改革，最终目标是消除金融压抑和管制，让市场力量决定存贷款利率水平，那么，银行存贷款利差必然会逐渐缩小，但我国近年来的实际情况却是存贷款利差不断扩大，并有进一步增强趋势。上世纪90年代中期以前的一些年份，存款利率为负，有明显的金融压抑。考虑到近几年改革中“先贷款、后存款〞的利率市场化政策，实际上商业银行和一些试点的城市商业银行、信用社在发放贷款时利率一般会上浮，而存款利率根本不动，那么实际利差会更大，这是建立在压低存款利率根底上的。 3.金融相关比率（fir）的提高并非金融深化的表现。自戈德史密斯（1969）提出金融相关比率（fir）这一重要概念以来，不少学者将这一指标的上下作为金融深化的重要标志，然而，一些国家，尤其是中国近年来远远高于兴旺国家的fir的数值又令人困惑，中国过高并继续攀升的fir值是代表金融深化还是金融抑制。笔者认为这一偏离常态的高值代表金融改革中出现的新的金融抑制，原因如下：首先，计算公式选择上的问题。戈氏的fir计算公式为金融资产总额与国民财富之比，由于金融资产总额的范围难以界定和统计，一般用m2代替，分母那么用gdp代替。由于m2是一个笼统的概念，它只反映总量上的增减而不能反映金融资产结构的变化。其次，由于我国在住房、养老、子女教育、失业等方面因体制不完善，居民普遍存在巨大的压力，从而为此被迫高储蓄积累，而除银行以外的其他金融市场不兴旺，还迫使居民不得不主要选择银行，从而强化了以银行为主导的金融体制，由此导致m2每年较大的增幅，故m2／gdp逐年走高。这种由于制度的不合理，使居民被迫增加储蓄使m2增加，从而使fir上升就是金融压制而不是金融深化和开展。进一步比较也可以发现，在fir位居前列的国家币几乎都是以银行为主导的金融体制，如中国、日本、韩国等；而即使同一国家，尽管fir的总体趋势是升高，但在其fir偏离正常趋势异常走高的时期，也几乎是该国资本市场低迷而银行处于强势地位的时期。 4.非正规金融活动加强。金融开展的另一个表现是非正规金融的融资利率与银行的法定贷款利率的差异逐渐缩小，活动边界也逐渐模糊。即使金融兴旺的国家，也有大量的非正规金融存在，并普遍遵循这一规律。而我国非正规金融近几年的实际情况表现为：一是活动范围加大，影响扩大。由于政府的宏观调控及银行风险意识的转变，相当一局部融资需求转向非正规金融。二是融资利率升高。最近一两年来，江浙一带民营经济从非正规渠道的融资利率一般在12%～20%左右，有些甚至到达30%左右，而在1998～2022年间，需求量没有这么大，平均利率也在2023%以下，而那时正规金融的法定利率要较现阶段的高，这一升一降的双向差幅，显著地说明正规金融与非正规金融利差的扩大。非正规金融的加强及利率的升高，说明了正规金融的改革滞后，或者说是金融压抑。在每一轮宏观调控银根紧缩时，最先受影响的都是民营企业，迫使它们转而求助于非正规金融。 三、路径依赖对利率市场化的阻碍 1.金融市场和融资渠道不兴旺的阻碍作用。我国利率市场化建设的目标是建立以中央银行基准利率为根底，以货币市场利率为中介，由市场供求关系决定金融机构存贷款利率的市场体系。为了实现这一目标，改革的突破口将是货币市场利率的市场化。现阶段虽然已建立了银行同业拆借市场，但这一市场的利率并不具备权威性。首先，这是一个被分割的市场，不具有广泛的代表性。对进场主体资格和融资额度的限制，剥夺了一大批中小银行和其他金融机构参与这一市场的时机，它们往往是最需要通过市场融通解决资金矛盾的，而以四大国有商业银行为代表的一批实力雄厚的机构，资金量相对充裕，理论上说是没有多大资金融通需求的，却最有资格参与这一市场，因而这一市场利率反映的只是一个在资金向来较充裕的、以大中型银行为主的半封闭市场的、低于市场真实水平的利率。其次，正因为它的分割性，它割裂了货币市场与资本市场的联系。现代市场经济中，利率和资本市场的关系是必须正视和值得研究的问题。 每个细分的金融市场功能不同，效劳的对象也有很大的差异。银行信贷市场是一个相对稳健保守的市场，它只能支持那些技术上已比较成熟定型的产业，对那些引领科技创新和进步的高新技术产业，却因风险过高，且一般没有多少有形资产可供抵押，不合银行贷款要求而望而却步，而后者正是资本市场的专长，我国因资本市场不兴旺，缺少相应的金融支持，在科技创新和风险投资方面一直处于劣势，不利于，高新技术的开展，也不利于加速产业升级换代，与赶超型的金融开展战略不符，结果只能尾随兴旺国家，用银行信贷市场持续不断地支持那些从兴旺国家转移出来的成熟、甚至落后过时的产业，最终沦为世界经济的加工厂，还易固化这种金融开展、经济增长的路径。 2.存贷款利差过大的阻碍作用。从最近几年银行的业务和盈利结构看，以存贷款业务为主，赚取利差，大约有85%的利润来自于存贷利差，中间业务和其他收费业务盈利太少，缺乏15%；而国际银行业中来自存贷款利差的利润一般不到50%。按已设定的利率市场化路径，贷款利率保下限，可上浮70%～20230%左右；而被人为压低的存款利率却根本不动，最多可小幅上浮，在目前cpi指数已达5%左右的情况下，存款实际利率为负，致使银行实际平均存贷款利差不断扩大，有的甚至高达七八个百分点，而国际银行业的平均利差一般只有1%左右。我国银行业如此高额的存贷款利差，足以使银行丧失创新的动力而更加专注存贷款业务，并想方设法将一切社会剩余金融资源“拉〞进银行，既始终难以改变业务单一落后的局面，又不利于金融资源分流，抑制资本市场等其他金融业的开展，加剧了银行业在整个金融业中垄断独大的局面。高额利差还使得银行有倒逼政府的动机。 政府的初衷可能是好的，让利于国有银行，让其通过高额的利差消化一局部不良资产造成的损失，但结局是造成了过分保护银行、导致银行业份额过大的落后金融业局面。同时这种被锁定的金融路径依赖还使得居民没有多大的资产选择余地，只能将资金存人银行，持续不断的新增储蓄又维持了银行的清偿力和流动性，银行的平安性建立在广阔资金存人者的利息损失上，并足以使银行对流动性、盈利性、平安性丧失应有的警惕，反过来又自我强化了这种银行主导的金融开展路径依赖。 3.产业导向形成的倒逼阻碍作用。许多开展中国家往往以为利率市场化就是放开利率，提高利率，结果导致了高通胀及留下金融危机的后遗症，如南美及局部亚洲国家。由于担忧高负债的企业在利率升高的情况下负担加重，我国政府对贷款利率的放开采取了较谨慎的态度，这虽防止了恶性通胀的后果，但对产业结构调整却不利，并形成强大的倒逼机制，阻碍利率市场化。低利率有利于资本密集型、劳动密集型产业的开展，这些产业多为技术含量不高的制造业等，盈利空间有限，但就业容量大，很符合政府短期内求稳定的愿望，但不利于高新技术产业的开展，也不利于国民经济的可持续开展。为满足低层次产业的正常运作，维持就业，政府不得不在利率政策上权衡，尽量维持低利率。 4.政府作用不当的阻碍作用。不同的初始条件决定了金融开展可能存在不同的路径依赖，patrick（1966）区分为“供应引导型〞和“需求引导型〞两大类。开展中国家在经济开展的早期，供应引导型的金融开展居主导地位。它们实行赶超战略的心情越迫切，就越会以政府的力量来推动供应引导型金融的开展，这为利用有限的资源支持那些国家急需的工程和更有效的技术创新确实提供了可能，一旦经济开展进程转为稳态增长阶段后，需求尾随型的金融开展会居主导地位，但政府在金融活动中的作用应及时淡出，让市场引导需求，否那么会阻碍需求尾随型金融的产生，形成新的金融抑制。 我国现阶段仍然是以银行为主的、政府主导的供应引导型金融开展路径，由于金融体系以银行为主，因而作为商业银行，本身既要控制信贷规模，又要贯彻执行货币政策，还得经常接受行政命令性的宏观调控，并且还要保证企业存活，保证贷款到期时能按时收回来，可见难度之大。这种路径缺乏创新的动力和微观根底，只能靠国家扶持和强迫。由于政府对经济金融仍管得过多，抑制了需求型金融的自发产生，那么经济越开展，就反倒越离不开供应引导型金融了，相反，假设短期内迅速放弃供应引导型金融，那么经济可能会出现大的衰退，转轨本钱会很高。 四、破除利率市场化改革中路径依赖的措施 在金融开展的路径依赖下进行利率市场化，理论上有三种方式可选择：一是打破旧路径，另建新路径；二是直接在旧路径下进行利率市场